I- Cadre contextuel de la gestion passive

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1 I- Cadre contextuel de la gestion passive A- DEFINITION, PRINCIPE ET OBJECTIF 1) DEFINITION : La gestion passive consiste à dupliquer le plus fidèlement possible les performances d un indice boursier (CAC40, Dow Jones ), en composant un portefeuille qui soit la reproduction en miniature de l indice de marché ciblé. Cette gestion repose sur l hypothèse de marché efficient. En effet, le marché est très efficient 1 du fait de la concurrence entre les agents. Efficient en ce sens que chaque information nouvelle est très rapidement reflétée dans les cours et que, selon les études statistiques effectuées, il est particulièrement difficile de prévoir l évolution future des cours boursiers. Ces auteurs ne prétendent pas ici qu il est impossible de réaliser une performance supérieure à la moyenne mais que cela est extrêmement difficile et probablement très couteux en terme de frais d analyse, frais de gestion et de transaction. L investisseur doit donc pouvoir adopter une position selon laquelle les marchés sont plutôt relativement efficients et de ce fait adopter un système de gestion à LT où les investissements spéculatifs ne jouent qu à la marge. Un résultat rationnel de la croyance en l efficience des marchés est l utilisation des d une gestion passive. 2) OBJECTIF L objectif de la gestion est donc de dupliquer exactement un certain indice appelé benchmark, quel que soit l horizon de placement. Ce choix repose sur une approche stratégique et un profil de risque spécifique de l investisseur. 3) PRINCIPE Le principe étant le suivant : il ne s agit nullement de surperformer le marché mais plutôt de reproduire au plus près les performances d un indice spécifique, et ce au coût le plus faible possible. Le gestionnaire a le choix entre l achat de l ensemble ou d un échantillon représentatif des titres constituant l indice à suivre, et conserve ces titres sur le long terme. La question qui se pose est de savoir quelle méthode adopter quand à la réplication et comment constituer notre portefeuille répliquant? B- LE CHOIX DU BENCHMARK Le gérant a le choix entre différents critères pour choisir le benchmark qui pour lui sera représentera le bon. On peut relever les critères suivants : - La renommée : c'est-à-dire que le gérant peut choisir un indice dont l utilisation est diffuse au niveau des investisseurs internationaux. - La représentativité : l indice doit pouvoir être une bonne représentation des caractéristiques du marché qu il est censé représenter. Pour un secteur en forte croissance par exemple, l indice doit pouvoir refléter l état du secteur en question. - La réplicabilité : l indice doit pouvoir être répliqué avec une «tracking error» minimale et être composé de titres suffisamment liquides. Signalons que la tracking error (ou encore l erreur de réplication), notée Er, est l écart entre le rendement total du portefeuille répliquant Rtp et le rendement total de l indice à répliquer Rti. L objectif étant de minimiser cet écart. On note : Er = Rtp Rti L objectif étant de réaliser une Er = 0 1 Jacquillat et Solnic «Marché financier : Gestion de portefeuille et des risques»

2 - La transparence : Un bon benchmark est celui dont on a des explications claires sur les règles d inclusion d un titre, les changements de composition de l indice ainsi que des méthodes de calcul. - Disponibilité : Accessibilité facile de la composition et des performances de l indice - Qualité des prix des titres servant à calculer l indice - Stabilité : La composition de l indice ne doit pas changer trop souvent et doit être compréhensible et prédictible. Exemple : savoir que la composition de l indice change au fur et à mesure que les titres arrivent à maturité). Tels sont les critères sur lesquels le gérant doit pouvoir se baser pour choisir son benchmark ; étant donné que ce n est à lui de les constituer. Par contre il doit constituer son portefeuille répliquant, et pour ce faire il a aussi le choix entre diverses méthodes. II- Les techniques de réplication d un indice A) RÉPLICATION SIMPLE La technique de réplication la plus simple implique de Dupliquer l indice cible précisément Détenir tous les titres de l indice dans leur exacte proportion Une fois la réplication achevée, il est nécessaire de procéder à des transactions dans le portefeuille, quand la composition de l indice change. Ce type d approche convient mieux aux actions qu aux obligations. B) RÉPLICATION PAR ÉCHANTILLONNAGE STRATIFIÉ Une alternative naturelle est l échantillonnage stratifié (réplication des attributs de l indice). Pour répliquer un indice selon cette méthode, il faut pouvoir représenter toutes ses caractéristiques importantes avec peu de titres. Primo, diviser l indice en cellules, chaque cellule représentant une caractéristique différente. Secundo, acheter un ou plusieurs titres pour reproduire ces caractéristiques et représenter la cellule entière. Exemples de caractéristiques: Duration (<5 ans, > 5 ans) Secteurs (dette publique, dette privée, dette hypothécaire) Notation (AAA, AA, A, BBB) Nombre de cellules dans cet exemple: 2 x 3 x 4 = 24 C) RÉPLICATION PAR MINIMISATION DE LA «TRACKING ERROR» Les modèles de risque nous permettent de répliquer des indices en créant des portefeuilles de tracking error minimale (réplication des rendements de l indice). Ces modèles reposent sur les volatilités et corrélations historiques entre les rendements des différentes classes d actifs. Habituellement, les gérants de portefeuilles tablent sur une corrélation entre le fonds et l indice de l ordre de 0,95.

