ÉCLAIRAGE AVRIL 2015 QUELLES OPPORTUNITÉS POUR LA DETTE FINANCIÈRE? Le rendement moyen de la classe d actifs pourrait atteindre 6% en

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1 ASSET MANAGEMENT ÉCLAIRAGE AVRIL 15 QUELLES OPPORTUNITÉS POUR LA DETTE FINANCIÈRE? Dans un contexte marqué par des taux durablement bas, les investisseurs se tournent vers les segments du marché obligataire qui offrent des rendements attractifs. Parmi ces segments, la dette financière s est particulièrement illustrée ces dernières années. La transition réglementaire est en marche et crée des opportunités tant du côté des banques que des compagnies d assurance. LES SUBORDONNÉES FINANCIÈRES, UN SEGMENT À FORT POTENTIEL Le rendement moyen de la classe d actifs pourrait atteindre 6% en 15 1 Plusieurs facteurs justifient actuellement une exposition à ce segment du marché obligataire. En premier lieu, les évolutions réglementaires du secteur de la banque et de l assurance. Suite à la crise financière et aux décisions qui ont été prises, les banques sont désormais plus régulées et doivent être mieux capitalisées. Ces éléments sont favorables aux créanciers. Les émetteurs continuent en effet d adapter leur structure de capital aux nouvelles exigences réglementaires (Solvabilité 2 pour les assurances et Bâle 3 pour les banques). Cela les incite à améliorer leur capital, à émettre de nouveaux instruments et à remplacer les anciens instruments en exerçant notamment leurs options de rappel. En résumé, ces réformes ont permis une amélioration de la capitalisation, de la solvabilité et de la liquidité de ces établissements. Les résultats des stress test 2 publiés à l automne dernier ont donné une meilleure visibilité sur l exposition directe de ces établissements à certains risques. Les banques sont exposées à l ensemble de l économie réelle mais grâce à la diversité de leurs activités elles affichent une certaine capacité à absorber les chocs. Davantage transparentes sur leur profil de risque et leurs activités, elles présentent désormais dans l ensemble une exposition maîtrisée à des facteurs de tension tels que le pétrole, le risque grec ou la crise russe. Enfin, le Quantitative Easing 3 lancé le 22 janvier dernier en Europe devrait également être favorable à la classe d actifs. Il va notamment permettre d alléger le coût de financement des banques qui devraient être les principales bénéficiaires de cette politique monétaire accommodante. Dans un contexte marqué par des taux durablement bas, la dette financière offre par ailleurs un potentiel de rendement attractif. Le rendement moyen de la classe d actifs pourrait atteindre 6 % 1 en 15. Ce résultat pourrait provenir d une part de la contribution des titres de l ancienne génération dont le portage demeure intéressant, et d autre part du potentiel de performances attractif offert par les «CoCos» (tant sur le portage que sur le possible resserrement des spreads). GLOSSAIRE La dette est dite subordonnée lorsque qu en cas de liquidation, elle est remboursée après les titres seniors. Plus risquée que la dette senior elle est en général mieux rémunérée. Les dettes Tier 1, Tier 2 et Tier 3 sont des segments de la dette subordonnée. La dette est dite senior lorsqu elle bénéficie de garanties spécifiques et quand son remboursement se fait prioritairement par rapport aux autres dettes, dites dettes subordonnées. Les AT1 (fonds propres additionnels) correspondent à des instruments de dette perpétuelle dégagés de toute obligation ou incitation de remboursement. Ils sont sujets à un mécanisme d absorption des pertes ou de conversion en actions, selon un seuil défini de niveau de capital. Les «CoCos» (contingent convertibles) sont des obligations à échéance fixe ou perpétuelle qui, dès que le niveau du capital de l émetteur descend sous un seuil défini au préalable, peuvent absorber une partie des pertes ou être converties en actions. 1. L objectif de rendement est fondé sur la réalisation d hypothèses de marché arrêtées par Edmond de Rothschild Asset Management (France) et ne constitue en aucun cas une promesse de rendement. 2. Stress test : Exercice consistant à simuler des conditions économiques et financières extrêmes mais plausibles afin d en étudier les conséquences sur les banques et de mesurer leur capacité de résistance à de telles situations. 3. Quantitative Easing : politique monétaire non conventionnelle à laquelle peuvent avoir recours les banques centrales dans des circonstances économiques exceptionnelles.

