La méthodologie d étude d évenement : Une méthode et des outils à s approprier en finance

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1 evue des Scences Humanes Unversé Mohamed Khder Bskra No :9 La méhodologe d éude d évenemen : Une méhode e des ouls à s approprer en fnance Unversé de Skkda ésumé: Les éudes d événemens son largemen applquées, cela es évden e apparen dans dverses branches de recherche scenfque qu ulsen la méhodologe d éude d événemens elles que la compablé, l économe ou la fnance. L objecf de nore raval de recherche es, de présener une descrpon déallée de la méhodologe d éude d événemens qu es une méhode consdérée comme éan une echnque basée prncpalemen sur l économére e la sasque en premer leu. Cee méhodologe s néresse auss à l évaluaon des effes fnancers des événemens qu on relaon avec l acvé de l enreprse. Pour réalser ce objecf, nous avons adopé la méhode descrpve par la présenaon des dfférenes éapes d applcaon de cee méhodologe, après avor explqué la héore d effcence des marchés fnancers, qu es une héore de base pour les éudes d événemens. Le grand nombre de recherches qu ulsen cee méhodologe es, concenré dans la dscplne de la fnance. L évaluaon de l mpac économque des dfférens événemens que sube la frme ans que la rchesse des aconnares es consdérée comme un objecf prmordal. En plus de ce nérê, les éudes d événemens peuven procurer aux chercheurs une melleure explcaon de l effcence des marchés fnancers. Enfn, un aure nérê pour lequel on peu mener une éude d événemen sera de comprendre la naure de la concurrence qu se passe enre les enreprses dans les marchés fnancers.. : Févrer 03

2 evue des Scences Humanes Inroducon Les ess d éudes événemenelles s néressen à la forme sem-fore de l effcence des marchés. Cee approche éude le comporemen des cours sue à l arrvée d une nformaon publque. S le marché es effcen au sens sem-for, l annonce ne devra pas avor d nfluence sur les cours car le marché es supposé avor correcemen ancpé l annonce avan même sa publcaon. L effcence a pour rôle de remplr parfaemen les foncons des marchés fnancers en envoyan un juse sgnal correspondan à la réalé la plus srce. Cee nformaon do êre raé parfaemen pour éver les sous ou surévaluaon. S le marché es effcen, alors l y aura une juse allocaon de l épargne, C es le modèle de «MACHE AU HASAD andom Walk». Le prx des acfs évolue de manère aléaore : P P u Ou ben, P P u, aléaore La formaon des prx es donc aléaore, e la dfférence enre le prx acuel P e l ancen prx P es égal à u : u = écar de prx = écar enre Valeur observée & Valeur ancpée = nouvelles nformaons La varaon des prx peu résuler de ces nformaons nouvelles. Pour cerans, la volalé résule donc de l nerpréaon de ces nformaons e donc prouve l effcence du marché. Le paper comprend quare pares. La premère, a pour objecf de présener les dfférenes défnons données au concep de l effcence des marchés fnancers ans que, les ros formes de l effcence nformaonnelle. Dans la deuxème pare, nous verrons l éude de Fama, Fsher, Jensen e oll (969) e, ces prncpaux appors à l éude des événemens. La rosème pare, nous rensegne sur les modèles de référence (benchmark models) qu serven à évaluer les renablés héorques des res boursers. Enfn, nous arrvons en quarème pare à donner une descrpon déallée des dfférenes éapes de la méhodologe d éude d événemen.. L effcence nformaonnelle. Selon Fama (965), «un marché fnancer es d effcen s e seulemen s l ensemble des nformaons concernan chaque acf fnancer coé sur ce marché es mmédaemen négré dans le prx de ce acf». C éa la premère défnon donnée à l effcence nformaonnelle e depus, pluseurs ravaux se son mulplés pour essayer de vérfer cee hypohèse. La défnon de Fama sgnfe donc, que sur un marche fnancer effcen, la Unversé Mohamed Khder Bskra- Févrer 03

3 La méhodologe d éude d évenemen evue des Scences Humanes valeur des res coés n es n surévaluée n sous-évaluée, ans aucun acf ne peu procurer de rendemen supéreur a celu qu correspond a ses caracérsques propres. Depus 970, l hypohèse de l effcence de marché représene une hypohèse cenrale de la fnance. Conformémen à la défnon donnée par Fama (970), l effcence des marchés représene une suaon où les prx des acfs fnancers reflèen oue l nformaon dsponble. En veru de cee hypohèse, les aceurs (nvessseurs e managers dans une égale mesure) seraen pluô raonnels e les prx des acfs fnancers (acons, oblgaons) seraen «effcens». Ces derners seraen donc égaux à leurs valeurs fondamenales, so du fa de la raonalé des nvessseurs, so du fa des arbrages qu feraen dsparaîre oue anomale de prx. E vu la lourdeur de la défnon cée précédemmen, Fama dsngue ros formes d effcence nformaonnelle. Ces dfférenes formes on perms d une par de donner plus de précsons sur la noon d effcence nformaonnelle, d aure par d affner les ess sasques. Ans, la queson n es plus de chercher s un marché es effcen ou pas, mas pluô de savor jusqu à quel degré l l es. On dsngue : - L effcence au sens fable ou «weak hypohess». - L effcence au sens sem for ou «sem srong hypohess». - L effcence au sens for ou «srong hypohess». La noon d'nformaon es le cœur du concep d'effcence nformaonnelle. En effe, ces ros formes se dsnguen par le conenu nformaonnel auquel elles se réfèren... L effcence au sens fable. Dans cee caégore son regroupées les nformaons déjà connues e publées. Il s ag des compes publés les années précédenes, des séres de aux d nérê ou de change. Ces nformaons on éé négrées par les opéraeurs dans les cours passés des acfs fnancers. La forme fable de l hypohèse d effcence posule qu l n es pas possble d obenr un avanage parculer de l ensemble des observaons hsorques ; les cours nègren donc puremen e smplemen les valeurs anéreures des cours... L effcence au sens sem- for. Dans cee caégore son regroupées les nformaons dsponbles à l nsan même ou elles son rendues publques, comme par exemple les annonces de varaon du PIB, Les annonces d augmenaon de capal, la publcaon du blan ou l annonce d une OPA. La forme sem fore de l hypohèse d effcence posule qu l n es pas possble d obenr un avanage parculer d nformaons rendues publques concernan les res ; les cours s adapen donc nsananémen e correcemen à l annonce publque d événemens. Les ess réalsés pour vérfer cee hypohèse poren sur l effe Févrer 03 3

