I DEFINITION DES WARRANTS...

Transcription

1

2 SOMMAIRE I DEFINITION DES WARRANTS... 4 SPÉCIFICITÉ DES WARRANTS... 5 LE RÉGIME FISCAL... 6 PRINCIPAUX CRITÈRES D ÉVALUATION... 9 II DEUX LIGNES STRATEGIQUES D UTILISATION DES WARRANTS A TITRE D INVESTISSEMENT A TITRE DE COUVERTURE III LES CONTRATS D ANIMATION, FACTEURS DE LIQUIDITÉ DES WARRANTS GUIDE PRATIQUE DES WARRANTS LES DIFFÉRENTS TYPES DE WARRANTS ELÉMENTS SOUS-JACENTS DES WARRANTS QUELQUES CHIFFRES COMMENT S INFORMER SUR LES WARRANTS? GLOSSAIRE... 19

3 PARISBOURSE SBF SA attire l attention des lecteurs et des investisseurs sur le fait qu en vertu de leur nature optionnelle, les warrants peuvent connaître de très amples fluctuations de cours, voire perdre toute valeur. Le produit est donc destiné à des investisseurs avertis. Pour de plus amples détails, le lecteur est invité à consulter son intermédiaire, société de bourse ou établissement financier.

4 I DEFINITION DES WARRANTS Un warrant est un bon d option matérialisé sous forme de titre négociable officiellement coté en Bourse. Cet instrument porte sur divers sous-jacents 1 tels qu un cours de change, un contrat à terme, un titre obligataire, un indice boursier, une action ou un panier d actions etc. Comme une option, le warrant donne à l acquéreur le droit et non l obligation d acheter ou de vendre le sous-jacent. C est ce qui le différencie d un contrat ferme à terme. Un warrant Call équivalent d une option d achat permet à l acquéreur d acheter le sous-jacent, alors qu un warrant Put équivalent d une option de vente lui permet de vendre le sous-jacent. Les premiers warrants ont été émis en 1985 en Suisse. Le marché des warrants s est, depuis, largement développé ; il porte sur une grande variété de valeurs sous-jacentes ; les warrants sont désormais aussi simples d accès qu une valeur mobilière même s ils restent des produits sophistiqués comportant des risques non négligeables. En France, la cote des warrants compte aujourd hui plus de 1500 lignes sur des sous-jacents aussi divers que des actions (françaises et étrangères), des indices français et étrangers, des obligations, des devises et même des produits plus complexes. Les warrants sont cotés à la Bourse de Paris, certains au fixing et d autres, bénéficiant de contrats d animation, en continu. Instrument d investissement pour les uns, produit de couverture pour les autres, le warrant prend une place de plus en plus importante dans la gestion des portefeuilles, notamment en tant qu élément de diversification, d investissement à fort effet de levier et de couverture. Les conseils d un intermédiaire financier sont recommandés aux personnes désireuses de se familiariser avec les warrants. 1 Les termes en italique sont repris et expliqués dans le lexique annexé à ce dossier. 4

5 Des produits financiers en pleine expansion Le warrant est un titre et non pas un contrat optionnel comme les options négociables sur le MONEP. Il s apparente cependant à une option à long terme car il confère au porteur le droit (et non l obligation) d acheter (call) ou de vendre (put) un actif à un prix d exercice déterminé lors de l émission, pendant une période déterminée ou à des dates préfixées (durée de vie ou maturité), moyennant le paiement d une prime (prix du warrant). On dit qu un warrant est américain s il est exerçable à tout moment jusqu à la date d échéance et européen s il n est exerçable qu à la date d échéance. Les calls permettent de bénéficier de gains en fonction de l évolution du sous-jacent à la hausse et les puts en fonction de l évolution des sous-jacents à la baisse, ce qui fait de ces derniers des instruments de couverture contre la baisse. La durée de vie d un warrant est généralement comprise entre 1 et 5 ans à l émission, elle varie cependant la plupart du temps entre 18 et 24 mois. L émission de warrants fait l objet d une consultation préalable des trois autorités de tutelle : Ministère de l Economie et des Finances, Commission des Opérations de Bourse (COB) et Conseil des Marchés Financiers (CMF). Le nombre de warrants a connu une forte progression ces dernières années. En 1996, on dénombrait 380 émissions de warrants à la Bourse de Paris, tous supports confondus. Ce nombre a quasiment quadruplé pour s'établir en février 2000 à plus de avec, en même temps, un élargissement du cercle des émetteurs. Pour l année 1999, la Bourse de Paris a enregistré sur le marché des warrants un volume d activité moyen mensuel de 180 millions d euros de primes échangés (hors application). Spécificité des warrants Le warrant est un produit qui tient à la fois de l option (possibilité d acheter ou de vendre à un cours prédéterminé) et du bon (valeur mobilière). Le warrant est émis par un établissement de crédit indépendant de l émetteur du sous-jacent. La plupart des warrants sont de type américain, ils sont donc exerçables à tout moment et non pas seulement à l échéance (type européen). Les caractéristiques des warrants sont généralement ajustées en cas d opé rations sur titres sur le sousjacent - division, augmentation de capital. Un warrant permet d obtenir des actions déjà existantes et non des actions nouvelles (à la différence du bon de souscription). En ce qui concerne l exercice du warrant, l émetteur a la possibilité soit de livrer des titres sous-jacents auxquels se rapporte le warrant, soit de s acquitter de son engagement en réglant en espèces une différence de cours. 5

