États-Unis : États fédérés et collectivités locales, un frein à la reprise économique

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1 #03 9 juin 2011 États-Unis : États fédérés et collectivités locales, un frein à la reprise économique Aux Etats-Unis, les États fédérés, les municipalités et toutes les autres collectivités locales ont été fortement pénalisés par la récession. L aide du gouvernement fédéral, qui leur avait permis jusqu à récemment de contenir leur déficit est en train de s achever, impliquant le besoin d un ajustement rapide et significatif. Le risque de faillite d États ou de collectivités ne peut-être aujourd hui totalement exclu, mais il reste cantonné à un petit nombre de gouvernements locaux. En revanche, le nécessaire assainissement de leur situation financière constitue un risque pour la reprise toujours fragile du pays, les gouvernements locaux représentant un poids important de l économie (15% de l emploi total et 12% du PIB pour leurs dépenses en consommation et investissement). Clémentine Gallès Kim March Clementine.Galles@socgen.com Kim.March@socgen.com Déficits des états américains (Mds de $) Années fiscales Déficit comblé par le plan ARRA Déficit restant Source : CBPP Département des Études Économiques

2 Les perspectives sur la santé financière des États fédérés et collectivités locales américains sont très dégradées. La fragilité de la reprise économique continue de peser sur leurs ressources tandis que leurs dépenses restent élevées. De plus, le soutien fédéral, qui a permis de contenir la dégradation de leur déficit en 2009 et 2010 est en train de s achever. Le risque de faillite d États ou de collectivités ne peut-être aujourd hui totalement exclu, mais il reste cantonné à un petit nombre de gouvernements locaux. En revanche, le nécessaire assainissement de leur situation financière constitue un risque pour la reprise toujours fragile du pays. Les États doivent ajuster rapidement leur finance, étant à la fois contraints à court terme par une obligation de présenter des budgets équilibrés et dans tous les cas contraints à plus long terme par leurs engagements significatifs à venir en termes de retraites et de dépenses de santé. Nous montrons ici que cet ajustement sera significatif et concentré sur quelques États. Il pourrait coûter un peu plus d 1pt de croissance en 2011 et en En outre, si l ajustement de certains États ou collectivités n était pas suffisant, la dégradation du marché de la dette municipale pourrait peser in fine sur la richesse des ménages américains, principaux détenteurs finaux de ces actifs et avoir aussi un impact négatif sur l économie. La situation financière des gouvernements locaux est dégradée Avant la crise, les États et collectivités locales étaient déjà déficitaires en termes agrégés Aux Etats-Unis, les États et collectivités locales ont deux fonctions essentielles : fournir des services publics au niveau local (éducation, construction, sécurité, transports, ) et financer certaines prestations sociales (Medicaid 1, allocations chômage). Leurs ressources proviennent de différents impôts ainsi que de transferts en provenance de l État fédéral (cf. encadré 1). Les États sont autorisés à emprunter pour financer des investissements en infrastructure, mais ils ont tous (à l exception de celui du Vermont) une contrainte d équilibre sur le budget de fonctionnement à respecter. Cette contrainte est plus ou moins rigoureuse selon les États (certains États doivent seulement adopter un budget prévisionnel équilibré, alors que d autres doivent vraiment être à l équilibre d exécution chaque fin d année), mais elle a globalement réussi à limiter la dégradation de leur déficit. Ainsi leurs niveaux de déficit et d endettement sont restés contenus avant et pendant la crise, surtout relativement à ceux du gouvernement fédéral (cf. tableau 1). Tableau 1 : Finances publiques avant et après la crise (% du PIB) Dépenses courantes totales Déficit Dette Gouvernement fédéral 21% 25% 2% 11% 36% 64% Etats et collectivités 14% 14% 1% 1% 16% 17% Total 34% 40% 3% 11% 52% 81% Source : Flow of Funds 1 Medicaid : programme d assurance maladie réservé aux personnes à faibles ressources, géré par les États et financé conjointement par les États et le gouvernement fédéral. EcoNote 9 juin 2011 Page 2 sur 10