4 evue des Scences Humanes d événemens annoncés. On les appelle de ce fa, éudes d événemens. Ces ess conssen successvemen à déermner le rendemen héorque d un re (par le modèle de marché par exemple) sur la base d observaons hsorques relaves à une pérode ne comporan pas de els événemens e de comparer, lorsque de els événemens survennen, l écar enre le rendemen héorque e le rendemen réel ; Enfn ces éudes serven à mesurer le emps de réacon pour que les valeurs s ajusen a nouveau..3. L effcence au sens for. Dans cee caégore apparennen les nformaons non encore publées mas déenus par des personnes prvlégées du fa de leur foncon au sen de l enreprse, de cabnes d aud ou organsmes de conrôle. La forme fore de l hypohèse d effcence posule qu l n es pas possble d obenr un avanage parculer d nformaons non publques concernan les res ; les cours s adapen donc nsananémen e correcemen a la survenance non rendue publque d un événemen, c'es-à-dre a une nformaon prvlégée.. L'éude de Fama, Fsher, Jensen e oll (969). Fama, Fsher, Jensen e oll (969) on déclenché une révoluon dans le domane de la recherche en fnance, mas auss dans les domanes économque e compable e ce, depus que leur méhodologe de "méhodologe d'éude d'événemens even sudy mehodology" a éé publée dans «Inernaonal Economcs evew». Cee méhodologe ulse les cours boursers pour explquer les effes qu peuven apparaîre sur les cours de res sue à un événemen, e que ce événemen so lé à l'acvé de l'enreprse. Pour modélser les données mensuelles de la banque de données du CSP ( Cener for esearch n Secury Prces ), Fama, Fsher, Jensen e oll (969) on éudé l'mpac produ par l'annonce d'opéraon de dvson d'acons sur les aconnares " sock spl ", e qu se ranscr dans le prx des acons. Dans cee perspecve e afn de conenr l'effe de l'événemen sur le re, ls applquen le modèle de marché pour créer une relaon lnéare enre la renablé de re e celle du marché. Dans ce cadre, e pour esmer les paramères du modèle de marché, Fama, Fsher, Jensen e oll (969) ulsen des données mensuelles couvran la pérode allan de 96 jusqu'à 960. Les données prélevées duran cee pérode son les renablés mensuelles de 47 socéés coées à la bourse de New York (NYSE New York Sock Exchange). Pour ce qu es de la renablé du marché mesurée chaque mos, les aueurs ulsen la banque de données du CSP (Cener for esearch n Secury Prces) qu conennen les renablés mensuelles du marché calculées à parr de l'ndce bourser de la bourse de New york (NYSE), le Dow Jones. D aure 4 Unversé Mohamed Khder Bskra- Févrer 03 m

5 La méhodologe d éude d évenemen evue des Scences Humanes par, e en ce qu concerne la pérode d'événemen, elle commence 9 mos avan l'annonce de l'opéraon e se ermne 30 mos après. La pérode d'événemen es comprse enre 9 e 30 en plus de la dae 0 relave au mos d'annonce de l'opéraon, cec veu dre que l effe de l'événemen s'éend sur 60 mos (5 années). Fama, Fsher, Jensen e oll (969) on ulsé le résdu u de l'équaon du modèle de marché comme un esmaeur de la renablé anormale du re duran le mos. La formule du modèle de marché, sera explquée en déal dans le prochan paragraphe, réservé aux modèles benchmark. 3. Les modèles (benchmark models) d évaluaon des renablés de res (enablé Théorque ou Acuelle). Les éudes d'événemens se préoccupen de calculer la dfférence enre la renablé espérée e la renablé acuelle des res. Cee dfférence es souven appelée " renablé anormale ", mas auss, rendemen anormal, performance anormale e résdu, comme dans la léraure fnancère anglase nous rouvons, égalemen, pluseurs synonymes, par exemple excess reurn, predcon error, abnormal reurn, abnormal performance e resdual. Dans cee perspecve e, afn d'esmer les renablés anormales qu nous permeen d'éuder e analyser un événemen, pluseurs modèles permeen d évaluer les renablés héorques, on éaen développés : - Le modèle de marché (Marke model). - La renablé moyenne ajusée (The mean-adjused reurn model). - La renablé du marché ajusée (he marke adjused reurn model). - Le modèle d'équlbre des acfs fnancers (MEDAF - CAPM). Ces modèles d évaluaon on ous le même objecf, l ulsaon de chacun d eux es dfférene mas le prncpe es oujours le même celu du calcul de la renablé normale (héorque). C es pourquo nous ne présenons c que le modèle de marché parce qu l es le plus ulsé e surou pour sa smplcé. 3.. Le modèle de marché. (Sngle Index Marke Model SIMM). Le modèle de marché es basé sur une approche puremen sasque, qu me en relaon drece la renablé d un re donné (par exemple une acon) avec le seul rendemen de l ensemble du marché. Ce modèle a éé présené pour la premère fos par Sharpe Wllam (963). Il explque l évoluon de la renablé de re par celle de la performance du marché, c es-à-dre la bourse de valeurs moblères ou le re es négocée. Cee relaon enre le re e le marché prend la forme d une équaon lnéare : Avec : m = La renablé de re à la dae. Févrer 03 5