2 LA DISPARITION DES TITRES DE L ANCIENNE GÉNÉRATION : UNE THÉMATIQUE TOUJOURS D ACTUALITÉ Pour rappel, le cahier des charges induit par les règlementations Bâle 3 et Solvabilité 2 implique que les structures les plus anciennes (dettes legacy Tier 1) ne seront plus éligibles au nouveau cadre règlementaire car elles ne répondent pas aux nouveaux critères définis. Les émetteurs ont un intérêt économique à rappeler ces titres et à émettre de nouveaux instruments. Depuis plusieurs années, cette thématique a contribué aux bonnes performances et au dynamisme de la classe d actifs : ces titres continuent d afficher un couple rendement/risque attractif et leur potentiel de volatilité et de perte maximale paraît dans l ensemble limité. La transition crée et va continuer de créer de nouvelles opportunités Les nouvelles structures proposées par les banques sont à suivre avec attention. Les titres Tier 1 éligibles à Bâle 3 sont désormais des «Additional Tier 1 Contingent Convertibles» (AT1 CoCos, voir glossaire page 1). Certes plus risqués que ceux de l ancienne génération, ils sont également beaucoup plus rémunérateurs avec un rendement de 5 à 8 % 4. La transition réglementaire devrait continuer d engendrer de nouvelles opportunités : Du côté des banques : d ici à fin 15, les exigences du dispositif «TLAC» (Total Loss Absorbing Capacity) pour les banques systémiques issues du G devraient aboutir à la création d une nouvelle tranche intermédiaire Tier 3 (qui se situera entre le Tier 2 et la dette senior). Du côté des assurances : Solvabilité 2 devrait être accompagnée par l arrivée des nouvelles structures Tier 1 de type CoCos, mais présentant un couple rendement/risque encore plus intéressant que celui des CoCos bancaires. Les détails de la transition de Solvabilité 1 à 2 sont source d opportunités, différentes de la logique bancaire, comme en témoigne la vague d opérations d achats et d échanges observée sur le marché en fin d année 14. Les compagnies d assurance européennes (hors Royaume-Uni) ont pu en effet, jusqu à fin janvier 15, émettre des titres au format «Solvabilité 1» qui seront éligibles pendant 1 ans dans le cadre de la transition vers Solvabilité 2. Certaines compagnies d assurance ont donc profité de cette période pour refinancer des titres d échéance grâce à des rachats par anticipation. Ils ont payé une prime incitative pour réaliser cet échange. Au final, la transition crée et va continuer de créer de nouvelles opportunités. Il est très probable que la première vague de CoCos de nouvelle génération ne soit pas totalement en ligne avec le cahier des charges définitif. On pourrait donc retrouver à court terme, au sein même des CoCos, cette logique de disparition programmée génératrice d opportunités comme c est déjà le cas actuellement pour les titres de l ancienne génération. 4. Source : Bloomberg. Données au 27/2/15. Le Total Loss Absorbing Capacity ou TLAC Ce nouveau dispositif, adopté par le G fin 14, prévoit d imposer aux banques un niveau de fonds propres et d instruments assimilés représentant 16 à % des actifs pondérés à partir de 19. Des coussins complémentaires sont appliqués en fonction de la taille de la banque pour un maximum théorique de 25 %. Le TLAC concernera dès 19 les 3 plus grandes banques internationales, parmi lesquelles 4 françaises. Le détail et la quantité de titres à émettre dans ce cadre ne sont pas encore finalisés. Il pourrait s agir de la création d une tranche supplémentaire de capital entre le Tier 2 et la dette senior, ce qui laisse entrevoir de nouvelles opportunités d arbitrages. Ces éléments confirment que le marché n est pas au bout du relèvement des exigences réglementaires et constituent un facteur favorable pour les titres obligataires du secteur par rapport aux actions.

