Gestin financière à lng terme Par Bernard Jaquier Cntenu 1. La planificatin financière à lng terme pages 2-11 2. L équatin Fndamentale du Bilan (EFB) pages 12-13 3. Le Fnds de Rulement pages 14-15 4. Le Besin en Fnds de Rulement pages 16-17 5. La Psitin Nette de Trésrerie (PNT) pages 18 6. L EVA pages 19-22 7. Mathématiques financières pages 23-31 8. La VAN pages 32-36 9. La ntin d investissement pages 37-40 10. La structure financière pages 41-45 11. Peut-n agir sur la VE de la firme? pages 46 12. Les mdes de financement à lng terme pages 47-54 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 1
LA PLANIFICATION FINANCIERE A LONG TERME Définitin La gestin financière de l'entreprise à lng terme cnsiste en la planificatin des activités de l'entreprise sur une lngue péride (4 à 6 ans). Cette planificatin se traduit dans les faits par l'élabratin de dcuments principaux servant au piltage de l'entreprise à lng terme tels que: Le Budget d'explitatin Le plan de trésrerie Le Bilan prévisinnel Exemple de planificatin des activités d une entreprise de 2010 à 2014 Hôtel Ryal : Bilan au 31.12.2009 Valeurs circulantes 31.12.2009 Liquidités (caisse, pste, banque c/c) 180'000 Débiteurs 175'000 Stck bissns 15'600 Stcks cuisine 17'800 Valeurs immbilisées Terrain 2'648'000 Bâtiment 6'360'000 Equipement et mbilier 1'000'000 Autres actifs immbilisés 467'600 ACTIF 10'864'000 Fnds étrangers Furnisseurs bissns 20'500 Furnisseurs cuisine 19'500 Passifs transitires : - Autres charges d'explitatin 13'750 - Charges entretien 16'000 - Charges sciales : - persnnel F&B 84'800 - persnnel Hébergement 56'800 - persnnel Administratin 22'300 - persnnel RH 8'250 - persnnel Marketing 9'350 Dividende à payer 265'900 Impôt sur le bénéfice dû 98'000 Hypthèque I 3'980'000 Hypthèque II 2'000'000 Autre DLT 500'000 Fnds prpres Capital-actins 3'500'000 Réserve générale 268'850 Bénéfice reprté - PASSIF 10'864'000 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 2
Hôtel Ryal : Dnnées prévisinnelles d'explitatin 1ère année d'explitatin budgétée 2010 Jurs d'uverture 365 Prduits Prduits Cuisine Nmbre de siège 90 Ventes myennes par siège ccupé 65.00 Crissance annuelle du prduit par siège ccupé dès 2011 1% TO siège F&B 2010 63 % 2011 63 % 2012 64 % 2013 64 % 2014 64 % Prduits Bissns Nmbre de siège 90 Ventes myennes par siège ccupé 30.00 Crissance annuelle du prduit par siège ccupé dès 2011 1.00% Prduits Hébergement Nmbre de chambres 80 Taux d'ccupatin chambres 2010 51% 2011 51% 2012 52% 2013 52% 2014 52% PMC 200.00 Crissance annuelle du PMC dès 2011 1.00% Charges d'explitatin Charges marchandises Charges Bissns (en % des ventes bissns) 30% Charges Cuisine (en % des ventes cuisine) 35% Charges du persnnel F&B Nmbre d'emplyés 24 Salaire mensuel myen 3'400.00 Augmentatin annuelle dès 2011 1.00% Nmbre de mis 12 Charges sciales (à charge de l emplyeur) Retenues sciales (à charge des emplyés) 18.00% 18.00 % Autres charges F&B (en % des ventes F&B) (Payable dans l année en curs) 4 % ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 3
Charges du persnnel Hébergement Nmbre d'emplyés 16 Salaire mensuel myen 3'400.00 Augmentatin annuelle dès 2011 1.00% Nmbre de mis 12 Autres charges hébergement (en % des ventes Hébergement) (Payables dans l année en curs) Autres charges d explitatin (% des prduits ttaux) 6 % 2 % Charges du persnnel administratin Nmbre d'emplyés 5 Salaire mensuel myen 4'500.00 Augmentatin annuelle dès 2011 1.00% Nmbre de mis 12 Autres charges administratin Mntant autres charges administratin 35'000.00 (Payables dans l année en curs) Augmentatin annuelle % dès 2011 1.00% Charges du persnnel RH Nmbre d'emplyés 2 Salaire mensuel myen 4'300.00 Augmentatin annuelle dès 2011 1.00% Nmbre de mis 12 Autres charges RH Mntant autres charges RH 15'000.00 (Payables dans l année en curs) Augmentatin annuelle % dès 2011 1.00% Charges du persnnel Marketing Nmbre d'emplyés 2 Salaire mensuel myen 4'600.00 Augmentatin annuelle dès 2011 1.00% Nmbre de mis 12 Autres charges Marketing Mntant autres charges marketing 18'000.00 (Payables dans l année en curs) Augmentatin annuelle % dès 2011 1.00% ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 4
Taxes immbilières et assurances (En % de la valeur d assurance de l immeuble & du Mbilier de CHF 9 millins) 1.00% Charges Entretien, Maintenance & Energie 5,00% (en % des ventes ttales) Amrtissements Amrtissement bâtiment linéaire 2% Amrtissement équipement et mbilier linéaire 10% Amrtissement autre actif linéaire 12.50 % Impôt sur le bénéfice (payable l'année suivante) 25% Financement à lng terme Hypthèque I Hypthèque II Taux 4,00% 5,00% Annuité fixe 230'164.00 Rembursement annuel fixe 80'000.00 Autre DLT Taux 7.00 % Rembursement annuel fixe 62'500.00 Investissements Années Bâtiment Equipement et mbilier 2010 125'000 45'000 2011 125'000 45'000 2012 125'000 45'000 2013 125'000 45'000 2014 125'000 45'000 Rentabilité requise sur les fnds prpres (payable l'année suivante) 8 % Divers paramètres En Jurs Encaissement des ventes 15 Rtatin du stck bissns 30 Rtatin du stck cuisine 15 Crédit furnisseurs bissns 45 Crédit furnisseurs cuisine 15 Crédit autres charges explitatin 30 Crédit charges entretien 30 Crédit charges sciales 90 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 5
Travail à effectuer : Hôtel Ryal : cmpléter la planificatin financière ci-après jusqu en 2014 Bâtiment et investissement Valeur à Invest. Amrt. Amrt. Valeur Années amrtir cumulés au bilan 2010 6'485'000 125'000 129'700 129'700 6'355'300 2011 6'610'000 125'000 132'200 261'900 6'348'100 2012 2013 2014 Equipement et mbilier et investissement Valeur à Invest. Amrt. Amrt. Valeur n amrtir cumulés au bilan 2010 1'045'000 45'000 104'500 104'500 940'500 2011 1'090'000 45'000 109'000 213'500 876'500 2012 2013 2014 Autre actif Valeur à Invest. Amrt. Amrt. Valeur n amrtir cumulés au bilan 2010 467'600-58'450 58'450 409'150 2011 467'600-58'450 116'900 350'700 2012 2013 2014 Hypthèque I Années Dette Intérêt Amrt. Annuité 2010 3'980'000 159'200 70'964 230'164 2011 3'909'036 156'361 73'803 230'164 2012 3'835'233 2013 2014 2015 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 6
Hypthèque II Années Dette Intérêt Amrt. Annuité 2010 2'000'000 100'000 80'000 180'000 2011 1'920'000 96'000 80'000 176'000 2012 1'840'000 2013 2014 2015 Autre DLT Années Dette Intérêt Amrt. Annuité 2010 500'000 35'000 62'500 97'500 2011 437'500 30'625 62'500 93'125 2012 375'000 2013 2014 2015 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 7