3 Cette technique de réplication implique deux étapes séparées: Estimation de la matrice de covariance des rendements des titres Utilisation de cette matrice pour l optimisation de la tracking error. 1) PROCÉDURE D OPTIMISATION Le problème consiste à: Créer un portefeuilles de N titres individuels (ou produits dérivés) Choisir les poids de ces titres dans le portefeuille de façon à répliquer aussi étroitement que possible le rendement de l indice cible. 2) ESTIMATION DE LA MATRICE DE COVARIANCE DES RENDEMENTS DES TITRES : Le point-clé de ce problème est la matrice de variance-covariance des rendements des titres. Problème d estimation: le nombre des différents termes de covariance à estimer est égal à N(N-1)/2 Différentes méthodes peuvent être utilisées pour améliorer l estimation de la matrice de variance-covariance. Exemple: répliquer en 2001 l indice JP Morgan T-Bond avec : 6.25%, 31-Jan %, 15-Feb %, 15-Nov %, 15-Aug %, 15-Feb %, 15-Aug %, 15-May %, 15-Feb ) ESTIMATION DE LA MATRICE DE COVARIANCE DE L ÉCHANTILLON : Calcul de la matrice de corrélation

4 A noter que les obligations de maturité moyenne ont une corrélation élevée avec l indice Ce n est pas surprenant: la duration moyenne de l indice sur la période est de 6,73 années. L estimation la plus simple est donnée par la covariance estimée de l échantillon. 4) MINIMISER LA «TRACKING ERROR» DU PORTEFEUILLE 5) CALCULER LA TRACKING ERROR COMME UNE MESURE DE LA QUALITÉ DE LA RÉPLICATION : Un portefeuille de 8 titres aux poids identiques : 0,14% par jour (voir graphe 1) Le portefeuille de réplication dévie en moyenne de 0,14% par rapport à la cible. Réplication optimale sans vente à découvert : 0.07% (voir graphe 2) Réplication optimale avec vente à découvert : 0.04% (voir graphe 3) 6) ESTIMATION DE LA MATRICE DE COVARIANCE AVEC DES POIDS EXPONENTIELS Un problème clé est la non-stationnarité des rendements obligataires Plus de données permet de réduire le risque d estimation. Moins de données permettent d utiliser l information la plus récente. Une amélioration possible consiste à prendre des poids affectés aux observations, déclinant quand on remonte dans le temps.

