Matières premières CONINCO MASTER CLASS

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1 Matières premières CONINCO MASTER CLASS 7-8 novembre

2 Sommaire Introduction Les stratégies «enhanced» Les stratégies d arbitrage Les stratégies mixtes Conclusion 2

3 Sommaire Introduction Les stratégies «enhanced» Les stratégies d arbitrage Les stratégies mixtes Conclusion 3

4 Introduction Tendance séculaire et fluctuations cycliques S&P GSCI DJ-UBS DCI Source: BCV, Thompson Reuters 4

5 Introduction Volatilité des matières premières (sur 60 jours) 120% 100% DCI Or Pétrole WTI Maïs 80% 60% 40% 20% 0% Source: BCV, Thompson Reuters 5

6 Introduction Forte volatilité même sur les valeurs refuges Or (USD) Argent (USD, éch. dr.) Source: BCV, Thompson Reuters 6

7 Introduction Investissement traditionnel = Réplication d un indice «Long Only» rendement intéressant sur le long terme mais 1. Est-ce un investissement optimal? 2. Quelles solutions dans les phases baissières du marché? 3. Peut-on extraire de l alpha des matières premières? 7

8 Sommaire Introduction Les stratégies «enhanced» Les stratégies d arbitrage Les stratégies mixtes Conclusion 8

9 Stratégies «enhanced» Optimiser une exposition beta traditionnelle Constat: effet de roll parfois négatif Peu avant l échéance du contrat changement de contrat (=roll) Vend le contrat actuel et on achète le contrat sur la maturité suivante Backwardation Gain Contango Perte Objectif: optimiser le positionnement et réduire l effet du roll Moyen: modifier le positionnement sur la courbe 9

10 Courbe des prix Roll classique en contango Roll enhanced en contango $ Prix Rendement du roll = 3 / 60 = 5% Prix Rendement du roll = 0.5 / 66 = 0.8% $ m 2m 3m 4m 60 1m 2m 3m 4m Roll classique en backwardation Roll enhanced en backwardation $ $ Prix 66 Rendement du roll = 1.5 / 67.5 = 2.2% Prix 66 Rendement du roll = 1.5 / 67.5 = 2.2% m 2m 3m 4m 64 1m 2m 3m 4m Source: Diapason Commodities Management 10

11 Stratégies «enhanced» Optimiser une exposition beta traditionnelle Prendre en compte la courbe des prix Se positionner sur la partie la plus favorable de la courbe (maturité du contrat) afin de maximiser le rendement du roll (ou minimiser le coût du roll) Achat le plus favorable = pente des prix la plus faible En backwardation, maturité proche en général (pente fortement négative) En contango, maturité éloignée en général (pente faiblement positive) 11

12 Exemples de courbes réelles Pétrole WTI Aluminium Prix $ 90 Prix $ Prix $ Maturité Maturité Gaz naturel US Maïs Prix $ Maturité Maturité Source: BCV, Thompson Reuters 12

13 Stratégies «enhanced» Décomposition des rendements «spo» et «roll» 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% Effet spot Effet roll Rendement total Source: Diapason Commodities Management 13

14 Stratégies «enhanced» Indice traditionnel vs. indice «enhanced» DCI Total Return DCI Total Return Enhanced R(an.)=12% 200 R(an.)=6.6% Source: Diapason Commodities Management

15 Sommaire Introduction Les stratégies «enhanced» Les stratégies d arbitrage Les stratégies mixtes Conclusion 15

16 Stratégies d arbitrage Constat: univers complexe, nombreuses possibilités d arbitrage temps géographique qualité Objectif: Rendements indépendants de la direction du marché Moyens: Arbitrage sur la courbe Arbitrage sur un même sous-jacent (mais lieu de production différent) Arbitrage au sein d un même secteur 16

17 Arbitrage sur la courbe Position «Long» et «Short» sur des maturités différentes Equivalent à acheter un indice «enhanced» et vendre un indice traditionnel Gain = Rendement du roll (si rendement Spot est le même pour les 2 maturités) 17

18 Arbitrage sur la courbe Cas contango Position «SHORT» en contango Position «LONG» en contango 0.5 $ Prix Rendement du roll = 3 / 60 = 5% Prix Rendement du roll = 0.5 / 66 = 0.8% $ m 2m 3m 4m 60 1m 2m 3m 4m Rendement du roll L+S = + 4.2% 18

19 Arbitrage sur la courbe Cas backwardation 68 Position «LONG» en backwardation 68 Position «SHORT» en backwardation $ 67 Prix 66 Rendement du roll = 1.5 / 67.5 = 2.2% Prix 66 Rendement du roll = 0.4 / 64.5 = 0.6% m 2m 3m 4m 64 1m 2m 3m 4m 0.4 $ Rendement du roll L+S = + 1.6% 19

