La normalisation obligataire. Etapes franchies et perspectives

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1 La normalisation obligataire Etapes franchies et perspectives -Réunion de place du 17/11/2016- TUNISIE CLEARING

2 Sommaire Plan de la présentation I. Améliorations introduites 1. Activité du marché obligataire 2. Reportings sur le marché secondaire 3. Courbe des taux des Bons du Trésor 4. Courbe des taux des Emprunts Obligataires 5. Autres II. Normalisation obligataire 2

3 Introduction L activité du marché obligataire tunisien sur les valeurs du Trésor a connu une amélioration en 2016, avec une croissance des volumes de transactions de l ordre de 147% entre le 31/10/2015 et le 31/10/2016, atteignant MD. Le taux de rotation a connu une évolution, passant de 11% à 16% au cours de la même période. Structure des échanges: Intra-participants = 24,6% Inter-participants = 36,0% Pensions Livrées = 38,8% Bourse = 0,6% 3

4 I. Améliorations Introduites 4

5 1. Activité du marché obligataire: Conservation (Oct 2016) Levées de fonds sur le marché obligataire: Obligations privées Émissions (En MDT) Remboursements * (En MDT) Levées nettes (En MDT) 490,8 481,4 9,4 Valeurs du Trésor 2 827, , ,9 Total Octobre , , ,30 Total , ,50 381,3 * Principal +Intérêts 5

6 Structure 1. Activité du marché obligataire: Conservation (Oct 2016) Encours conservé par Tunisie Clearing Actions des sociétés Valeurs du Trésor 2015 (En Mds DT) Octobre 2016 (En Mds DT) Variation 30, % 18,2 (59,3%) 10,2 (33,3%) 19,5 (57%) 7% 12,1 (36%) 19% Emprunts obligataires 2,3(7,4%) 2,4(7%) 4% 6

7 1. Activité du marché obligataire: Marché secondaire (Oct 2016) Marché *Mise en place + Rétrocession Octobre Volume Volume Structure Structure (en MDT) (en MDT) Transactions Boursières 51,3 1,6% 143,7 8,8% Marché de gré à gré (LCP) Marché de gré à gré (Intra) Opérations de Pension Livrée * 1 154,30 35,7% 537,8 32,7% 786,1 24,3% 644,6 39,2% 1 240,10 38,4% 316,9 19,3% Total 3231,8 100% 1 643,0 100% 7

8 1. Activité du marché obligataire: Marché secondaire (Oct 2016) Les lignes les plus liquides (Inter + Intra): Les valeurs les plus actives Part du marché Taux TC Taux CMF 1 BTA 5,5% octobre % 5,530% 5,503% 2 BTA 5,5% février % 6,249% 6,205% 3 BTA 6,75% juillet % 4,596% 4,801% 4 BTA 5,5% mars % 5,789% 5,719% Les parties à l échange: Banques: 69% OPCVM: 18% Autres: 13% Achat: Banques: 65% OPCVM: 21% Autres: 14% 8

9 1. Activité du marché obligataire: Marché secondaire (Oct 2016) Opérations de PL Durée Volume en MDT Structure Taux moyen pondéré De 1 à 7 jours 544,25 44% 4,593% De 8 jours à 90 jours 683,76 55% 4,275% Au-delà de 90 jours 12,07 1% 5,364% Total 1 240,08 Les parties à l échange: Banques: 54% OPCVM: 31% Personnes Morales: 15% Les Mises en Pension: Banques: 99% OPCVM: 1% 9

10 1. Activité du marché obligataire: Marché secondaire (Oct 2016) Marché boursier : Volume : 51,3 MD Les parties à l échange: OPCVM : 47% Banques: 8% Intermédiaires en Bourse: 18% Autres: 28% Les valeurs les plus actives Part du marché BH Subordonné 2015 CA TF (7,4%) 38% BTA 6,3% Octobre % Attijari Bank Subordonné 2015 CA TF (7,4%) 6% BTA 5,5% Mars % 10

11 2. Reportings sur le marché secondaire Le marché obligataire a fait l objet de plusieurs travaux pour améliorer la transparence : Bulletins quotidiens et mensuels présentant l activité du marché obligataire secondaire et de pension livrée. Reportings quotidiens relatifs à l activité du marché secondaire de gré à gré : Les transactions par valeur et par marché (inter et intra participants); Les conditions d échange: quantité, montant, PMP, TMP, L historique des échanges (TMP le plus haut/le plus bas), 11

12 3. Courbe des taux des Bons du Trésor Tunisie Clearing a commencé, en Mars 2016, la publication d une courbe des taux des Bons du Trésor : Modèle de Nelson Siegel. Marché primaire (mêmes hypothèses que le CMF); Marché secondaire de gré à gré (2 mois); Pensions livrées. Au 31/10/2016: 18 points de références sont retenus (hors pensions livrées). Les adjudications sont toutes retenues. 12

13 3. Courbe des taux des Bons du Trésor Mouvements de la courbe au cours des 10 premiers mois de

14 3. Courbe des taux des Bons du Trésor Au 31/10/2016, les principales variations de taux sont : La baisse des taux de 0 à 3 ans, motivée par: La diminution des taux de pension livrée à moins de 3 mois de 4,82% en 2015 à 4,48% au 31/10/2016 (en moyenne pondérée), suite à la diminution du taux directeur. La baisse des taux d adjudications des BTC de 5,058% en 2015 contre 4,733% au 31/10/2016 (en moyenne pondérée) qui peut être associée, d une part, à la hausse du nombre d adjudications infructueuses et d autre part, aux conditions d adjudications surenchéries. 14