6 Plusieurs caractéristiques distinguent les warrants des options négociées sur un marché organisé : Les warrants sont plus longs que l échéance moyenne des options. Le caractère de valeur mobilière du warrant (coté à la Bourse de Paris). L existence d un risque de contrepartie sur l émetteur. L impossibilité de vendre un warrant non préalablement acquis alors qu on peut ouvrir une position vendeuse sur le Monep. Une gamme plus diversifiée de sousjacents. Une gamme plus large en termes de strike et de maturité. Le régime fiscal La fiscalité applicable aux opérations sur warrants est assimilable à celle des opérations réalisées sur le Monep ou sur le Matif : seuls sont recensés les encaissements et les décaissements. Les plus values sont taxées dès le premier euro (pas de seuil de cession) au taux de 26 % (taux en vigueur janvier 1999). Les taxes et frais payés par le client lors de l acquisition et de la cession sont déductibles de la plus-value. Les moins-values réalisées peuvent être imputées sur des plus-values réalisées sur d autres produits financiers (valeurs mobilières, options, instruments financiers et de marchandises des marchés à terme) et peuvent être reportées sur 5 ans. Pour réaliser sa moins-value, il n est pas nécessaire de vendre ou d exercer les warrants. Dans ce cas la perte occasionnée correspond au prix d acquisition du warrant et sera inscrite sur la déclaration fiscale correspondant à l année d acquisition. 6

7 Intérêts des warrants La durée de vie est une caractéristique essentielle pour les acheteurs ; elle leur permet d éviter de multiples renouvellements de position d une échéance à une autre dans le cadre d opérations menées dans une optique de moyen ou long termes (ce qui représente une économie importante en terme de coûts de transaction). Mais les warrants sont tout aussi adaptés pour les prises de position spéculatives à horizon très court. Il s agit donc d instruments susceptibles de servir des intérêts variés. Par ailleurs, l effet levier est très important et le risque est limité à la prime initiale : l achat d un warrant sur un support déterminé représente un investissement moindre que l achat du support. Il permet en outre de bénéficier d un fort levier sur le long terme, sans subir de dépréciation significative de valeur temps avant plusieurs mois (pour les warrants à échéance lointaine). Néanmoins, compte tenu des fortes variations de prix (le temps joue en particulier très fortement contre l investissement dans le dernier tiers de la vie du warrant), un suivi est nécessaire pour solder ses positions au moment opportun (cf. graphique). 100 Valeur temps d'un warrant 80 Valeur Temps (en %) Nombre de mois avant la maturité du warrant 7

8 Aspects théoriques Le prix d un warrant est la somme de la valeur intrinsèque et d une valeur temps qui est d autant plus forte que l échéance est éloignée. Le tableau ci-dessous aide à comprendre l influence de ces composantes sur le prix du warrant : tableau 2 Call Put Cours de change spot (sous-jacent) Positive Négative Pirx d'exercice Négative Positive Volatilité du sous-jacent Positive Positive Maturité Positive Positive Temps Négative Négative Plusieurs facteurs interviennent dans l évaluation du prix d un warrant : Le prix du sous-jacent Le prix d exercice (ou «strike») La volatilité du sous-jacent La maturité du warrant Taux d intérêt Taux de dividende Le graphique suivant montre que pour un call : Tant que le prix d exercice (P) n est pas dépassé par le cours du sous-jacent, le prix du warrant est égal à sa seule valeur temps, Quand le prix d exercice (P ) est inférieur au cours du sous-jacent, la valeur intrinsèque s apprécie avec la hausse du titre tandis que la valeur temps diminue de plus en plus à l approche de la maturité. Prix Prix Valeur du Call Valeur du Put Valeur Temps Valeur Intrinsèque Valeur Intrinsèque Valeur Temps O Hors de la monnaie P Dans la monnaie S O Dans la monnaie P Hors de la monnaie S 8