Budget d explitatin 2010 2011 2012-2014 Prduits Cuisine 1'345'208 1'358'660 Prduits Bissns 620'865 627'074 Prduits Hébergement 2'978'400 3'008'184 Prduits ttaux 4'944'473 4'993'917 Charges Bissns 470'823 475'531 Charges Cuisine 186'260 188'122 Charges du persnnel F&B 1'155'456 1'167'011 Autres charges F&B 78'643 79'429 Charges du persnnel Hébergement 770'304 778'007 Autres charges hébergement 178'704 180'491 Autres charges diverses d explitatin 98'889 99'878 Ttal charges pératinnelles 2'939'078 2'968'469 Résultat pératinnel 2'005'394 2'025'448 Administratin 353'600 357'136 Ressurces humaines 136'776 138'144 Marketing 148'272 149'755 Entretien, Maintenance & Energie 247'224 249'696 Ttal des charges fnctinnelles 885'872 894'730 Résultat brut d'explitatin (GOP) 1'119'522 1'130'718 Taxes immbilières et assurances 90'000 90'000 Résultat avant intérêts, amrtissements et impôts 1'029'522 1'040'718 Amrtissement bâtiment 129'700 132'200 Amrtissement équipement et mbilier 104'500 109'000 Amrtissement autre investissement 58'450 58'450 Bénéfice avant intérêts et impôts (EBIT) 736'872 741'068 Intérêts hypthèque I 159'200 156'361 Intérêts hypthèque II 100'000 96'000 Intérêts autre DLT 35'000 30'625 Bénéfice avant Impôts (EBT) 442'672 458'082 Impôt sur le bénéfice 110'668 114'520 Bénéfice net 332'004 343'561 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 8
Bilan prévisinnel 31.12.2009 31.12.2010 31.12.2011 2012-2014 Valeurs circulantes Liquidités 180'000 145'837 105'296 Débiteurs 175'000 203'198 205'229 Stcks bissns 15'600 15'309 15'462 Stck cuisine 17'800 19'349 19'542 Valeurs immbilisées Terrain 2'648'000 2'648'000 2'648'000 Bâtiment 6'360'000 6'355'300 6'348'100 Equipement et mbilier 1'000'000 940'500 876'500 Autre actif immbilisé 467'600 409'150 350'700 ACTIF 10'864'000 10'736'642 10'568'829 Fnds étrangers Furnisseurs bissns 20'500 22'928 23'212 Furnisseurs cuisine 19'500 19'413 19'550 Passifs transitires : - Autres charges d'explitatin 13'750 8'128 8'209 - Charges entretien 16'000 20'320 20'523 - Charges sciales 181'500 187'796 189'674 Dividende à payer 265'900 301'508 303'948 Créancier Impôt 98'000 110'668 114'520 Hypthèque I 3'980'000 3'909'036 3'835'233 Hypthèque II 2'000'000 1'920'000 1'840'000 Autre DLT 500'000 437'500 375'000 Fnds prpres Capital-actins 3'500'000 3'500'000 3'500'000 Réserve générale 268'850 268'850 268'850 Bénéfice reprté - 30'496 70'110 PASSIF 10'864'000 10'736'642 10'568'829 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 9
Plan de trésrerie (Statement f Cash flw) : variante I 2010 2011 2012-2014 Amrtissements 292'650 299'650 Bénéfice net 332'004 343'561 Fnds générés en interne (FGI) (Internally generated funds - IGF) 624'654 643'211 Débiteurs -28'198-2'032 Stck bissns 291-153 Stcks cuisine -1'549-193 Furnisseurs bissns 2'428 284 Furnisseurs cuisine -87 138 Passifs transitires 4'993 2'162 Dividende à payer 35'608 2'440 Créancier Impôt 12'668 3'852 Trésrerie générée (u utilisée) par les activités pératinnelles (BFR) 26'154 6'498 Cash flw pératinnel (FGI +/- BFR) 650'809 649'709 Bâtiment -125'000-125'000 Equipement et mbilier -45'000-45'000 Autre actif immbilisé - - Cash généré u utilisé par les activités d'investissement -170'000-170'000 Cash dispnible (u besin) après les activités d'investissement 480'809 479'709 Rembursements de DLT -213'464-216'303 Dividendes -301'508-303'948 Cash utilisé (u généré) pur les activités de financement -514'972-520'250 Variatin de la psitin nette de trésrerie -34'163-40'541 Psitin nette de trésrerie (y cmpris trésrerie au 1.1.2010) 145'837 105'296 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 10
Plan de trésrerie : variante II 2010 2011 2012-2014 Recettes 4'916'275 4'991'885 Dépenses bissns 183'541 187'991 Dépenses cuisine 472'459 475'587 Dépenses persnnel F&B 1'153'335 1'166'141 Dépenses autres charges F&B 78'643 79'429 Dépenses persnnel Hébergement 769'157 777'428 Dépenses autres charges hébergement 178'704 180'491 Dépenses autres charges explitatin 104'512 99'797 Dépenses persnnel administratin 316'933 321'546 Autres charges administratin 35'000 35'350 Dépenses persnnel RH 120'865 122'902 Autres charges RH 15'000 15'150 Dépenses persnnel Marketing 129'822 131'477 Autres charges Marketing 18'000 18'180 Dépenses charges d'entretien 242'904 249'493 Taxes immbilières et assurances 90'000 90'000 Hypthèque I 230'164 230'164 Hypthèque II 180'000 176'000 Autre DLT 97'500 93'125 Dépenses investissement bâtiment 125'000 125'000 Dépenses investissement mbilier et équipement 45'000 45'000 Dépenses autre actif immbilisé - - Paiement d'impôt 98'000 110'668 Paiement du dividende 265'900 301'508 Dépenses ttales 4'950'438 5'032'426 Variatin de la trésrerie -34'163-40'541 Trésrerie fin d'année (y cmpris trésrerie au 1.1.2010) 145'837 105'296 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 11
L Equatin Fndamentale du Bilan (EFB) (The Fundamental Balance Sheet Equatin: FBSE) Du bilan, tris cncepts fndamentaux peuvent être extraits : Le fnds de rulement (FR) Le besin en Fnds de rulement (BFR) La psitin nette de trésrerie (PNT) EFB : Versin statique PNT = FR - BFR Cette relatin sera utilisée plus suvent dans sa versin dynamique (au lieu de sa versin statique) ù les variatins sernt prises en cnsidératin (et nn les valeurs abslues). EFB : Versin dynamique PNT = FR - BFR L EFB appelle des cmmentaires : La liquidité d une entreprise est le résultat : De décisins stratégiques (lng terme) Et de décisins pératinnelles (curt terme) La liquidité est une cnséquence directe de décisins affectant le FR : décisins stratégiques Investissements et désinvestissements Emissins d actins et Réductins de capital Emprunts à lng terme et Rembursements d emprunts à LT Décisins cncernant la plitique de dividende, qui a un impact sur le niveau de l autfinancement ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 12
et de décisins affectant le BFR : les décisins pératinnelles impactent principalement Le niveau des stcks Le paiement des clients Le paiement des furnisseurs Les managers pératinnels (dans les dmaines suivants tels que : achats, prductin, cmmercial, etc..) influencent les liquidités de la firme chaque jur. Les décisins stratégiques influencent : LE FONDS DE ROULEMENT (FR) Les décisins pératinnelles influencent : LE BESOIN EN FONDS DE ROULEMENT (BFR) LA POSITION NETTE DE TRESORERIE (PNT) ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 13