6 evue des Scences Humanes = La renablé du marché à la dae m = L nercepe de l équaon m m La moyenne de la renablé du marché. T = Talle de la pérode d esmaon. Alors : T T T m m T 4. La méhodologe d éude d événemens. La méhodologe d éude d événemen repose sur une assse héorque rès néressane celle de l effcence des marchés fnancers, auremen d sur l hypohèse selon laquelle les cours boursers reflèen oalemen e mmédaemen l ensemble des nformaons ransmses par le marché. 4.. C es quo un événemen? En fnance, le sens donné au erme événemen es rès proche de l accepon usuelle. Un événemen es donc un fa suscepble d affecer la valeur de l enreprse. On consdère qu un fa es un événemen lorsqu l ndu une modfcaon dans la valeur fondamenale de la frme. Pluseurs élémens (quesons) permeen de caracérser un événemen : 6 Unversé Mohamed Khder Bskra- Févrer 03. = Coeffcen de la pene de la droe se l équaon = Le erme d erreur de l équaon de re à la dae Les coeffcens e son esmés par applcaon de la méhode des Mondres Carrées Ordnares (MCO). En premer leu le coeffcen es calculé comme su : T T m m m Ensue la valeur de la manère suvane : Sachan que : m. es rouvée en ulsan la valeur de m = La moyenne de la renablé du re. e ce, de

7 La méhodologe d éude d évenemen evue des Scences Humanes - L événemen affece--l une frme ou un groupe au même nsan? - La source d nformaon es-elle nerne ou exerne à la frme? - L événemen es-l récurren? - L événemen a--l un mpac posf ou négaf sur la valeur de la frme? Ces quesons permeen de meux caracérser les ypes d événemens, mas elles n on pas nécessaremen de rappor avec la problémaque de recherche des dfférenes éudes faes en ulsan la méhodologe d éude d événemens. C es pourquo, e en foncon des quesons précédenes nous pouvons nrodure les caégores d événemens suvanes : les événemens ssus d une décson des drgeans de la frme, les appors d nformaons exernes à la frme, les changemens de réglemenaons ndus par le légslaeur, les événemens surprse. 4.. Les éapes de la méhodologe d éude d événemen L objecf de la méhodologe d éude d événemens es d examner la réacon e l évoluon des cours de res boursers lors de l annonce d une nformaon qu elle so posve ou négave. Ces nformaons (annonces) qu son des événemens, peuven êres de naure compable, fnancère, économque ou aure. Elles son éudées par l applcaon de cee méhodologe, pour connaîre leurs effes sur les cours boursers e par conséquen sur la rchesse des aconnares. La méhodologe d éude d événemens suppose que l on appréhende correcemen ros élémens, l échanllon, les paramères e le modèle qu perme la modélsaon des rendemens de res. Ces dfférens élémens se radusen dans la praque par la préparaon de sx éapes pour mener une éude d événemen, e doven êres msen en œuvre successvemen. Ces éapes son : - Défnon de la dae d événemen. - Défnon de la pérode d événemen. - La modélsaon des enablés des res. - L esmaon des paramères du modèle de marché. - Calcul e agrégaon des enablés Anormales. - L applcaon des ess sasques Défnon de la dae d événemen. La premère éape dans l élaboraon d une éude d événemen consse, habuellemen, à la déermnaon de la dae d événemen à éuder. Cee dae do êre, déermner avec exacude afn d arrver, dans l analyse emprque à ben cerner l effe que peu engendrer l événemen sur les cours de res qu composen l échanllon. Une dae d événemen précse perme auss, de ben déermner la longueur des dfférenes pérodes sur l axe du emps de l événemen. Le plus souven, ces événemens qu ne son à l orgne que des nformaons, son sgnalés dans la presse fnancère Févrer 03 7

