LES OPERATIONS SUR LE MARCHÉ DES CHANGES. Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 1

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1 LES OPERATIONS SUR LE MARCHÉ DES CHANGES Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 1

2 Couverture : Protéger des créances ou des dettes (commerciales ou financières) contre le risque de variation du cours des devises Spéculation : Tirer profit d une évolution anticipée d un taux de change Arbitrage : Tirer un profit sans risque d une divergence non justifiée entre des taux de change Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 2

3 Opérateurs extérieurs au marché des changes Opérateurs présents sur le marché des changes Couverture Spéculation Couverture Spéculation Arbitrage Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 3

4 Section 1. Les opérations sur le marché des changes interbancaire au comptant Section 2. Les opérations sur le marché forward Section 3. Les risques associés aux opérations de change sur le marché interbancaire Section 4. Les opérations de spéculation avec des contrats futures Section 5. Les opérations de spéculation et d arbitrage avec des options de change Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 4

5 Section 1. Les opérations sur le marché des changes interbancaire au comptant 1.1. L arbitrage spatial 1.2. L arbitrage triangulaire 1.3. La spéculation Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 5

6 1.1. Arbitrage spatial Exemple A Varsovie : USD 1 = PLZ 4,2429 A Londres : USD 1 = PLZ 4,2450 Décision : Achat de dollar à Varsovie et vente de dollar à Londres (- 4, ,2450) x USD = + PLZ Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 6

7 1.2. Arbitrage triangulaire Exemple Cambiste chargé de vendre yen provenant d exportations Taux de change au comptant : JPY 100 = EUR 0,9190-0,9230 à Paris JPY 100 = USD 0,9256-0,9372 à Tokyo USD 1 = EUR 1,0110-1,0137 à Paris et à Tokyo Coûts de transaction : 8 euros par opération Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 7

8 1. Quel est, par rapport à une transaction directe, le gain obtenu par le cambiste s il effectue un arbitrage avec le dollar? Transaction directe : ( x 0,009190) - 8 = 2 289,5 euros Transaction indirecte : ( x 0, x 1,0110) - 16 = 2 323,5 euros Gain associé à la transaction indirecte : 2 323, ,5 = 34 euros Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 8

9 2. Résultat de la vente de yen? Transaction directe : ( x 0,009190) - 8 = euros Transaction indirecte : ( x 0, x 1,0110) - 16 = euros Gain associé à la transaction indirecte : = 160 euros Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 9

10 3. A l issue de la première phase de l arbitrage, le taux de change USD/EUR se modifie : 1,0110 0,9928 Transaction indirecte : ( x 0, x 0,9928) - 16 = euros L arbitrage fait perdre au cambiste : 2 289, = 8,5 euros Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 10

11 4. Sans modification des taux de change initiaux, quel est le résultat pour un achat de yen (importation)? Coût d un achat direct de yen à Paris : ( x 0,009230) + 8 = 2 315,5 euros Transaction indirecte : ( x 0, x 1,0137) + 16 = euros Gain associé à la transaction directe : ,5 = 75,5 euros Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 11

12 1.3. Spéculation Le spéculateur dispose d une trésorerie Le spéculateur ne dispose pas de trésorerie Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 12

13 L investisseur dispose d une trésorerie Anticipation de baisse de la monnaie locale Décision : vente de la monnaie locale Anticipation de hausse de la monnaie locale Décision : achat de la monnaie locale Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 13

14 Exemple : Anticipation de baisse de la monnaie locale Le 1 er octobre : Taux du marché monétaire européen : 3% Taux du marché euro dollar : 2% Taux de change au comptant : EUR 1 = USD 1,20 Investisseur anticipe une baisse de l euro La spéculation porte sur 10 millions d euros Le 1 er novembre : Taux de change au comptant : EUR 1 = USD 1,10 L investisseur solde son opération Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 15

15 Décisions Le 1 er octobre : vente d euro et achat de dollar Le 1 er novembre : achat d euro et vente de dollar Résultats financiers : Achat de dollar : x 1,20 = USD Placement de dollar : x 2% x (1/12) = USD Vente de dollar : / 1,1 = EUR ,72 Perte en opportunité : x 3% x (1/12) = - EUR Gain : EUR Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 16

16 L investisseur ne dispose pas de trésorerie Anticipation de hausse de la monnaie locale En t : L investisseur emprunte la devise étrangère il la vend et achète la monnaie locale il place la monnaie locale En t + n : L investisseur vend la monnaie locale il rembourse l emprunt en devise étrangère Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 17

