Master en Droit et Economie / Automne 2016 / Prof. F. Alessandrini. Matières premières. Luc Hinz, Quantitative Investment Manager (BCV)

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1 Matières premières Luc Hinz, Quantitative Investment Manager (BCV)

2 Contenu Définitions et caractéristiques Matières premières «références» Intervenants Financiarisation des matières premières Véhicules de placement Intérêt dans un portefeuille 2

3 Qu est-ce qu une matière première? Définition : produit brut ayant subi peu de transformation notion de ressource naturelle produit non manufacturé destiné à la production de produit fini Contrairement aux actions (dividendes) ou aux obligations (coupons), une matière première dans un portefeuille ne fournit pas de revenu revenu réalisé par le producteur lors de la vente (si prix de vente > coût de production) Spectre des matières premières est large Pétrole, blé, or, aluminium, bois, électricité Classification sectorielle Energie (pétrole, gaz naturel, essence, mazout, électricité, ) Agriculture (blé, maïs, soja, café, coton, élevages, ) Métaux industriels (cuivre, aluminium, ) Métaux précieux (or, argent, platine, ) 3

4 Caractéristiques globales Matières premières stockables vs non stockables stockables : pétrole, essence, gaz naturel, grains, coton, métaux, non stockables : élevage (bœuf, poulet, ), électricité 4

5 Matière première non stockable Exemple de matière première non-stockable : électricité (EU). La part des énergies renouvelables (solaire, éolien) de plus en plus importante (Allemagne) dans la production d électricité augmente la volatilité des prix production aléatoire + pas de stockage On peut stocker l électricité grâce aux barrages hydraulique entre deux lacs de montagnes : pompage de l eau du lac le plus bas durant les phases de surproduction d électricité (prix bas) et utilisation des turbines électriques durant les phases de sous-productions (prix élevés) Source: Thomson-Reuters 5

6 Caractéristiques globales Matières premières stockables vs non stockables stockables : pétrole, essence, gaz naturel, grains, coton, métaux, non stockables : élevage (bœuf, poulet, ), électricité Ressources limitées vs perpétuelles Limitées : énergies fossiles, métaux Perpétuelles : produits de l agriculture, énergie renouvelable (solaire, éolien, hydraulique, ) 6

7 Ressource limitée La Terre ayant un volume fini, tout ce que l on peut y extraire (metaux, énergie) est en quantité finie Peak Oil (pic de production du pétrole) : prévision élaborée par M. K. Hubbert dans les années 50 (aux Etats-Unis). Il prévoyait que la production de pétrole atteindrait un pic dans les années 70 avant de voir les champs pétrolifères se tarirent. Prévision vraie jusqu à la fin des années 2000 et l utilisation de l extraction du pétrole de schiste (coûts > extraction conventionnelle) Plus le prix du baril augmente, plus on va utiliser des techniques chères pour extraire le pétrole jusqu à épuisement total des réserves Sables bitumeux au Canada, gisement offshore profonds (-3000 m) comme en Angola, golfe du Mexique, Nigéria et Brésil, gisements polaires (océan Arctique) dans le futur Source: EIA 7

8 Caractéristiques globales Matières premières stockables vs non stockables stockables : pétrole, essence, gaz naturel, grains, coton, métaux, non stockables : élevage (bœuf, poulet, ), électricité Ressources limitées vs perpétuelles Limitées : énergies fossiles, métaux Perpétuelles : produits de l agriculture Prod./cons. saisonnière vs non saisonnière saisonnalité Production saisonnière : blé, maïs, cycle annuel (ensemencement au printemps, récolte en automne ou fin de l été) Production non saisonnière (par défaut) : métaux, pétrole, charbon, Consommation saisonnière ou cyclique : énergie de chauffage(hiver vs été), comme le gaz naturel aux Etats-Unis, ou en fonction des cycles économiques (diminution de la consommation durant les récessions et augmentation de la consommation durant les expansions économiques) énergie et métaux industriels (ainsi que bois de construction aux USA) 8

9 Saisonnalité Exemple de saisonnalité : niveau de stock du gaz naturel US varie en fonction de la consommation constitution des stocks durant le printemps et l été pour atteindre un pic en novembre diminution des stocks durant l hiver pour atteindre un plus bas en mars Source: EIA 9

10 Matières premières les plus suivies Sur les marchés financiers : PETROLE et OR 10

11 Les matières premières «références» Matières premières les plus traitées et les plus suivies Dans le secteur énergétique : Pétrole (WTI et Brent), Essence, Mazout, Gaz Naturel (US), Electricité, Charbon Dans le secteur agricole : Maïs, Blé, Soja, Sucre, Café, Coton, Riz Dans le secteur des métaux industriels: Cuivre, Aluminium Dans le secteur des métaux précieux : Or, Argent, Platine, Palladium 11