3 UN MARCHÉ DE TAILLE SIGNIFICATIVE Depuis plusieurs mois, le marché primaire de la dette subordonnée financière s illustre par son dynamisme La dette subordonnée financière est parfois perçue comme un marché de niche. Il est toutefois intéressant de la mettre en perspective avec d autres segments obligataires. L encours total au niveau international dépasse les 1 milliards de dollars dont plus de 4 pour les titres du marché euro. À titre de comparaison, les encours internationaux des obligations convertibles avoisinent 4 milliards de dollars 5. Depuis plusieurs mois, le marché primaire 6 s illustre par son dynamisme. Le besoin de refinancement des établissements est important et les instruments tels que les CoCos ou les nouveaux émetteurs issus du secteur de l assurance contribuent à ce dynamisme. DYNAMIQUE DU MARCHÉ PRIMAIRE Subordonnées bancaires européennes Avec un volume d émission brut d environ 1 milliards d euros, 14 a vu le marché primaire revenir à des niveaux d avant crise. Ce résultat s explique notamment par l augmentation des besoins en capital. En net, le marché est positif pour la première fois depuis 7 et devrait le rester en 15. Le volume d émission pourrait s établir autour de 1 milliards d euros. «CoCos» bancaires Le volume d émission a plus que doublé en 15 passant de milliards d euros à plus de 4. En 15, le niveau devrait être équivalent en provenance de nouveaux émetteurs ou d émetteurs déjà présents sur le marché. ÉMISSIONS «COCOS» BANCAIRES est. Subordonnées assurance 14 aura été une année exceptionnelle en raison notamment des émissions très opportunistes de dette subordonnée, évoquée précédemment dans ce document. Des volumes plus limités sont attendus en 15 (autour de milliards d euros) et ce malgré l arrivée programmée au 2 nd semestre, des premières émissions Tier 1 éligible à Solvabilité 2. ÉMISSIONS SUBORDONNÉES ASSURANCE Source : Edmond de Rothschild Asset Management, Bloomberg. Données au 31/12/14. L estimation 15 est basée sur la concrétisation des hypothèses de marché adoptées par Edmond de Rothschild Asset Management (France) et n est pas garantie. Emetteurs européens = / CHF/ $/ GBP en équivalent. ÉMISSIONS SUBORDONNÉES BANCAIRES EUROPÉENNES est. Source : Edmond de Rothschild Asset Management, Bloomberg. Données au 31/12/14. L estimation 15 est basée sur la concrétisation des hypothèses de marché adoptées par Edmond de Rothschild Asset Management (France) et n est pas garantie. Emetteurs européens = / CHF/ $/ GBP en équivalent est. Source : Edmond de Rothschild Asset Management et Bloomberg. Données au 31/12/14. L estimation 15 est basée sur la concrétisation des hypothèses de marché adoptées par Edmond de Rothschild Asset Management (France) et n est pas garantie. Emetteurs européens = / CHF/ $/ GBP en équivalent. 5. Source : Citi Research, Edmond de Rothschild Asset Management (France). Données au 7/11/ Marché primaire : marché sur lequel les nouveaux titres financiers sont émis et souscrits par les investisseurs.

4 EDMOND DE ROTHSCHILD SIGNATURES FINANCIAL BONDS TIREZ PARTI DES OPPORTUNITÉS DE LA DETTE FINANCIÈRE Edmond de Rothschild Signatures Financial Bonds a pour objectif de bénéficier des opportunités des obligations financières, notamment de la dette subordonnée. Il est destiné aux investisseurs souhaitant bénéficier d un support de dynamisation et de diversification de leur compartiment obligataire. Le gérant investit de manière opportuniste sur les émissions jugées les plus porteuses, qu elles soient notées Investment Grade ou High Yield, et met en œuvre une gestion de convictions. Un processus d investissment adapté aux spécificités de la classe d actifs Depuis création, le fonds (part C) enregistre une performance annualisée de +6,1 % 7. Il bénéficie de l expérience de l équipe de gestion sur cette thématique bien spécifique. Elle est dotée d une excellente connaissance de l environnement réglementaire et juridique inhérent à la classe d actifs. Cette équipe sélectionne des titres subordonnés depuis plus de 1 ans dans plusieurs fonds de la gamme et gère désormais 1 milliard en dettes subordonnées financières, soit une large majorité des investissements en obligations financières d Edmond de Rothschild Asset Management (France) qui représentent actuellement plus de 1,2 milliard d euros 8. Le processus d investissement est adapté aux spécificités de la classe d actifs et a pour but de suivre et d analyser les différents pays, leur système bancaire, les émetteurs présents dans ces pays et leurs différentes émissions. L approche de gestion vise à sélectionner des émetteurs de qualité issus de pays dotés d un système financier solide pour pouvoir ensuite se concentrer sur la sélection des titres de dette subordonnée. Ainsi, l équipe de gestion peut éventuellement prendre du risque au sein de la structure de capital plutôt que sur le profil de risque de l émetteur ou sur celui du pays d origine. 7. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps. Données arrêtées au 31/3/15 pour la part C du fonds (date de création : 4/4/11). Performance cumulée sur la période : +26,69%. 8. Données au 27/2/15. Source : Edmond de Rothschild Asset Management (France). 9. Titres legacy : titres obligataires de l ancienne génération. POSITIONNEMENT ACTUEL DU PORTEFEUILLE 8 Le portefeuille est actuellement composé de 1 titres et de 6 d émetteurs. Une place importante est accordée à la diversification, à la fois par type d instruments et par zone géographique. Les titres «legacy 9» constituent le socle du portefeuille. L exposition aux compagnies d assurances (environ 36% du portefeuille) est en hausse et constitue un important moteur de performance. Les CoCos contribuent également à cette recherche de diversification. Concernant les zones géographiques, le portefeuille reste largement investi sur des titres européens, principalement issus des pays core. La mise en place de Bâle 3 dans d autres juridictions et les opportunités d investissement qui pourraient en découler sont suivies avec attention notamment en Chine, en Australie, au Canada ou aux États-Unis. Depuis plusieurs mois, l équipe de gestion a pris des précautions pour limiter l impact d un éventuel stress sur les marchés. Cela a par exemple permis de limiter les pertes durant certaines périodes volatiles du 2 nd semestre 14. L impact négatif lié à l écartement des spreads a été compensé par des gains de portage. L équipe de gestion accorde une forte importance au critère de la liquidité. Au-delà de la sélectivité, les gérants font actuellement le choix de limiter les maturités longues : ainsi près d un tiers du portefeuille est par exemple sujet à un call à 2 ans. Par cette stratégie, l équipe fait le choix d être éventuellement exposée à un risque de réinvestissement plutôt qu à un risque de liquidité.

5 LE GÉRANT DU FONDS POINTS-CLÉS DU FONDS 1 Julien de Saussure Gérant-analyste spécialisé sur la dette financière Plus de 87 millions sous gestion, une performance annualisée de 6,1 % depuis création (Part C) 1 Une équipe expérimentée dotée d une excellente connaissance de l environnement réglementaire et juridique inhérent à cette classe d actifs et d une expérience de 15 ans sur ces instruments Une analyse approfondie des clauses contractuelles des émissions afin de sélectionner les émissions offrant un profil rendement / risque jugé attractif Une approche de gestion visant à sélectionner des émetteurs de qualité issus de pays solides pour pouvoir se concentrer sur leurs titres de dette subordonnée évalués comme étant les plus attractifs La classe d actifs présente un potentiel de rendement intéressant dans un environnement de taux bas Les obligations financières comportent des risques spécifiques et peuvent s avérer volatiles dans certains contextes de marché 1. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps. Données au 31/3/15. Encours : 872 millions. Performance pour la part C depuis création (4/4/11). Source : Edmond de Rothschild Asset Management (France). CARACTÉRISTIQUES DU FONDS PRINCIPAUX RISQUES D INVESTISSEMENT Forme juridique Fonds Commun de Placement relevant de la Directive 9/65/CE (UCITS IV) Classification AMF Obligations et autres titres de créances internationaux Date de création : 1/3/8 (créé sous la forme d une SICAV et transformé en OPCVM à vocation générale le 5 avril 11) Codes ISIN (parts ) Part C : FR Part D : FR Part I : FR Frais de gestion maximum Part C : 1,% TTC Part D : 1,% TTC Part I :,6% TTC Frais de gestion variables % de la surperformance annuelle par rapport à l indice Merrill Lynch EMU Financial Corporate Montant minimum de la souscription initiale Parts C et D : 1 part Part I : 5 Droits d entrée 3,% maximum (parts C et D) % pour la part I Droits de sortie Néant Indicateur de référence BoA Merrill Lynch EMU Financial Corporate Durée de placement recommandée > 3 ans Le fonds dispose également de parts libéllées en GBP et USD. Pour plus d informations, veuillez contacter votre interlocuteur commercial. Ce fonds est noté en catégorie 4, en ligne avec la nature des titres et les zones géographiques présentées dans la rubrique «objectifs et politique d investissement» du document d informations clé pour l investisseur (DICI) ainsi que la devise propre de la part. Les risques décrits