PRÉVISIONS FINANCIÈRES

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1 RECHERCHE ÉCONOMIQUE Septembre N 8 Quelles évolutions vont être cruciales pour les marchés financiers? Nous pensons que les marchés financiers, à la fin de et au début de, et après la résolution pour un temps, de la crise grecque, auront des évolutions qui vont fortement dépendre :. de l évolution du prix du pétrole, avec la possibilité qu il recule encore avec l excès de production mondiale ;. des évolutions économiques en Chine et dans les grands pays émergents, avec le risque que le ralentissement de la croissance y soit plus important et plus durable que ce qui est attendu ;. de la trajectoire de la remontée des taux d intérêt aux Etats-Unis, et de ses possibles effets sur les autres régions ;. de la solidité de la reprise économique de la zone euro, qui pourrait, si elle se confirme, conduire à une surperformance des marchés de la zone euro, mais qui pourrait aussi décevoir en n étant due qu à des chocs favorables (pétrole, euro). Rédacteur : Patrick Artus

2 . Evolution du prix du pétrole L excès de production sur le marché du pétrole reste très important (graphique a), ce qui fait normalement anticiper un nouveau recul du prix du pétrole (graphique b), surtout si les sanctions sur l Iran sont levées Graphique a Monde : production et consommation de pétrole (en millions de barils/jour) Production Sources : Datastream, Oil Market Intelligence, NATIXIS Graphique b Prix du pétrole (Brent, en $/baril) Graphique c Croissance du PIB (volume, GA en %) OPEP Russie Afrique Graphique d Importations d'énergie (valeur, en % du PIB valeur) Zone euro Japon Chine Inde Corée Turquie Graphique e Etats-Unis : nombre d'appareils de forage pétroliers et commandes de biens durables Appareils de forage pétroliers (Rigs, G) Commandes de biens durables (volume Core, GA en %, D) S il y avait effectivement nouvelle baisse du prix du pétrole : les politiques monétaires deviendraient plus expansionnistes (remontée des taux d intérêt plus lente aux Etats-Unis et au Royaume-Uni, augmentation de la taille du Quantitative Easing dans la zone euro et au Japon) ; les pays exportateurs de pétrole (OPEP, Russie, Afrique ) auraient des économies encore plus faibles (graphique c), les pays importateurs de pétrole (zone euro, Japon, grands émergents) des économies plus fortes, avec le recul du coût de l énergie importante (graphique d) ; les Etats- Unis souffriraient d un nouveau recul de l investissement dans le secteur de l énergie et dans l ensemble de l industrie (graphique e). 7 Sources : Datastream, Baker Hughes,, Census Bureau, NATIXIS Croissance en Chine et dans les pays émergents La croissance de la Chine et des autres pays émergents (chocs exportateurs de pétrole) ralentit, en particulier leur croissance industrielle (graphiques a- b)

3 8 9 Graphique a Chine : croissance du PIB et production manufacturière (GA en %) Sources : Datastream, NBS, NATIXIS PIB en volume Production manufacturière Graphique b Ensemble des émergents hors Chine, Russie et OPEP : croissance du PIB et production industrielle PIB volume (GA en %) Production manufacturière le freinage du commerce mondial se poursuivra (graphique d) ; le recul des prix des matières premières (graphique b plus haut, graphique e) se poursuivra aussi ; les producteurs de biens d équipement seront particulièrement affectés par le recul de l investissement industriel (graphique f) Graphique d Monde : commerce (GA en %) Commerce (volume) Commerce (valeur) Graphique e Prix des matières premières ( en :) Métaux non précieux Matières premières agricoles Ce ralentissement de la croissance est dû : à la dégradation de la compétitivité-coût (graphique c) ; dans les pays émergents autres que la Chine, aux multiples goulots d étranglement : travail qualifié, énergie, infrastructures de transport. Graphique c Coût salarial unitaire (GA en %) Chine Somme des emergents hors Chine, Russie et OPEP Graphique f Investissement total et investissement en machines et équipements (GA en %) Chine : investissement en machines et équipements Ensemble des émergents hors Chine : investissement total (volume) 8 8 Sources : Datastream, NBS, Sources : Datastream, sources nationales, NATIXIS Si ce ralentissement de la croissance de la Chine et des autres pays émergents, qui est dû à des causes durables, se poursuit et s amplifie, alors :. Remontée des taux d intérêt aux Etats-Unis La Réserve Fédérale va remonter ses taux directeurs, mais ce mouvement pose plusieurs questions : à partir de quand? (septembre?) ;