9 Principaux critères d évaluation p La volatilité La volatilité mesure la probabilité de variation du sous-jacent (ou support). Les différents modes de calcul de la volatilité reposent tous sur l observation du comportement passé du sous-jacent. Il existe 2 types de volatilité : l historique et l implicite. La volatilité historique dépend du comportement passé du sous-jacent (et plus particulièrement des écarts de cours observés). La volatilité implicite reflète les anticipations des intervenants sur l évolution future du produit. Les émetteurs sont en général à même de fournir ces données aux investisseurs qui leur en font la demande. En dehors du calcul lui-même, il est possible de mettre en évidence un certain nombre de caractéristiques liées à la volatilité : Plus la volatilité est importante, plus la valeur temps est élevée et plus la possibilité de réaliser un gain est élevée. Une hausse de la volatilité se traduit par une hausse du prix du warrant. C est sur les valeurs les plus en dehors de la monnaie que les variations de la volatilité influent le plus sur la prime. La volatilité ne mesure pas le sens de la variation mais l amplitude du sousjacent. L élément le plus susceptible d influencer l évolution de la volatilité est l incertitude des marchés (élection, réunion de banques centrales, chiffre sur le chômage...). La volatilité permet donc de comparer la cherté de plusieurs warrants ayant des caractéristiques identiques (même sousjacent, même prix d exercice et même maturité) mais des prix différents. p Le delta Il s exprime en pourcentage et indique la sensibilité du warrant aux variations de son support. Il est compris entre 0 et 100 % pour un call et et 0 % pour un put. Il n est pas constant, il n est valable qu à un instant T. Il décrit la variation absolue du prix du warrant suite à une variation absolue d une unité de prix de l actif sous-jacent. Mathématiquement, il s agit de la dérivée première du prix du warrant par rapport au cours de l actif sous-jacent. Le delta d un call s appréciera à la hausse avec la progression du support. Inversement, le delta d un put augmentera avec la baisse du support. Le delta varie en fonction de l écart entre le sous-jacent et le prix d exercice : Pour un warrant «à la monnaie», il est proche de 50 % ; Pour un warrant «dans la monnaie», il est compris entre 50 % et 100 % (plus l écart est élevé plus il se rapproche de 100) ; Pour un warrant «en dehors de la monnaie», il est compris entre 0 et 50 % (plus l écart est élevé plus il se rapproche de 0). Le calcul du delta est complexe, il dépend du cours du support, du prix d exercice, de la volatilité, des taux d intérêt, du taux de dividende et de la durée. Mais comme pour la volatilité il peut être obtenu soit auprès de l émetteur ou d un intermédiaire financier. Un delta de 50 % signifie que si le support s apprécie de 1 euro, le warrant progressera de 50 cents (si la parité est de 1 pour 1). 9

10 Evolution du delta d'un Warrant call américain sur un an en % A la monnaie Hors de la monnaie Dans la monnaie Niveau du sous jacent p Le gamma Le gamma décrit la variation du delta suite à une variation d une unité de cours de l actif sous-jacent. Mathématiquement, il s agit de la dérivée seconde du prix du warrant par rapport au cours de l actif sous-jacent. Le gamma est toujours positif. Plus le gamma est élevé, plus le delta va se modifier rapidement. Evolution du Delta et du Gamma d'un warrant à maturité courte à la monnaie A la monnaie Delta Gamma Hors la monnaie Niveau du sous jacent Dans la monnaie p Le theta Le thêta représente la sensibilité du cours d une option à l écoulement du temps (combien perd le warrant par jour qui passe). Plus la durée de vie restante est courte, plus le thêta est élevé. Le thêta dépend aussi de la position du prix du warrant par rapport au cours du sousjacent, c est pour les warrants «à la monnaie» que le thêta est le plus élevé. Le calcul du thêta est complexe dans la mesure ou il dépend de 2 facteurs (la valeur temps et l écart entre le cours du sous-jacent et le prix d exercice). Les intervenants peuvent se le procurer auprès de l émetteur ou de leur intermédiaire. 10

11 p Le vega Le vega mesure l amplitude de la variation de la prime du warrant pour une unité de variation de la volatilité. Le vega est exprimé en pourcentage. Un vega élevé signifie que la prime du warrant est sensible aux variations de la volatilité et inversement, un changement de volatilité sur un warrant à vega faible aura peu d effet sur la prime. La courbe du vega a une forme identique à celle du gamma. Le plus haut est atteint lorsque le warrant est «à la monnaie». p Le rho Il mesure la sensibilité du prix du warrant à l évolution des taux d intérêt pendant la durée de vie du warrant. Un rhô élevé signifie que la prime est sensible à une variation des taux. Il dépend du sens du warrant. Pour un call, la hausse des taux fera monter la prime et inversement pour un put. Il dépend également de la durée de vie du warrant, plus elle est courte, moins la prime sera sensible aux variations de taux d intérêt. 11