5 D) RÉPLICATION FACTORIELLE La réplication factorielle consiste à identifier l exposition du portefeuille de réplication par rapport à des facteurs de risque à celle de son benchmark. La dynamique de la structure par terme des taux est décrite par un nombre limité de facteurs (2 ou 3) Rit = mi +bi1f1t bikfkt + eit Fjt est le facteur j à la date t (j = 1,,k) eit est le rendement spécifique du titre bij mesure la sensibilité de Ri au facteur j, (j = 1,..., k) Utiliser les estimations de bij et de s2(fj) pour obtenir les estimations de Cov(Ri,Rj) (cas à deux facteurs): on a besoin de kn estimations de beta + N + K termes de volatilité Variance si2 = bi12 sf12 + bi22 sf22 + 2bi1bi2Cov(F1,F2) + sei2 Covariance sij = bi1bj1sf12 + bi2bj2sf22 + (bi1bj2 + bi2bj1)cov(f1,f2 ) Ces expressions se simplifient quand Cov(F1,F2 )=0 et sfi=1. E) RÉPLICATION À L AIDE DE PRODUITS DÉRIVÉS Le portefeuille de réplication peut être composé de produits non présents dans l indice. Une telle alternative se traduit concrètement par l utilisation de futures et swaps (instruments liquides) avec des caractéristiques de rendement et de maturité similaires à celles du benchmark. L avantage des futures est leur facilité d utilisation et la modicité de leur coût. Exemple : réplication d un indice d emprunts d Etat avec des futures sur emprunts d Etat à 2, 5, 10 et 30 ans. Procédure : diviser l indice en quatre cellules de duration différentes, puis calculer le risque ($duration) de chaque cellule de l indice et déterminer le nombre de futures de chaque maturité dans lesquels investir afin que le portefeuille de réplication ait la même exposition à la courbe des taux que son benchmark.

6 V- la gestion indicielle : La gestion indicielle a connu un développement important à partir des années soixante-dix, dans le sillage, notamment, des travaux de Markowitz sur la théorie moderne du portefeuille et de ceux de Fama sur la notion d efficience sur les marchés financiers. L approche indicielle postule que, dès lors que les marchés financiers sont efficients, une gestion de portefeuille active ne peut assurer systématiquement une performance supérieure à celle du marché dans son ensemble. On peut cependant s interroger à la fois sur les modalités pratiques selon lesquelles ce mode de gestion d actifs est mis en œuvre (quelle est la loi de distribution des rendements des actifs sous-jacents, quelle est la composition du portefeuille représentatif du «marché»?) et sur l impact de la gestion indicielle sur la dynamique des prix d actifs (effets des phénomènes de réplication passive des indices) A) DÉFINITION ET QUELQUES FONDEMENTS THÉORIQUES : La gestion indicielle s est développée de façon spectaculaire au cours des années soixantedix, parallèlement à la théorie moderne du portefeuille de Markowitz. D après celle-ci, dans un marché «efficient» un portefeuille diversifié garantit une performance optimale. Sur ce marché, où tout nouvel élément d information se répercute immédiatement et intégralement sur le prix des actifs financiers, un investisseur ne peut pas systématiquement obtenir de meilleures performances que le marché dans son ensemble (le marché est ici considéré comme une approximation du portefeuille optimal). Par conséquent, il est plus raisonnable et moins coûteux d imiter le marché par le biais d un portefeuille reproduisant sa performance globale que de conduire une gestion active. L idée d efficience, à l origine de l approche de gestion fondée sur des indices, est une notion complexe qui fait encore l objet de discussions entre universitaires. En général, une distinction est faite entre divers niveaux d efficience, en fonction du type d information pris en compte. Dans son sens le plus faible, l efficience fait référence à la situation dans laquelle les prix des actifs incorporent, à tout moment, toutes les informations passées relatives à ces actifs. Par conséquent, il est impossible de réaliser systématiquement des performances supérieures à celle du marché sur la base de stratégies d investissement fondées sur l exploitation de données historiques de prix. Les notions de semi-efficience et d efficience forte sont plus complexes à appréhender. La seconde se rapporte à la situation dans laquelle les prix des actifs reflètent intégralement toute nouvelle information publique ou privée disponible, quel que soit le moment considéré. La première s applique au cas dans Lequel toute nouvelle information publique disponible (mais uniquement l information publique) est intégralement prise en compte dans le prix des actifs. Si le marché est totalement efficient, tout nouvel élément d information est immédiatement intégré dans le prix des actifs financiers. La nature de ces informations étant imprévue et imprévisible, les prix des actifs financiers afficheront un profil d évolution aléatoire. Par conséquent, il est vain d essayer de prévoir la tendance future des cours et, sur longue période, il est impossible de dépasser les performances du marché dans son ensemble. Les gestionnaires de fonds qui réussissent à faire mieux que le marché devraient être considérés comme des «anomalies statistiques B) IMPORTANCE ET FORME DE LA GESTION DES FONDS INDICIELLES

