master Principes de Finance d Entreprise Corporate Finance Création de valeur Philippe Thomas Collection BANQUE FINANCE ASSURANCE

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1 Collection master BANQUE FINANCE ASSURANCE Principes de Finance d Entreprise Corporate Finance Création de valeur Philippe Thomas

2 Table des matières Introduction... 9 Chapitre 1 L entreprise : l investissement des actionnaires La firme : un investissement qui génère des gains L investissement de l actionnaire La mesure de performance de l investissement en actions Un objectif financier évident La firme : un investissement qui expose au risque Nature et composantes du risque pour l investisseur L arbitrage : la prise de risque assumée a. Existence d un investissement sans risque b. Existence d un investissement à risque moyen c. Généralisation à tout investissement en actions Rentabilité exigée par l investisseur Formalisation de la règle d investissement en actions Règle d investissement pour l actionnaire Deux voies de création de valeur actionnariale L objectif financier unique : maximiser la valeur a. Objectif : maximisation de la valeur b. Un objectif universel? c. Les conséquences pour la firme Chapitre 2 Approche empirique de la création de valeur La maximisation de la performance opérationnelle La lecture financière de la firme a. Construction financière de la firme b. Création de valeur par la firme Mesure de la rentabilité des capitaux employés Mesure du coût des capitaux investis a. Coût individuel des ressources financières b. Calcul du coût moyen des ressources financières c. Exemple Création d Economic Value La faible volatilité de la création de valeur économique... 62

3 6 Principes de Finance d Entreprise 1. La volatilité historique La volatilité prospective a. Étude du potentiel de création de valeur future b. La gestion des risques opérationnels c. La prise en compte des autres parties prenantes Le dégagement de cash flow L importance de la mesure du cash flow en Finance L inadaptation des mesures comptables du cash flow La mesure du Free Cash Flow a. Définition du Free Cash Flow b. Construction du Free Cash Flow Statement c. Rôle et importance du FCF Statement d. Deux concepts clés issus du FCF Statement Besoin et nature d une information financière Le besoin d information des investisseurs a. L information financière obligatoire b. L information financière volontaire La grille de lecture financière des entreprises Synthèse de l approche vanille de création de valeur Chapitre 3 La création de valeur par la gestion des capitaux employés L objectif visé La gestion des immobilisations nettes La sélection des investissements a. Profil financier d un investissement b. Critères de choix initial des investissements Le monitoring des actifs en place La gestion du Working Capital Rappels sur la notion de Working Capital a. Définition b. Working Capital vs. BFR c. Caractéristiques du Working Capital La minimisation du WC a. La minimisation des stocks b. La minimisation des créances commerciales c. La maximisation du crédit fournisseur Importante remarque Le recours à l externalisation Le recours à la détention d actifs hors bilan a. Modalités techniques

4 Table des matières 7 b. Justification du recours aux locations c. Importance des locations La cession d actifs ou asset stripping a. Cession définitive d actifs non stratégiques b. Cession et re-location d actifs stratégiques Le recours à la sous-traitance Synthèse : la maximisation du CROCE Chapitre 4 La création de valeur par la gestion des capitaux investis L objectif visé Caractéristiques des ressources financières Caractéristiques de l Equity a. Nature de l Equity b. Particularités c. Coût et rémunération de l Equity Caractéristiques de la dette financière a. Nature de la dette financière b. Coût des dettes financières c. Conséquences de la dette financière d. Accès au crédit et relations bancaires Remarques sur les ressources financières La réduction du coût individuel des ressources La réduction du coût de l Equity La réduction du coût de la dette financière Le choix d une structure financière Synthèse : la minimisation du WACC Chapitre 5 Généralisation du modèle Corporate Finance Généralisation du modèle Corporate Finance Rappels sur la création de valeur Redéfinition du capital des firmes a. De nécessaires ajustements comptables b. Un portefeuille plus large de capitaux investis c. Une re-définition des actifs économiques Création de valeur a. Le «bilan financier» d une firme b. Mesure de la rentabilité économique c. Mesure du coût du capital d. Création et maximisation de la valeur économique e. Remarque