12 II DEUX LIGNES STRATEGIQUES D UTILISATION DES WARRANTS Le fonctionnement des warrants et de leurs marchés est lié à la nature même de ces produits et des sous-jacents qui leur sont attachés. Cependant, on distingue deux grandes lignes stratégiques d utilisation de ces produits : A titre d investissement A titre de couverture Les warrants ne sont pas destinés à former l intégralité d un portefeuille, ils servent avant tout à le diversifier et à le dynamiser au profit d une stratégie préétablie. A titre d investissement Plusieurs caractéristiques permettent aux warrants d être utilisés comme des instruments d investissement : Effet de levier Les warrants permettent au souscripteur d obtenir un investissement à fort effet de levier. Des profits importants peuvent être réalisés par rapport au montant investi. Maîtrise du risque La perte maximum envisageable est le prix du warrant, mais le potentiel du profit n est pas limité. Un investissement liquide Les émissions de warrants peuvent être de taille importante et sont parfois cotées sur plusieurs places européennes en parallèle. Les contrats d animation signés entre une entreprise d investissement et PARISBOURSE SBF SA, en garantissant la présence permanente d un animateur, favorisent la liquidité des warrants. Un investissement flexible Les warrants sont généralement de type américain, c est-à-dire que le porteur a le droit d exercer son warrant à tout moment jusqu à l échéance et de prendre éventuellement des profits lors de son exercice. Le porteur peut également revendre ses warrants en Bourse, solution préférable dès lors que le marché secondaire est encadré (cf. contrats d animation), mais qui n est possible qu au moins 6 jours de bourse avant la date d échéance, qui est la date de radiation de la cote. A titre de couverture Les warrants peuvent être utilisés dans une stratégie de couverture aux fins de : Protection Un souscripteur peut protéger son portefeuille contre une baisse du marché en achetant des puts warrants. Modification du profil de risque Grâce aux warrants, le souscripteur peut choisir de protéger tout ou partie de son portefeuille contre une baisse du sousjacent, tout en gardant sa sensibilité sur un mouvement favorable de celui-ci. Echéances longues Les warrants ont une durée de vie variable, entre 1 et 5 ans, fixée au moment du lancement. Les warrants sont des options longues ce qui permet d éviter les renouvellements de position d options courtes. D une manière générale, et toutes choses égales par ailleurs, la variation de la volatilité est moins importante sur les options longues que sur les options courtes. 12

13 III LES CONTRATS D ANIMATION, FACTEURS DE LIQUIDITÉ DES WARRANTS Pendant longtemps, le marché des warrants a été caractérisé par un mode de négociation de gré à gré entre investisseurs professionnels, où les émetteurs jouent un rôle de teneurs de marché. Les autres investisseurs n y avaient pas accès. Pour permettre un meilleur accès de ces derniers, PARISBOURSE SBF SA a mis en place, en concertation avec ses membres agissant pour le compte de certains émetteurs, les contrats d animation aux termes desquels les animateurs s engagent à assurer une tenue de marché en permanence sur le système NSC, c est-à-dire à tout moment une fourchette de prix serrés (ordres d achat et de vente). L investisseur peut par conséquent suivre ses warrants en temps réel et passer des ordres tout au long de la séance. Les accords conclus engagent l émetteur à assurer une contrepartie régulière sur la durée de vie du warrant. En 29 février 2000, les acteurs étaient les suivants : la Société Générale, Wargny pour Citibank, la BNP, EIFB pour la Compagnie financière de CIC et de l Union Européenne, le Crédit Lyonnais, Kleinwort Benson pour Dresdner Bank, IFF pour la Commerzbank et Courcoux-Bouvet pour Paribas. Les warrants évoluent donc vers un marché liquide et transparent, sécurisé pour certains d entre eux par la présence de l animateur et la cotation en continu en Bourse, ce qui présente des avantages en terme de liquidité et d accès : tous les investisseurs sont assurés de trouver en permanence une contrepartie à l achat ou à la vente, dans le cas de warrants faisant l objet de contrats d animation. Le mode de cotation passe, dès qu il y a contrat d animation, du Fixing au continu A. La liquidité d un titre est déterminante dans la réalisation d un investissement car elle permet de solder sa position à tout moment. En 29 février 2000, l animation sur warrants concernait ainsi valeurs sur des catégories de supports variés : actions cotées à la Bourse de Paris (Vivendi, BNP, etc.), actions étrangères (Nokia, IBM, AOL ), panier d actions françaises ou européennes (automobile, banque ), devises (_, $,, Yen, etc.), indices français (CAC 40 et Midcac) et étrangers (Dow Jones, Nikkei 225, Dax 30, Mib 30, DJ Euro Stoxx 50, etc.), obligations françaises et étrangères (OAT, 30 ans américain). tableau 3 ACHAT Extrait d'un Carnet d'ordres VENTE Ordres Quantit?s Prix en Euro Prix en Euro Quantit?s ,36 0,37** ,35* 0, ,34 0, * ordre d'achat de l'?metteur ** ordre de vente de l'?metteur Prochain cours ˆ 0,36 Euro ou 0,37 Euro 13