7 Le phénomène de la gestion indicielle s est tout d abord développé sur les marchés financiers aux États-Unis, et plus spécifiquement sur les marchés boursiers. D indications récentes montrent que près de 6 % des actifs gérés par l industrie de fonds communs de placement (Mutual Funds) sont détenus sous forme de fonds indiciels. D après l Investment Company Institute 1, le nombre de fonds indiciels est passé de 15 en janvier 1990 à 193 en décembre 1999, tandis que, sur la même période, le nombre total des fonds communs de placement passait de à De janvier 1990 à décembre 1999, les actifs gérés par des fonds indiciels sont passés de 3 milliards de dollars à 383 milliards, tandis que, globalement, les actifs gérés sous forme collective passaient de 983 milliards de dollars à milliards. À fin 1999, l essentiel de la gestion indicielle était concentré sur les fonds actions, qui représentaient un montant d actifs de 357 milliards de dollars. Ils constituaient 11 % des actifs investis en actions domestiques et près de 9 % des actifs investis dans l ensemble des fonds en actions. En France, selon les statistiques d Euro performance, les fonds indiciels investis en actions domestiques représentaient 6,35 milliards d euros à fin avril 2001, à comparer avec un montant de l ordre de 1,7 milliard à fin Initialement limitée à la reproduction «physique» des indices sur les marchés au Comptant, la gestion indicielle est progressivement devenue plus élaborée, en ayant Recours aux marchés à terme pour procéder à une réplication synthétique. La Gestion indicielle s est également développée au travers de la construction de Portefeuilles dont les caractéristiques en termes de duration et de profil de risque Restent très proches de celles de l indice de référence, mais qui offrent au Gestionnaire une certaine marge de manœuvre par rapport à la composition du portefeuille de référence. Plus récemment, les fonds indiciels négociables en bourse (Exchange Traded Funds ou «trackers») ont été développés, autorisant unegestion plus active de ce type d investissement. A la fin du premier trimestre 2001, l Investment Company Institute recensait 85 fonds de ce type sur le marché américain, représentant près de 73 milliards de dollars d actifs. Ces fonds sont également apparus sur les marchés boursiers européens à partir de Ils représentent aujourd hui plus de 2 milliards d euros d actifs. C) LES SPÉCIFICITÉS ET STRATÉGIES DE LA GESTION INDICIELLE 1) LES SPECIFICITES DE LA GESTION INDICIELLE La gestion indicielle est fondée sur la diversification, la réduction des coûts et l'obtention de rendements satisfaisants. La diversification. Par définition, l'indice est la représentation la plus fidèle possible de l'état d'une économie ou d'un marché. Il existe des indices pour toutes les principales catégories d'actifs bons du Trésor, obligations et actions. Tant sur les marchés nationaux qu'étrangers. La diversification des placements entre les catégories d actifs et les zones géographiques permet d'obtenir à long terme un rendement fiable, puisqu'elle atténue les fluctuations. Les frais et les coûts. Les frais de gestion exigés pour les fonds indexés sont facf^ inférieurs à ceux des fonds qui bénéficient d'une gestion active. La sélection de t titres s'appuie sur une analyse informatique, ce qui évite les services de recherche vjp«sonércux. De plus, les frais de transaction sont généralement moindres parce que *» \ le portefeuille des fonds indexés est plus stable.