20 Arbitrage sur la courbe Exemple avec le maïs S1 L1 Courbe lors de position initiale Courbe 2 mois plus tard Rendement Spot 650 Rendement Total Prix $ Rendement Roll S1 L1 Loin sur la courbe = Faible liquidité + Risque sur le rendement spot 500 m m+2 m+4 m+6 m+9 m+12 m+14 m+16 m+18 m+21 m+24 m+26 m+28 Maturité Achat L1 (m+6) à 562 $ vente 2 mois plus tard à 694 $ Gain : 132 $ Spot : 86 $ Roll : 46 $ Short S1 (m+2) à 604 $ rachat 2 mois plus tard à 680 $ Perte : - 76 $ Spot : - 86 $ Roll : 10 $ Total : Gain de 58 $ (roll = 56 $ et spot = 0 $), soit 5% Source: BCV, Thompson Reuters 20

21 Arbitrage «géographique» Exemple: arbitrage blé US blé Europe Blé US (CBOT) Blé Europe (LIFFE) Différentiel Prix (centime $ / bushel) Source: BCV, Thompson Reuters 21

22 Arbitrage sur la qualité d un sous-jacent Pétrole: WTI américain vs Brent européen Blé US: No2 soft red vs No2 hard Pétrole WTI Pétrole Brent Différentiel Blé No2 Hard Blé No2 Soft Différentiel Prix $ / baril Prix centime $ / bushel Source: BCV, Thompson Reuters 22

23 Arbitrage dans un même secteur Energie: Différentiel entre le pétrole et ses distillés (crack spread), ou entre les distillés (kérosène vs essence ou kérosène vs mazout) crack spread 3:2:1 Achat de 3 barils de pétrole (WTI) et vente de 2 barils d essence (RBOB) et 1 baril de mazout (HO no2) le rapport 3:2:1 est environ égal au rapport de production d une raffinerie le crack spread nous donne la marge faite sur les ventes des distillés Grains: Blé vs Maïs ou Maïs vs Soja suivant offre/demande produit de substitution 23

24 Arbitrage dans un même secteur Crack spread 3:2: :2:1 NY ( WTI / RBOB / HO ) Prix $ Source: BCV, Bloomberg 24

25 Sommaire Introduction Les stratégies «enhanced» Les stratégies d arbitrage Les stratégies mixtes Conclusion 25

26 Stratégies mixtes Constat: la tendance structurelle à long terme est favorable les corrections cycliques peuvent être importantes hétérogénéité des tendances des sous-jacents Objectif: profiter des tendances de manière opportuniste profiter de l hétérogénéité des sous-jacents Moyens: positions long et short différenciées sur les sous-jacents beta variable génération de signaux sur des sources d information différenciées 26

27 Stratégies mixtes Exemple: privilégier les situations de backwardation Stock:Use (lhs) 25.0 Curve (rhs) (Prix 1 ère 10 ème maturité) $20.0 $15.0 $10.0 $5.0 $- $-5.0 $-10.0 Stock bas backwardation Stock bas hausse des prix est attendue Source: Diapason Commodities Management 27

28 Stratégies mixtes Exemple: privilégier les situations de backwardation 8% Pétrole 6% Huile de chauffage Farine de soja Rdt excédentaire annualisé 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% Or Argent Huile de soja Blé Maïs Café Platine Palladium CacaoCoton Avoine Graines de soja Sucre Jus d'orange Bovins Bovins d'engraissement Porcins -10% Bois de charpente -12% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% % du temps en situation de backwardation Source: BCV, Thompson Reuters 28

29 Stratégies mixtes Exemple: position des intervenants du marché (COT) Prix bas Commerciaux sont plutôt acheteurs ' '000 Prix $ oct.07 janv.08 avr.08 juil.08 oct.08 janv.09 avr.09 juil.09 oct.09 janv.10 avr.10 juil.10 oct.10 janv.11 avr.11 juil.11 Maïs (prix spot) Commerciaux (position nette) Spéculateurs (position nette) Prix élevé Commerciaux sont plutôt vendeurs 200' ' ' '000 Nombre de contrats Source: BCV, Thompson Reuters, CFTC 29

30 Stratégies mixtes Exemple: effet momentum (suivi de tendance) Lorsqu une tendance se dessine de + en + d investisseurs se positionnent pour profiter de la tendance Gain possible grâce au déclenchement (timing) d un indicateur momentum Momentum: écart de prix entre aujourd hui et un certain nombre de mois/semaines/jours passés Exemple: stratégie momentum 12 mois, 15 futures Stratégie Momentum 12 mois - Excess Return Gestion passive equi-pondérée - Excess Return R(an)=7.6% R(an)=3.6% Source: BCV, Thompson Reuters 30

31 Stratégies mixtes Gestion dynamique de l allocation Exposition Long Exposition Short Exposition Nette 0.4 Exposition Source: BCV 31

32 Stratégies mixtes Exemple de performance Stratégie DCI 500 Backtest Réel NAV Source: BCV 32

33 Sommaire Introduction Les stratégies «enhanced» Les stratégies d arbitrage Les stratégies mixtes Conclusion 33

34 Conclusion L univers des matières premières est complexe et encore relativement peu connu La complexité offre cependant de nombreuses opportunités Un investissement traditionnel «Long Only» n est pas forcément optimal Les nombreuses stratégies disponibles permettent de construire une exposition plus efficiente et d obtenir une meilleure gestion des risques 34