12 Une matière première de référence : le pétrole Du grec petra (rocher) et elaion (huile) Matière première la plus échangée dans le monde Maillon essentiel dans l économie mondiale Représente environ 35% de la consommation d énergie dans le monde (charbon : 26%, gaz naturel : 23%, énergies renouvelables (hydraulique incluse) : 10% et énergie nucléaire : 6%) Source: EIA 12

13 Une matière première de référence : le pétrole Historique de la consommation de pétrole depuis 1980 pour les 4 plus gros consommateurs de pétrole de 2014: +12% +494% L évolution de la consommation de pétrole met en évidence la croissance des pays Pays émergeants -13% +469% Source: EIA 13

14 Une matière première de référence : le pétrole Historique de la consommation par habitant de pétrole depuis 1980 : 9.4 L/jour/hab (-20%) 5.4 L/jour/hab (-20%) 4.5 L/jour/hab (-28%) Pays Développés 2.3 L/jour/hab (+54%) Pays 1.2 L/jour/hab(+331%) Emergeants 0.5 L/jour/hab(+213%) Source: EIA 14

15 Les acteurs du marché des matières premières un PRODUCTEUR : un agriculteur qui va semer et récolter du blé ou un éleveur de bovins ou une mine de charbon ou un compagnie d extraction de pétrole, un CONSOMMATEUR : achète un matière première physique pour la transformer et la revendre à d autres consommateurs (minoterie qui achète du blé pour faire de la farine, abattoir qui achète des bœufs pour faire des morceaux de viande commercialisables, constructeur automobile qui achète de l aluminium pour faire des voitures, raffinerie qui achète du pétrole pour en faire de l essence et les autres produits issus de la distillation du pétrole) Mais il y a un nombre important d INTERMEDIAIRES qui ont pour fonction de mettre de l huile dans les rouages car il faut : stocker les récoltes/productions, mettre en relation les producteurs et les consommateurs, transporter et livrer la marchandise, financer et assurer 15

16 Les acteurs du marché des matières premières Par exemple : Une raffinerie au Japon (consommateur) a besoin de pétrole pour produire de l essence, du mazout, du kérosène, etc Consommateur (raffinerie) Source: EIA 16

17 Les acteurs du marché des matières premières Il peut faire appel à un négociant en matières premières (intermédiaire) afin de trouver un producteur à qui acheter le pétrole Négociant Consommateur (raffinerie) Source: EIA 17

18 Les acteurs du marché des matières premières Le négociant possède sa base de producteurs par exemple, en Arabie Saoudite Négociant Producteur Source: EIA 18

19 Les acteurs du marché des matières premières Le négociant dispose d un stock (stockage dans le port de Singapour) et s occupe du transport (via un armateur ou avec sa propre flotte) et de la livraison de la marchandise à son client (la raffinerie japonaise) Négociant Stockage Source: EIA 19

20 Les acteurs du marché des matières premières Le négociant et la raffinerie ont besoin de fonds pour se financer banques Banques Négociant Consommateur (raffinerie) Source: EIA 20

21 Les acteurs du marché des matières premières Enfin, la marchandise doit être assurée risque de transport (naufrage et marée noire qui peut en découler), risque de stockage, piraterie (détroit de Malacca, détroit d Ormuz, golfe d Aden), risque financier/crédit Négociant Assureur Consommateur (raffinerie) Source: EIA 21

22 Les acteurs du marché des matières premières Enfin, en amont du processus, le producteur et le consommateur peuvent s assurer sur le risque des fluctuations des prix bloquer un prix d achat/vente pour une livraison future (dans 1 mois, 3 mois, 6 mois ) contrat à terme/option Financiarisation Producteur Consommateur (raffinerie) Source: EIA 22

23 Financiarisation des matières premières Problématique du producteur : si le prix est élevé (> moyenne), un agriculteur (par ex.) veut bloquer une partie de sa future récolte au prix d aujourd hui le profit est connu (et > moyenne) Problématique du consommateur : si les prix sont bas, une minoterie (par ex.) veut bloquer ses achats futurs au prix d aujourd hui le coût est connu (et bas, en l occurrence) Dans les deux cas : les acteurs se protègent (hedge) contre le risque de fluctuation des prix (protection contre la baisse pour le producteur, protection contre la hausse pour le consommateur) Moyens : contrats à terme (futures/forwards) ou options Pas nouveau : la Compagnie des Indes utilisait les contrats à terme dès le XVI siècle. Problématique : à un instant t, est-ce qu un producteur trouvera un consommateur qui achètera une partie de sa production à terme (et vice versa)? Si non, alors la contrepartie est un «spéculateur» 23