Fnds de rulement psitif LE FONDS DE ROULEMENT (WORKING CAPITAL) Un FR psitif représente les fnds à lng terme dispnibles pur le cycle pératinnel après avir financé les actifs à lng terme. Le FR ne change pas chaque jur. Si le FR est calculé en faisant la différence entre les actifs à curt terme et les dettes à curt terme, cela dnne l impressin que le FR est affecté par les pératins jurnalières, ce qui n est pas le cas. Le FR psitif dit : cmbien j apprte au cycle pératinnel? Le FR dépend seulement de la stratégie de la firme dans le respect de ses décisins à lng terme. FR = Capitaux permanents Actif fixe net Fnds de rulement Actif fixe net Capitaux permanents : DLT Fnds prpres Fnds de rulement négatif Si les Capitaux permanents snt inférieurs à l Actif fixe net, cela signifie qu une part de l Actif fixe net est financé par des engagements à curt terme. Actif fixe net Fnds de rulement Capitaux permanents : DLT Fnds prpres ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 14
Hôtel Ryal : Déterminatin du FR (à cmpléter jusqu en 2014) 31.12.2009 2010 2011 2012-2014 Hypthèque I 3'980'000 3'909'036 3'835'233 Hypthèque II 2'000'000 1'920'000 1'840'000 Autre DLT 500'000 437'500 375'000 Capital-actins 3'500'000 3'500'000 3'500'000 Réserve générale 268'850 268'850 268'850 Bénéfice reprté - 30'496 70'110 Ttal des Capitaux permanents 10'248'850 10'065'883 9'889'193 Terrain 2'648'000 2'648'000 2'648'000 Bâtiment 6'360'000 6'355'300 6'348'100 Equipement et mbilier 1'000'000 940'500 876'500 Autre actif immbilisé 467'600 409'150 350'700 Ttal Actif immbilisés 10'475'600 10'352'950 10'223'300 Fnds de rulement -226'750-287'067-334'107 Variatin du fnds de rulement -60'317-47'039 Cependant, ce qui est imprtant n est pas le niveau du FR tel quel, mais sa relatin avec le Besin en Fnds de Rulement (BFR) Une cmpagnie avec un FR psitif élevé peut être en difficultés financières si sn BFR psitif est également élevé. D autre part, une firme avec un FR bas, vire négatif, peut être dans une bnne psitin financière si sn BFR est plus bas, vire plus négatif que sn FR. ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 15
Le Besin en Fnds de Rulement (BFR) (The Wrking Capital Requirement : WCR) Le BFR est la différence entre les actifs à curt terme et les engagements à curt terme directement et exclusivement assciés au cycle pératinnel (achats stckage prductin ventes encaissements) Le BFR est psitif Un BFR psitif signifie un besin net de fnds. En d autres termes, il représente les fnds nécessaires pur financer les pératins jurnalières. Actifs à curt terme : Stcks de marchandises Débiteurs Actifs transitires Besin net de fnds (BFR) Fnds à curt terme : Furnisseurs Passifs transitires ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 16
Le BFR est négatif Un BFR négatif signifie une surce nette de fnds. Surce nette de fnds (BFR) Actifs à curt terme : Stcks de marchandises Débiteurs Actifs transitires Fnds à curt terme : Furnisseurs Passifs transitires Hôtel Ryal : Déterminatin du BFR 31.12.2009 2010 2011 2012-2014 Débiteurs 175'000 203'198 205'229 Stcks marchandises 33'400 34'658 35'004 VC 208'400 237'855 240'234 Furnisseurs 40'000 42'340 42'762 Passifs transitires 211'250 216'243 218'406 Dividende 265'900 301'508 303'948 Créancier Impôt 98'000 110'668 114'520 DCT 615'150 670'760 679'636 BFR (WCR) -406'750-432'904-439'402 Variatin du BFR - -26'154-6'498 Le BFR augmente si les ventes de la firme augmentent même si les éléments suivants restent inchangés : La rtatin des stcks La durée de crédit accrdée aux clients La durée de crédit accrdée par les furnisseurs Une firme dans une péride de crissance dit s attendre à une augmentatin de sn BFR L investissement induit (augmentatin du BFR) dit être cnsidéré cmme une part intégrale du prgramme d investissement de la firme (Capital Expenditure = Capex) dans tus nuveaux prjets d investissement. Si le FR représente les fnds dispnibles pur le cycle pératinnel de la firme après avir financé ses actifs à lng terme, et si le BFR mesure les fnds nécessaires pur financer le cycle pératinnel, le Bilan peut être vu cmme un dialgue entre le FR et le BFR. Le FR dit : cmbien j apprte au cycle pératinnel? Le BFR répnd : cmbien j ai besin pur le cycle pératinnel? Le cncept du BFR est essentiel : Le cntrôle de sn niveau et de ses fluctuatins dans le temps est de première imprtance pur les liquidités de la firme. ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 17
La Psitin nette de trésrerie (PNT) (Net Cash Psitin = NCP) La différence entre le FR et le BFR est la Psitin Nette de Trésrerie. La PNT est égale à : PNT = FR BFR Actif liquide : cash, titres négciables et placements à vue et à curt terme - Emprunts bancaires à curt terme Si FR > BFR : nus avns une PNT psitive Si FR < BFR : nus avns une PNT négative (besin de fnds à curt terme) Variatin de la PNT : PNT = FR BFR Hôtel Ryal : Equatin Fndamentale du Bilan (à cmpléter jusqu en 2013) 31.12.2009 2010 2011 2012-2014 FR -226'750-287'067-334'107 FR -60'317-47'039 BFR -406'750-432'904-439'402 BFR -26'154-6'498 PNT = FR BFR 180'000 145'837 105'296 PNT = FR - BFR -34'163-40'541 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 18
Les deux principales mesures de la créatin de valeur Nus retenns deux principales mesures de la créatin de valeur : L EVA (Ecnmic Value Added) La VAN (Valeur actuelle nette) (NPV : Net Present Value) L EVA = (RCI CMPC) x Actif net RCI : Rentabilité du capital investi (rentabilité écnmique) (ROA : Return n Asset u ROCE : Return n Capital Emplyed) CMPC : Cût Myen Pndéré du Capital (WACC : Weighted Average Cst f Capital) L existence d une EVA signifie qu une entreprise crée de la valeur uniquement si sa rentabilité écnmique (RCI) excède sn cût du capital. EVA Capital emplyé l actif de la firme Capital Furni par les prpriétaires / investisseurs (fnds prpres) Capital Furni par Les prêteurs (Dettes) ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 19
