AGF Haut Rendement. Avril 2009

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1 AGF Haut Rendement Avril Tout investisseur ne répondant pas à cette classification par Allianz Global Investors France ne doit en aucune manière tenir compte des informations mentionnées dans ce document.

2 Sommaire 1. Présentation d Allianz Global Investors France 2. Processus d investissement 3. Point sur le marché du Haut Rendement 4. AGF Haut Rendement 5. Contrôle des risques 2

3 Sommaire 1. Présentation d Allianz Global Investors France - Allianz Global Investors - Allianz Group - Allianz Global Investors France 2. Processus d investissement 3. Point sur le marché du Haut Rendement 4. AGF Haut Rendement 5. Contrôle des risques 3

4 1. Présentation d Allianz Global Investors France Allianz Global Investors Qui sommes nous: un spécialiste en gestion d actifs bénéficiant d un actionnariat stable et solide Un des leaders mondiaux en gestion active avec 920 Mds d encours sous gestion (à fin décembre 2008) Plus de 4550 employés, dont 950 professionnels de l investissement Une famille de sociétés de gestion disposant chacune de sa propre philosophie et culture Un actionnaire solide : Allianz SE, 3ème assureur mondial noté AA par Standard & Poor s PIMCO Sociétés de gestion AllianzGI France AAAM RCM AllianzGI Italia NFJ Oppenheimer Nicholas Applegate Investment Group Capital Capital Management Allianz Global Investors bénéfice d un excellent positionnement permettant d assurer la pérennité et la croissance des actifs de nos clients. Toutes données à fin décembre

5 1. Présentation d Allianz Global Investors France Allianz Global Investors Notre vision et ce que nous offrons Mettre en place un partenariat durable avec nos clients Des solutions innovantes et un service de tout premier ordre La combinaison d expertises internationales et de savoir-faire locaux Participer avec engagement à la réalisation des objectifs de nos clients Une offre lisible et réactive donnant accès à une large gamme de produits, d expertises et de style de gestion Chez Allianz Global Investors, nous déployons tous nos efforts pour atteindre les objectifs fixés par nos clients. 5

6 1. Présentation d Allianz Global Investors France Allianz Group Allianz est dans cette industrie depuis plus d un siècle et continuera d être un partenaire de confiance Allianz Global Investors: Bénéficie d un actionnaire solide Allianz dispose d un capital solide, d une structure financière éprouvée et affiche une position de solvabilité de 161% (à fin 2008) La notation d Allianz 1) se situe parmi les meilleurs notations d assureurs dans le marché (S&P: AA) Allianz détient des portefeuilles d investissement liquides et de haute qualité Les fondamentaux d Allianz sont robustes et affichent une bonne santé avec un bénéfice d exploitation de 7.4 Mds à fin décembre ) Le Groupe Allianz a prouvé sa solidité avec une excellente gestion du risque. 1) Notation attestant de la solidité financière 2) Pertes nettes comprise de 2.4Mds provenant des opérations bancaires et des dépréciations d actifs de 1.4Mds selon les normes IFRS 5 Source(s): Résultats du Groupe Allianz T

7 1. Présentation d Allianz Global Investors France Allianz Group Données à fin décembre 2008 en Mds AUM des plus grandes institutions financières AUM des Asset Managers les plus actifs 1 UBS 1,464 1 AllianzGI Allianz Group 1,138 2 BlackRock Barclays GI 1,074 3 Fidelity State Street GA 1,038 4 AXA AM AXA Group J. P. Morgan AM BlackRock Deutsche AM Fidelity BoNY Mellon AM Deutsche Bank Goldman Sachs AM J. P. Morgan Legg Mason Credit Suisse Natixis AM 447 Notre classement de leader mondial de la gestion d actifs reflète la confiance de nos clients. Source: Asset figures ( AuM ) for this ranking are derived from several sources incl. publicly available company reports/ information and own analysis. Capital Group is excluded from this analysis as the company has not reported AuM by end-2008; Allianz/AllianzGI and BlackRock: AuM related to the engagement as manager of the Federal Reserve's MBS purchase program have been excluded from analysis; Credit Suisse: AuM from discontinued operations have been excluded; J.P. Morgan AM: AuM from Private Banking business have been included; Goldman Sachs AM: AuM as of November 2008; exchange rates as per end-2008 applied: CHF/EUR , USD/EUR