14 GUIDE PRATIQUE DES WARRANTS 1. Les différents types de warrants Les principes généraux établis par la Commission des Opérations de Bourse et le Conseil des Marchés Financiers relatifs à l émission en France ou sur le marché international et à l admission à la Cote officielle de warrants, spécifient que les éléments sous-jacents peuvent être des valeurs mobilières, paniers et indices de valeurs mobilières, taux d intérêt, devises, titres de créances négociables, contrats à terme financiers, marchandises (à l exclusion de l or) et l ensemble des instruments négociés sur des marchés organisés. Warrants sur actions Les warrants sur actions permettent de bénéficier des performances de l action correspondante pour un investissement initial moins important que pour l achat d actions. Les fluctuations d une action se répercutent de manière amplifiée sur un warrant (effet de levier) et les sommes mobilisées sont beaucoup moins élevées. Exemple : L achat du call warrant sur l action France Télécom, dont le prix d exercice est fixé à 75 _, coûte, 9 mois avant sa maturité, 8 _ pour un cours de l action de 72 _. Si l action France Télécom atteint 89 _ à l échéance, le gain, lors de l exercice ou de la revente, est de 89-75=14 _, d où une performance de 14-8=6 _ (soit 6/8=75 %). Si l on avait acheté cette action, la somme mobilisée aurait été plus importante pour une performance moindre (17/72=24 %). Si le prix de l action reste inférieur à 75 _ à l échéance, on enregistre une perte de 8 _ à l échéance. Le warrant permet donc de s exposer à la hausse de l action tout en limitant sa perte au montant de la prime payée. Warrants sur panier d actions C est un warrant qui, au lieu de porter sur une action précise, porte sur un ensemble d actions qui, a priori, sont regroupées suivant un caractère commun, par exemple le secteur d activité. Le panier doit comprendre au moins quatre titres différents à l émission du warrant. Acheter un warrant sur panier d actions permet ainsi de se positionner avec un seul produit financier sur un secteur précis (automobile, banque, distribution, média ) ou sur un «sous-indice» que l on estime plus performant que l indice sans avoir à acheter toutes les actions constituant le panier. Warrants sur indices Un warrant sur indices permet de prendre position sur l ensemble d un marché à travers l indice représentatif du pays. Quand le support d un warrant est un indice, on lui donne une valeur en convertissant ses unités en monnaie : l indice CAC 40 vaut alors par exemple autant d euros que de points. Des warrants sur les principaux indices étrangers (Dow Jones, Nikkei 225, Dax 30, Mib 30, DJ Euro Stoxx 50 ) sont également cotés à la Bourse de Paris, ce qui permet à des investisseurs français d intervenir en euros sur des indices étrangers à la Bourse de Paris. Les warrants sur indices étrangers sont la plupart du temps cotés en euros à Paris, ce qui évite à l investisseur des opérations de change à l achat comme à la vente. 14

15 Exemples : Chaque put warrant permet de recevoir la différence entre le prix d exercice et le prix du marché du warrant. Prenons par exemple un put CAC 40 dont le prix d exercice est de points, à échéance de 12 mois. La parité est de 500 bons pour un indice. Ce put cotait 0,6 _ avec un niveau de l indice à Son point mort à l échéance ou à l exercice est donc égal à (0,6x500 = points (prix d exercice - prix du warrant). Cela signifie qu à l échéance du put warrant, il faut que le CAC 40 descende sous les points pour que l investisseur commence à réaliser des bénéfices. Compte tenu de sa date d échéance et de son point mort, il faudrait une forte baisse de l indice pour que ce put se valorise rapidement. En cas de correction des cours à points, la valeur intrinsèque de ce put serait égale à ( ) / 500 = 0,8 (prix d exercice - niveau de l indice ajusté à la parité). Prenons maintenant l exemple d un call CAC 40 à points. La parité est de 500 warrants pour un indice, c est-à-dire que l achat de 500 warrants permet à un investisseur d acquérir l équivalent d un indice CAC 40 au prix d exercice (4 800 points) et à tout moment jusqu à la date d échéance. Admettons qu aujourd hui l indice CAC 40 se situe à 4 500, que chaque call warrant vaut 0,7 _ et que chaque lot de 500 warrants call coûte 350 _ (0,7 x 500). En achetant 500 warrants call 4 800, l investisseur peut donc se porter acquéreur jusqu à l échéance d un indice CAC 40, à points. Deux hypothèses se présentent : Hypothèse n 1 Supposons qu à l échéance, l indice CAC 40 vaut points. Dans ce cas, les 500 warrants sont exercés. L émetteur du warrant verse 700 _ ( ) aux souscripteurs qui exercent. La performance sur l investissement initial ressort ainsi à 200 % (700/350), alors que la performance du CAC 40 sur la même période serait de 22 %. Hypothèse n 2 Supposons qu à l échéance, l indice CAC 40 vaut Dans ce cas, les 100 warrants call viennent à échéance sans aucune valeur. Ces hypothèses supposent que l investisseur garde ses warrants jusqu à l échéance. Cependant, l investisseur est parfaitement libre de vendre ses warrants à tout moment, de manière à profiter des mouvements de l indice à plus court terme. Warrants sur obligations Les warrants sur obligations doivent avoir une maturité minimale de 2 années pleines au moment de l émission. La plupart des warrants sur obligations cotés à la Bourse de Paris ont pour sous-jacents des OAT (Obligation Assimilable du Trésor). Il existe des warrants sur les obligations à long terme (OAT 30 ans) ainsi que des warrants sur obligations à 10 ans. Les warrants sur OAT peuvent servir soit dans des opérations d investissement ou de couverture étant donné le fort effet de levier en offrant la possibilité de profiter d une baisse des taux (calls) ou d une hausse des taux (puts) sur le marché obligataire. Des warrants ont déjà été émis sur les marchés obligataires : italien, allemand, espagnol, américain 15