3 La crise a provoqué une chute historique des recettes fiscales La récession qui a commencé fin 2007 a fortement affecté les budgets des États et des collectivités locales, tant du côté des revenus que de celui des dépenses. Ainsi, les recettes fiscales, qui représentaient avant la crise près de 70% des ressources, ont chuté de près de 10% au pire de la crise (cf. graphique 1). Les recettes fiscales en provenance de l impôt sur le revenu ainsi que les taxes sur la consommation ont en effet souffert de la baisse des revenus des ménages. Encadré 1 les différents niveaux d administration aux États-Unis Les États-Unis sont une république fédérale composée de 50 États. Chaque État est généralement séparé en plusieurs municipalités comprenant des villes, des comtés et des cantons. Au-delà de cette décomposition, il existe des circonscriptions, responsables de certaines activités publiques spécifiques (hôpitaux, écoles, service des pompiers ). Au total, les États-Unis sont constitués de près de collectivités locales. La répartition budgétaire entre les différents niveaux d administration est la suivante : le gouvernement fédéral représente un peu plus de la moitié du budget public total, et l autre moitié est répartie à égale proportion entre le budget des États fédérés et le budget des collectivités locales. Les dépenses au niveau de l État fédéral portent principalement sur la défense nationale, les retraites et l assurance santé des personnes âgées et handicapées, tandis que les États fédérés gèrent l éducation, la santé, le transport et les infrastructures. Les États sont autonomes dans l organisation des gouvernements locaux sur leur territoire, mais ils délèguent généralement à ces derniers la gestion des écoles, des hôpitaux, Les recettes du gouvernement fédéral proviennent quasiment exclusivement des impôts sur le revenu (des personnes et des entreprises). En parallèle, les États bénéficient de taxes sur la consommation et à un degré moindre de l imposition sur le revenu des individus. Une autre partie de leurs ressources provient de subventions fédérales et de paiements des usagers (pour l éducation supérieure ou les frais d hôpitaux par exemple). Les ressources des collectivités locales se divisent en trois parts égales entre recettes fiscales (principalement en provenance d impôts fonciers), subventions des États et paiements des usagers. Même s ils ont fait des efforts d économie, les États et les collectivités locales n ont pas répondu à cette baisse de leurs revenus par une baisse équivalente de leurs dépenses. Tout d abord, la demande de certains services publics financés par les États ou collectivités ont augmenté avec la récession (allocations chômage, Medicaid) tandis que l ajustement des dépenses pour d autres services (éducation, transports, ) nécessite un délai. Par ailleurs, certains États ou collectivités disposent de «rainy-day funds», c est-à-dire de réserves constituées pendant les périodes plus propices qui leur ont permis de combler partiellement leur déficit à financer. Enfin, les États ont bénéficié du soutien du plan de relance mis en place au niveau fédéral. EcoNote 9 juin 2011 Page 3 sur 10

4 15% Graphique 1 : Recettes fiscales et dépenses totales des etats et collectivités (en glissement annuel) 10% 5% 0% -5% -10% Q Q Q Q Q Q Q Q Q Le plan de relance a limité la baisse des ressources Recettes fiscales Dépenses totales Source : BEA Mis en place en 2009, le plan ARRA (American Recovery and Reinvestment Act) a permis une moindre détérioration des budgets. Les États et collectivités ont en effet déjà bénéficié de près de $150Mds de subventions en 2009 et Selon le CBPP (Center on Budget and Policy Priorities), ces subventions auraient permis de couvrir un tiers des déficits des États sur les années fiscales 2009 et Mais, malgré cette aide conséquente, le déficit des États (hors collectivités locales) reste important : les budgets pour les années fiscales de 2011 et 2012 affichent un déficit prévisionnel cumulé proche de $260Mds. Sans aide supplémentaire du gouvernement fédéral, ce trou devra être financé par des baisses de dépenses ou des augmentations d impôts. Les retraites du secteur public non fédéral contraignent les budgets à moyen terme Le secteur public hors gouvernement fédéral emploie plus de 19 millions de personnes, soit 15% de la population active. Les actifs de leurs fonds de pension s élevaient à $2730Mds en septembre 2010 selon la Réserve fédérale (contre $3198Mds fin 2007), et ce montant ne sera pas suffisant pour financer les retraites à venir, dont la charge sera accentuée par le vieillissement de la population. Cette contrainte pèse surtout au niveau des États, mais peu au niveau des autres collectivités locales. Aujourd hui, les retraites représentent entre 3 et 4% du budget des États en moyenne. En supposant un financement qui s équilibre d ici 30 ans, et la prise en compte d un taux d actualisation réaliste de 5%, le Center for Retirement Research of Boston College estime que la charge pourrait progresser jusqu à 9% du budget total. Ce niveau cache en outre des disparités importantes entre les États. Ainsi, en Californie, en Illinois et dans le New Jersey ces montants pourraient dépasser 12% du budget. En parallèle, le vieillissement de la population impliquera une augmentation des coûts liés à la santé. Au total, le New Jersey Investment Council estime qu aujourd hui l ensemble des États ont un besoin total de financement non provisionné de $3 000Mds ($2 000Mds pour les fonds de pensions et 2 Une grande partie des États établissent leur budget en année fiscale de juillet à juin. EcoNote 9 juin 2011 Page 4 sur 10

