NOTE DE CONJONCTURE AVRIL 2016

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1 NOTE DE CONJONCTURE AVRIL 2016 Mars signale un retour des marchés à plus de sérénité, à la faveur d une politique toujours accommodante des banques centrales, d un rebond des cours du pétrole et d une confirmation des scénarios de reprise à la lecture des dernières statistiques économiques. Mais les risques identifiés demeurent, comme le ralentissement chinois ou la sortie de la Grande Bretagne du projet européen.

2 Le mois de mars a été marqué par une forte actualité du côté des banques centrales, que ce soit en Europe, aux États-Unis, ou au Japon, pour ne citer qu elles. La posture est restée globalement très accommodante, avec notamment un ensemble de nouvelles mesures en Europe, et un ton prudent de la Réserve Fédérale américaine qui suggère une remontée des taux plus lente qu initialement anticipée. Les investisseurs ont par ailleurs été rassurés sur un certain nombre de sujets qui avaient créé un stress important sur les marchés depuis le début de l année : la devise chinoise a finalement pris le chemin de la hausse (les investisseurs craignaient une forte dévaluation compétitive), tandis que les prix du pétrole ont rebondi de 40 % depuis les plus bas du 11 février, pour s établir autour de 40 $ le baril, et ont ainsi fourni un soutien aux économies des pays émergents. Les statistiques économiques indiquent une reprise modérée, mais réelle, des économies des pays développés, qui ne se traduisent pas de la même manière sur les différentes bourses mondiales, avec une meilleure performance des États-Unis et des pays émergents, tandis que l Europe reste en retrait, dans un contexte politique et sécuritaire qui semble pousser au pessimisme les différents intervenants. à savoir en bref Pétrole : Comme prévu, la baisse des prix du baril provoque divers ajustements de l offre qui ont favorisé un rebond de ce marché, au grand bénéfice des marchés émergents. États-Unis : Contre toute attente, la croissance économique ne faiblit pas aux États- Unis, comme en témoignent les récents indicateurs économiques. Cependant, la Fed continue de manifester des craintes à la lecture d une croissance mondiale incertaine et parsemée de risques potentiellement perturbateurs. L institution monétaire risque bien de se trouver écartelée entre ces craintes d un ralentissement et la nécessité de relever ses taux pour limiter une éventuelle reprise de l inflation. Europe : Entre crise des migrants et terrorisme, l Europe est en proie à des remises en cause qui font vaciller ses fondements mêmes. Pourtant, les statistiques économiques restent positives et l activisme de la banque centrale rassure quant à la pérennité des signes de reprise. Marchés Émergents : Les marchés émergents ont surtout profité de l accalmie sur le front des prix du pétrole, ce qui permet de prendre en considération d autres facteurs potentiellement positifs : Absence de guerre des changes avec la Chine, espoir de résolution de la crise politique au Brésil et nouvelle donne politique en Argentine. => LIRE LES ARTICLES COMPLETS SUR LES PAGES SUIVANTES Cette pause après des semaines de quasi panique ne doit pas faire oublier les risques qui demeurent et il faut s attendre à ce que la volatilité reste très élevée. Notre politique consiste donc à maintenir le niveau de risque adopté jusque-là dans nos portefeuilles, tout en favorisant les stratégies dé-corrélantes.

3 PÉTROLE Depuis quelques semaines nous assistons à un apaisement des tensions autour des prix du pétrole, avec un prix qui oscille autour de 40 $ le baril au gré des déclarations de la part de l Iran ou de l Arabie Saoudite. La baisse de la production américaine (notamment le pétrole de schiste) mais surtout la volonté apparente des différents pays producteurs de parvenir à un accord sur un gel de la production ont fait naître l espoir d une stabilisation des prix, voire une remontée des cours vers les 50 $ le baril. Il sera intéressant de voir si la prochaine réunion des pays producteurs, qui doit se tenir au Qatar le 17 avril, pourra contribuer à valider ce scénario. À ce stade, les observateurs ne sont pas très optimistes, l Arabie Saoudite ayant exprimé des doutes quant à un tel scénario. Cependant, la remontée des prix du pétrole a d ores et déjà permis à de nombreux pays émergents de reprendre leur souffle et a contribué à la hausse relative de leurs marchés actions. ÉTATS-UNIS Suite à la publication de statistiques économiques plutôt favorables, le scénario d une récession aux États-Unis ne semble plus d actualité. Le taux de croissance du PIB du 3e trimestre 2015 a été révisé pour une seconde fois en hausse, à 1.4 % sur une base annualisée. Les indicateurs de l activité industrielle sont également en hausse en mars, tandis que la confiance des consommateurs progresse. Le chômage est au plus bas à 5 %, et le salaire horaire moyen progresse. À tel point que le scénario d un retour de l inflation gagne du terrain, avec un indice des prix à la consommation en hausse de 2.3 % en février. Du coup, la réserve fédérale américaine («Fed») anticipe toujours un taux de croissance supérieur à 2 % en 2016, mais reste prudente dans sa communication. Ainsi, lors de son dernier comité monétaire, elle a fait montre de réserves quant à l évolution de l économie mondiale et a reporté à une date ultérieure la hausse des taux escomptée. Elle a également baissé le rythme des relèvements de taux pour 2016, de 4 hausses à 2 seulement. Il est probable que la situation des pays émergents inquiète les autorités monétaires américaines, malgré la hausse récente du prix du baril de pétrole. Toutefois, si une reprise de l inflation se confirme, la Fed sera certainement contrainte de remonter ses taux malgré ses réticences, ce qui n est pas forcément anticipé par le marché et serait donc source de volatilité.