17 Anticipation de baisse de la monnaie locale En t : L investisseur emprunte la monnaie locale il la vend et achète la devise étrangère il place la devise étrangère En t + n : L investisseur vend la devise étrangère il rembourse l emprunt en monnaie locale Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 18

18 Exemple Anticipation de baisse de la monnaie locale : Spéculation sur la couronne danoise en août 1992 Taux de change au comptant S : DKK 10 = DEM 2,80 Taux d intérêt à 1 mois en couronne danoise : t DKK = 65% Taux d intérêt à 1 mois en deutsche mark : t DEM = 5% Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 19

19 En t : Emprunt de DKK 65% Achat de DEM DKK 10 = DEM 2,80 Placement de ces DEM 5% En t + 30 : Vente des DEM Remboursement de l emprunt en DKK Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 20

20 En t : Montant emprunté en DKK : X = DKK Achat de DEM : x 0,28 = DEM Placement des DEM : % = 360 DEM ,67 Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 21

21 En t + 30 : Montant à rembourser : % = 360 DKK ,7 Montant disponible en DEM : DEM ,67 Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 22

22 Hypothèse 1 : Baisse de la couronne de 10% DKK 10 = DEM 2,52 Vente des DEM : M 1 0,252 = DKK ,7 M = DEM Rentabilité : , = 5,54% Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 23

23 Hypothèse 2 : Baisse de la couronne de 5% DKK 10 = DEM 2,66 Vente des DEM : M 1 0,266 = DKK ,7 M = DEM ,34 Rentabilité : , , % Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 24

24 Hypothèse 3 : Stabilité de la couronne DKK 10 = DEM 2,80 Vente des DEM : M = DEM ,7 Rentabilité : -5% Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 25

25 Hypothèse 4 : Hausse de la couronne de 5% DKK 10 = DEM 2,94 Vente des DEM : M = DEM Rentabilité : - 10% Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 26

26 Section 2. Les opérations sur le marché forward 2.1. Les opérations de spéculation 2.2. Les opérations d arbitrage Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 47

27 2.1. Les opérations de spéculation Opération à terme sec Opération à terme sec en présence d un soutien du taux à terme par la Banque Centrale Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 48

28 Opération à terme sec Hypothèses En t : EUR 1 = CHF 1,5968 au comptant EUR 1 = CHF 1,5660 à terme (t + n) Un spéculateur dispose d une limite de d euros Décision en t : Vente à terme de d euros Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 49

29 Résultats : H1. En t + n : EUR 1 = CHF 1,5200 au comptant (1,5660-1,5200) x = + CHF H2. En t + n : EUR 1 = CHF 1,5820 au comptant (1,5660-1,5820) x = - CHF Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 50

30 Opération à terme sec en présence d un soutien du taux à terme par la Banque Centrale Hypothèses En t : EUR 1 = CHF 1,5968 au comptant EUR 1 = CHF 1,5800 àterme (t + n) Un spéculateur dispose d une limite de d euros Décision en t : Vente à terme de d euros Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 51

31 Résultats : H1. En t + n : EUR 1 = CHF 1,5200 au comptant (1,5800-1,5200) x = + CHF H2. En t + n : EUR 1 = CHF 1,5820 au comptant (1,5800-1,5820) x = - CHF Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 52

32 Résultats de la banque centrale : H1. En t + n : EUR 1 = CHF 1,5200 (-1, ,5200) x = - CHF H2. En t + n : EUR 1 = CHF 1,5820 (-1, ,5820) x = + CHF Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 53

33 Inconvénients des changes fixes : Possibilité de spéculer sans risque et d induire une spéculation déstabilisante Avantages des changes fixes : Cadre stable pour les échanges internationaux Pas de préoccupation du risque de change pour l exportateur et l importateur Stabilité relative car il peut y avoir des modifications du taux de change Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 54

34 Inconvénients des changes flottants : Incertitude sur les résultats financiers Mais possibilité de se couvrir La protection est excellente mais coûteuse Avantages des changes flottants : Possibilité de spéculer mais il y a des risques et des coûts Les changes flottants empêchent toute spéculation déstabilisante Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 55

35 Régimes de changes fixes : Étalon or Étalon de change or Currency board PEG Indexation de la monnaie nationale sur une devise étrangère Adoption d une monnaie étrangère comme monnaie nationale Régimes de changes flottants : Régime avec flottement libre Régime de flottement contrôlé Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 56