5 $1 000Mds pour les systèmes de santé). Cette épée de Damoclès est une contrainte supplémentaire à moyen terme qui incitera les États à contenir leur déficit. L ajustement des budgets locaux sera un frein à la reprise de l activité Le resserrement des politiques budgétaires locales commence alors que la reprise de l activité est encore fragile Lors des précédentes récessions l ajustement des dépenses des États et collectivités locales s était opéré avec un décalage important par rapport au cycle. De fait, dans le passé, l ajustement de l emploi public et de la consommation publique - hors budget fédéral - s était réalisé entre un à deux ans après le début de la récession, et donc une fois que la reprise économique était bien enclenchée. L utilisation des rainy-day funds et le soutien de l État fédéral expliquent en grande partie ce délai. Aujourd hui, alors que l aide fédérale se réduit, les fonds de réserve sont à des niveaux faibles. L ajustement des budgets des États et collectivités locales devrait donc avoir lieu alors que la reprise de l économie américaine est encore fragile. Dans le cadre d un scénario de reprise modérée de l activité, il est possible d évaluer la taille potentielle du manque à gagner des États et collectivités locales d ici la fin 2011, en décomposant la trajectoire des principales ressources et dépenses des États et collectivités. Le scénario de croissance retenu est celui d une croissance peu dynamique (2,8% en 2011 et 2,6% en 2012 en croissance réelle) et d un taux de chômage qui reste élevé. Du côté des ressources : les recettes fiscales en provenance de l impôt sur le revenu (16% des ressources) sont étroitement liées aux revenus des ménages et seraient donc amenées à progresser à un rythme de croissance proche de 4,5% en valeur à fin 2011 et de 2,5% à fin 2012 (cf. graphique 2). 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% Graphique 2 : Etats et collectivités locales - Projections des recettes fiscales de l'impôt sur le revenu (en glissement annuel) Q Q Q Q Q Q Q % 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% Recettes fiscales - impôt sur le revenu Revenu disponible des ménages Sources : Bea, Prévisions SG Les recettes fiscales assises sur la production et les importations (47% des ressources) sont très cycliques. Dans le cadre d un scénario de reprise modérée, leur hausse en valeur avoisinerait 5% fin Par ailleurs, les transferts intergouvernementaux (19% des ressources) devraient EcoNote 9 juin 2011 Page 5 sur 10

6 progressivement revenir sur leur rythme de croissance observé avant la mise en place du plan ARRA. S agissant des seules collectivités locales, il est important de noter que leurs revenus sont très dépendants des transferts en provenance des États et des taxes sur le marché immobilier. Avec la détérioration de la situation financière des États, les transferts vont continuer de diminuer. En revanche, même si le marché immobilier s est fortement dégradé, les collectivités locales ont relevé leurs taux d imposition afin de chercher à stabiliser les recettes tirées de cette source 3. Du côté des dépenses, les demandes d allocations chômage et les recours à Medicaid resteront importants, compte tenu de la reprise modérée de l activité et surtout du niveau toujours élevé du chômage. Les transferts sociaux continueraient de progresser sur leur rythme actuel. Les paiements d intérêts (5% des dépenses) sont supposés rester légèrement supérieurs à leur tendance de long terme, du fait d un encours des dettes plus élevé. Enfin, les dépenses de consommation des États et collectivités locales (représentant presque 70% des dépenses) sont supposées évoluer en ligne avec le cycle économique (cf. graphique 3). 12% Graphique 3 : Etats et collectivités - Dépenses (en glissement annuel) 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% Q Q Q Q Q Q Q Dépenses de consommation PIB nominal Sources : BEA, Prévisions SG Ainsi, en supposant qu aucune politique ne soit mise en place pour équilibrer les budgets, nous pouvons estimer le manque à gagner des États et collectivités locales à approximativement $170Mds en 2011 et à $220Mds en 2012, soit 1,1% et 1,4% du PIB. Cette évaluation est cohérente avec celle faite par le CBPP, qui ne porte que sur les États ($130Mds et $125Mds pour les années fiscales 2011 et 2012). Un ajustement est d ores et déjà visible. Du côté de l emploi, les États et collectivités ont déjà supprimé postes depuis la mi Du côté des dépenses, les États et collectivités ont réduit leurs dépenses de consommation et d investissement de 1,5% sur les six derniers mois (en termes réels entre T et T1.2011) et de plus de 3% depuis le début de la récession (entre T et T1.2011). Par opposition, le gouvernement fédéral a contribué fortement à la croissance du PIB en augmentant sa consommation de 19% (entre T et T1.2011). 3 Cf. FEDS working paper , «The Housing Crisis and State and Local Government Tax Revenue : Five Channels», B. Lutz, R. Molloy, H. Shan. EcoNote 9 juin 2011 Page 6 sur 10