8 1. Présentation d Allianz Global Investors France Allianz Global Investors France Un acteur majeur de la gestion d actifs en France (65 milliards d euros sous gestion à fin mars 2009) Allianz Global Investors France Un spécialiste de l investissement zone euro couvrant les principales classes d actifs avec un engagement fort et une grande expérience dans l expertise ISR Un style d investissement reposant sur une approche fondamentale résolument orientée vers le long terme Un fournisseur de solutions d investissement dédiés et sur mesure grâce à une offre exceptionnelle d expertises et de produits, et à des compétences en allocation d actifs globale Répartition par type de clientèle Répartition par classes d actifs 73,10% 69,74% 2,26% 15,90% 8,74% 11,87% 10,17% 8,22% Distribution Externe Institutionnel Assurance Retail Diversifié Actions Taux Monétaire Incluant les actifs distribués et non gérés par AllianzGI France dont ceux de AAAM Toutes données au 31/03/2009 8

9 Sommaire 1. Présentation d Allianz Global Investors France 2. Processus d investissement - Organisation de l équipe de gestion obligataire chez AllianzGI France - Organisation de l équipe gestion et analyse crédit - Vue d ensemble - Processus de gestion obligataire d AllianzGI France 3. Point sur le marché du Haut Rendement 4. AGF Haut Rendement 5. Contrôle des risques 9

10 2. Processus d investissement Organisation de l équipe de gestion obligataire chez AllianzGI France Franck Dixmier Expérience : 18 ans Ancienneté : 13 ans Thierry Million Expérience : 19 ans Ancienneté : 14 ans Gestion Crédit long terme Gestion Crédit court terme Portefeuilles d assurances Thierry Million Expérience : 19 ans Ancienneté : 14 ans Institutionnels & OPCVM François Lepéra Expérience : 21 ans Ancienneté : 18 ans Gestion Crédit Alexandre Caminade Expérience : 16 ans Ancienneté : 4 ans Gestion Monétaire Vincent Tarantino Expérience : 17 ans Ancienneté : 8 ans Ophelie Gilbert Expérience : 9 ans Ancienneté : 9 ans Chloé Pruvot Expérience : 11 ans Ancienneté : 6 ans Benoîst Grasset Expérience : 8 ans Ancienneté : 6 ans Olivier Videau Expérience : 8 ans Ancienneté : 12 ans Fabienne Salomone Expérience : 16 ans Ancienneté : 10 ans Franck Mugat Expérience : 8 ans Ancienneté : 8 ans Hadia Guergouri Expérience 3 ans Ancienneté : 2 ans Yassine Oussana Expérience : 4 ans Ancienneté : 4 ans Stéphanie Dupuis Expérience : 11 ans Ancienneté : 9 ans Anna Selejan Expérience : 2 ans Ancienneté : 2 ans Laetitia Talavera Expérience : 6 ans Ancienneté : <1 an Ali Ozenici Expérience : 3 ans Ancienneté : 2 ans Marie-Sybille Connan Expérience : 13 ans Ancienneté : <1 an Guillaume Zilliox Expérience : 2 ans Ancienneté : <1 an Tristan Gruet Expérience : 9 ans Ancienneté : 3 ans Une équipe de spécialistes couvrant l ensemble des expertises de taux et une source d alpha unique : confronter des orientations long terme propre à la gestion assurantielle avec une culture plus tactique des gérants de mandats et d OPCVM 10

11 2. Processus d investissement Organisation de l équipe de gestion et analyse crédit Responsable Gestion et Analyse Crédit Alexandre Caminade Expérience : 16 ans Ancienneté : 4 ans Benoîst Grasset Gérant-Analyste Spécialiste Secteur matériaux de base Expérience : 8 ans Ancienneté : 6 ans Hadia Guergouri Gérant-Analyste Spécialiste Secteur Financier Expérience : 3 ans Ancienneté : 2 ans Laetitia Talavera Gérant analyste Spécialiste consommation, cyclique et non cyclique, utilities Expérience : 7 ans Ancienneté : 1 an Marie-Sybille Connan Gérant-Analyste Spécialiste Télécom, média, Technologie Expérience : 13 ans Ancienneté : < 1 an Tristan Gruet Gérant-Analyste Spécialiste Biens d équipement Expérience : 9 ans Ancienneté : 3 ans Une équipe de spécialistes couvrant l ensemble des expertises crédit 11