Calcul de l EVA Etape I : Hôtel Ryal : présenter le bilan synthétique (à cmpléter jusqu en 2014) 31.12.2009 2010 2011 2012-2014 Fnds de rulement (226'750) (287'067) (334'107) Terrain 2'648'000 2'648'000 2'648'000 Bâtiment 6'360'000 6'355'300 6'348'100 Equipement et mbilier 1'000'000 940'500 876'500 Autre actif immbilisé 467'600 409'150 350'700 Actif net 10'248'850 10'065'883 9'889'193 Hypthèque I 3'980'000 3'909'036 3'835'233 Hypthèque II 2'000'000 1'920'000 1'840'000 Autre DLT 500'000 437'500 375'000 Ttal des DLT 6'480'000 6'266'536 6'050'233 Capital-actins 3'500'000 3'500'000 3'500'000 Réserve générale 268'850 268'850 268'850 Bénéfice reprté 0 30'496 70'110 Ttal des Fnds prpres 3'768'850 3'799'346 3'838'960 Passif 10'248'850 10'065'883 9'889'193 Etape II : Hôtel Ryal : calcul de l EVA (à cmpléter jusqu en 2014) (apprche cmptable) 2010 2011 2012-2014 Bénéfice avant intérêts et impôts (EBIT) 736'872 741'068 - Intérêts hypthèque I (Revenu pur les prêteurs) 159'200 156'361 - Intérêts hypthèque II (Revenu pur les prêteurs) 100'000 96'000 - Intérêts autre DLT 35'000 30'625 - Impôt sur le bénéfice (Revenu pur le Fisc) 110'668 114'520 = Bénéfice net 332'004 343'561 - Dividende (Revenu pur les actinnaires) 301'508 303'948 = EVA 30'496 39'614 EVA/Actif Net début d année 0.30% 0.39% Remarques. Pur une firme ctée en Burse, n établira le bilan synthétique à la valeur de marché (DLT + Valeur de marché des actins). Dans le cas de l Hôtel Ryal, nus prenns les valeurs cmptables. Autre méthde de calcul de l EVA : EVA = (RCI CMPC) x Actif net ( EBIT Im pôt) ( Actif net début d' année _) RCI (ROA) 100 CMPC (WACC) WACC = [ K e ( Fnds prpres) + K ( Actif net début d' année) K e Cût des Fnds prpres en % K d Cût net des dettes à lng terme en % d ( Actif DLT ] net début d' année) ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 20
Hôtel Ryal : Calcul de la RCI (à cmpléter jusqu en 2014) 2'010 2'011 2'012-2014 EBIT 736'872 741'068 - Impôts -184'218-185'267 EBIT après impôts 552'654 555'801 Actif net début d'année 10'248'850 10'065'883 RCI = EBIT-Tax / Actif Net début d'année 5.392354% 5.521629% Calcul du CMPC K e La rentabilité annuelle attendue par les actinnaires de l Hôtel Ryal est de 8 % par année et ce taux crrespnd aux attentes du marché. K d 4 % Hypthèque I 5 % Hypthèque II 7 % Autre DLT Taux d impôt 25 % (T = 0,25) K d Hypthèque I Hypthèque II Autre DLT = [( 4% ) + (5% ) + (7% ] (1 T ) Ttal DLT Ttal DLT Ttal DLT Hôtel Ryal : Calculer le cût net des dettes (K d x (1-T) (à cmpléter jusqu en 2014) 31.12.2009 2'010 2'011-2014 Hypthèque I 4 % 3'980'000 3'909'036 Hypthèque II 5 % 2'000'000 1'920'000 Autre DLT 7 % 500'000 437'500 Ttal DLT 6'480'000 6'266'536 Taux d impôt 25 % cût net myen pndéré des dettes 3.405093% Hôtel Ryal : Calcul du CMPC (à cmpléter jusqu en 2014) 2'010 2'011 2012-2014 Rentabilité attendue sur les fnds prpres 8.00 % 8.00 % Cût net myen pndéré des DLT 3.405093% 3.386876% CMPC (WACC) 5.094796% 5.128090% Hôtel Ryal : Calcul de l EVA (à cmpléter jusqu en 2014) 2'010 2'011 2012-2014 Actif net début d'année 10'248'850 10'065'883 RCI 5.392354% 5.521629% WACC 5.094796% 5.128090% EVA = (RCI - WACC) x Actif net 30'496 39'614 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 21
Hôtel Ryal : calcul de l EVA par l apprche cmptable (à cmpléter jusqu en 2014) 2'010 2'011 2'012-2014 Prfit écnmique = RCI x Actif net début d année 552'654 555'801 - Revenu pur les prêteurs et actinnaires = CMPC x Actif net 522'158 516'188 EVA 30'496 39'613 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 22
1 La valeur future (FV) Frmule générale : FV = PV (1+i) n Prblème 1 Slutin 1 Mathématiques financières PV valeur actuelle FV valeur future n durée i intérêts de 1 franc pendant un an ( 1+i ) n facteur de capitalisatin n (1,02) n 0 1 = (1,02) 0 1 1,02 = (1,02) 1 2 1,0404 = (1,02) 2 3 1,061208 = (1,02) 3 4 1,08243216 = (1,02) 4 Un particulier place en banque CHF 5 millins. Quelle sera la valeur de ce placement dans 4 ans si le taux d intérêt est de 2 %? FV = 5'000 000 1,08243216 = 5'412'160,80 Slutin 2 : Avec un calculette financière PV : - 5'000 000 n : 4 i% : 2 % COMP FV = 5'412'160,80 Le facteur de capitalisatin [1+i) n ] peut aussi être truvé sit au myen d une table, sit au myen d une machine à calculer simple dispsant de la fnctin : [y x ] Slutin 3: Fnctin Excel VC (FV) TAUX (RATE).02 NPM (NPER) 4 VPM (PMT) Valeur du paiement : 0 VA (PV) Valeur actuelle : - 5'000 000 VC (FV) Valeur future : 5'412'160,80 2 La valeur actuelle (PV) Frmule générale : PV = FV ( 1 + i ) -n n (1,018) -n 0 1.00000000 (1,018) -0 1 0.982318271 (1,018)- 1 2 0.964949185 (1,018) -2 3 0.947887215 (1,018) -3 4 0.931126931 (1,018) -4 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 23
Prblème 2 Slutin 1 Un capital placé il y a 4 ans se mnte aujurd hui à CHF 8 millins. Quel est le mntant de ce capital si le taux d intérêt est de 1,8 %? PV = 8'000 000. 0,931126931 = 7'449'015,449 Slutin 2 : Avec une calculette financière FV 8'000 000 n 4 i % 1,8 % COMP PV 7'449'015,449 Slutin 3 : Fnctin Excel VA (PV) TAUX (RATE).018 NPM (NPER) 4 VPM (PMT) 0 VC (FV) 8'000 000 COMP VA (PV) 7'449'015,449 L actualisatin (recherche de la PV) est l inverse de la capitalisatin (recherche de la FV), cmme le mntre l exemple ci-dessus. n FV = (1,018) n PV = (1,018) -n PV. FV = 1,0 0 1 2 3 4 1,018000 1,036324 1,054978 1,073967 1,093299 Multiplié par 1,000000 0.982318 0.964949 0.947887 0.931127 1,000000 1,000000 1,000000 1,000000 1,000000 Les facteurs d'actualisatin peuvent être truvés sit au myen d'une table, sit au myen d une machine à calculer dispsant de la fnctin : 1 (u inverser la fnctin y x) x y 3 Recherche de «n» Frmule générale Prblème 3 FV ( 1+ i) n = PV Un capital de CHF 3 millins placé au taux de 4 % se mnte aujurd hui à CHF 3,4 millins. Rechercher la durée de ce placement. Slutin 1 extraplatin linéaire des facteurs de capitalisatin n 3.4 ( 1.04) = = 1.133333 3.0 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 24
