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1 Page 1/7 la une cette semaine Bourse Anticipez le retour des privatisations > Après les élections, le thème des privatisations pourrait redevenir d'actualité au vu des déficits budgétaires. > Le Revenu a identifié les valeurs les plus susceptibles de faire l'objet d'une ouverture de capital. Petite devinette. Qui a déclaré en novembre 2009 : «La vérité c'est que, en 1997, la majorité de gauche a été élue sur un programme de gauche et c'est elle qui a fait le plus de privatisations dans l'histoire de notre pays»? Réponse : François Fillon. Le Premier ministre a raison, le gouvernement Jospin a effectivement été celui qui a privatisé le plus d'entreprises, avec des recettes évaluées à 31 milliards d'euros sur la période Effet limité de la politique L'appartenance à tel ou tel bord politique n'a donc pas nécessairement une implication en termes de volumes de privatisations. Ainsi, depuis 1986, aucun gouvernement de droite n'a privatisé autant que celui de Lionel Jospin. En revanche, le montant des privatisations est proche de zéro depuis 2008 (voir le graphique). En raison de la crise, mais aussi parce qu'aucune introduction en Bourse de groupes contrôles par l'état, ouverte aux particuliers, n'a été réalisée depuis Aéroports de Paris en Au contraire, la création, mi- 2009, du Fonds stratégique d'investissement, détenu à 51% par la Caisse des dépôts et 49% par l'état, a marqué le retour de la puissance publique en tant qu'investisseur. Le «fonds souverain à la française» a multiplié les participations, tant dans des groupes privés, dans des sociétés à dominante publique (Eramet, STMicro), que dans des entreprises privatisées (Bull). Un objectif : se désendetter L'un des motifs évoqués pour justifier le transfert au privé de participations publiques est de contribuer à la réduction de la dette. Entre 1997 et 2010, près de la moitié des 74,5 milliards d'euros de recettes tirées de la cession de participations a été ainsi consacrée au désendettement de l'état et de divers établissements publics. Le fait que la dette publique ait atteint un sommet absolu en France ne signifie pas pour autant qu'il faille s'attendre à de nombreuses privatisations à un horizon proche. C'est la thèse de Benoît de Broissia, gérant chez KBL Richelieu. Il estime qu'une embellie de la Bourse ou une nette hausse des taux permettraient une relance du mouvement de cession par l'état de ses participations. Sa logique est la suivante : contrairement à l'italie ou à l'irlande, la France emprunte sur les marchés à 3% à dix ans. D'un point de vue théorique, l'état n'a donc aucun intérêt à céder des titres à fort rendement comme France

2 Page 2/7 Évolution de la valeur de marché des participations cotées de l'état En milliards d'euros Hauts-de-Seine et ancien ministre de la Relance a prêché dans le désert en suggérant de céder la moitié de la participation dans France Télécom, les parts détenues dans ADP, Renault et Air France-KLM, ainsi que d'ouvrir à nouveau le capital d'edf ou bien celui de sa filiale RTE. i L'introduction en Bourse d'edf, fin 2005, a eu un double effet. La flambée! du cours de l'électricien a d'abord dopé - artificiellement vu le faible flottant - i la valeur des participations cotées de l'état. On constate l'inverse depuis Télécom, GDF Suez ou EDF, qui plus sont par ailleurs proches de leur plus-bas, en supposant que le dividende de ces entreprises soit soutenable à long terme. Outre la dimension patrimoniale, l'état actionnaire tient aussi largement compte des aspects stratégiques (dans la défense et l'énergie), politiques, sociaux, industriels (en favorisant la création de géants français dans un contexte de libéralisation de secteurs en Europe) et d'aménagement du territoire. La France isolée en Europe L'Hexagone se distingue toutefois en se tenant à l'écart des programmes de privatisations qui se multiplient partout sur le Vieux Continent, le plus souvent dans le but de réduire des déficits budgétaires abyssaux. En Montant des cessions de l'état En milliards d'euros i Crise économique et financière i oblige, les recettes de cession I de titres par l'état sont quasi nulles i depuis France, on n'observe actuellement aucun débat durant la période électorale ni projet de vente au privé des participations dans des entreprises publiques. Seule voix à se prononcer en faveur d'une reprise des privatisations, Patrick Devedjian a indiqué, en septembre dernier, que l'on pouvait «récupérer 15 à 20 milliards d'euros». Le président du Conseil général des Vers une prochaine vague? Le thème pourrait cependant redevenir d'actualité après les élections, en cas de dégradation des conditions de refinancement de la dette ou de progression des marchés financiers. Cela inciterait à un dégel du portefeuille de participations cotées de l'état, même si celui-ci est valorise à peine 65 milliards d'euros (il en valait 200 milliards en juillet 2007) face à un endettement public d'environ 1700 milliards d'euros. Dans ce contexte, nous avons passé au crible les dix principales sociétés dans lesquelles l'état est actionnaire. Pour chacune d'entre elle, nous avons associé une probabilité de désengagement total ou partiel