12 2. Philosophie et processus d investissement Vue d ensemble Philosophie Anticiper et capturer les tendances de marché sur le long terme ainsi que les mouvements de spreads à travers d une analyse fondamentale délivrant un alpha régulier Confronter notre scénario économique aux perceptions et aux anticipations des marchés obligataires afin d identifier les biais et les opportunités du marché Méthodologie Définir des stratégies à travers une allocation (duration, positionnement sur la courbe, ) durant les comités obligataires hebdomadaires et mensuelles avec l apport de nos spécialistes in-house Mise en œuvre dans les portefeuilles selon les contraintes et les marges de manœuvre dont bénéficie le gérant de portefeuille Points forts Un processus de gestion obligataire discipliné, ordonné, contrôlé 12

13 2. Processus d investissement Le processus de gestion obligataire d AllianzGI France Approche Top Down : Allocation par secteur et notations Étape 1 Mensuel COMITES Comité d orientation économique Scénario macro-économique sur Z, US, UK, Japon Politiques des banques centrales et prévisions de devises INTERVENANTS CIO + Responsables de gestion + gérants de portefeuilles et recherche économique Mensuel et hebdomadaire Étape 2 Comités obligataires Stratégies obligataires Comité ISR Revue ISR Équipes de Gestion Obligataire Spécialistes ISR Étape 3 Mise en oeuvre dans les portefeuilles Construction de portefeuille en fonction des contraintes Gérants de portefeuille 13

14 2. Processus d investissement Le processus de gestion obligataire d AllianzGI France Approche Bottom Up : Développement de modèles prévisionnels La sélection de titres est essentielle dans un marché où la volatilité et la dispersion augmentent. WIND Hellas Communications S.A. PIK Rate GAAP IFRS Tax Rate 15% SS 2,80x Currency m SF 3,50x Financial year end December 31 Sub 6,10x Contact with Company Rania Bilalaki PIK 6,60x Income Statement (costs positive, income negative, revenues positive) Q12008 Q M Revenues SQTL Change in Revenues #DIV/0! 17,1% 2,5% 2,3% 0,0% 0,0% -7,4% 4,3% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% YOY Change in Revenues #DIV/0! 17,1% 2,5% 2,3% 29,7% 10,5% 11,5% 6,9% 7,9% 4,3% -4,0% -1,5% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% Cost of sales Gross Profit Gross Margin 63,4% 59,0% 53,5% 52,2% 55,8% 56,4% 51,5% 53,5% 42,9% 43,1% 43,0% 43,0% 43,0% 43,0% 43,0% 43,0% 43,0% Administration expenses Administration expenses margin 43,9% 38,4% 38,9% 38,4% 42,5% 40,0% 39,9% 38,3% 24,7% 29,7% 30,5% 29,5% 29,5% 29,5% 29,5% 29,5% 29,5% Recurring operating income Operating income margin 19,5% 20,6% 14,6% 14,7% 13,3% 18,8% 12,2% 15,8% 18,2% 13,4% 12,5% 13,5% 13,5% 13,5% 13,5% 13,5% 13,5% Non recurring items Operating income reported Interest expense, net Profit before Tax Tax expenses Effective Tax rate 36,1% 40,9% 29,1% -42,4% -89,1% -45,2% 12,0% 14,4% 3,8% 38,7% 15,0% 15,0% 15,0% 15,0% 15,0% 15,0% 15,0% Net Income before minorities ("Profit after taxatio Net Income Margin 11,1% 11,3% 9,5% -3,4% -5,0% -7,4% -22,9% -17,9% -7,7% -10,6% -6,8% -6,4% -6,7% -4,0% 0,2% 0,9% 5,7% Dividend Retained earnings Cash-Flow Statement (negative = decrease) Q12008 Q M Depreciation and Amortization Recurring EBITDA % -3% -1% 1% 0% 0% 0% 0% EBITDA Margin 33,4% 34,1% 29,4% 29,2% 34,5% 36,4% 32,0% 34,8% 37,8% 33,2% 33,5% 33,5% 34,0% 34,0% 34,0% 34,0% 34,0% Annual lease payment EBITDAR EBITDAR Margin 33,4% 34,1% 29,4% 29,2% 37,5% 39,5% 33,1% 35,9% 38,8% 34,2% 34,6% 34,6% 35,1% 35,1% 35,1% 35,1% 35,1% Cash Interest Cash Taxes Funds from operations Change in Working Capital In % of sales 0% 1% -8% -5% -7% 1% 1% 1% 10% 3% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% Cash Flow from operating activities reported Capital Expenditures In % of sales 10% 13% 14% 6% 6% 9% 11% 12% 12% 11% 11% 11% 11% 11% Dividends Paid Recurring Free Cash Flow Cash restructuring expense Other extraordinary cash expense Free cash flow after exceptionals Acquisitions (-) and disposal (+) of assets Capital increase New debt Change in cash before amortizations Repayments of debt Plug (DO NOTHING; for historicals) Change in Cash/ Funding requirements