N (1,04) n Différence de 3 à n Différence de 3 à 4 1 2 1,040000 1,081600 3 1,124864 N 1,133333 0,008469333 4 1,169859 0,044995 0.008469333 n = 3 + = 0.044995 3,188228321 Vérificatin au myen de la fnctin [y x ] (si existante sur la calculette) FV = 3'000 000 (1,04) 3.188228321 = CHF 3,4 millins Slutin 2 Utilisatin des lg de base 10 L'utilisatin des lg permet de truver la durée mathématique, dnc exacte, cntrairement à la méthde de l'extraplatin linéaire. Les lgarithmes de base 10 (si fnctin existante sur la calculette) Les lg de base 10 ne snt rien d'autre que la puissance du nmbre 10. Ils peuvent être truvés au myen de tables u au myen de la machine à calculer, pur autant que la fnctin [lg] existe. Sit la série (10) 0 (10) 1 (10) 2 (10) 3 (10) 4 Slutin 1 10 100 1000 10'000 lg de 1 = 0 lg de 10 = 1 lg de 100 = 2 lg de 1000 = 3 lg de 10'000 = 4 (1,04) n = 1,133333 n. lg 1,04 = lg 1,133333 n = lg 1,133333 / lg 1,04 n = 3,191251066 années Vérificatin au myen de la fnctin [y x ] FV = 3'000 000 (1,04) 3,191251066 = CHF 3,4 millins Slutin 3 : avec calculette financière PV = -3,0 FV = 3,4 i% = 4.00 % COMP n = 3,191251073 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 25
Slutin 4 : Excel : Fnctin NPM (NPER) TAUX (RATE).04 VPM (PMT) 0 VA (PV) -3 VC (FV) 3.4 NPM (NPER) 3.191251074 4 Recherche du taux Prblème 4 Un capital de CHF 5 millins placé il y a 3 ans vaut aujurd hui CHF 5,7 millins. A quel taux ce capital a-t-il été placé?? Frmule générale FV ( 1+ i) n = PV 5,7 (1+i) 3 = = 1, 14 5,0 Slutin 1 : extraplatin linéaire des facteurs de capitalisatin n 4 % 5 % 0 1 2 3 4 1,000000 1,040000 1,081600 1,124864 1,169859 1,000000 1,050000 1,102500 1,157625 1,215506 4 à x 4 à 5 4 % 1,124864 x % 1,14 0,015136 5 % 1,157625 0,032761 0,015136 Taux = 4 % + = 4,462% 0,032761 Vérificatin au myen de la fnctin [y x ] FV = 5 (1,04462) 3 = CHF 5,7 millins Slutin 2 : utilisatin des lg de base 10 (1+i) 3 = 1,14 3 lg (1 + i) = lg 1,14 lg (1 + i) = lg 1,14 / 3 lg (1 + i) = 0,056904851 / 3 lg (1 + i) = 0,018968283 (1 + i) = 10 0,018968283 = 1,044643927 Sit un taux de 4,464 % ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 26
Vérificatin au myen de la fnctin [y x ] FV = 5 (1,04464) 3 = CHF 5,7 millins Slutin 3 : Avec un calculette financière PV -5,0 FV 5,7 n 3 COMPi% 4,464 % Slutin 4 : Excel : Fnctin TAUX (RATE) NPM (NPER) 3 VPM (PMT) 0 VA (PV) -5,0 VC (FV) 5,7 TAUX (RATE) 4.464% 5 Valeur acquise (FV) de n annuités un an après le dernier versement Frmule FV n PMT r( r 1) i PMT r annuité (1+i) Prblème 5 Rechercher la valeur cnstituée par le versement de 3 annuités de CHF 30'000 chacune un an après le versement de la dernière annuité. Taux d intérêt : 4 % Slutin 1 30'000 (1,04) (1,04 = 0,04 3 1) = FV CHF 97'393.92 Slutin 2 : Avec un calculette financière PMT -30'000,0 n 3 i% 4 % PV 0 MODE BGN COMP FV 97'393.92 Slutin 3 : Fnctin Excel VC (FV) TAUX (RATE) 4% NPM (NPER) 3 VPM (PMT) -30 000 VA (PV) 0 Type 1 (paiement au début de chaque année) VC (FV) 97'393.92 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 27
6 Valeur acquise (FV) de n annuités au mment du dernier versement Frmule Prblème 6 n PMT ( r 1) FV i Rechercher la valeur cnstituée par le versement de 3 annuités de Fr. 30'000 chacune au mment du versement de la dernière annuité. Taux d intérêt : 4 % Slutin 1 30'000 (1,04 = 0,04 3 1) = FV CHF 93'648,0 Slutin 2 : Avec un calculette financière PMT -30'000,0 n 3 i% 4 % PV 0 COMP FV 93'648,0 Slutin 3 : Fnctin Excel VC (FV) TAUX (RATE) 0.04 NPM (NPER) 3 VPM (PMT) -30'000,0 VA (PV) : 0 Type 0 u mis VC (FV) 93'648,0 7 Calcul de l annuité (PMT) Frmule PMT = Prblème 7 FV n r 1) i On aimerait cnstituer un capital de Fr. 100'000 au myen de 3 annuités. Calculer la valeur de ces annuités si le capital de Fr. 100'000 est cnstitué au mment du dernier versement. Taux d intérêt : 5 % Slutin 1 100'000 PMT = = CHF 31'720.86 3 (1,05 1) 0,05 Slutin 2 : Avec une calculette financière FV 100 000 n 3 i% 5% PV 0 COMP PMT -31'720,86 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 28
Slutin 3 : Fnctin Excel VPM (PMT) TAUX (RATE) 5% NPM (NPER) 3 VA (PV) 0 VC (FV) 100000 Type 0 u mis VPM (PMT) -31'720,86 8 Valeur actuelle d une suite d annuités Prblème 8 Calculer la valeur actuelle d une suite de 3 annuités de Fr. 65'000 chacune au mment du premier versement. Taux d intérêt : 6 % Frmule PV = PMT r(1 r i n ) Slutin 1 65'000 (1,06) (1 1,06 = 0,06 3 ) = PV CHF 184'170,52 Slutin 2 : Avec une calculette financière FV 0 n 3 i% 6% PMT -65 000 MODE BGN COMP PV 184'170,52 Slutin 3 : Fnctin Excel VA (PV) TAUX (RATE) 6% NPM (NPER) 3 VPM (PMT) -65000 VC 0 Type 1 VA (PV) 184'170,52 Prblème 9 Calculer la valeur actuelle d une suite de 3 annuités de Fr. 65'000 chacune un an avant le premier versement. Taux d intérêt : 6 % Frmule PV = PMT (1 r i n ) Slutin 1 65'000 (1 1,06 = 0,06 3 ) = PV 173'745.78 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 29
Slutin 2 : Avec un calculette financière PMT -65 000 n 3 i% 6 FV 0 COMP PV 173'745,78 Slutin 3 : Fnctin Excel VA (PV) TAUX (RATE) 6% NPM (NPER) 3 VPM (PMT) -65000 VC 0 Type 0 VA (PV) 173'745,78 Prblème 10 Un investisseur désire cnstituer un capital de 5 millins CHF au myen de 5 versements annuels cnstants en prévisin de l achat d un hôtel. Taux d intérêt : 4,50 % Quel sera le mntant de chacun des 5 versements annuels? Si les versements snt mensuels, quel est le mntant de chaque mensualité? Prblème 11 Un investisseur emprunte $ 100'000 au taux d intérêt de 10 % et rembursable mensuellement en 30 ans. Quelle est la valeur de la mensualité? Prblème 12 Un fnds de pensin est intéressé d investir dans l un des deux prjets dnt les dnnées figurent cidessus. Sur quel prjet se prtera sn chix si le fnds de pensin retient un taux de rentabilité minimum de 10 % et purqui? Calculer tus les paramètres nécessaires à la décisin. Prjet immbilier Cedar Ridge Années 2010 2011 2012 2013 2014 2015 CF 0 45000 45000 45000 45000 45000 Investissement / Vente -450000 425000 Prjet immbilier Oak Glen Années 2010 2011 2012 2013 2014 2015 CF - 40'000 40'000 40'000 40'000 40'000 Investissement / Vente -420'000 450'000 Prblème 13 Un prêteur ffre à un emprunteur les deux ptins suivantes : Un prêt de $ 100'000,0, 11 %, rembursable en 30 ans par des paiements annuels cnstants. Un prêt de $ 100'000,0 à 10 %, rembursable en 30 ans par des paiements annuels cnstants. Au mment de l btentin de ce prêt, l emprunteur dit s acquitter d une prime de $ 4'000,0. Quelle est la slutin la mins cûteuse pur l emprunteur et la plus rentable pur le prêteur? Quel est le cût du 2 ème prêt pur l emprunteur? ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 30