5 8 Principes de Finance d Entreprise 5.2 Mesure du risque actionnarial Rappels et appréciation par le β Calcul du coefficient β Composantes et analyse du β Approche formalisée de la valeur actionnariale Cadre conceptuel de la valorisation des actions Méthodes financières de valorisation des actions a. Méthode DCF b. Méthode des multiples c. Synthèse Maximisation de la valeur des actions Corporate Finance : la valeur de marché Un passage obligatoire en market value Création de valeur en market value Maximisation de la market value Conclusion Bibliographie Liste des tableaux et schéma Glossaire

6 Introduction Pendant longtemps, les entreprises ont été considérées, sur le plan financier, selon une approche dichotomique, distinguant : les grandes sociétés cotées en Bourse pour lesquelles la maximisation du profit et du cours de Bourse était considérée comme l unique objectif, la société étant souvent réduite à un actif financier sur le marché, les sociétés non cotées, privées, souvent familiales et de taille plus modeste, auxquelles une gestion financière et comptable était dédiée, visant la pérennité et l équilibre financier 1, la société étant alors assimilée au patrimoine des actionnaires. Plusieurs facteurs ont, depuis une trentaine d années, contribué à rénover cette approche séparatiste et rendu caduque une frontière trop marquée entre ces deux populations d entreprises. Citons par exemple : le déve loppement des marchés financiers, les privatisations, les évolutions académiques mar quées aboutissant à une réelle théorie financière de l entreprise, les modifications profondes dans l actionnariat des sociétés, le déve loppement sans précédent des opérations de fusions et acquisitions, l apparition de nouveaux types d investisseurs (Fonds), la primauté de la banque d inves tissement, etc. Le point commun (ou facteur transversal) peut être défini par le fait que des entreprises qui par le passé ne «s offraient» pas aux investisseurs ont, au fil du temps, changé leur philosophie et cherché à attirer des capitaux financiers. Ce mouvement a, bien sûr, été porté, s il n en est la conséquence, par le fait que l économie de marché s est imposée, presque, partout sur la planète, et que l approche libérale est devenue le référentiel de quasiment tous les acteurs économiques 2. L émergence d une approche globale et unique de la problématique financière des entreprises est à l origine de la définition d un corpus complet et homogène de règles d analyse et de décisions, à l assise théorique robuste, applicable à toute entreprise, indépendamment de son mode de contrôle (type d actionnariat). 1. Autour d une certaine orthodoxie financière. 2. Formant une sorte de «pensée unique» en économie, critiquée par certains.

7 10 Principes de Finance d Entreprise Passant d un genre descriptif à une véritable discipline organisée, l approche financière moderne de la firme, appelée Corporate Finance, se fonde sur deux principes fondamentaux : toute firme est le fruit de l investissement de ses actionnaires qui en sont les propriétaires, les actionnaires attendent une performance la plus élevée possible de leur investissement. Si cet objectif de performance maximale pour l investisseur s est substitué à une simple logique de maximisation du profit, il fait néanmoins, actuellement, l objet d une remise en cause : certains proposant de retenir un objectif plus global de valeur pour toutes les parties prenantes à la firme, autour d une notion de valeur partenariale. L objectif de cet ouvrage et de présenter de manière synthétique le modèle Corporate Finance, qui s est rapidement imposé à travers le monde et concerne aujourd hui, directement ou indirectement, quasiment tous les types d entreprises. Il constitue désormais «le» référentiel financier applicable à celles-ci, dont ce manuel se propose de dresser un panorama à la fois complet et synthétique. Son but est de développer avec simplicité et rigueur, la logique financière centrale de la valeur, sa mesure et les moyens de sa réalisation par les entreprises pour les investisseurs. Le présent ouvrage retient volontairement une approche internationale conduisant à des développements faisant largement appel à des indicateurs et outils exprimés en anglais 3. Il retient les définitions et normes et s inscrit dans la doctrine arrêtée pour le CFA (Chartered Financial Analyst) Program, dont il couvre une partie du programme Corporate Finance L auteur souhaite que le lecteur pardonne les barbarismes linguistiques qui en découleront. 4. Level I Investment tools 4 Corporate Finance Study Session 11 et Level II Investment tools 3 Corporate Finance Study Session 8.