16 Warrants sur devises Les warrants sur devises permettent à un investisseur d avoir accès au marché des changes (à la hausse comme à la baisse) sans qu il soit obligé de détenir des devises. Un investisseur peut se protéger contre la dépréciation d une devise, en achetant des puts warrants. Ils permettent : A une entreprise de se protéger contre une érosion de la valeur des flux futurs en devises. Dans le cas d une entreprise importatrice, elle se protège contre l appréciation d une devise en achetant des calls. Les warrants sont alors un moyen de couverture précis, facile d accès et peut coûteux. Longtemps, les petites entreprises n ont pas eu accès aux produits de couverture du risque de change en raison de l importance des unités de négociation sur le marché des options de change interbancaire. Le warrant se traite pour des montants faibles et permet une mise à jour aisée des positions grâce à sa cotation en Bourse. Exemples : Une entreprise réalise une importante partie de son activité en dollars. Elle craint une baisse du dollar face à l euro. Soit un call warrant EUR/USD exerçable jusqu au 18/09/00 avec un prix d exercice de 1,10 dollar. Au 30/07/99, un warrant coûte 3 _ et donne le droit d acheter 100 euros pour 110 dollars. Point mort à l échéance ou à l exercice : ,83 = 112,83 dollars pour 100 euros (3 e/1.06= 2.83 où 1.06 est le niveau spot de l euro face au dollar). Jusqu à l échéance, le porteur de ce warrant pourra acheter 100 euros par warrant détenu, à 110 dollars (avec un point mort à l échéance ou à l exercice de dollars), quel que soit le cours de la devise sur le marché des changes. Plus le dollar baissera, plus le call EURO/USD se valorisera. Selon le taux de couverture, le gain réalisé sur le call compensera en partie ou totalement les pertes de change. A un gestionnaire d un portefeuille diversifié de se protéger contre un mouvement défavorable des actifs libellés dans une devise étrangère. Pour un particulier, le warrant sur devises est un bon véhicule d investissement pour miser sur la hausse ou la baisse d une devise. Il permet également de diversifier d une manière originale son portefeuille. 16

17 2. Eléments sous-jacents des warrants quelques chiffres tableau 4 Eléments sous-jacents Nombres d'émissions sur warrants animés Nombre de warrants en * fin juillet 1999 Actions dont actions françaises dont actions étrangères Paniers d'actions Indices CAC Dax Dow Jones Mib Midcac Nikkei S&P Stoxx Devises Taux Total Général * début août

18 3. Comment s informer sur les warrants? Pour s informer sur les warrants, trois principales possibilités s offrent à l investisseur : celui-ci peut lire le prospectus relatif aux émissions de warrants, consulter la presse spécialisée ou demander conseil à son intermédiaire financier ou directement à un émetteur de warrants. Le prospectus : Lors d une émission, un prospectus (contrat d émission) est réalisé pour préciser les caractéristiques des warrants émis (les conditions fixées concernent le prix d émission, le prix et la durée d exercice, le mode de règlement et la procédure d exercice, la désignation et le classement des titres, le nombre de bons émis, les caractéristiques du sous-jacent ). Les caractéristiques respectent les principes généraux édictés par les trois autorités de tutelle Ministère de l Economie et des Finances, COB, CMF. Ce prospectus, établi en vue de l émission et de l admission à la Cote officielle, est visé par la COB. Il est disponible directement auprès de l émetteur. Les investisseurs peuvent consulter la Cote Officielle (sur abonnement), journal quotidien de ParisBourse SBF SA. Les warrants sont cotés dans le compartiment des émissions internationales et ceux bénéficiant d un contrat d animation de marché se distinguent par un «#» à côté du libellé de la valeur. Ils sont également répertoriés dans la presse spécialisée (où les warrants animés se distinguent par un losange noir, sur de nombreux services Minitel (où les prix peuvent être suivis en continu et en temps réel), sur Chronoval, etc. Les investisseurs peuvent s adresser directement aux émetteurs, auprès de leur établissement financier. 18