8 Les rendements des fonds indexés. À long terme, les fonds indexés se classent près de la moyenne par rapport aux fonds comparables. La gestion indicielle exigeant des frais inférieurs, on note une augmentation du rendement relatif après déduction des frais. Les fonds indexés obtiennent rarement un rendement égal à celui de l'indice de référence. Même si elles sont modestes, les dépenses associées à ces fonds ont une incidence sur le rendement. L'écart peut également être attribuable à la technique employée pour suivre l'évolution de l'indice. 2) LES STRATÉGIES DE GESTION INDICIELLE Les indices disponibles sur le marché ne suffisent pas à refléter les différents styles de gestion des investisseurs. Aussi ceux-ci sont-ils amenés à construire leurs propres indices, de façon à disposer d'un benchmark correspondant exactement à leur stratégie de gestion et à pouvoir ainsi mesurer leur performance. Ces indices peuvent par exemple être construits comme une combinaison linéaire des indices disponibles sur le marché. Les principales techniques sont la reproduction d indice, la duplication ou la réplication pure, l'optimisation et l'échantillonnage (ou la réplication statistique). La reproduction d'indice, la duplication ou la réplication pure. La reproduction d'un indice consiste à reprendre les mêmes titres que ceux qui composent l'indice de référence, dans des proportions égales. Le portefeuille réagit alors exactement comme l'indice qu'il reproduit. En théorie, la réplication pure semble la méthode la plus simple pour obtenir la même performance que l'indice. L'indice est calculé de façon théorique et il existe un certain nombre de difficultés pour reproduire une performance égale à celle de l'indice. La différence représente l'erreur de duplication (tracking error). L'optimisation. L'optimisation se fonde sur le choix d'un nombre de titres inférieur à celui de l'indice de référence, qui fixe un minimum pour l'erreur de suivi (tracking error, une mesure de l'écart potentiel entre l'indice et le portefeuille de réplication, au moyen de l'écart type de la différence entre leur rentabilité) et permet de juger ainsi de la qualité de l'approximation. Cette stratégie peut se révéler plus efficace que la reproduction, car les frais de transaction, restreints au minimum, compensent généralement des fluctuations plus marquées du rendement. L'échantillonnage (ou la réplication statistique). La réplication statistique cherche à approcher la performance de l'indice en limitant les coûts. La méthode consiste à répliquer l'indice à partir d'un échantillon de valeurs, choisi en fonction d'une estimation qui vise à minimiser l'erreur de suivi. D) LA GESTION INDICIELLE TILTÉE 1) DEFINITION La gestion indicielle tiltée se rapproche plus de la gestion active que de la gestion passive. Elle s'appuie sur les hypothèses de la théorie moderne du portefeuille. Cette gestion reste indicielle dans la mesure où il s'agit de battre l'indice, sans exposer le portefeuille à un risque de marché supérieur à celui de l'indice. L'indice de référence sert à évaluer la performance du fond. Dans une gestion indicielle tiltée, l'écart de performance par rapport au portefeuille de référence, mesuré par la tracking error, est suivi avec précision et doit demeurer à l'intérieur de bornes relativement strictes. Ceci se fait en utilisant des techniques de gestion active, tout en imposant une contrainte de limite maximale à la tracking error, Ce type de gestion repose sur une approche quantitative du risque global du portefeuille. Le but est de battre l'indice de quelques dixièmes de pourcentage seulement. Le point de départ

9 est un portefeuille identique à l'indice. Les titres du portefeuille à sur- pondérer ou à souspondérer sont ensuite déterminés en utilisant l'analyse financière ou un modèle quantitatif. Les méthodes de sélection permettent de classer les titres les uns par rapport aux autres et de déterminer les valeurs à acheter et à vendre. 2) L'ERREUR DE SUIVI : MESURE ET IMPLICATIONS Le risque d'un portefeuille est mesuré par référence à celui d'un indice de référence. La mesure de risque est l'erreur de suivi (tracking error) du portefeuille. L'erreur de suivi est la volatilité d'un portefeuille qui serait constitué par l'achat du portefeuille et par la vente de son indice de référence. Dans une approche secteur-pays, la mesure de l'erreur de suivi consiste d'abord à décomposer le portefeuille par secteur pour chacun des pays dans lesquels il est investi. Ensuite, le profil de risque retenu pour chacun des secteurs- pays du portefeuille est celui du sous-indice sectoriel-pays correspondant dans l'indice global de référence. Ainsi, en termes de risque, on assimile un titre à l'indice secteur-pays qui lui correspond. Cette approche assimile le portefeuille à un panier d'indices secteurs-pays. Cette démarche suppose implicitement que les titres d'un même secteur-pays ont le même comportement que leur sous-indice sectoriel-pays, c'est-à-dire que le bêta secteur-pays 0lSt représentant la sensibilité des titres du secteur S dans le pays i aux fluctuations du sous-indice sectoriel- pays Isi, est égal à 1. Cette hypothèse est dans la réalité peu vraisemblable. En effet, pour qu'elle soit vérifiée pour un secteur-pays quelconque, il faudrait que le portefeuille regroupe l'ensemble des titres composant l'indice sectoriel-pays. La tracking error (TE) est une mesure de risque liant un portefeuille et son indice de référence. C'est l'écart type de l'écart de rentabilité du fonds avec son indice de référence, soit : TE = a(rp - Ri) où Rp et R{ désignent respectivement la rentabilité du portefeuille et l'indice de référence. IV- stratégie passive de gestion de portefeuille A) LES STRATÉGIES PASSIVES DE GESTION D OBLIGATION 1) STRATÉGIE IMMUNISÉE Un portefeuille est dit immuniser pour un horizon donné si sa valeur à la fin de cet horizon, et quelle que soit l évolution des taux d intérêt est au moins à celle qui aurait été observée si les taux sont restés constants. Une obligation est immunisée si son coefficient de duration c'est-à-dire la date moyenne à la quelle son détenteur percevra les flux monétaires auxquels la détention lui donne droit, est égal à la période de détention choisie par l investisseur. 2) STRATÉGIE BUY AND HOLD Cette stratégie consiste pour l investisseur à acheter et à conserver un titre pendant une durée relativement longue. Une telle approche par définition implique une faible rotation de portefeuille.