15 2. Processus d investissement Le processus de gestion obligataire d AllianzGI France Approche Bottom Up : Développement de modèles prévisionnels WIND Hellas Communications S.A. Liquidity at year end Q12008 Q M Period End Cash ST Investments, exclusive of cash Availability under Credit Facilities Liquidity at Period End Balance sheet Q12008 Q M Equity Intangibles and Goodwill Equity after goodwill and intangibles Tangibles (Net fixed assets) Total assets Total Cash Pay Debt Shareholder loan PIK Cash Debt including lease obligation Other off balance sheet liabilities Lease adjusted debt including other off balance sh Net debt Net debt lease adjusted Lease adjusted net debt including off balance shee Enterprise Value Market Cap Ratios Q12008 Q M Net debt to equity (Including PIK) 59% 27% 18% 225% -320% -339% -298% -298% -284% -334% -311% -293% -274% -262% -257% -255% -162% Equity/Total assets (Including PIK) 34% 39% 48% 27% -38% -34% -41% -41% -36% -34% -37% -39% -41% -45% -49% -45% -240% Tangible fixed assets to net debt 280% 530% 705% 51% 21% 23% 22% 22% 22% 21% 18% 15% 12% 8% 5% 1% -4% (Tangible fixed assets minus senior debt)/junior d 235% 327% 606% 48% 21% -41% -54% -54% -48% -53% -32% -37% -42% 8% 5% 1% -10% Net debt to LTM EBITDA 0,8x 0,4x 0,4x 4,9x 6,8x 6,1x 6,2x 6,0x 5,8x 7,1x 7,2x 7,1x 6,8x 6,4x 5,9x 5,4x 6,3x Net debt (including PIK) / LTM EBITDA 0,8x 0,4x 0,4x 6,9x 7,3x 6,6x 6,7x 6,5x 6,2x 7,7x 7,9x 7,9x 7,6x 7,3x 6,9x 6,5x 6,0x Net debt lease adj./ltm EBITDAR 0,8x 0,4x 0,4x 4,9x 7,5x 6,7x 6,1x -40,9x 9,8x 8,2x 8,4x 8,4x 8,1x 7,9x 7,5x 7,1x 6,6x Net debt including off balance sheet liabilities/lt 0,8x 0,4x 0,4x 4,9x 7,5x 6,7x 6,1x -40,9x 9,8x 8,5x 8,7x 8,7x 8,4x 8,1x 7,7x 7,3x 6,8x LTM Funds from operations/ net debt 105,8% 202,9% 207,5% 15,5% 8,4% 8,2% 8,7% -3,2% 3,5% 4,3% 6,3% 6,2% 6,5% 7,9% 10,3% 11,4% 13,6% LTM FCF to net debt 43,2% 78,3% -5,0% -7,0% -0,2% 1,5% 2,7% -3,6% 3,6% 0,8% 1,7% 1,6% 2,2% 3,5% 5,6% 6,1% 8,3% EV/LTM EBITDA 2,3x 2,1x 2,4x 5,2x 4,3x 4,0x 3,8x 3,6x 3,4x 4,9x 4,9x 4,7x 4,5x 4,0x 3,1x 3,1x -1,0x LTM EBITDA to Cash Interest 17,7x 25,3x 35,4x 4,1x 2,5x 2,0x 2,2x -29,7x 2,6x 1,7x 2,0x 1,9x 2,0x 2,4x 3,5x 4,0x 6,8x LTM EBITDA-Capex/Interest 9,6x 12,7x 14,9x 2,8x 1,5x 1,3x 1,4x -29,1x 2,4x 1,1x 1,3x 1,2x 1,3x 1,6x 2,4x 2,7x 4,6x LTM EBITDAR/to Cash Interest lease adjusted 17,7x 25,3x 35,4x 4,1x 2,2x 1,9x 2,1x 2,0x 1,4x 1,5x 1,7x 1,7x 1,7x 2,0x 2,7x 3,0x 4,2x 15