8 evue des Scences Humanes spécalsée à ravers des annonces rendues publquemen. La dae d annonce de l événemen corresponde à la dae d annonce de l nformaon, de ce fa, la premère éape dans la méhodologe d éude d événemens conssera à ranscrre cee dae ans que les dfférenes pérodes cenrées auour d elle sur une échelle emporelle Défnon de la pérode d événemen. L axe du emps (Tme lne) d une éude d événemen es composé de la dae d événemen qu es noée 0 e de ros pérodes (ou fenêres). Ces ros pérodes son, la pérode d événemen qu enoure la dae d événemen, la pérode anéreure à la pérode d événemen e, la pérode poséreure à la pérode d événemen. La pérode d événemen es une pérode qu, après le chox de sa longueur, devra conenr l mpac du à l événemen éude. Par conséquen, cee pérode d événemen, à ravers les ess sasques, devra nous condure à confrmer ou nfrmer la présence de els effes. Les deux aures pérodes, anéreure e poséreure à la pérode d événemen, son des pérodes qu doven êre réservées à l esmaon des paramères du modèle généraeur de renablés. La pérode d esmaon peu êre chose enre ros dfférens ypes de pérodes : La pérode d esmaon peu êre anéreure à la pérode d événemen (preeven wndow), elle peu êre auss, poséreure à la pérode d événemen (pos-even wndow), comme elle peu êre une pérode combnée (pooled 8 Unversé Mohamed Khder Bskra- Févrer 03

9 La méhodologe d éude d évenemen evue des Scences Humanes wndow) enre les deux pérodes, anéreure e poséreure à la pérode d événemen. Une éude d événemen donc, es composée en réalé de deux pérodes seulemen, une pérode d esmaon e une pérode d événemen. A. Les pérodes nécessares dans une éude d événemen. A.. La dae d événemen. La dae d événemen es noée comme éan la dae zéro (0) sur l échelle du emps de l éude d événemen. Elle représene le momen ou l événemen s es produ, c es-à-dre l arrvé réelle de l nformaon sur le marché bourser. Par rappor à l axe du emps de l éude d événemen la dae d événemen do êre placée au mleu des dfférenes pérodes de l axe du emps e prend la ranscrpon suvane 0. A.. La pérode d événemen. C es la pérode qu enoure la dae d événemen e qu ser à applquer les ess emprques nécessares. Cee pérode es auss appelée «pérode de es», e elle se compose de deux sous pérodes: - La pérode Pré - événemen : cee pérode es anéreure à l événemen e se sue avan la dae d événemen. - La pérode Pos - événemen : cee pérode es poséreure à l événemen, e se sue après la dae d événemen. La alle de ces deux sous pérodes es généralemen la même, elles son symérques, par exemple une pérode d événemen qu compe 3 jours sera composée du jour de l événemen, 5 jours avan cee dae e 5 jours après. A.3. La pérode d esmaon. C es une pérode qu se sue à l exéreur de la pérode d événemen. Elle es déermnée de manère à exclure ou effe possble de l événemen éudé. Cee pérode d esmaon es censée êre une pérode neure. Elle do nous donner la possblé de calculer les deux paramères du modèle de marché e qu ne devraen conenr en réalé aucun mpac. A l opposé e en ce qu concerne la pérode d événemen, l ulsaon de ces paramères, do en oue évdence nous fournr une mesure de l effe causé par l événemen. Par rappor à la pérode d événemen, la pérode d esmaon es défne comme éan une pérode propre (clean perod). En d aures ermes, cela veu dre que la pérode qu ser à l évaluaon des paramères du modèle de marché ne devra pas êres enachés des effes de l événemen éudé. B. La longueur e le nombre d observaons de chaque pérode. Pour qu une éude d événemen so correcemen menée, l fau défnr une échelle de emps sur laquelle on do menonnée la dae d annonce de l événemen, ans que la longueur des dfférenes pérodes qu son nécessare à l éude. Pour marquer une pérode d événemen ou une pérode d esmaon, on ulse la vrgule pour séparer les deux bous d une pérode Févrer 03 9

10 evue des Scences Humanes donnée. Par exemple, pour llusrer une pérode d événemen qu compe 300 jours e, qu s éend sur une pérode allan du jour (59) avan la dae d événemen e ncluan ce même jour d événemen (0), la noaon prend la forme suvane (-59,0). Le schéma c-après fa apparaîre la longueur e le nombre d observaons (jour, semane, mos, ec.) de chaque pérode sur l axe du emps d une éude d événemen : - La longueur des pérodes de l axe du emps d une éude d événemen Les pérodes : Pérode d esmaon : 0,..., Pérode d événemen :,..., Pérode pos événemen :,..., 3 La longueur e le nombre d observaons de chaque pérode : Pérode d esmaon : L 0 Pérode d événemen : L Pérode pos événemen : L3 3 Comme on peu le consaer sur la fgure c-dessus, la pérode 0 n, 0 représene la fenêre pré - événemen e la pérode 0, 0 nla fenêre pos événemen, quand à la pérode 0 n, 0 n elle correspond à la fenêre globale d événemen La modélsaon des renablés de res. Cee pare du processus de l une éude d événemen sera assurée par l applcaon du modèle de marché. Ce modèle se présene comme éan un modèle smple, sans complcaons e rès ulsé par les chercheurs par rappor aux aures modèles généraeur de renablés. L objecf de ces modèles généraeurs de renablés comme le modèle de marché, consse essenellemen à modélser les renablés acuelles des res ans que leur prédcon. 30 Unversé Mohamed Khder Bskra- Févrer 03