Divers prblèmes 1. Quelle sera la valeur dans 20 ans d un dépôt de $ 50 effectué aujurd hui au taux de 10 %? 2. Cmbien dit-n payer aujurd hui afin de recevir $ 80 dans 10 ans au taux de 15 %? 3. Cmbien dit-n payer aujurd hui pur recevir $ 50 dans un an et $ 60 dans deux ans au taux de 15 %? 4. Cmbien dit-n verser chaque année au taux de 10 % si l n veut cnstituer un capital de $ 10 000 au myen de 5 versements? 5. Cmbien dit-n payer aujurd hui pur ne rien recevir durant les 10 prchaines années et recevir durant les dix années suivantes $ 300 par année au taux d intérêt de 15 %? 6. Quelle est la valeur actuelle de $ 500 reçus à la fin de chacune des tris prchaines années et de $ 1 000 reçus à la fin de la 4ème année. Taux de rentabilité exigé : 15 %. 7. Quelle est la valeur de l annuité cnstante d un emprunt de 1'500 000 à 10 % rembursable en 25 ans? 8. Un fermier suhaite luer pendant 10 ans une parcelle de terrain. Il ffre à sn prpriétaire deux slutins : Verser aujurd hui un mntant unique de $ 20'000 u verser une annuité de $ 3 200 à la fin de chaque année pendant 10 ans. Quelle slutin chisira le prpriétaire s il exige un taux de rentabilité minimum de 10 %? 9. Un investisseur emprunte $ 635'000 et accepte de remburser $ 1'000'000 dans 5 ans. Quel est le cût de ce crédit? 10. Un investisseur achète un immeuble pur le prix de $ 1'600'000. Le financement se fait par un apprt de fnds prpres de $ 600'000 et un emprunt hypthécaire de $ 1'000'000 au taux de 10,50 % et rembursables en 25 annuités cnstantes. Quel est le mntant de l annuité? ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 31
La Valeur Actuelle Nette (NPV : Net Present Value) Opératins : F&B Hébergement Marketing RH Immbilier etc.. VAN = FCF VAN (NPV) 0 Niveau des FCF + n t ( 1 CMPC ) t= 1 + FCF Décisins stratégiques (allcatin de ressurces tangibles et intangibles) Cycle de vie Risque et rentabilité attendue Explicatins : FCF : -FCF : CMPC : Cycle de vie : VAN : Free Cash Flws u Cash flws dispnibles pur les prêteurs à lng terme et les actinnaires u prpriétaires de l entreprise. Les pératins génèrent et influencent ces FCF. allcatins de ressurces financières pur financer des prjets d investissement tangibles (agrandissement de l hôtel, créatin d un nuvel hôtel, etc) et intangibles (une nuvelle plitique RH, une nuvelle stratégie marketing, l image, etc) cmme nus l avns vu, il intègre la rentabilité pur les prêteurs à lng terme et la rentabilité attendue pur les actinnaires ainsi que le risque. On peut dire qu il représente la rentabilité minimale requise. c est la péride estimée durant laquelle une firme pense qu elle va maintenir une VAN psitive, c est-à-dire un avantage cncurrentiel. En effet, dans un marché hautement cncurrentiel, la VAN va peu à peu s érder. Lrsque la rentabilité d un prjet est supérieur au CMPC, une valeur résiduelle Apparaît (VAN). Elle prvient du fait que la firme fait mieux que le marché. Significatin de la VAN Cash dispnible 1'000 Autres actifs 12'000 Prjet X - Ttal de l'actif 13'000 La firme dispse de 1'000 de cash. Elle a le chix entre : Le distribuer aux actinnaires u l'investir dans un prjet. ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 32
Suppsns qu elle investit les 1000 de cash dispnible dans un prjet. CMPC : 10 %. Les FCF dégagés par ce prjet snt les suivants : 2010 2011 2012 2013 2014 FCF -1'000 320 380 340 280 Fnctin Excel : «VAN» u «NPV» NPV 320 380 340 280 = 1000 + + + + 2 3 1,10 1,10 1,10 1,10 4 1 = 52 Cash dispnible 0 Autres actifs 12'000 Valeur du Prjet X 1 052 Ttal de l'actif 13'052 Suite à cet investissement, la valeur additinnelle créée est de 52. Bien sûr, cela est basé sur des prévisins. Cela signifie aussi que la rentabilité du prjet est supérieure au CMPC. Il est dnc dans l intérêt des actinnaires que la firme prcède à cet investissement. Si la VAN était de 0, cela vudrait dire que la firme a échangé 1000 de cash cntre un prjet valant 1000. Il y a transfert de valeur et nn créatin de valeur. Calcul de la rentabilité du prjet La rentabilité d un prjet se mesure au myen du TRI (Taux de Rentabilité Interne) (IRR : Internal Rate f Return). Le TRI est le taux qui annule la VAN (valeur actuelle des FCF = dépense d investissement) Fnctin Excel : «TRI» u «IRR» 320 380 340 280 1000 + + + + 2 3 (1 + TRI) (1 + TRI) (1 + TRI) (1 + TRI ) 4 TRI : 12,42 % 1 = Un TRI psitif nus indique que les FCF générés par ce prjet plus la valeur actuelle de la valeur terminale permettent aux investisseurs de récupérer les fnds engagés et de dégager une rentabilité mathématique annuelle de 12,42 %. Significatin du TRI 1. Je place les 1000 au taux de 12,42% au lieu de les investir. Quel est le capital cnstitué? Capital cnstitué : 1000(1,1242) 4 = 1597 2. J investis au lieu de placer et dépse en banque les 4 FCF annuels au taux d intérêt de 12,42 %. Quel est le capital cnstitué? Capital cnstitué : 320(1,1242) 3 + 380(1,1242) 2 + 340(1,1242) 1 + 280(1,1242) 0 = 1597 On peut dnc en cnclure que le taux d intérêt est la rentabilité d un capital financier et le TRI la rentabilité d un capital matériel (bien de prductin). 0 ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 33
Pur décider d un prjet d investissement, que chisir? Le TRI u la VAN? CMPC : 10 % Prjets FCF 0 FCF 1 FCF 2 FCF 3 TRI VAN A - 10'000 5'000 7'000 8'000 40.42% 6'341 B - 20'000 9'000 12'000 13'000 29.80% 7'866 Si l n chisit sur la base du TRI, n investit dans le prjet A et si l n se base sur la VAN, n chisit le prjet B. Ce qui cmpte est de maximiser la valeur créée. On chisit dnc le prjet B. La VAN est l OUTIL à utiliser pur prendre une décisin d investissement. Représentatin graphique Taux d actualisatin (CMPC) 0.00% 10.00% 20% 30.00% 40.00% 50.00% VAN - A 10'000 6'341 3 657 1'629 58-1'185 VAN - B 14'000 7'866 3 356-59 -2'711-4'815 VAN - A VAN - B 15'000 12'500 10'000 7'500 VAN 5'000 2'500 0-2'500 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% -5'000 Taux d'actualisatin L bservatin de ce graphique appelle un cmmentaire imprtant : le chix du taux d actualisatin. Avec un taux de 10%, le prjet B permet de créer une valeur supérieure à celle du prjet A. Par cntre, si l n retient un taux d actualisatin de 20%, la valeur crée par le prjet A est supérieure à celle créée par le prjet B. Le chix du taux d actualisatin (CMPC) revêt dnc une imprtance primrdiale. Hôtel Ryal : déterminatin de la VAN Au myen de la VAN, déterminer si l Hôtel Ryal crée de la valeur durant les années 2010 à 2014. ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 34