7 La reprise économique sera fragilisée par le resserrement budgétaire de certains États Au delà des chiffres agrégés, les États présentent des situations très hétérogènes, tant du point de vue de leur situation budgétaire que de l État de leur économie locale. Il apparaît notamment que les difficultés financières sont concentrées sur quelques États : 60% des déficits prévisionnels sont le fait de seulement sept États. Si ces États venaient à équilibrer leurs budgets tels que la contrainte le prévoit, cela pourrait amputer de 3 points la croissance des économies régionales concernées. D où un risque de retour en récession de ces dernières, avec de possibles effets de contagion à l activité économique du reste du pays, les États en question totalisant 40% du PIB. auquel s ajoutera un resserrement budgétaire au niveau fédéral dès 2012 Les États-Unis restent un des rares pays développés à maintenir une politique budgétaire de relance en 2011, impliquant la poursuite de la dégradation des finances du gouvernement fédéral. Cependant les pressions politiques sont de plus en plus fortes pour mettre en place une politique budgétaire - au niveau fédéral - restrictive pour l économie dès Dans ce contexte, la poursuite de l ajustement des budgets des États et collectivités locales sera d autant plus contraignant pour l activité. Une dégradation du marché de la dette municipale pénaliserait en premier lieu les ménages américains Le risque de défaut est présent, notamment du côté des collectivités locales Depuis les années 70, les collectivités locales évaluées par Moody s ont connu un taux de défaut très faible (0,03%), et il n y a eu aucun cas de défaut au niveau des États depuis la grande dépression. Aujourd hui cependant, certains États ou collectivités présentent une situation financière très dégradée, et une faillite de l un d entre eux ne peut être complètement exclue. Dans ce cas extrême, les municipalités ont la possibilité de se mettre sous la protection du chapitre 9 (équivalent du chapitre 11 des entreprises) et de restructurer leurs dettes, ou encore de revoir les contrats de travail de leurs fonctionnaires ou le montant de leurs pensions. Toutefois, le recours au chapitre 9 reste rare et difficile à mettre en œuvre. Les États ne peuvent quant à eux pas faire faillite, mais ils pourraient être en défaut de paiement sur une partie de leurs dettes. Cependant, ces dernières sont généralement adossées à des actifs physiques et disposent d un recours possible sur les recettes de l'état emprunteur, limitant ainsi le risque. En outre, face à un tel risque, il serait politiquement vraisemblable que le gouvernement fédéral interviendrait en ciblant les aides sur les États en difficulté. Et ce d autant plus que parmi les États présentant des difficultés financières, certains reversent au total davantage de taxes au gouvernement fédéral que ce qu ils ne reçoivent de subventions. Ainsi, la Californie reçoit 78 cents de dépense fédérale pour chaque dollar de taxe fédérale qu elle paye (données de 2005), New York reçoit 79 cents et le New Jersey 61 cents. Par ailleurs, la Réserve fédérale a la possibilité d acheter des obligations municipales de maturité inférieure à 6 mois, et d accepter celles qui sont bien notées comme collatéral. Le marché de la dette municipale est sous pression Néanmoins, le marché des «muni bonds», dont l encours total est de $2800Mds, est sous pression depuis le début de la récession. Le nombre de dégradations de notations par les agences a nettement augmenté. Les obligations générales de Californie, Illinois, Arizona, Michigan et EcoNote 9 juin 2011 Page 7 sur 10