36 2.2. Les opérations d arbitrage Arbitrage entre le taux au comptant et le taux à terme Arbitrage entre le taux au comptant et le taux à terme si la banque centrale soutient le taux de change à terme Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 57

37 Arbitrage entre le taux au comptant et le taux à terme Hypothèses : En t : EUR 1 = CHF 1,5968 comptant EUR 1 = CHF 1,5660 terme (t + 30 j) i = i = 6% Limite de euros Décisions en t : - Emprunt de X euros au taux i - Achat au comptant de francs suisses - Placement de ces francs suisses au taux i - Vente à terme de francs suisses Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 58

38 En t : Emprunt d un montant X en EUR : 30 X 1 + 6% = EUR X = EUR ,76 Achat au comptant de CHF : ,76 x 1,5968 = CHF ,22 Résultat du placement des CHF : , % = CHF Vente à terme de francs suisses : = EUR ,44 1,5660 Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 59

39 En t + 30 : Remboursement de d euros , = EUR , , , = 1,98 % Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 60

40 Conséquences Sur le marché forward : Baisse du franc suisse Hausse de l euro Sur le marché au comptant Hausse du franc suisse Baisse de l euro Tendance à la régularisation des cours Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 61

41 Arbitrage entre le taux au comptant et le taux à terme si la banque centrale soutient le taux de change à terme EUR 1 = CHF 1,5800 Vente à terme de francs suisses : ,5800 = EUR ,11 Gain : + EUR ,11 1,07% Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 62

42 Section 3. Les risques associés aux opérations de change 3.1. Le risque de liquidité 3.2 Le risque de crédit 3.3. Le risque de règlement 3.4. Les limites imposées aux cambistes Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 63

43 3.1 Le risque de liquidité Définition du risque de liquidité Devises concernées par le risque de liquidité Manifestations du risque de liquidité Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 64

44 Devises concernées par le risque de liquidité Devises exotiques risque potentiel permanent en cas de crise, le marché peut disparaître Grandes devises internationales USD, EUR : aucun risque même en cas de crise JPY, GBP, CHF, CAD, AUD : il peut y avoir des manifestations du risque de liquidité en cas de crise Le risque de liquidité dépend de l importance relative de la transaction Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 65

45 Manifestations du risque de liquidité Marché au comptant : accroissement du spread cours acheteur - cours vendeur réduction du volume des transactions assèchement du marché au comptant Marché forward : accroissement du spread cours acheteur - cours vendeur réduction du volume des transactions raccourcissement des échéances augmentation du report et du déport Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 66

46 3.2. Le risque de crédit Définition du risque de crédit Risque de crédit sur le marché forward Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 67

47 Risque de crédit sur le marché forward En t : trésorier achète à terme pour l échéance t+90 USD 1 = EUR 0,80 En t+30 : contrepartie fait défaut En t+30 : trésorier achète un deuxième forward - Si USD 1 = EUR 0,75 Gain - Si USD 1 = EUR 0,90 Perte Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 68

48 3.3. Le risque de règlement Présentation du risque de règlement Le système CLS (Continuous Linked Settlement) Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 69

49 Présentation du risque de règlement Définition Faillite de la banque Herstatt en 1974 Pertes considérables Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 70

50 Le système CLS Objectif Création en 1997 de CLS Group en étroite coopération avec la BRI Ouverture par CLS Bank du système CLS le 9 septembre membres 7 devises CLS n est pas une banque mais un agent de règlement Règlement selon le mode «paiement contre paiement» Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 71

51 12 septembre 2008 : 61 banques membres (et actionnaires) de CLS 17 devises 3336 participants utilisant les services des 61 banques 17 septembre 2008 : instructions de paiement Mars 2008 : record de milliards de dollars de flux pour une journée Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 72

52 3.4. Les limites imposées aux cambistes Limites standards : position intraday position overnight par cambiste par devise pour toute la table Limites plus fines : position par échéance position par contrepartie Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 73

53 Le livre permet de connaître : Pour chaque cambiste : - la position nette du cambiste par échéance - la position nette globale du cambiste Pour la salle de marché : - la position nette dans une devise par échéance - la position nette globale dans une devise - la position nette pour toutes les devises Pour l ensemble des salles dans le monde - la position nette mondiale dans une devise par échéance - la position nette mondiale dans une devise - la position nette mondiale pour l ensemble des devises Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 74

54 Section 4. Les opérations de spéculation avec des contrats futures Anticipation de baisse du cours d une devise par rapport au dollar Décision : vente de contrats futures sur la devise Anticipation de hausse du cours d une devise par rapport au dollar Décision : achat de contrats futures sur la devise Exemple Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 75