3 Page 3/7 au cours du prochain quinquennat, en distinguant les facteurs qui pourraient favoriser une cession («catalyseurs») de ceux qui pourraient la bloquer («freins»). Ont été exclus de l'analyse les filiales «stratégiques» de la CDC (CNP Assurances, Icade, Compagnie des Alpes) et Eutelsat, détenu à 25,6% par le FSI, dont la cession ne semble pas à l'ordre du jour. De même que Dexia, rétrogradée au statut de bad bank, en charge de la gestion de passifs dont la facture finale (encore inconnue) pour l'état, et donc les contribuables, va dépasser celle du Crédit Lyonnais. Malgré ce scandale, les privatisations restent un moyen puissant de favoriser l'actionnariat individuel à long terme, à l'heure où les banques et assureurs limitent leurs placements en actions du fait de contraintes renforcées de solvabilité. Philippe Benhamou Des entreprises publiques qui pourraient faire leurs premiers pas en Bourse Lorsque l'on évoque les privatisations, on oublie souvent les nombreuses sociétés qui ne sont pas cotées. Revue de détail de candidats possibles à une ouverture du capital à un horizon proche ou lointain. Française des Jeux. C'est un vrai serpent de mer : la cession des 72% détenus par l'état est évoquée de longue date, mais sans suite. Cette source importante de recettes fiscales pourrait être valorisée plusieurs milliards d'euros. Aéroports régionaux. Le projet a été reporté après les élections, sous la pression d'élus locaux. De nombreux investisseurs seraient attirés par les 60% possédés par l'état dans les plateformes de Nice, Lyon, Bordeaux, Marseille, Toulouse et Montpellier. DCNSetNexter. Thales pourrait poursuivre sa montée au-delà de 35% du capital du constructeur naval, sous réserve de régler le problème du statut du personnel. Fin 201 1, le rachat d'une part de 1 0% valorisait ainsi DCNS 2,6 milliards d'euros. Thales négocie aussi entre 1 0 et 1 5% du tour de table du fabricant de blindés Nexter (ex-giat Industries), contre l'apport de sa filiale TDA. La Poste et SNCF. Deux grands employeurs face à la menace de la libéralisation du marché et où les syndicats pourraient bloquer toute opération. Déjà transformée en société anonyme, La Poste a franchi une étape, à (Inverse de la SNCF, qui garde le statut d'entreprise publique industrielle et commerciale (Epie). Une ouverture du capital de filiales (Banque Postale et Geodis, qui a été retiré de la cote en 2008) serait a priori plus aisée. Autres actifs. Des sociétés pourraient faire l'objet d'une privatisation, mais avec une probabilité faible : les ports, la RATP, Réseau ferré de France, l'imprimerie nationale. Radio France, France Télévisions et Caisse centrale de réassurance.