10 Un investisseur n achète jamais un titre pour le conserver à long terme et le vendre juste au moment de sa retraite. Il l achète et le conserve tant et aussi longtemps que la tendance est à la hausse. Dés que les premiers signes d un changement significatifs annoncent une tendance à la baisse, l investisseur vendra son titre pour le remplacer par un meilleur prospect. B) LES STRATÉGIES PASSIVES DE GESTION D ACTION La gestion passive d action passe aussi par des stratégies indicielles et indicielles tiltées (qui ont déjà été développée). Une autre stratégie existe cependant : La stratégie répliquante. Cette stratégie consiste à indexer les performances d un indice de référence. C est une gestion indicielle purement passive c'est-à-dire ne faisant intervenir aucune décision de gestion susceptible de surperformer le benchmark. Il y a trois types de gestion répliquante 1) RÉPLICATION PURE Elle a pour objet de constituer un portefeuille qui suit exactement l indice de référence en matière de rendement ; c est une gestion dynamique dans la mesure où elle suit tous les changements opérés dans le benchmark, ce réajustement génère des frais. 2) RÉPLICATION SYNTHÉTIQUE Dont l objectif ultime est de réduire les frais de transactions, en investissant dans les produits dérivées et plus particulièrement dans les contrats à terme sur indice. 3) RÉPLICATION STATISTIQUE C est une réplication par approximation de l indice de référence la méthode consiste à répliquer l indice à partir d un échantillon de valeur choisi en fonction d une estimation consistant à minimiser les erreurs de poursuite.

11 Conclusion Tableau synthétique comparatif entre la gestion active et la gestion passive Gestion passive Développement à partir des années 70 Premier fonds fondé par la Well Fargo Bank en 1971 Deux théories fondatrices: -La théorie de Markowitz et du portefeuille diversifié -La théorie de Fama et la notion de marché efficient Stratégie globale : -Les objectifs Sur une longue période, la stratégie passive permet d obtenir des rendements attrayants, comparativement à la gestion active, étant donné ses avantages. -Le principe Il ne s agit pas de superformer le marché. Il s agit de reproduire au plus près la performance d un indice spécifique, et ce aux coûts les plus faibles possibles. On parle d ailleurs de fonds indiciels. La mise en place de la stratégie : Le gestionnaire de portefeuille achète l ensemble, ou un échantillon représentatif, des titres constituant l indice à suivre, et conserve ces titres sur le long terme. Un fonds indiciel ne tente donc pas de sélectionner tel ou tel titre individuel pour battre son indice de référence. Gestion active Principe : La gestion active est une forme de gestion traditionnelle qui a pour objectif de battre un portefeuille ou un indice de référence. Pour ce faire, les gestionnaires actifs s attachent à déceler les inefficiences et à les exploiter. Benjamin Graham est l'un des premiers investisseurs à avoir développé ce type de gestion. Les techniques utilisées: - L achat de valeurs spécifiques: Présente dans l indice: gestion indicielle tiltée qui permet la surpondération d un actif au détriment d un autre (seuil de 5%). Hors de l indice ex: une petite capitalisation. - La vente de calls couverts: Afin d améliorer sa performance, le gérant va prendre position sur l indice. S il anticipe une baisse, il va vendre un call pour toucher la prime et afin de sécuriser sa position et annuler le risque d exercice, il va acheter un call et toucher le différentiel des primes. Les outils utilisés par la gestion active -Le tracking error : Il mesure l écart entre la performance du portefeuille et celle du benchmark. Plus la tracking error est