1 ère étape : déterminatin des FCF (à cmpléter jusqu en 2014) Déterminatin des CF dispnibles (FCF) 2010 2011 2012-2014 Bénéfice avant intérêts et impôts (EBIT) 736'872 741'068 Impôt sur le bénéfice -110'668-114'520 Amrtissements 292'650 299'650 Capex (Capital Expenditure) (Investissements) -170'000-170'000 Variatin du BFR 26'154 6'498 FCF 775'009 762 695 2 ème étape : calculer le CMPC sur la base de la structure financière au 31.12.2009 Hypthèque I - 4 % 31.12.2009 3'980'000 Hypthèque II - 5 % 2'000'000 Autre DLT 7 % 500'000 DLT 6'480'000 Fnds prpres 8 % Ttal financement (= actif net) CMPC Hôtel Ryal : 3'768'850 10'248'850 3 ème étape : calculer la valeur terminale (VT) La VT n existe que pur les prjets à durée indéterminée (Hôtels, entreprises industrielles, etc) La VT représente ce que l n pense que l entreprise (u le prjet d investissement) vaudra à la fin de la péride budgétée (2014). Cmment déterminer la VT au 31.12.2014? Méthde cmptable Faut-il prendre la valeur cmptable de l actif au 31.12.2014? Evidemment nn car il s agit là d une pauvre méthde. Méthde DCF Une méthde suvent utilisée cnsiste à se baser sur les FCF des années 2015 et suivantes. La questin est de savir si ces FCF resternt cnstants u augmenternt? a. Si les FCF à partir de l année 2015 restent cnstants (c est l hypthèse retenue pur l Hôtel Ryal) : dans ce cas la VT est la valeur actuelle (à fin 2014) d une rente perpétuelle cnstante FCF = CMPC VT 2015 VT de l Hôtel Ryal :.. b. Si les FCF à partir de 2015 augmentent d un taux annuel «g» : FCF2015 VT = CMPC g ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 35
4 ème étape : calculer la valeur actuelle (VA) de la VT -5 VA de lavt = VT.(1+ CMPC ) VT Hôtel Ryal :. 5 ème étape : calculer la VA des FCF VA des FCF = FCF 2010. (1+CMPC ) VA FCF Hôtel Ryal :.. 6 ème étape : calculer la VAN (à cmpléter) +...+ FCF - (1+CMPC ) -1 5 2014 VA des FCF + VA de la VT (valeur écnmique de l entreprise) - Actif net au 31.12.2009 = VAN N.B. si la VAN est psitive, cela signifie que le TRI est supérieur au CMPC. Remarque imprtante sur la VT Il faut être cnscient que plus le CMPC est bas, plus la VT sera élevée. Dans ce cas de figure, crrespndra-t-elle encre à une quelcnque réalité? Suppsns qu un un nuvel hôtel est mis sur le marché pur un cût de 10 millins CHF. Au but de 5 ans, la VT (valeur estimée de l entreprise) déterminée au myen de la méthde de la rente perpétuelle est de 13 millins CHF. Le taux d accrissement annuel de la valeur est de 5,39 % (fnctin Excel RATE). Est-ce pssible? Pur rendre cet accrissement crédible, il faudra réclter des infrmatins sur des transactins (achats et ventes) histriques d hôtels cmparables, sur l évlutin passée et future des prix de l immbilier hôtelier, etc. Hôtel Ryal : déterminer le TRI (u IRR) 10 FCF FCF FCF FCF FCF VT2014 '248'850 + 2010 + 2011 + 2012 + 2013 + 2014 + 1 2 3 4 5 (1 + TRI) (1 + TRI) (1 + TRI ) (1 + TRI ) (1 + TRI) (1 + TRI ) 5 = 0 TRI :. % Tris cas peuvent se présenter : TRI > CMPC : Créatin de valeur TRI < CMPC : Destructin de valeur TRI = CMPV : Transfert de valeur Nus avns déterminé la VAN créée par l Hôtel Ryal pur les années 2010 à 2014. La même démarche sera appliquée à tut prjet d investissement. Un certain nmbre de cmmentaires s impsent cncernant la ntin d investissement. ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 36
La ntin d investissement D'une manière générale, investir cnsiste à échanger des dépenses actuelles u futures (dépenses d'investissement) cntre des FCF futurs (encaissements). La ntin d'investissement Le terme d'investissement recuvre des ntins qui peuvent être très différentes suivant le pint de vue adpté. On peut schématiquement distinguer deux ntins principales : Du pint de vue macr-écnmique, l'investissement est la créatin d'un capital fixe Du pint de vue financier, l'investissement est la décisin d'engager une dépense immédiate dans le but d'en retirer un gain sur plusieurs pérides successives. Cette cnceptin de l'investissement cncerne nn seulement la créatin de capital fixe mais tutes les dépenses qui ne cntribuent pas directement et immédiatement au fnctinnement de l'entreprise : la frmatin du persnnel, la recherche, etc. La classificatin des investissements Suivant leur nature, n peut distinguer : les investissements sus la frme d'actifs physiques les investissements financiers qui prennent la frme de titres de participatin et de prêts à lng terme les investissements incrprels qui cmprennent d'une part les acquisitins d'actifs incrprels (gdwill, brevets, marque,..) et d'autre part tutes les dépenses d'études, de recherche, de frmatin Suivant leur bjectif, n peut distinguer : les investissements d'expansin dnt l'bjet est l'accrissement de la capacité de prductin et de distributin de l'entreprise afin de répndre à un accrissement de la demande les investissements de remplacement dnt l'bjet est le maintien du ptentiel de l'entreprise les investissements de mdernisatin u d'innvatin : suvent cnfndus avec les investissements de remplacement dnt l'bjet est l'améliratin de la prductivité les investissements de prestige dnt l'bjet est l'image de marque de l'entreprise les investissements sciaux qui prtent sur ce qu'il cnvient maintenant d'appeler la qualité de la vie» dnt les effets ne peuvent être directement mesurés (investissements dans la prtectin de l'envirnnement, dans l écnmie d énergie,etc) Il n'est pas tujurs pssible de déterminer avec précisin à quelle catégrie ci-dessus un investissement appartient. Ainsi, un investissement d'expansin peut très bien cnstituer en même temps un investissement de mdernisatin. De même, en raisn de l'évlutin technlgique, un investissement de remplacement devrait également cntribuer à la mdernisatin de l'entreprise. La dimensin de l'investissement est en pratique un critère de classificatin imprtant. On ne peut cncevir la même attitude à l'égard d'un prjet de 10 millins de francs qu'envers un prjet de Fr. 50'000. Les cnséquences sur l'avenir de l'entreprise ne snt pas cmparables. A la dimensin se truve dnc lié un niveau de risque. ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 37