4 Page 4/7 ADP [ADP] "" "" 61,89 Évolution I an (1) +0,03% Évolution 5 ans ,3% Participation de l'état ,1% 3,6 milliards d' > Catalyseurs. Ce monopole très rentable et en expansion est susceptible de susciter les convoitises de géants, aux premiers rangs desquels Vinci. Déjà détenteur de 3,3% du capital, le groupe de BTP et de concessions pourrait être tenté, comme avec ASF en > Freins. Une loi est nécessaire pour permettre à l'état de passer sous les 50% du capital d'adp. Des réticences d'élus seraient possibles alors que le groupe, qui a la pleine propriété d'orly, de Roissy et de substantielles réserves foncières, est au cœur de l'aménagement du territoire, avec le projet du Grand Paris. Achetez. [ADP] Objectif: 70. Profil.-dynamique. Cours"' 4,36 Évolution I an "> -62,6% Évolution 5 ans' 1 ' -87% Participation de l'état (2) 15,8% 200 millions d' ii > Catalyseurs. Un analyste estime que l'état pourrait se laisser diluer à l'occasion d'une augmentation de capital, qui verrait l'entrée de nouveaux investisseurs du Golfe. Autre piste envisageable dès 2013 : une fusion par échange de titres avec Alitalia, détenu à 25%. > Freins. Le fait que le titre navigue à proximité d'un plusbas historique ne faciliterait pas un appel au marché, même si la compagnie aérienne est lestée de 9,4 milliards d'euros de dettes brutes. Avec sa participation, l'état français garde aussi un moyen de pression pour éviter des suppressions de postes. I Ujîjj]j3Ujj3inBiB^^r~~"HB Vendez. [AF] Objectif: 4,50. Profil spéculatif. Cours*' is,20 Évolution 1 an <«-38,6% Évolution 5 ans"' -72% Participation de l'état (2 > 88,7% «i 12,9 milliards d' > Catalyseurs. La vente de plusieurs réacteurs de troisième génération EPR entraînerait des besoins de financement importants. Ce qui nécessiterait une augmentation de capital, après celle réservée au Koweit et à l'état en 2011, ou l'ouverture du capital de la filiale minière. > Freins. Le contexte post- Fukushima est peu favorable à l'énergie nucléaire dans le monde, et donc peu susceptible d'attirer des investisseurs, alors que l'idée d'un rapprochement avec Alstom et Bouygues a été abandonnée. Areva reste surtout tributaire de choix politiques qui lui échappent largement. Vendez. [AREVA] Profil.-spéculatif. Objectif: 20. I) Cours et variations arrêtées au 27 mars 2012 (2) Pourcentage détenu par I État Celui ci inclut pour ADP et France Telecom la participation du Fonds strategique d investissement (respectiïement8% et 13,5%), pour Areva celle du Coitimissanatalenergieatomique(?3% de la Caisse des depôts (3,3%) et d'edf (2,2%), pour EADS celle de la Caisse des dépôts (2,3%) et pour Safran celle d'areva (1,8%)

5 Page 5/7 pads[éad] 30,80 Évolution I an (1 > +52,6% Évolution 5 ans 1 " +38,5% Participation de l'état ,3% 43 milliards d'& > Catalyseurs. Les dirigeants du géant de l'aéronautiquedéfense militent pour une mise sur le marché de la part des actionnaires fondateurs de contrôle, dont l'état fait partie. Cette opération serait facilitée par le fait que le titre est proche d'un sommet en près de six ans. > Freins. Les pouvoirs publics franco-allemands souhaitent protéger une société sensible comme EADS d'un rachat par des étrangers, moyen-orientaux ou russes. Le caractère cyclique et long du secteur attire peu les investisseurs privés. Pour preuve, l'allemagne va devoir racheter jusqu'à 12% du capital à Daimler. Conservez. [EAP] Objectif: 32. Cours' 1 ' 17,96 Évolution I an m -37,6% Évolution 5 ans" 1-70,1% Participation de l'état (2 > 84,4% 28,1 milliards d' >- Catalyseurs. La loi du 9 août 2004 oblige l'état à détenir au minimum 70% du capital de l'électricien. Une cession importante de titres auprès des investisseurs et salariés est donc tout à fait possible. En ramenant sa position à 70%, l'état céderait ainsi 266 millions de titres EDF. > Freins. En supposant que le marché soit preneur, l'état pourrait récupérer environ 4,8 milliards d'euros en menant une telle opération aujourd'hui. Ce scénario improbable enverrait un signal négatif risquant de faire baisser l'action. En outre, il appauvrirait davantage l'état au vu de la valeur des actifs d'edf. H. C Achetez. [EDF] Profil.-dynamique. Objectif:23