16 2. Processus d investissement Le processus de gestion obligataire d AllianzGI France Approche Bottom Up : Sélection de titres Emetteurs % CHESAPEAKE CORP -92% MECACHROME INT -90% INEOS VINYLS FIN -87% WATERFORD WEDG -84% NELL AF SARL -84% INEOS GRP HLDG -81% TRAVELPORT LLC -81% THOMSON (EX-TMM) -80% NXP BV/NXP FUNDI -80% GENERAL MOTORS -77% HTM SPORT FREIZE -76% ONO FINANCE PLC -75% RESIDENTIAL CAP -75% IT HOLDING FIN -75% GENERAL MOTORS -74% La performance d AGF Haut Rendement n a été impactée par aucune des 15 plus fortes baisses des émissions HY depuis le début d année. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures 16

17 2. Processus d investissement Le processus de gestion obligataire d AllianzGI France Construction de portefeuille: une approche crédit de conviction - Approche fondamentale Selection de titres Suivi du Beta - Calcul d un beta ex-ante du portefeuille grâce à l outil UBS Delta Suivi de la Liquidité Suivi de la liquidité du fonds au regard des conditions de marché et de l évolution des souscriptions/rachats Strategie d arbitrage Marché des cds vs cash, obligations, pair trades 17

18 Sommaire 1. Présentation d Allianz Global Investors France 2. Processus d investissement 3. Point sur le marché du Haut Rendement - Fondamentaux macro et micro économiques - Niveau de valorisation - Performance du marché du Haut Rendement - Le High Yield, une alternative attractive face au marché action 4. AGF Haut Rendement 5. Contrôle des risques 18

19 3. Point sur le marché du Haut Rendement Fondamentaux macro et micro économiques Rappel de l évolution de la crise Situation actuelle Subprime CDOs Leverage Loans Cross Over ABCP Financières Economie Sensibilité extrème aux prix de l immobilier Réduction de l appétit des CLO Augmentation des appels de marges Seule couverture liquide Réduction du levier Tirage des lignes de liquidité Disparition du financement via ABCP et Repo Conditions de crédits plus dificiles pour les entreprises et les concomateurs 19

20 3. Point sur le marché du Haut Rendement Fondamentaux macro et micro économiques Scénario central d AGI France Le scénario central d AGI France prévoit une récession en Europe et aux US. *Source interne 20

21 3. Point sur le marché du Haut Rendement Fondamentaux macro et micro économiques High Yield credit spread evolution Dislocation du marché High Yield en octobre suite aux flux vendeurs massifs des Hedges Funds et banques (notamment islandaises). * Source Merrill Lynch Les performances passées ne préjugent pas des performances futures 21

22 3. Point sur le marché du Haut Rendement Fondamentaux macro et micro économiques Des ratios de crédit moins tendus par rapport à la précédente crise Levier Financier (ou Dette Financière Nette / Excédent brut d exploitation) ,5 3,9 4,2 4,4 4,5 3,9 3,9 3 3,4 2,9 3,1 3, Couverture des Frais Financiers (ou EBE / Frais Financiers Nets) ,4 2,8 2,6 2,5 2,5 2,1 2,7 3,2 3,4 3,7 3,6 2, Source : Morgan Stanley 22