24 Financiarisation des matières premières Contrats à terme Futures : taille des contrats définie et identique pour tous (1 000 barils de pétrole WTI light sweet crude) date de maturité et de livraison définies et identiques pour tous (contrat janvier 2014, date de maturité : Dates de livraison : du au ) lieu de livraison défini et identique pour tous (Cushing, Oklahoma) marché organisé : bourse (NYMEX, CME, CBOT) et chambre de compensation Forward : marché de gré à gré où la taille, la maturité et le lieu de livraison (si besoin est) sont définis entre les deux parties Option : même principe que les options sur action. Dans la cas des matières premières, ce sont des options sur le prix des futures 24

25 Indices de matières premières La financiarisation des matières premières permet donc d acheter ou de vendre une matières premières sans devoir les consommer/produire/stocker via les contrats à terme et options Naturellement et par analogie avec les actions : création d indice «Matières Premières» En général, les indices utilisent les prix des futures/forwards des matières premières (plutôt que les prix spot = achat immédiat) Nombreux indices : GSCI, BCOM (ex DJ UBS), CRB, RICI, DCI, Chaque indice a sa propre pondération et sélection de matières premières Le choix de la pondération dépend du choix économique : par rapport au volume produit, au volume exporté, 25

26 Precious Metals Industrial Metals Agriculture Energy Indices de matières premières Exemple de pondération de quelques indices : DCI RICI GSCI BCOM CRB CCI MLCX Crude oil Heating oil Gasoline Kerosene 0.6 Natural gas Ethanol 0.2 Coal 0.6 Electricity 0.5 Wheat Corn Soybeans Oats 0.5 Rice Rapeseed Azuki Beans Cotton Sugar Coffee Cocoa Orange juice Milk 0.1 Lumber Rubber Live cattle Lean hogs Feeder cattle Copper Aluminium Zinc Nickel Lead Tin Gold Silver Platinum Palladium Petroleum Other Energy Grains Softs Livestocks 26

27 Indices de matières premières Evolution des prix des secteurs : Source: Thomson-Reuters Datastream 27

28 Indices de matières premières Evolution des prix à l intérieur des secteurs : Hétérogénéité Source: Thomson-Reuters Datastream 28

29 Indices de matières premières Evolution des prix de quelques indices : Rendements annualisés: 4.5% 3.4% 1.7% Source: Thomson-Reuters Datastream 29

30 Indices de matières premières Evolution des prix et cycles économiques : décalage entre actions et matières premières décorrélation Bulle internet (croissance) Début de l éclatement de la bulle internet (début récession) Début de la crise des subprimes Source: Thomson-Reuters Datastream Début de la crise européenne et stagnation des pays émergeants Croissance mondiale molle et dopage des marchés financiers (actions et obligations) par les banques centrales (taux bas et QE) Fin de la crise internet et des conséquence du 11 sept. Début de la spéculation immobilière US (taux bas + subprime). Croissance des pays émergeants. Croissance mondiale forte 30

31 Indices de matières premières Classe d actif volatile : du même ordre de grandeur que les actions Volatilité du GSCI depuis 1971 : 20% A titre comparatif, S&P 500 : 15% Par secteur : Energie : 29% Agriculture : 19% Métaux industriels : 22% Métaux précieux : 17% La volatilité des prix des matières premières varie-t-elle au cours du temps? La volatilité des matières premières est-elle plus élevé aujourd hui que par le passé? 31

32 Indices de matières premières Volatilité au cours du temps Prix de l indice GSCI depuis décembre 1969 Au vue de ce graphique : La volatilité semble avoir augmenté depuis début

33 Indices de matières premières Volatilité au cours du temps Prix de l indice GSCI depuis décembre 1969 en échelle logarithmique Vu sous cet angle, la volatilité ne semble pas avoir augmenté de façon exagérée 33

34 Indices de matières premières Volatilité au cours du temps En terme de volatilité calculée: 1- La volatilité varie au cours du temps 2- La volatilité était élevée il y a 1 an mais a fortement baissé depuis 3- Il faut se méfier des représentations graphiques 34

35 Indices de matières premières Secteur agricole : comparaison prix nominal et prix réel Prix réel : prix prenant en compte l inflation 1 USD de 1971 = 5.88 USD aujourd hui (ou inversement, 1 USD aujourd hui = 0.17 USD en 1971) En terme réel, les matières premières agricoles coutent moins chères aujourd hui qu en 1971 Indice agricole Prix Spots 275 USD 47 USD 35

36 Indices de matières premières Secteur agricole : comparaison prix nominal et prix réel Et en Suisse? prendre en compte le taux USD/CHF et l inflation suisse en lieu et place de l inflation US Indice agricole Prix Spots en CHF 69 CHF 26 CHF 36