6 Page 6/7 I France Télécom [FTE] GDF Suez [GSZ] Cours"» 11,51 Évolution I an 11 ' -25,9% Évolution 5 ans (1) -42,9% Participation de l'état 12 ' 27% 8,2 milliards d' > Catalyseurs. Passé sous les 50% du capital en 2004, l'état n'a pas vendu de titres depuis qu'il a cédé par surprise, à la mi- 2007, un bloc de 5% du capital de l'ancien monopole des télécoms. Sa quête d'argent frais pourrait l'inciter à céder une nouvelle tranche de ses parts. > Freins. Un timing défavorable : emportée par la tornade Free Mobile, l'action est au plus bas en dix ans. Et cette participation assure à l'état des rentrées régulières via un rendement de 11%. Même réduit, le dividende versé en 2013 devrait ressortir au moins à 1,20 euro. Soit 850 millions dans les caisses de l'état! M. P. Cours"' 19,63 Évolution I an (1 > -27,7% Évolution 5 ans % Participation de l'état % 15,9 milliards d' > Catalyseurs. L'État doit détenir plus d'un tiers du capital de l'énergéticien selon la loi du 7 décembre Il pourrait donc être tenté de céder moins de 3% du tour de table pour remplir les caisses. D'autant qu'une action spécifique lui donne un droit de veto sur certaines décisions. > Freins. Le dividende de GDF Suez, dont le rendement atteint 7,5% au cours actuel, alimente régulièrement le compte courant de l'état, qui touchera environ 1,2 milliard d'euros cette année. Par ailleurs, les approvisionnements en gaz de la France sont stratégiques : pas si sûr que l'état s'en désintéresse. H. G Cours' 1 ' 39,34 Évolution I an (11 +4,2% Évolution 5 ans"' -55% Participation de l'état"' 15% 1,7 milliard d' > Catalyseurs. Depuis 2003, l'état reste, grâce à ses droits de vote (17,95%), l'actionnaire de référence du constructeur automobile. Mais les politiques ne semblent pas avoir prise sur son PDG Carlos Ghosn. Une cession progressive par l'état de sa part serait donc logique. > Freins. Un actionnaire de référence ne se remplace pas facilement, à moins que Daimler, qui détient 3,1 % du capital, ne souhaite obtenir une part plus importante dans Renault. Par ailleurs, la nouvelle politique de dividende conduite par les dirigeants du constructeur vise à fidéliser les actionnaires. H. C. Conservez. [FTE] Objectif :12. Achetez. [GSZ] Profil dynamique. Objectif: 25. Conservez. [RNO] Objectif: 45

7 Page 7/7 IpafranfSAF] Cours' 11 26,58 Évolution I an (1) +6,9% Évolution 5 ans' % Participation de l'état % 3,5 milliards d' > Catalyseurs. L'État pourrait profiter du fait que le titre soit proche du record historique pour mettre une partie de ses titres sur le marché. Ou se laisser diluer lors d'un rapprochement, avec Zodiac ou Thales, sur le modèle de l'ope Sagem-Snecma qui a créé Safran en > Freins. Bien que la plupart de ses activités soient civiles, Safran a pour grand client l'état français -aussi son premier actionnaireen particulier au travers de ses divisions défense et sécurité. Ce qui expose donc le motoriste à l'éventualité d'un Meccano industriel, au caractère politique, et par conséquent très aléatoire. Achetez. [SAF] Objectif: 32. Profil: spéculatif. Cours 11 ' 27,90 Évolution I an (11 +3,3% Évolution 5 ans' 11-33,3% Participation de l'état' 2 ' 27,1% I,5 milliard d' > Catalyseurs. Déjà détenteur d'une golden share (action de préférence) destinée à protéger le groupe d'électronique civile et militaire d'opa hostiles, l'état pourrait s'alléger ou se diluer lors d'une fusion avec Safran en cas d'éventuel Meccano industriel dans la défense. > Freins. Ce scénario semble assez peu probable à un horizon proche, alors que Thales vaut deux fois moins en Bourse que Safran. Il faudra aussi convaincre Dassault Aviation, qui détient 26% du capital, de limiter son pouvoir au sein du premier fournisseur de matériel de défense de l'armée française. Achetez. [HO] Objectif: 33

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