11 La méhodologe d éude d évenemen evue des Scences Humanes Le modèle de marché (Sngle-Index Marke Model) es basé sur une approche clare e son ulsaon es relavemen facle. Les paramères du modèle de marché, son calculés en ulsan la méhode des Mondres Carrées Ordnares (MCO). Selon ce modèle, la renablé anormale A exprmée par le erme d erreur de la régresson smple des renablés de res sur la renablé du marché m, mesure l mpac causé par l événemen éudé duran le jour ou le momen de son occurrence, mas égalemen sur oue la pérode d événemen qu enoure la dae d événemen. Mas avan de commencer à calculer les renablés anormales A e, pour pouvor esmer les deux coeffcens du modèle e la mesure du rsque sysémaque, l fau d abord commencer par l évaluaon de la renablé acuelle des res e du marché m. Ces deux valeurs son calculées enre deux daes consécuves e par exemple e, pour oues les daes des deux pérodes concernées par l éude d événemen, la pérode d esmaon e la pérode d événemen. Elles son calculées auss, on ulsan oue la sére de données fnancères composée prncpalemen des cours boursers I e des cours de res C pour de marché, à savor l nercepe l ensemble des enreprses La renablé des res C C C Où Févrer 03 3 de l échanllon d éude : = La renablé du re à la dae C = Le cours du re à la dae. C = Le cours du re à la dae. La renablé du marché I I m I Où m = La renablé du marché à la dae I = L ndce bourser à la dae. I = L ndce bourser à la dae L esmaon des paramères du modèle de marché...

12 evue des Scences Humanes L esmaon des renablés anormales se fera suvan l un des modèles de base décrs précédemmen ; mas comme le modèle de marché connu pour sa performance e sa smplcé par rappor au aures modèles e, auss, parce qu l es le plus ulsé dans les éudes d événemens, nous allons l applqué pour monrer commen peu on calculer la renablé anormale. Selon le modèle de Sharpe (963), Fama, Fsher, Jensen e oll (969) esmen que la renablé anormale A es égale au erme résduel du modèle de marché : A avec : m = Terme résduel de l équaon du modèle de marché pour le re la dae. A = enablé anormale du re à la dae. = enablé acuelle du re à la dae. m = enablé du marché à la dae., = Paramères (coeffcens) du modèle de marché du re. Pour les données journalères (daly sock reurns), généralemen la pérode d esmaon T0,T do êre chose parm ros dfférens cas possbles (pérode anéreure, pérode poséreure ou pérode combnée) pour pouvor calculer les paramères, du modèle de marché. Cee pérode selon Skrepnec e Lawson 3, do êre rangée de 0 à 0 jusqu à 0 jours avan la dae d événemen. Cec es applcable dans le cas où la pérode d esmaon es suée avan la pérode d événemen. Selon Brenner 4, le modèle de marché es auss performan que les aures modèles elles que le modèle d'équlbres des acfs fnancers (MEDAF), le modèle de la renablé ajusée moyenne ou le modèle de la renablé ajusée du marché. Les paramères du modèle de marché doven êres esmés en ulsan, de préférence, la pérode d'esmaon anéreure à la pérode d'événemen. L'ulsaon de cee pérode (pré événemen) es recommandée par un grand nombre de chercheurs qu on applqués la méhode événemenelle. Le problème majeur résde lorsqu'on ulse une pérode d'esmaon poséreure à la dae d'événemen (pos-even wndow). Dans ce cas là, l es prouvé que l'esmaon des paramères e sur une pérode poséreure à l'événemen, c'es-à-dre la pérode T,T 3, s'es avéré rraonnelle pusque le changemen dans ces paramères esmés peu êre nerpréé comme éan le résula de l'événemen obje de l'éude. C'es pourquo, pour mener une éude d'événemen, l'ulsaon des données 3 Unversé Mohamed Khder Bskra- Févrer 03 à

13 La méhodologe d éude d évenemen evue des Scences Humanes anéreures à la dae d'événemen es, à ce pon de vue, consdérée comme éan la melleure soluon pour calculer des paramères neures, sables e dépourvus de ou mpac lé à l'nformaon. Dans cee perspecve, la méhode des Mondres Carrées Ordnares (MCO) consse à réalser une régresson des renablés de res sur la renablé de l'ndce bourser, cela veu dre la régresson des sur m. Par la sue, en ulsan la valeur esmée des coeffcens, on arrve à dégagé la valeur du erme d'erreur qu représene la renablé anormale A. Cee renablé anormale es calculée pour oues les daes de la pérode d événemen. Cependan, cee méhode des mondres carrées ordnares (MCO) assume un ceran nombre d'hypohèses relaves au erme résduel. Ces hypohèses lorsqu elles ne son pas respecées, on parle alors de volaons sasques. Dans ce cas là précsémen, ces volaons sasques doven êres corrgées. Les modèles qu corrgen ces anomales sasques son, généralemen des ess sasques modfés e concernen essenellemen les problèmes de la non normalé des renablés anormales, l auo corrélaon des renablés anormales, la dépendance des renablés anormales, le caracère hééroscédasque (non consance des varances) des renablés anormales. Ce modèle auss, assume que la dsrbuon jone des renablés de res e de la renablé du marché es saonnare dans le emps. Les coeffcens esmés du modèle de marché duran la pérode d'esmaon T 0,T von êres ulsés pour la prédcon des renablés de res duran oue la pérode d'événemen T,T. Duran cee pérode, égalemen, va êre enreprs le raval qu consse à l'évaluaon des renablés anormales A. Cee pare mporane e méculeuse dans le processus des éudes d'événemen sera raée dans la prochane secon Calcul e agrégaon des renablés anormales Après l esmaon des paramères, du modèle de marché en ulsan so la pérode anéreure, poséreure ou combnée, l'éape suvane sera consacrée à l'évaluaon des performances anormales des res de l'échanllon. Les paramères du modèle de marché,, les renablés acuelles des res, e la renablé du marché radu par la performance de l'ndce bourser m seron nécessares pour calculer la renablé anormale des res. La renablé anormale A es évaluée pour chaque dae de la pérode d'événemen. Elle es l'équvalen du Févrer 03 33