12 La mise en place d une stratégie passive peut être accomplie par l usage de différents véhicules: tel que les fonds commun d investisement Présence sur le marché : Aujourd hui, les fonds indiciels sont en nette progression: -30% des placements aux Etats-Unis -20 % au Royaume-Uni De multiples raisons expliquent cette évolution -L essor des indices axés sur la capitalisation -La prise de conscience que souvent la gestion active ne génère pas de rendements suffisants pour compenser les frais de gestion. Pourquoi recourir à la gestion passive : La gestion passive constitue une bonne stratégie d investissement pour des investisseurs à long terme. Ils offrent en effet les principaux avantages suivant : -Une performance à long terme compétitive, -Une large diversification, -Une simplification et une tranquillité d esprit, -De faibles frais La gestion passive expose l investisseur à une classe d actifs diversifiés, pour un coût raisonnable et avec peu de surprises. Pourquoi la gestion passive est moins coûteuse : Un des ses principales atouts est liés aux faibles montants des coûts de gestion susceptibles d éroder les performances. Deux raisons: - Faibles frais de gestion, élevée plus le gérant prend des risques. -La rotation sectorielle : Elle vise à déterminer la sensibilité des secteurs à la conjoncture économique. Le gérant procède ensuite à des arbitrages intersectoriels en fonction du cycle économique. -L analyse technique : elle regroupe des pratiques qui utilisent les séries passées de prix et de volumes échangés afin de déterminer les cours futurs. Le but de l analyse technique est de détecter les points de retournements dans les cours afin d acheter quand une période haussière s annonce ou vendre quand une période baissière se précise. EX: la duration, la sensibilité, les Moyennes Mobiles etc. Les atouts d une gestion active: -La gestion active permet plus de réactivité et de flexibilité: Le gérant est plus libre et pilote son allocation selon ces choix. Cette liberté permet de profiter des opportunités des marchés telles qu une nouvelle introduction en bourse, une opération de fusion ou d'acquisition, la croissance d'un secteur porteur, etc. -La gestion active est efficace en cas de ralentissement du marché: Alors que la gestion passive est dans l obligation de suivre son benchmark, la gestion active va profiter de cette baisse pour surperformer. Ex: entre 2000 et La gestion active permet de prendre des mesures préventives contre certains titres suscitant des inquiétudes Le déclin de la gestion active? -Constat : La plupart des pays développés ont vu la gestion active tomber sous la barre des 50% entre 2002 et La gestion active serait encore dominante dans plusieurs pays en voie de développement comme la Chine.

13 - Faibles frais de transaction Le rôle de gestionnaire en la matière : Un champ d action relativement limité: Le gestionnaire garantit aux investisseurs que le rendement sur leurs investissements ne sera pas notablement en deçà de celui du marché. -Explication : La gestion active est corrélée au développement économique d'une société: plus un pays est développé, plus son marché boursier est efficient.or plus un marché boursier est efficient, moins bons sont les résultats de la gestion active. -Copier : Les marchés internationaux offrent aux gestionnaires d excellentes occasions de rendements excédentaires. Il ne prend pas de décisions personnelles sur le choix d une valeur, il réplique le plus fidèlement possible l indice de référence. Une gestion pas si passive? Le terme passif ne s applique pas vraiment, le montage d un portefeuille nécessite un véritable travail et pour le gestionnaire, il s agit de s assurer que le fonds reproduit fidèlement tous les changements de composition de l indice. A quoi reconnaît-on une bonne gestion indicielle? - Des indices largement diversifiés - Une discipline et des moyens techniques et technologiques de reproduire ces indices larges - Des frais les plus faibles possibles Profil d investisseur : La gestion passive concerne essentiellement deux types d acteurs: fonds de pension, et gestionnaire d actifs gestionnaire. Une autre proposition est la gestion cœur satellite : une technique qui vise à combiner une gestion active et passive pour répondre pour répondre à des objectifs d investissement à long terme. Le principe étant d investir la part la plus importante du portefeuille en fond indiciels benchmarké. Ce qui constituera le cœur du placement. Quant au solde du capital, il sera investi aux actifs de nature différente. Il peut s agir d actifs plus risqués mais potentiellement plus rémunérateurs, à l instar des actifs décolérés (gestion active). Cette technique s assimile à la gestion indicielle tiltée. La répartition entre ces actifs cœurs et le satellite se fait en fonction du degré de risque que l épargnant est prêt à supporter.