23 3. Point sur le marché du Haut Rendement Fondamentaux macro et micro économiques Peu de risque de liquidité Les entreprises HY ont profité des conditions favorables de marché en 2005 et 2006 pour refinancer leur dette et rallonger leur maturité. Résultat : peu de tombées à refinancer pour le High Yield européen avant 2009/2010 donc peu de risque de liquidité. La position cash des BB et B reste confortable. 23

24 3. Point sur le marché du Haut Rendement Fondamentaux macro et micro économiques Les résultats des entreprises High Yield ne valident pas les niveaux de spreads HY Results Q42008* Results Expectation Outlook Comment Credit Opinion AKERYS - ALCATEL Weak profile business but sound liquidity Neutral ARDAGH GLASS Stronger sales in Continental Europe offset a decline in the UK mainly on th back of a weak GBP/EUR and higher energy costs Neutral AVIS H1 Results Negative BASELL Very poor business visibility Negative BARRY CALLEBAUT SVCS Defensive business model Positive BITE Liquidity issue with a liquidity gap expected by mid 2009 Negative BOMBARDIER Good Q408 results but challenging outlook for the Aerospace segment Negative CARLSON WAGONLIT Negative CARMEUSE LIME BV Liquidity issue in CEDC - CENTRAL EURO MEDIA M&A risk still present Negative High exposure to the Automotive & Technology sectors, pressures on CEVA LOGISTICS operating profitability due to a changing business mix Negative CIE GENER DE GEOPHYSIQUE - CIRSA FINANCE LUXEMBOURG - CIR - CLONDALKIN On top of a depressed macroeconomic environment, Clondalkin will have to deal with tumbling aluminium and resin prices resulting in declining sales prices due to pass-through clauses. FCF expected to be close o zero and net leverage to deteriorate towards Negative CMA CGM Deteriorating trends expected for 2009 in terms of freight rates and volumes while offer is increasing will lead to negative FCF generation at least until 2010 Negative CELL C Liquidity issue in CODERE Argentina risk + Uncertain shareholder structure Negative COGNIS GMBH One of the best positioned chemical company with no liquidity issue Neutral CONSOL - CROWN CORKS EURO HOLD. SA Likely to be upgraded to Investment Grade if CCK manages to keep improving its profitability as planned Positive ECO-BAT FINANCE LTD - EDCON Can Edcon sustain any deleveraging if incremental EBITDA is driven by its credit business (bad debts up to 12,1%) against a weakening macro backdrop? Neutral EIRCOM Weak Irish economy Neutral ESCADA AG Liquidity issue Negative EUROPCAR Bleak short term outlook and exposure to GM being the biggest risk as it may lead to a fleet financing covenant breach. Negative FAGE DIARY - FIAT Negative FOODCORP With negative FCF to come and continued ZAR currency volatility, net debt leverage should peak to 5.5x by Aug Liquidity looks tight as the JPM ST facility is to be renewed by YE 2009 Neutral FRESENIUS Strong business model. The first name to re-open the primary market early Positive GECINA Neutral GERRESHEIMER GMBH - GROHE HOLDING Adequate liquidity but lack of guidance for Q408 and beyond - HEAD HOLD - HEIDELBERGCEMENT Negative HTCC Currency risks ( /HUF, HUF/USD) + lack of corporate disclosure Negative HERTZ - HUNTSMAN INTL Liquidity to become tight in 2010 Negative IESY REPOSITORY Resilient business coupled with adequate liquidity Positive IMPRESS GROUP Q4 08 results ahead of last year's results and beating estimates. Main driver remains the Processed Food segment that continues to be resilient to the current downturn. Liquidity remains adequate. Positive INEOS GROUP HOLDING PLC Negative ISS Resilient business model counterbalanced by an aggressive acquisition strategy and refinancing issue in 2010 Neutral IT HOLDING Negative ITV - KABEL DEUTSCHLAND Potential for deleveraging now that Orion Cable has been purchased and the Bundesliga risk is over Positive KAZKOMT BV - 66% des résultats en ligne, 17% inférieurs et 17% au dessus des attentes. Les émetteurs ne s engagent pas sur des perspectives pour 2009 ou indiquent un 1 er trimestre comparable au T (surtout à Décembre), donc très difficile. *Source Interne Les performances passées ne préjugent pas des performances futures 24