14 evue des Scences Humanes erme résduel du modèle de marché e elle es obenue hors pérode d'esmaon. On noe A la renablé anormale calculée pour chaque, so : A re Avec : m A = enablé anormale du re à la dae = enablé acuelle du re à la dae. = enablé du marché à la dae. m, = Coeffcens du modèle de marché. Cee renablé anormale peu êre calculée pour l ensemble des res qu composen l échanllon, elle mesure la réacon moyenne du marché e, elle concerne ous les événemens de l éude. La renablé anormale moyenne es esmée à chaque dae de la pérode d événemen : AM Où : N A N. AM = enablé anormale moyenne à la dae A = enablé anormale du re à la dae. N = Nombre de res dans l échanllon. On peu auss déermner l effe global d un seul événemen sur la renablé d un re e ce, on fasan le cumul des renablés anormales. L addon des renablés anormales peu se fare pour oue la pérode d événemen T,T. Dans ce cas là, on arrve à connaîre l mpac d un événemen sur oue la pérode d événemen. D aure par, l esmaon de la renablé anormale cumulée sur une sous pérode d événemen, es possble de sore que la sous - pérode d événemen so une pare de la pérode d événemen globale, oùt, T. Elle peu nous rensegner sur l effe d un seul événemen (pour une seule enreprse) duran une sous pérode donnée à l néreur de la pérode d événemen. Comme par exemple une sous pérode d événemen 3, 3 qu compe 07 observaons e qu fa pare de la pérode d événemen globale 0, 0. La relaon enre la sous pérode e la pérode globale se radu par 0 3, 3 0. La renablé anormale cumulée es calculée selon la formule suvane :. 34 Unversé Mohamed Khder Bskra- Févrer 03

15 La méhodologe d éude d évenemen AC Avec : A AC = enablé anormale cumulée du re A = enablé anormale du re à la dae evue des Scences Humanes pour la pérode,.. Enfn pour pouvor esmer l effe global de l ensemble des événemens N on devra calculer la moyenne des renablés anormales cumulées comme le monre l équaon c-dessous : AMC, N N AC AM On peu auss, calculer la renablé anormale moyenne cumulée en se basan, ou smplemen, sur la renablé anormale : N AMC, A N Pour ces deux formules précédenes qu calculen la renablé anormale moyenne cumulée, les noaons son les suvanes : AMC, = enablé anormale moyenne cumulée pour la pérode à. AC AM. dae A Févrer = enablé anormale cumulée du re pour la pérode. = enablé anormale moyenne pour l ensemble des res à la = enablé anormale du re à la dae. N = Nombre de res dans l échanllon. La renablé anormale moyenne AM e la renablé anormale moyenne cumulée AMC son les deux seules valeurs ulsées dans, l applcaon des ess sasques, les aures valeurs ne son pas concernées par ces ess L'applcaon des ess sasques Après avor compléer les cnq premères éapes d'une éude d'événemen, l es donc naurel de s'nerroger auss sur la sgnfcaon des renablés anormales obenues au cours de la précédene éape. En ce qu concerne l'analyse de l'nformaon par la méhodologe d'éude d'événemen, l es nécessare de donner une défnon à l'hypohèse nulle. L'hypohèse nulle d'un événemen suscepble de produre un mpac sur les cours des acons, consse à dre que l'événemen obje de l'éude, n'a pas d'effe sur les

16 evue des Scences Humanes renablés anormales des acons e ce, duran la pérode d'événemen. Cec nous emmène à synhéser les hypohèses qu doven êre esées: L hypohèse nulle : Selon l hypohèse nulle, l événemen éude n a pas d mpac sur les renablés normales des res de l échanllon e ce, pour oues les daes ncluses dans la pérode d événemen qu es noée sur l axe du emps par T,T. Cee hypohèse es alors défne comme : H : AM 0-0, pour une seule dae. - H 0 : AMC 0,, pour un ensemble de daes cumulées de jusqu à. L hypohèse alernave : Cee hypohèse es le conrare de l hypohèse nulle, dans ce cas les renablés normales des res son affecées par l mpac causé par l événemen éude, l s ensu que les renablés anormales moyennes e cumulées moyennes seron dfférenes de zéro : H : AM 0 - H : AMC 0 -, La sgnfcaon des renablés anormales moyennes e cumulées moyennes, do êre esée. Pour cela, deux ypes de ess peuven êres applqués, les ess paramérques e les ess non paramérques. D'aure par, l'ulsaon des ess non paramérques ne do en aucune manère prendre la place prépondérane des ess paramérques, mas au conrare, ces ess doven jouer le rôle de la complémenaré dans l'explcaon e l'analyse des résulas sur les effes de l événemen éude e qu apparassen dans la valeur des acons. A. Les ess paramérques. Généralemen pour applquer les ess approprés on ulse la renablé anormale moyenne ou la renablé anormale moyenne cumulée. Ces deux valeurs sgnalen la magnude e la force du marché. La réacon du marché es apprécée au momen de l arrvée de l nformaon mas auss, sur oue la pérode qu enoure la dae d annonce de l événemen en queson. En supposan que les renablés anormales ndvduelles duran la pérode d événemen son normalemen dsrbuées, le es paramérque -suden el qu l éa applqué par Brown e Warner (980,985) 5, pour mesurer l mpac qu peu se produre le jour de l événemen ( = 0 ) es esmé suvan l équaon radonnelle suvane : Le es pour un seul jour : AM AM Avec : 36 Unversé Mohamed Khder Bskra- Févrer 03