15 3. Courbe des taux des Bons du Trésor Au 31/10/2016, les principales variations de taux sont : La hausse des taux de 3 à 12 ans, motivée par: La hausse des taux des adjudications sur les BTA par rapport à 2015, et la réalisation de 24 adjudications: Ligne Adjudication Marché Ecart BTA 5,3% Janv ,627% 5,312% 0,32% BTA 6% Avril ,684% 6,618% 0,07% BTA 6,3% 10/2026 6,799% 6,697% 0,10% BTA 6,7%Avril ,827% 7,215% 0,61% La hausse des taux de marché même en l absence d adjudications: Par exemple, le TMP de la ligne Janvier 2021 (qui n a pas fait l objet d adjudication) est passé de 6,221% à 6,570% entre Janvier et Octobre 2016 (effet long terme des adjudications; hausse générale des taux). 15

16 3. Courbe des taux des Bons du Trésor Les taux actuariels obtenus de cette courbe sont, par exemple: Maturité Taux Zéro-coupon Taux actuariel 1 an 4,824% 4,824% 3 ans 6,125% 5,699% 5 ans 6,764% 6,230% 7 ans 7,076% 6,554% 10 ans 7,316% 6,884% La différence entre les taux actuariels estimés et ceux pratiqués se justifie par l ajustement des taux par le modèle, suite aux écarts de taux constatés sur le marché : 6,61% - BTA Janvier 2021; 7,24% - BTA Février 2022; 6,58% - BTA Avril

17 Mise en place d une courbe des emprunts obligataires: Réflexion basée sur des pratiques étrangères. Utilisation du modèle Nelson Siegel. Hypothèses: 4. Courbe des taux des Emprunts Obligataires Courbe du secteur de leasing (93% en nombre). Emprunts obligataires à taux fixe seulement et ayant une maturité résiduelle supérieure à 7 mois sont utilisés comme référence. En effet au deçà de 7 mois, les taux sont biaisés (très faibles). Marché primaire : Les taux des emprunts émis pendant les derniers 6 mois sont pris en considération. Marché secondaire : Les transactions boursières sont sélectionnées pour un historique de 6 mois. 17

18 4. Courbe des taux des Emprunts Obligataires Emprunts obligataires bons du trésor

19 4. Courbe des taux des Emprunts Obligataires La différence de taux entre la courbe des Bons du Trésor et celle des Emprunts Obligataires modélise la prime de risque des emprunts obligataires. Les résultats du 31/10/2016 relèvent que: Sur le court terme [0; 3 ans], les taux des emprunts obligataires sont plus faibles que ceux des bons du Trésor, ce qui est une aberration du marché tunisien. Etant précisé que cet écart, de près de 0,2%, est quasiment constant. Sur le long terme [3; 7 ans], les taux des emprunts obligataires sont plus importants que ceux des bons du Trésor, avec une prime de risque, presque équivalente à 0,6% à 6ans. Plus l échéance est grande, plus la prime est importante. 19

20 4. Courbe des taux des Emprunts Obligataires Les taux actuariels obtenus de cette courbe sont, par exemple: Maturité Taux Zéro-coupon Taux actuariel 1 an 4,687% 4,687% 3 ans 6,042% 5,579% 5 ans 7,131% 6,314% 7 ans 8,007% 6,919% Ces résultats confirment l allure de la courbe. La prime de risque semble négative sur le court terme tant dis qu elle atteint 0,084% à 5 ans et de 0,035% à 7 ans. 20

21 5. Autres Par ailleurs, la BCT a commencé à publier, depuis Septembre 2016, les taux indicatifs d échange à blanc sur le marché interbancaire en dinar pour les maturités < 1 an: TUNIBOR. Tunisie Clearing a élaboré une courbe des pensions livrées qui représente les taux moyens des opérations de pensions livrées réalisées à 7 jours, 1 mois, 3 mois, 6 mois, 9 mois et 1 an. Un travail de consolidation pour la publication de différentes courbes sur le site web de Tunisie Clearing: Tunibor - Pension Livrée; Courbe des Bons du Trésor Courbe des Emprunts Obligataires ; Courbe du CMF. 21

22 II. Normalisation obligataire 22

23 Normalisation obligataire Tunisie Clearing propose de poursuivre la réflexion dans le cadre d un comité de place ayant pour représentants tous les intervenants du marché. Ce comité aura pour principales missions: L échange sur les hypothèses de construction des courbes des taux ainsi que le contrôle de leurs fiabilités et la promotion de leurs utilisations; La réflexion pour la mise en place de nouvelles courbes des taux; Le conseil et l appui technique des professionnels en matière de taux; 23

24 Normalisation obligataire L harmonisation des méthodes de valorisation des produits de taux, notamment au vue des points suivants: 1. Les méthodes de calcul des taux : Calcul et déclaration de taux actuariels: Prix plein coupons/ pieds de coupons; Date de l opération/de règlement/livraison. Détermination des échéances de paiement en cas de jour non ouvrable, Les écarts entre les taux pratiqués sur le marché secondaire: D importants écarts sont enregistrés sur une même ligne et une même période, dans un même marché, et entre le marché inter-participants et le marché intra-participants: 24

25 Normalisation obligataire Exemple d écarts sur un même marché (intra/octobre 2016): Ligne Plus Haut (%) Plus Bas (%) Ecart (%) BTA 5,75%Janv ,692 6,346 0,346 BTA 5,5% Fév ,387 6,202 0,185 Exemple d écarts entre les marchés intra et inter (Octobre 2016): Ligne TMP Inter (%) TMP intra (%) Ecart (%) BTA 5,25% Déc ,946 5,192 0,246 BTA 5,3% Janv ,432 5,103-0,329 BTA 6,7%Avril ,795 7,619-0,177 25

26 Merci pour votre attention TUNISIE CLEARING