55 Exemple Le 15 septembre 2008 EUR 1 = USD 1,4050 pour le contrat échéance décembre 2008 Anticipation de baisse de l euro Vente de 10 contrats échéance décembre 2008 Le 8 octobre EUR 1 = USD 1,3662 pour le contrat échéance décembre 2008 Achat de 10 contrats échéance décembre 2008 Résultat financier x 10 x (1,4050 1,3662) = USD Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 76

56 Section 5. Les opérations de spéculation et d arbitrage avec des options de change 5.1. L achat d option d achat 5.2. La vente d option d achat 5.3. L achat d option de vente 5.4. La vente d option de vente Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 102

57 Prix des options GBP/USD, le 5 juillet Prix d ex. 1,500 1,510 1,520 Options d achat Options de vente Juill. Août Sept. Juill. Août Sept. 1,75 2,55 3,14 0,38 1,18 1,79 1,08 1,98 2,69 0,78 1,59 2,22 0,64 1,49 2,09 1,32 2,11 2,73 Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 103

58 5.1. L achat d option d achat Option pour le terme de septembre Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 104

59 Prix des options GBP/USD, le 5 juillet Prix d ex. 1,500 1,510 1,520 Options d achat Options de vente Juill. Août Sept. Juill. Août Sept. 1,75 2,55 3,14 0,38 1,18 1,79 1,08 1,98 2,69 0,78 1,59 2,22 0,64 1,49 2,09 1,32 2,11 2,73 Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 106

60 5.1. L achat d option d achat Option pour le terme de septembre Prix d exercice = USD 1,5000 Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 107

61 Prix des options GBP/USD, le 5 juillet Prix d ex. 1,500 1,510 1,520 Options d achat Options de vente Juill. Août Sept. Juill. Août Sept. 1,75 2,55 3,14 0,38 1,18 1,79 1,08 1,98 2,69 0,78 1,59 2,22 0,64 1,49 2,09 1,32 2,11 2,73 Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 108

62 5.1. L achat d option d achat Option pour le terme de septembre Prix d exercice = USD 1,5000 Prime = USD 0,0314 Risque maximum = USD 0,0314 Point mort = USD 1,5314 Profit maximum = non limité Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 109

63 A l échéance H1. Cours au comptant : GBP 1 = USD 1,60 Profit : 1,60 1,5314 = USD 0,0686 H2. Cours au comptant : GBP 1 = USD 1,70 Profit : 1,70 1,5314 = USD 0,1686 Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 110

64 Profil des gains et des pertes Gain 0 p K K+p 45 S Perte Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 111

65 5.2. La vente d option d achat Option pour le terme de septembre Prix d exercice = USD 1,510 Prime = USD 0,0269 Profit maximum = USD 0,0269 Point mort = USD 1,5369 Risque maximum = Non limité Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 113

66 A l échéance H1. Cours au comptant : GBP 1 = USD 1,6000 Perte : 1,60-1,5369 = USD 0,0631 H2. Cours au comptant : GBP 1 = USD 1,7000 Perte : 1,70-1,5369 = USD 0,1631 Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 114

67 Profil des gains et des pertes Gain p 0 K K+p S Perte Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 115

68 5.3. L achat d option de vente Option pour le terme de septembre Prix d exercice = USD 1,5200 Prime = USD 0,0273 Risque maximum = USD 0,0273 Point mort = USD 1,4927 Profit maximum = Non limité Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 117

69 A l échéance H1. Cours au comptant : GBP 1 = USD 1,4500 Profit : 1,4927-1,4500 = USD 0,0427 H2. Cours au comptant : GBP 1 = USD 1,3500 Profit : 1,4927-1,3500 = USD 0,1427 Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 118

70 Profil des gains et des pertes Gain 0 K-p p K S Perte Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 119

71 5.4. La vente d option de vente Option pour le terme de septembre Prix d exercice = USD 1,5100 Prime = USD 0,0222 Profit maximum = USD 0,0222 Point mort = USD 1,4878 Risque maximum = Non limité Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 121

72 A l échéance H1. Cours au comptant : GBP 1 = USD 1,4000 Perte : 1,4878 1,4000 = USD 0,0878 H2. Cours au comptant : GBP 1 = USD 1,3000 Perte : 1,4878 1,3000 = USD 0,1878 Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 122

73 Profil des gains et des pertes Gain p 0 K-p K S Perte Finance internationale, 9 ème éd. Y. Simon & D. Lautier 123

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