17 La méhodologe d éude d évenemen evue des Scences Humanes AM = renablé anormale moyenne à la dae (). AM ) = écar ype de la renablé anormale moyenne à la dae (). ( La procédure du es consse à dvser la somme des renablés anormales de la pérode d événemen pour l ensemble des res, sur la racne carrée de la varance des renablés anormales duran la pérode d esmaon. Ce es nous rensegne sur l mpac d annonce d un événemen à la dae el que T,T, e nous permeen de eser l hypohèse nulle selon laquelle la renablé anormale moyenne es égale à (0). Quan à l écar ype de la renablé anormale pour l ensemble des res de l échanllon, AM qu es présené dans le dénomnaeur de la formule précédene es esmé duran la pérode d esmaon T 0,T. Le es pour une fenêre de pluseurs jours : Le deuxème es sasque ser à déermner l'effe global d'un événemen sur la renablé d'un re. Ce es de Suden s'applque sur une ou pluseurs sous pérodes d'événemen (fenêre wndow) apparenan à la pérode d'événemen. Il es auss possble de eser la réacon d'un événemen sur le cours d'un re en ulsan oue la pérode d'événemen. Pour eser la sgnfcaon que la renablé anormale cumulée duran une pérode donnée e pour l'ensemble des res de l'échanllon ACM on ulse le es suvan : ACM T, T T T AM Févrer T, T Avec : ACM = La renablé anormale cumulée moyenne duran la pérode T, T allan de T jusqu'à T. AM = Esmaon de l'écar ype de la renablé anormale moyenne du re.,t T = Son les lmes nféreure e supéreure de la pérode de cumulaon. A.. Le es de Beaver. Ce es ven pour compléer la sgnfcaon des aures ess qu dépenden beaucoup des modèles de base en ce qu concerne leur précson de prédcon. Dans le cas des échanllons de grande alle qu se décompose en pluseurs sous échanllon, la force des ess sasques sera affabl par la déperdon des prédcons enre les dfférenes classes de l échanllon éude.

18 evue des Scences Humanes Pour cela le es proposé par Beaver (968) 6 ven pour combler cee lacune. Il ser à examner l ampleur des varaons subes par le re à cause de l événemen. Ces varaons son les renablés anormales. Le es de Beaver 7 s applque à l ensemble des res de l échanllon. Le prncpe du es es de fare une ransformaon des renablés anormales sans prendre en consdéraon leurs sgnes. La ransformaon consse à calculer le carré de la renablé anormale pour A. Le es es exprmé sous forme d un rao qu es le chaque re suvan : U Avec : e k A k m mk m = renablé du marché à la dae = enablé du marché à la dae mk 38 Unversé Mohamed Khder Bskra- Févrer 03 m m de la pérode d'événemen. k de la pérode d'esmaon. m = renablé moyenne du marché calculée pendan la pérode d'esmaon. A = carrée de la renablé anormale du re à la dae k = nombre d'observaons dans la pérode d'esmaon e = varance de la renablé anormale. S ce rappor es égal à un U, cela ndque que la varance observée duran la pérode de l événemen es la même que celle calculée duran la pérode d esmaon e que la réacon des res à la dae d événemen e auour de cee dae es normale. En revanche s la valeur du rao U es supéreure à un U, cela veu dre que la renablé anormale es supéreure à la normale e monre une réacon sgnfcave. Ce rao su la lo ( F ) de Fsher avec (, K-) degré de lberé. Dans le cas conrare, quand U on peu conclure que la renablé anormale es nféreure à la normale e que la réacon des res à l annonce de l événemen es peu sgnfcave. A.. La sandardsaon des renablés anormales La sandardsaon consse à normalser les renablés anormales pour corrger essenellemen le problème de l hééroscédascé mas auss, d aures problèmes els que la dépendance, l auo corrélaon e la

19 La méhodologe d éude d évenemen evue des Scences Humanes normalé des renablés anormales. L ulsaon de la renablé anormale sandardsée AS pour un re à la dae n es pas rès mporane sauf, dans le cas où on cherche à eser la sgnfcaon de l effe d un seul événemen pour une seule enreprse. Or, dans les éudes d événemen pour connaîre la réacon moyenne du marché (des res) pour l ensemble des événemens éudes (un re / un événemen), on es oblgé d ulser la renablé anormale moyenne AM qu sera sandardsée AMS en ulsan la renablé anormale sandardsée AS. Ensue, cee opéraon es répéée pour chaque dae, ce qu nous donne une sére de renablé anormale sandardsée moyenne ASM où T,..., T e qu couvre l ensemble des enreprses N où,..., N. De la même manère, nous pouvons calculer la renablé anormale sandardsée cumulée ASC pour chaque enreprse e duran une pérode donnée qu s éend de. Enfn, la renablé anormale sandardsée AS peu êre jusqu à calculée pour l ensemble des enreprses de l échanllon,..., N duran une pérode donnée,...,, ce qu nous donne une valeur de renablé anormale sandardsée cumulée moyenne ASCM. La enablé Anormale Sandardsée : AS A, du re à la dae : Ecar ype de la renablé anormale du re pérode de non événemen. La enablé Anormale Sandardsée Cumulée :. à ASC AS., esmé sur une duran un nervalle La enablé Anormale Sandardsée Moyenne : pour () jour. N ASM AS N La enablé Anormale Sandardsée Cumulée Moyenne : pour pluseurs jours. Févrer 03 39