19 GLOSSAIRE A parité («Au cours» ; «à la monnaie» ; «at the money»). Option dont le prix d exercice est égal au prix de l actif sous-jacent sur le marché. Par extension, on appelle «à parité» les warrants dont les prix d exercice sont proches du cours du support. Abandon Décision de l acheteur de ne pas exercer son warrant. Acheteur L acheteur a le droit, mais non l obligation, d acheter (call) ou de vendre (put) l actif sous-jacent au prix d exercice jusqu à (ou à) la date d échéance. Avis d opéré L avis d opéré est le document envoyé par les intermédiaires à leurs clients récapitulant et confirmant toutes les transactions réalisées. Baissier («Bearish» ; à la baisse). Une stratégie de négoce est dite «baissière», si une baisse du cours de l actif sous-jacent entraîne un gain (achat de put). Bêta Le bêta d une action définit le comportement de cette action par rapport au marché. Ainsi, si le bêta d une action est de 0,5, une hausse de 1 % du marché fera monter l action de 0,5 %. Call (Option d achat). Contrat qui donne au détenteur de l option le droit (mais non l obligation) d acheter jusqu à (ou à) la date d échéance l actif sous-jacent au prix d exercice, et à l émetteur de l option l obligation, au cas où l option serait exercée par le détenteur, de vendre l actif sous-jacent au prix d exercice. Capitalisation boursière La capitalisation boursière est égale au nombre de titres en circulation multiplié par le cours. 19

20 Chambre de compensation Organisme chargé d assurer la correspondance entre les positions débitrices et créditrices des différents intervenants, de compenser les soldes et de s assurer du versement des appels de dépôts de garantie et de marge. Contrat ferme à terme Engagement ferme moyennant dépôt de garantie d acheter ou de vendre à une date fixée, à un prix convenu, une certaine quantité d un instrument financier. Cours demandé Cours offert («Bid»). Le cours demandé est le cours auquel un opérateur est prêt à acheter (demande) un warrant. («Ask»). Le cours offert représente le prix auquel un opérateur est prêt à vendre (offre) un warrant. Courtage Le courtage est la rémunération que prend l intermédiaire sur les transactions réalisées. Il peut être un montant fixe par transaction ou un pourcentage de la valeur de l opération. Couverture («Hedging»). La couverture consiste à protéger une position ouverte en actif sousjacent contre le risque de variation des cours en utilisant des warrants. L opérateur qui se couvre cherche à réduire, voire éliminer, son exposition au risque de fluctuation des prix. Couverture dynamique (Couverture delta). La couverture est dite «dynamique» lorsque l opérateur fait évoluer sa position en warrants en fonction des mouvements de cours de l actif sousjacent de telle sorte que la perte ou le gain sur la position en portefeuille soit compensée par la perte ou le gain sur la position en warrants. Voir aussi «couverture». Couverture statique Une couverture est dite «statique», si une fois établie elle n est plus modifiée par la suite en fonction des mouvements de prix de l actif sous-jacent. 20

21 Dans les cours («Dans la monnaie», «en dedans» ; «in the money»). Un call est dit «dans les cours» lorsque le cours de l actif sous-jacent est supérieur au prix d exercice. Un put est dit «dans les cours» lorsque le cours de l actif sous-jacent est inférieur au prix d exercice. Date d échéance (Date d expiration). Date à laquelle prend fin le droit d exercer un warrant. Delta Le facteur delta décrit la variation absolue du prix du warrant suite à une variation d une unité du prix de l actif sous-jacent. Mathématiquement, il s agit de la dérivée première du prix du warrant par rapport au cours de l actif sous-jacent. Dernier jour de cotation Le dernier jour de cotation désigne la dernière séance boursière pendant laquelle un warrant qui arrive à échéance peut être négocié (généralement 6 jours de bourse avant l échéance). Durée de vie restante Durée de vie résiduelle du warrant. C est le temps qui reste jusqu à l expiration du warrant. Ecart Voir «spread». Effet de levier Les variations d un warrant sont plus importantes que celles de son support. L effet de levier mesure ce rapport d amplitude. En dehors des cours («Hors de la monnaie» ; «en dehors» ; «out of the monney»). Warrant dont la valeur intrinsèque est nulle et dont le montant de l exercice immédiat serait nul. Un call est «en dehors des cours» lorsque le prix d exercice est supérieur au cours de l actif sous-jacent. Un put est «en dehors des cours» lorsque le prix d exercice est inférieur au cours de l actif sous-jacent. Gamma Le facteur Gamma décrit la variation absolue du facteur delta suite à une variation d une unité du cours de l actif sous-jacent. Mathématiquement, il s agit de la dérivée seconde du prix du warrant par rapport au cours de l actif sous-jacent. 21