Mdes de financement des investissements Les investissements d'expansin Leur financement peut être assuré par des fnds prpres et par des fnds étrangers Les investissements de remplacement Leur financement dit être assuré entièrement par des fnds prpres (autfinancement) Les investissements de mdernisatin u d'innvatin S'il ne s'agit pas d'investissements de remplacement, leur financement peut être assuré par des fnds prpres et par des fnds étrangers Les surces de financement des investissements Surces internes Apprt du u des prpriétaires de l'entreprise, fnds prvenant de l'autfinancement, réalisatin d'actifs immbilisés et circulants Surces externes Le crédit de cnstructin Le crédit de cnstructin sert à financer des prjets de cnstructin. A la fin des travaux, le crédit sera cnslidé, c'est-à-dire transfrmé en crédit hypthécaire. Le crédit hypthécaire Il sert à financer l'achat d'immeubles (bâtiments et terrains). L emprunt par bligatins C est un myen de financement à lng terme utilisé surtut par les grupes imprtants ctés en Burse. Remarques cncernant les investissements de remplacement L'enjeu des investissements d'innvatin et d'expansin est si imprtant qu'ils nt été cnsidérés, à trt, cmme les seuls vrais investissements. D'ailleurs, la majrité des techniques d'analyse nt été élabrées pur étudier ces deux types d'investissement alrs que les investissements de remplacement, indispensables au maintien de la capacité de prductin, snt les plus fréquents et fnt partie de la vie qutidienne de l'entreprise. Trp suvent leur analyse est négligée sus prétexte qu'ils ne dégagent parfis aucun prfit supplémentaire. Le remplacement d'une machine à café ne dégagera pas frcément des ventes supplémentaires. Ce n'est pas une raisn pur en négliger l'analyse. Dans ce cas, il faudra analyser cet investissement sus l'angle des cûts. Certains équipements relevant d'une technlgie de pinte (rdinateurs) s'achètent à des prix de plus en plus bas. Cela se traduira par des amrtissements plus faibles à mins que la durée d'amrtissement ne sit raccurcie pur palier un risque d'bslescence et peut-être par des frais d'entretien plus faibles en cmparaisn des cûts de l'ancien équipement à remplacer. D'autres équipements, par cntre, s'acquièrent à des prix supérieurs. Cela entraînera des cûts plus élevés, qu'il s'agira de cmpenser sit en élevant le niveau d'activité, sit en cntrôlant mieux d'autres cûts dans le but de les réduire. ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 38
Pur faire un chix judicieux, il est essentiel d'étudier plusieurs ffres, nn seulement sus l'angle de leur impact sur les cûts mais également sus celui de leur qualité. Cnclusins La VAN est-elle le seul critère de la décisin d'investir? D autres éléments sernt pris en cmpte : sécurité de l'investissement aucun risque de changement plitique fndamental aucun risque de natinalisatin pas d'bligatins de réinvestir sur place une partie des prfits une écnmie très diversifiée, dnc mins vulnérable la stabilité sciale la frmatin plus pussée du persnnel la réputatin financière, etc. L'imprtance de la décisin d'investir La décisin d'investir est certainement l'une des plus imprtantes que dit prendre la directin d'une entreprise. L'entreprise n'assurera sa pérennité et n'atteindra ses bjectifs que par des investissements judicieux. La décisin d'investissement en immbilisatins demeure la plus imprtante et ce pur les tris raisns suivantes : Les investissements en immbilisatins snt généralement irréversibles en raisn de leur imprtance par rapprt au vlume des capitaux déjà engagés. Même si l'irréversibilité n'est pas abslue, un retur en arrière u un simple arrêt du prgramme d'investissement se révèlent suvent difficiles et très néreux. Le manque de flexibilité de la plupart des investissements en immbilisatins. La flexibilité cnsiste dans la faculté de changer rapidement et facilement la destinatin initiale de l'investissement. Il est par exemple plus facile de transfrmer un hôtel en immeuble lcatif que de changer la destinatin d'une raffinerie de pétrle. Dans le dmaine des investissements en immbilisatins, le cût d'une erreur est élevé. De même qu'il faut une certaine distance pur stpper le TGV, il faut un certain temps pur crriger u annuler les effets d'une mauvaise décisin. Un investissement mal chisi peut même mettre en cause l'existence de l'entreprise dans sa ttalité. Difficulté de la décisin d'investir La décisin d'investir est très difficile à prendre. D'une part, elle repse exclusivement sur des prévisins quantitatives. Aux difficultés de ces prévisins quantitatives s'ajutent celles créées par la nécessité de tenir cmpte de facteurs impssibles à chiffrer avec précisin tels que l'état futur de la technlgie u de la cnjncture. D'autre part, elle dit être parfaitement chérente avec les activités, les bjectifs et la plitique générale de l'entreprise. Il est dnc indispensable que le chef d'entreprise définisse clairement une ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 39
plitique générale et des bjectifs précis de façn à puvir suivre une plitique d'investissement chérente. ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 40
Structure financière Y a-t-il une structure financière idéale, c est-à-dire une structure financière qui permette de maximiser le K e pur les actinnaires? Purqui maximiser le K e pur les actinnaires? Parce que nus vulns rendre ns actinnaires heureux? N est-ce pas là l bjectif fndamental de la firme? Cmment puvns-nus espérer lever de nuveaux capitaux auprès de ns actinnaires si nus ne leur furnissns pas une rentabilité incluant le risque qu ils acceptent de curir en investissant leur argent dans ntre cmpagnie? Si l n ne satisfait pas les actinnaires, quelqu un d autre le fera à vtre place. Alrs, autant le faire nusmêmes! Pur répndre à cette questin, nus allns travailler sur l équatin et l exemple suivants : Dévelppement : ROE = ROA + D E [ ROA ] K d K e / ROE / RFP Cût / Rentabilité des fnds prpres Cst f Equity /Return On Equity K d Cût des dettes Cst f Debt ROA / RCI / K a Rentabilité de l actif Return n Asset D/E.(ROA K d ) Facteur de levier Leverage factr E Fnds prpres Equity D Dettes à lng terme Lng term Debt V Valeur de l actif net Value f Net Asset (V = D + E) P Prfit net Net Prfit P = P = P = ( ROA V ) ( K d D) [ ROA ( D + E) ] [ K d D] [ ROA D + ROA E] [ K D] P ROA D ROA E K d D = + E E E E P D E = ROE = ROA K d E + E E D D ROE = ROA + 1 K d E E D D ROE = ROA + ROA K d E E D D ROE = ROA + ROA K d E E ROE = ROA + D E d ( ROA K ) d D E ECOFINE.COM - Prf Bernard Jaquier, 2010 41