4 EUROPE Les attentats de Bruxelles sont venus tristement troubler les célébrations pascales. La question sécuritaire, ainsi que celle relative aux migrants, auxquelles s ajoute le référendum sur la sortie de la grande Bretagne de l Union Européenne («Brexit») et, plus récemment, l émergence d un scénario similaire aux Pays Bas («Nexit») semblent peser sur le moral des investisseurs européens. La chute de la livre sterling contre l euro montre bien que le risque de Brexit n est plus une simple hypothèse mais commence à se matérialiser dans la tête des investisseurs. Cette étape supplémentaire dans la (dé)construction européenne n encourage pas l investissement et le retard des indices actions européens par rapport à leurs homologues américains en témoigne. Les statistiques économiques sont cependant plutôt de bonne facture, montrant une légère progression de l activité dans les services et l industrie. L inflation est quasiment absente et Mario Draghi, gouverneur de la Banque Centrale Européenne, vient d annoncer une nouvelle série de mesures pour soutenir la reprise européenne : baisse des taux de refinancement et de dépôt, augmentation des achats d actifs mensuels (80 Md ), possibilité de racheter des obligations d entreprises les mieux notées et nouvelles opérations ciblées de refinancement à long terme (TLTRO). Cet assouplissement des conditions devrait permettre d améliorer l octroi de crédit aux entreprises, et ainsi soutenir l investissement et pérenniser la reprise. Ainsi les marchés actions européens semblent toujours attractifs relativement aux autres marchés, mais l incertitude face au «Brexit» tempère cet optimisme. MARCHÉS ÉMERGENTS Les marchés émergents dans leur ensemble ont fortement rebondi suite à la hausse des cours du pétrole et le discours accommodant de la FED, et ont ainsi quasiment effacé leurs pertes depuis le début d année. Plutôt que de se livrer à une guerre des changes via la dévaluation du yuan (la grande crainte des marchés en début d année), les autorités chinoises semblent avoir opté pour une baisse graduelle des investissements afin de préserver la croissance. Elles ont ainsi annoncé des mesures de relance d ordre monétaire et budgétaire afin d aider la transition économique vers une économie de services. À court terme c est plutôt rassurant mais il faudra surveiller l évolution de ces politiques, car il ne fait pas de doute que l équilibre entre réduction des surcapacités industrielles, préservation de l emploi et croissance économique sera complexe à atteindre. Le marché boursier Brésilien offre quant à lui une belle performance boursière depuis fin Janvier. Pourtant l économie du pays s enfonce dans le rouge, et la présidente Dilma Roussef est impliquée dans le scandale de corruption Petrobras ainsi que dans celui des maquillages des comptes publics. Les investisseurs parient en fait sur un changement de gouvernement et les améliorations économiques qui pourraient en résulter. En Amérique Latine, c est peut-être plus du côté de l Argentine qu il faut tourner le regard : son nouveau président Mauricio Macri a mis fin à la politique interventionniste et protectionniste de l ère Kirchner.

5 Pour mettre ses réformes en place, il s appuie sur une équipe compétente pour permettre d améliorer les fondamentaux économiques et attirer les investisseurs. La tâche ne sera pas aisée face à l ampleur des problèmes et déséquilibres économiques de l Argentine mais les premiers résultats sont prometteurs et offrent la perspective d un modèle économique différent pour les autres pays d Amérique Latine. Cette zone pourrait à terme présenter des opportunités d investissement intéressantes. POINT SUR LES MARCHÉS ET LES PORTEFEUILLES Suite à la panique lors des premières semaines de l année, les marchés se sont maintenant repris, écartant les risques de crise systémique prochaine. Les indicateurs conjoncturels sont plutôt encourageants et l action des banques centrales reste accommodante. Pourtant des nuages pointent à l horizon : en Europe les investisseurs restent en retrait face au risque de Brexit, tandis que la Fed pourrait bien être forcée de remonter les taux plus vite qu anticipé dans l hypothèse d une reprise durable de l inflation. Ce décalage des politiques monétaires sera comme toujours source de volatilité, tout comme le ralentissement chinois et la difficile transition vers une économie de services. Face aux risques en présence nous maintenons le même niveau de risque dans les portefeuilles, tout en favorisant les gérants actifs ainsi que les stratégies alternatives qui offrent un certain degré de dé-corrélation face au marché. Il faudra maintenant surveiller la saison de publication de résultats des entreprises qui va débuter mi-avril.