25 3. Point sur le marché du Haut Rendement Fondamentaux macro et micro économiques Les résultats des entreprises High Yield ne valident pas les niveaux de spreads HY Results Q42008* Results Expectation Outlook Comment Credit Opinion KRONOS INT. Negative FCF generation + tight credit dacility covenants Negative LECTA Tough outlook for the paper industry and lack of business diversification (coated fine paper) - LOTTOMATICA - MDPAC (SMURFIT KAPPA) MDPAC expects to remain CF positive through 2009 and sees no problem with its bank covenants Neutral MECACHROME - MEGAFON SA - MOBILE TELESYSTEM - MOMENTIVE Negative M-REAL The blood bath is going on at the operating level.that said, the disposal of the Graphic Paper business has brought some short-term relief at the liquidity front. Negative NALCO SEN Tough year expected due to negative currency impacts and continued downward pressure across the global industrial economy but should outperform relative to its peerrs and achieve better FCF results. Positive NEXANS Met its financial targets for 2008, achieving organic growth of 6% inits cable businesses with an operating margin of 8,9%, again showing a strong positive cash-flow position. Despite the current business climate, remains focused on improving its operatin Positive NORSKE SKOG Improved liquidity, company to use cash for opportunistic buyback of near term maturities. Despite the current business climate, remains focused on improving its operating profitability to 6% of sales. Negative NXP Potential candidate for a credit default Negative ONO Negative PEERMONT - PERNOD RICARD 1bn rights issue and the Wild Turkey disposal are right signals for bondholders and will allow Pernod Ricard to keep its BB+ rating Positive PFLEIDERER - RALLYE Neutral REMY COINTREAU Impact of the economic downturn + exit strategy from Maxxium - RECLAM - RHODIA Neutral One of the global producer of specialty chemicals and advanced ROCKWOOD materials which expects that price increases and cost-cutting initiatives will be sufficient ti maintain EBITDA margins even amid the weak economic environment. Neutral ROYAL CARIBBEAN Neutral Need to adapt the capital structure to the changing business SEAT PAGINE environment Negative SGL CARBON Needs to have a better view on the further developments of currencies, raw material and energy prices early next year before giving an outlook for the business year Positive SIG Well-managed company with a proven track record Positive STENA - STORA ENSO Negative TDC Deleveraging story through FCF generation and potential disposals Positive TEREOS Neutral THOMSON No visibility + covenant breach on the private placements. Urged to renegotiate the covenants with its lenders. Negative TIM HELLAS Will the fixed-line strategy deliver and offset the competitive pressures on the mobile business? Negative TRW AUTOMOTIVE INC - TUI AG Neutral TVN FINANCE Shareholding structure (ITI Holding) to monitor closely as well as the impact of the economic downturn on advertising expenditures Neutral UPC Impact of the economic downturn in CEE and Chile to monitor Neutral Highly competitive German market but likely to be a target in the VERSATEL market consolidation Neutral VIMPELCOM - VIRGIN MEDIA Refinancing completed Neutral VNU Lack of corporate disclosure Negative WENDEL In a transition period with CEO stepping down. We need more clarity on the business strategy to be more comfortable with the name. Neutral WIND Deleveraging story Positive WORLD DIRECTORIES Highly leveraged and weak business profile with no true strength - YIOULA - 66% des résultats en ligne, 17% inférieurs et 17% au dessus des attentes. Les émetteurs ne s engagent pas sur des perspectives pour 2009 ou indiquent un 1 er trimestre comparable au T (surtout à Décembre), donc très difficile. *Source Interne Les performances passées ne préjugent pas des performances futures 25

26 3. Point sur le marché du Haut Rendement Facteurs techniques Positionnement des investisseurs Le investisseurs sont plutôt sous pondérés sur le High Yield ce qui constitue un facteur de soutien. 26

27 3. Point sur le marché du Haut Rendement Facteurs techniques Positionnement des investisseurs Il n y a plus d offre sur le marché primaire HY depuis juin 2007 et le marché secondaire reste relativement peu liquide. Les banques ne prennent plus de position sur leurs books. Un facteur technique positif (effet rareté) qui sera peut-être compensé en 2010 par l arrivée de fallen angels (dégradation en High Yield d émetteurs Investment grade) 27

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