8 Connecticut ont ainsi été dégradées depuis 2007, entraînant une hausse du coût de l emprunt pour ces États. Pour l instant, la demande sur ces marchés reste globalement présente. Cependant, la fin du programme Build America Bonds (subventions pour les ménages sur les charges d intérêts incluses dans le plan de relance ARRA) accroît le risque de tensions, et certains États pourraient avoir des difficultés à se financer. Des risques plus élevés pour les ménages américains que pour le système financier 70% de l encours des muni-bonds sont détenus (directement ou par l intermédiaire de fonds) par les ménages américains. Les banques détiennent moins de 10% de ces titres et le reste de monde seulement 2% (cf. graphique 4). Ainsi, contrairement aux subprimes, une crise sur ce marché n aurait probablement pas d effets systémiques majeurs. Graphique 4 : Détenteurs des obligations "muni" Reste du monde 2% Autre 4% Fonds 33% Ménages 37% Compagnies d'assurance 16% Institutions bancaires 8% Source : Flow of Funds Néanmoins, une dégradation importante du marché de la dette municipale affecterait la richesse des ménages américains et pourrait donc avoir des effets négatifs sur leur consommation. Cependant, cet effet resterait marginal, les obligations munis représentant moins de 5% du patrimoine financier des ménages américains (y compris la part détenue par l intermédiaire des fonds et de compagnies d assurance). EcoNote 9 juin 2011 Page 8 sur 10

9 Numéros précédents Le dollar : la monnaie des Américains, leur problème?, 31 mars 2011, Econote n 1 Benoît Heitz. Vers un décollage africain?, 10 mai 2011, Econote n 2 Clément Gillet. EcoNote 9 juin 2011 Page 9 sur 10

10 Société Générale Direction des Risques Département des Études Économiques PARIS CEDEX 18 Tél : Tél : Département des Études Économiques Olivier GARNIER Chef économiste du Groupe Olivier.Garnier@socgen.com Olivier de BOYSSON Adjoint et chef économiste Pays Émergents Olivier.De-Boysson@socgen.com Marie-Hélène DUPRAT Conseiller auprès du Chef économiste Marie-helene.Duprat@socgen.com Ariel EMIRIAN Études risques-pays / pays CEI Ariel.Emirian@socgen.com Isabelle AIT EL HOCINE Assistante Isabelle.Ait-El-Hocine@socgen.com Valérie TOSCAS Assistante Valerie.Toscas@socgen.com Sigrid MILLEREUX-BEZIAUD Documentaliste Sigrid.Millereux-Beziaud@socgen.com Alexandre GEAY Statistiques Alexandre.Geay@socgen.com Clémentine GALLÈS Études macro-financières / Amérique du Nord Clementine.Galles@socgen.com Benoît HEITZ Prévisions économiques mondiales / Europe - zone euro Benoit.Heitz@socgen.com Laure de BATZ Amérique Latine Laure.De-Batz@socgen.com Marc FRISO Europe Zone Euro Marc.Friso@socgen.com Régis GALLAND Moyen Orient - Afrique du Nord - Asie Centrale Regis.Galland@socgen.com Clément GILLET Afrique Sub Saharienne - États du Golfe Clement.Gillet@socgen.com Sopanha SA Asie Sopanha.Sa@socgen.com Anna SIENKIEWICZ Europe centrale et du Sud-Est Anna.Sienkiewicz@socgen.com Audrey GASTEUIL-ROUGIER Asie Pacifique - Royaume-Uni Audrey.Gasteuil@socgen.com Ce document reflète l opinion du seul département des études économiques de la Société Générale à la date de sa publication. Il ne reflète pas nécessairement les analyses des autres départements ou la position officielle de la Société Générale ou de l une de ses entités juridiques, filiales ou succursales (ensemble, ci-après dénommé «Société Générale»). Il ne constitue pas une sollicitation commerciale et a pour seul objectif d aider les investisseurs professionnels et institutionnels et eux seuls, mais ne dispense ceux-ci d exercer leur propre jugement. La Société Générale ne garantit ni l exactitude, ni l exhaustivité de ces opinions comme des sources d informations à partir desquelles elles ont été obtenues, bien que ces sources d informations soient réputées fiables. La Société Générale ne saurait donc engager sa responsabilité, au titre de la divulgation ou de l utilisation des informations contenues dans ce document qui est, par ailleurs, susceptible d être modifié à tout moment et sans notification. La Société Générale est susceptible d agir comme teneur de marché, d agent ou encore à titre principal d intervenir pour acheter ou vendre des titres émis par les émetteurs mentionnés dans ce document, ou des dérivés y afférents. La Société Générale, ses dirigeants ou employés, peuvent avoir exercé des fonctions d employé ou dirigeant auprès de tout émetteur mentionné dans ce document ou ont pu intervenir en qualité de conseil auprès de ce(s) émetteur(s). A l intention des lecteurs en dehors de France : ce document, et les valeurs mobilières qui y sont discutées, peuvent ne pas être distribués ou vendus dans tous les pays ou à certaines catégories d investisseurs. EcoNote 9 juin 2011 Page 10 sur 10