22 Gearing Rapport du cours du support et du cours du warrant ajusté à la parité. Gearing = cours du support/cours du warrant (ajusté à la parité). Haussier («Bullish» ; Position à la hausse ou haussière). Une stratégie de négoce est dite haussière, si une hausse du cours de l actif sous-jacent entraîne un gain (achat de call). Indice boursier L indice boursier reflète la performance d un panier de titres représentatifs du marché. Les indices boursiers représentent en effet un portefeuille synthétique et peuvent être, en tant que tels, considérés comme actifs sous-jacents de warrants. Liquidité La liquidité d un marché se mesure à son volume d activité et à la facilité avec laquelle on peut y passer un ordre important sans provoquer un mouvement trop ample du cours. Ordre Un ordre est une instruction donnée à un intermédiaire financier de négocier sur le marché pour le compte d un client dans les conditions stipulées. Ordre à révocation Ordres valables jusqu à fin du mois boursier en cours. Ordre au prix du marché L ordre au prix du marché doit être exécuté immédiatement par le courtier qui le reçoit, au meilleur prix possible étant donné l état du marché. Ordre «jour» Ordre valable uniquement pendant la séance boursière du jour. Ordre limité L ordre limité donne l instruction au négociateur-courtier d acheter ou de vendre à un cours égal ou meilleur que la limite indiquée dans l ordre. Un ordre d achat ne pourra être exécuté à un prix supérieur, et un ordre de vente ne pourra être exécuté à un prix inférieur. De par leur caractère spéculatif, il est fortement conseillé aux investisseurs de transmettre leurs ordres de bourse à cours limité sur les warrants. 22

23 Parité («Ratio»). Nombre de warrants nécessaires pour obtenir une unité de sous-jacent. Point mort («Break even point»). Cours de l actif sousjacent à l échéance pour lequel il n y a ni gain ni perte sur la position en warrants. Pondération La pondération est le poids assigné à chaque titre inclus dans l indice. Les indices boursiers sont pondérés afin de tenir compte de la structure du marché et donner ainsi une représentation plus fidèle de celui-ci. Position Une position est un engagement pris sur le marché. Un acheteur est en position longue, un vendeur à découvert est en position courte. Premium Le premium exprime à un instant donné le pourcentage de hausse que doit effectuer le cours du sous-jacent, pour que le warrant atteigne son point mort. Prix d exercice Voir «Strike» Prime Prix d une option. Put (Option de vente). Contrat qui donne au détenteur du warrant le droit (mais non l obligation) de vendre jusqu à la date d échéance l actif sous-jacent au prix d exercice, et au vendeur du warrant l obligation, au cas où le warrant serait exercé par l acheteur, d acheter l actif sousjacent au prix d exercice. Ratio de couverture Le ratio de couverture indique le nombre de warrants nécessaires en fonction de la position en actif sous-jacent pour se protéger sur le marché des warrants contre une variation de cours de l actif sous-jacent. 23

24 Règlement mensuel (RM) Marché d actions sur lequel se déroulent les transactions sur actions tout au long du mois boursier et où la liquidation n a lieu qu à la fin du mois boursier. Risque de marché Risque lié aux facteurs qui ont une influence sur l ensemble des titres : par exemple, l activité économique, l inflation, les taux d intérêt, etc. Risque spécifique Risque lié aux facteurs qui influencent un titre en particulier, comme par exemple une baisse du cours suite à une diminution des bénéfices de la société, faillite, grève, etc. Le risque spécifique peut être réduit grâce à une bonne diversification du portefeuille. Sous-jacent (Actif sous-jacent, valeur support). Actif sur lequel porte le warrant. Strike Le prix d exercice est le prix auquel l actif sous-jacent sera acheté ou vendu en cas d exercice du warrant. Système RELIT Système informatique de règlement et de livraison des titres de la place de Paris. Tendance La tendance désigne le mouvement global du cours sur une période donnée. Thêta Le facteur thêta représente - toutes choses égales par ailleurs - la sensibilité du cours d une option à l écoulement du temps. Plus la durée de vie restante est courte, plus le thêta est élevé. Le thêta dépend aussi de la position du prix du warrant par rapport au cours du sous-jacent, c est pour les warrants «à la monnaie» que le thêta est le plus élevé. Type américain Se dit d un warrant qui peut être exercé à tout moment entre la date d achat et la date d échéance. Type européen Se dit d un warrant qui ne peut être exercé qu à la date d échéance. 24

25 Valeur intrinsèque La valeur intrinsèque d une option est calculée à partir de la différence entre le prix d exercice et le prix de l actif sousjacent. Call : cours de l actif sous-jacent moins prix d exercice. Put : prix d exercice moins cours de l actif sous-jacent. La valeur intrinsèque ne peut pas être négative. Si le résultat est négatif, la valeur intrinsèque est nulle. Seuls les warrants «dans les cours» ont une valeur intrinsèque. Valeur temps La valeur temps correspond au prix du warrant moins la valeur intrinsèque. Si la valeur intrinsèque est égale à zéro, le premium est égal à la valeur temps. Voir «valeur intrinsèque». Volatilité Estimation de l amplitude et de la fréquence des fluctuations de cours de l actif sousjacent pendant une période déterminée. Elle se mesure par l écart-type des variations relatives des prix de l actif sous-jacent. Volatilité historique La volatilité historique est calculée sur la base des cours historiques de l actif sousjacent pour une période donnée. Volatilité implicite La volatilité implicite reflète les anticipations des marchés financiers sur l évolution future du cours du support. Volume de transactions Le volume des transactions et le nombre de warrants qui ont été échangés pendant une séance boursière. novembre