ci-dessous ne sont pas limitatifs : il appartient aux investisseurs d analyser le risque inhérent à chaque investissement et de se forger leur propre opinion. Risque de perte en capital : L OPCVM ne bénéficie d aucune garantie ni protection, il se peut donc que le capital initialement investi ne soit pas intégralement restitué même si les souscripteurs conservent les parts pendant la durée de placement recommandée. Risque lié à la gestion discrétionnaire : Le style de gestion discrétionnaire repose sur l anticipation de l évolution des différents marchés (actions, obligations, monétaires, matières premières, devises). Il existe un risque que l OP- CVM ne soit pas investi à tout moment sur les marchés les plus performants. La performance de l OPCVM peut donc être inférieure à l objectif de gestion et la baisse de sa valeur liquidative peut conduire à une performance négative. Risque de crédit : Le risque principal est celui du défaut de l émetteur, soit au non-paiement des intérêts et/ou du non remboursement du capital. Le risque de crédit est également lié à la dégradation d un émetteur. L attention du porteur est attirée sur le fait que la valeur liquidative de l OPCVM est susceptible de varier à la baisse dans le cas où une perte totale serait enregistrée sur une opération suite à la défaillance d une contrepartie. La présence de créances d entreprises privées en direct ou par l intermédiaire d OPC dans le portefeuille expose l OPCVM aux effets de la variation de la qualité du crédit. Risque de crédit lié à l investissement dans des titres spéculatifs : L OPCVM peut investir dans des émissions de pays ou de sociétés notés dans la catégorie non «investment grade» à l achat selon une agence de notation (notation inférieure à BBB- selon Standards & Poor s ou toute autre notation équivalente attribuée par une autre agence indépendante et bénéficiant d une notation interne de la Société de Gestion équivalente) ou considérées comme équivalentes par la Société de Gestion. Ces émissions sont des titres dits spéculatifs pour lesquels le risque de défaillance des émetteurs est plus élevé. Cet OPCVM doit donc être considéré comme en partie spéculatif et s adressant plus particulièrement à des investisseurs conscients des risques inhérents aux investissements dans ces titres. Ainsi, l utilisation de titres «haut rendement / High Yield» (titres spéculatifs pour lesquels le risque de défaillance de l émetteur est plus important) pourra entraîner un risque de baisse de la valeur liquidative plus important. Risque de taux : L exposition à des produits de taux (titres de créances et instruments du marché monétaire) rend l OPCVM sensible aux fluctuations des taux d intérêt. Le risque de taux se traduit par une baisse éventuelle de la valeur du titre et donc de la valeur liquidative de l OPCVM en cas de variation de la courbe des taux. Risque de liquidité : Les marchés sur lesquels l OPCVM intervient peuvent être occasionnellement affectés par un manque de liquidité. Ces conditions de marché peuvent impacter les conditions de prix auxquelles l OPCVM peut être amené à liquider, initier ou modifier des positions. Avril 15. Document non contractuel. Ce document est exclusivement conçu à des fins d information. Avertissement : Les données chiffrées, commentaires et analyses figurant dans cette présentation reflètent le sentiment de Edmond de Rothschild Asset Management (France) et de ses filiales sur les marchés, leur évolution, leur réglementation et leur fiscalité, compte tenu de son expertise, des analyses économiques et des informations possédées à ce jour. Ils ne sauraient toutefois constituer un quelconque engagement ou garantie de Edmond de Rothschild Asset Management (France). Tout investisseur potentiel est invité à se rapprocher de son prestataire ou conseiller, afin de se forger sa propre opinion sur les risques inhérents à chaque investissement indépendamment de Edmond de Rothschild Asset Management (France) et sur leur adéquation avec sa situation patrimoniale et personnelle. À cet effet, il devra prendre connaissance du document d informations clés pour l investisseur (DICI) de chaque OPCVM remis avant toute souscription et disponible sur le site « ou gratuitement sur simple demande au siège social de Edmond de Rothschild Asset Management (France). EDMOND DE ROTHSCHILD ASSET MANAGEMENT (FRANCE) 47, rue du Faubourg Saint-Honoré 7541 Paris Cedex 8 Société anonyme à Directoire et Conseil de Surveillance au capital de euros Numéro d agrément AMF GP R.C.S. Paris Partenariats & Distribution Tél. +33 () Institutionnels France Tél. +33 () Développement International Tél. +33 ()