37 Véhicules de placement On peut investir dans les matières premières de 4 façons: Via les actions : entreprises qui produisent des matières premières, comme les compagnies pétrolières, les fabricants d aluminium, les extractions minières, (Total, Alcoa, Glencore, ) Exposition indirecte Performance dépend aussi des coûts propres à l entreprise, des ses dettes, des régimes fiscaux, des décisions politiques (nationalisation), Via des matières premières physiques : l or est le meilleurs exemple (achat de lingots et stockage dans un coffre) En général, difficile à gérer. Imaginez acheter 1000 barils de pétrole (=1 contrat future) On doit le transporter et le stocker infrastructures importantes Favorisés pour l investissement Via des contrats à terme (Futures/Forwards) ou Options Via des fonds de placements/etf 37

38 Véhicules de placement : Futures/Forwards Rappel : achat d un contrat dont l échéance est dans 1 mois achat de la matière première aujourd hui au prix du contrat et livraison dans 1 mois Il n y a pas d échange de cash entre le vendeur et l acheteur le paiement se fait à l échéance du contrat, c est-à-dire dans 1 mois dans l exemple ci-dessus Si on achète la même matière première au comptant (au prix spot), il faut pouvoir la stocker (frais de stockage) et on ne dispose plus du cash (plus possible de placer cet argent) le prix du contrats futures et le prix spot ne sont donc pas forcément égal sauf lorsque le contrat arrive à échéance où les deux prix doivent être le même Prix Future = Prix Spot + frais de stockage + rémunération du taux à X mois (X étant le nombre de mois jusqu à l échéance du contrat) 38

39 Véhicules de placement : Futures/Forwards Il existe une troisième composante du prix du future Imaginez que vous soyez un constructeur automobile et que vous disposer de beaucoup d aluminium dans votre stock Supposez qu il y ait une raréfaction de l aluminium sur le marché prix spot élevé vous avez un avantage compétitif car vous n avez pas besoin d acheter de l aluminium cher pour produire vos voiture la possession de la matière première est équivalente à un rendement fictif : convience yield Finalement : Prix Future = Prix Spot + Frais Stockage + Rendement taux sans risque X mois - Convenience Yield 39

40 Véhicules de placement : Futures/Forwards Exemples de courbes des prix des contrats futures pour le pétrole WTI : CONTANGO 110 BACKWARDATION Convenience yield < Frais stockage + Taux sans risque Convenience yield > Frais stockage + Taux sans risque

41 Véhicules de placement : Futures/Forwards Dans le cas d un investissement (sans l intention de posséder physiquement la matière première), on procède comme suit : 1. Achat d un contrat 2. Avant l échéance, vendre le contrat (pas de livraison physique) 3. Achat d un nouveau contrat sur l échéance suivante (pour rester exposer à la matière première) Les point 2 et 3 Roll Suivant le type de la courbe, le roll peut impacter positivement ou négativement l investissement En contango : impact négatif (le nouveau contrat est plus cher que l ancien pour un sous-jacent identique) En backwardation : impact positif (le nouveau contrat est moins cher que l ancien) 41

42 Véhicules de placement : Fonds/ETF Les fonds ou les ETF peuvent investir dans les matières premières de deux façons : Via des contrats à terme (majorité des cas) Via des matières premières physiques lorsqu un fonds/etf investit dans du physique, le fonds/etf doit stocker la matière première Aujourd hui, seulement des fonds/etf sur l or et l argent physique Fonds/ETF qui répliquent un indice, un secteur ou qui investit dans une matière première seulement Fonds de type «hedge funds» qui investissent de façon opportuniste en achetant (long) ou vendant (short) des matières premières (en général en utilisant des contrats à terme) 42

43 Intérêt des matières premières dans un portefeuille Apporte de la décorrélation dans un portefeuille Corrélation BCOM S&P 500 Corrélation BCOM Obligations 43

44 Intérêt des matières premières dans un portefeuille Protège contre l inflation 44

45 Intérêt des matières premières dans un portefeuille Protège contre les risques géopolitiques er choc pétrolier 2 ème choc pétrolier Guerre du Golfe GSCI Crude Oil 300 GSCI Crude Oil 250 GSCI Crude Oil

46 Return (%) Intérêt des matières premières dans un portefeuille Effet sur la frontière efficiente Bonds + Stocks Bonds + Stocks + Commodities (max 30%) Risk (%) 46

47 Conclusion Au cœur de l économie mondiale Un marché Des intervenants très différents Une multitude de façon d investir dans les matières premières Financiarisation = Protection & Investissement Classe d actif très différentes des autres Univers hétérogène Apporte une plus value dans un portefeuille sur le long terme 47