20 evue des Scences Humanes ASCM N ASC,, N Les ess sasques pour un échanllon de N enreprses (res), pour le jour de la pérode d événemen e pour la pérode à de pluseurs jours, on une dsrbuon () de suden e se calculen comme le monre les équaons c-dessous : ASM N : Pour jour. ASCM N : Pour pluseurs jours., A.3. Le es de Paell Paell Sandardzed esdual : (PS). Le es de Paell 8 es un es qu ulse la procédure de sandardsaon des renablés anormales pour corrger le problème de dfférence dans la varance des résdus. En plus de l hééroscédascé, le es es connu auss pour son effcacé à corrger le problème de corrélaon qu peu se produre enre la renablé du marché e la renablé anormale duran les pérodes où le marché es en hausse (bull marke). Avec : T N N AS T T 0 4 = La alle de la pérode d esmaon pour le re. AS = La renablé anormale sandardsée du re 0 l événemen duran le jour de 0. N = Nombre de res dans l échanllon. Concluson Les dfférens ypes d événemens éudés par la méhodologe d éude d événemens son des événemens qu on une relaon avec la ve de l enreprse, avec la ve polque e la macroéconome. Ils concernen prncpalemen les domanes de la fnance, la sraége, la héore du sgnal, l asymére d nformaon, la polque économque e d aures. S l'analyse d'événemen es répandue dans un grand nombre de domanes des scences économques, la fnance rese son domane prvlégé. La conrbuon des éudes d'événemen s'exprme auour de deux champs dsncs. Le premer, la fnance d'enreprse, ulse cee echnque afn de déermner l'mpac d'un événemen sur le cours de re ssu, le plus souven, d'une décson managérale à caracère fnancer (annonce de bénéfces, augmenaon de capal, OPA, ). Le re es nfluencé par l événemen s 40 Unversé Mohamed Khder Bskra- Févrer 03

21 La méhodologe d éude d évenemen evue des Scences Humanes ses rendemens s écaren des rendemens aendus en l absence de ce événemen. «Mesurer l'mpac d'une décson sur le prx du re perme de juger la percepon de l'événemen par le marché e, en parculer, les aconnares de l'enreprse. Ans, sous l'hypohèse de raonalé de ces derners, un mpac posf, auremen d une augmenaon du prx, sanconne une bonne décson, alors qu'au conrare un mpac négaf perme de déceler une cerane désapprobaon. Par alleurs, elle fourn une mesure de l'accrossemen (ou de la basse) de valeur d'une frme lors d'un événemen» 9. Le second es foremen lé à la noon d'effcence des marchés. Il connaî acuellemen un développemen sans précéden sous l'mpulson des problèmes soulevés par l'ulsaon des echnques d'analyse d'événemen sur le long erme. L'appor de l'analyse d'événemen à la fnance d'enreprse es consdérable pusqu'elle perme non seulemen de mesurer la percepon que le marché a d'un événemen, mas auss de eser les héores elles que l effcence du marché fnancer. Févrer 03 4

22 evue des Scences Humanes éférences: Fama Eugene, Fsher Lawrence, Jensen Mchael e oll chard, The adjusmen of sock prces o new nformaon., Inernaonal Economc evew, 0(969), pp. -. In Journal of esearch n Pharmaceucal Economcs, vol, 00, pp. -7. Sharpe Wllam, A smplfed model for porfolo analyss., Managemen Scence, 9(963), pp In evew of Quanave Fnance and Accounng, vol, 998, pp Skrepnek Gran e Lawson Kenneh, Measurng changes n capal marke secury: The even sudy mehodology., Journal of esearch n Pharmaceucal Economcs, (00), pp Brenner Menachem, The effecs of model msspecfcaon on ess of he effcen marke hypohess., Journal of Fnance, 3(977), pp In Journal of esearch n Pharmaceucal Economcs, vol, 00, pp Brown Sephen e Warner Jerold, Measurng secury prce performance., Journal of Fnancal Economcs, (980), pp In evew of Quanave Fnance and Accounng, (998), pp.-37. Brown Sephen e Warner Jerold, usng daly reurns: The case of even sudes., Journal of Fnancal Economcs, 4 (985), pp In evew of Quanave Fnance and Accounng, (998), pp Beaver Wllam, The nformaon conen of annual earnngs announcemens., Journal of Accounng esearch, 6(968), pp In evew of Socal, Economc and Admnsrave Sudes, (998), pp Beaver Wllam, The nformaon conen of annual earnngs announcemens., Journal of Accounng esearch, 6(968), pp In evew of Socal, Economc and Admnsrave Sudes, (998), pp Paell James, Corporae forecass of earnng per share and sock prce behavor: Emprcal ess., Journal of Accounng and esearch, 4(976), pp In evew of Quanave Fnance and Accounng, vol, 998, pp Bacmann Jean-Franços, «Analyse d événemen e dépendances emporelles des renablés boursères.», hèse de docora en scences économque, Unversé de Neuchâel (Susse), Unversé Mohamed Khder Bskra- Févrer 03