4 à quelle vitesse? (normalement lentement, ce qu anticipent les marchés financiers, graphique a) ; avec quel effet sur les marchés financiers? Les marchés financiers ne sont pas encore totalement certains à l été qu il va y avoir remontée du taux des Fed Funds en. Ils pensent cependant que la Réserve Fédérale va remonter les taux en Cette petite erreur partielle d anticipation pourraitelle provoquer une réaction importante des taux d intérêt à long terme (graphique b), des cours boursiers, du dollar (graphique c)? ; avec quel effet sur les économies des émergents? La remontée des taux d intérêt sur le dollar va réduire le revenu des émergents ayant une dette en dollars (le graphique d montre la taille des obligations internationales émises par les émergents), mais avec une remontée lente des taux d intérêt, cet effet devrait rester faible. Graphique a Contrat Eurodollar ( mois) Echéance Décembre Echéance Décembre Echéance Décembre 7 Echéance Décembre 8,,,,, Graphique c Taux de change du dollar contre l'euro ( =...$) Graphique d Encours d'obligations internationales émises par les pays émergents (Mds de $),,,,, Sources : BRI, NATIXIS janv.- juil.- janv.- juil.- janv.- juil.- Graphique b Taux d'intérêt à ans sur les emprunts d'etat (en %) Etats-Unis Zone euro Royaume-Uni 7. Solidité de la reprise économique de la zone euro La reprise économique de la zone euro (graphique a) est tirée par la hausse des salaires réels avec la baisse du prix du pétrole (graphique b), par la hausse des exportations avec la dépréciation de l euro (graphique c). Graphique a Zone euro : croissance du PIB (volume, GA en %) Sources : Prévisions NATIXIS

5 Graphique b Zone euro : salaire réel par tête (déflaté par le prix de consommation, GA en %) Graphique e Zone euro : indice PMI- composante emploi Manufacturier Services Sources : Datastream, BCE, NATIXIS Graphique c Zone euro : commerce mondial et exportations (volume, GA en %) Commerce mondial Zone euro : exportations totales Sources : Datastream, BCE, FMI, NATIXIS Mais on voit aussi apparaître aujourd hui : Sources : Datastream, Markit, NATIXIS Graphique f Permis de construire ( en :) Allemagne France Espagne Italie: nombre de maisons dans les nouvelles constructions Sources : Datastream, Graphique g Zone euro : crédit au secteur privé * (GA en %) une forte remontée des intentions d investissement des entreprises en Italie et en Espagne (graphique d) ; une nette amélioration des perspectives d emploi (graphique e) ; une amélioration des perspectives pour l immobilier résidentiel en Allemagne, en Espagne, en France (graphique f) ; un redressement du crédit (graphique g). Graphique d Commandes de biens d'équipements (enquêtes industrielles) Allemagne France Espagne Italie (*) ménages + entreprises Sources : Datastream, BCE, NATIXIS Si la zone euro confirme la solidité de sa reprise économique, il devrait y avoir surperformance du marché actions de la zone euro (graphique h) et, à terme, après que soit passée la première remontée des taux d intérêt de la Réserve Fédérale, appréciation de l euro (graphique c plus haut). Mais il faut être certains que le redressement de la zone euro n est pas fortement lié aux chocs favorables sur le prix du pétrole et le taux de change de l euro. -

6 8 8 Graphique h Indices boursiers ( en :) S&P Eurostoxx Le scénario optimal pour la zone euro est évident : reprise solide de l économie européenne ; maintien d un euro faible, donc remontée assez rapide des taux d intérêt de la Réserve Fédérale ; baisse du prix du pétrole. La baisse du prix du pétrole nécessite malheureusement la persistance de la faiblesse de l économie en Chine et dans les autres pays émergents ; de plus, il peut y avoir contradiction entre la faiblesse de l euro et la solidité de la reprise économique de la zone euro ; il faudrait une économie américaine forte, mais ceci est improbable si le prix du pétrole baisse encore avec les effets de cette baisse sur l industrie américaine ; une croissance modeste aux Etats-Unis est favorable au redressement de l euro.

7 Scénario macroéconomique septembre- Le scénario en bref : A l image de nombreux étés depuis la crise financière, la période estivale n aura pas été de tout repos : dépréciation du CNY et effondrement des actions chinoises, volatilité record des marchés développés, sell-off sur les matières premières à l exception de l or, croissance décevante au T en zone euro et au Japon mais satisfaisante aux USA, élections anticipées en Grèce. Dans ce contexte, qui attise une nouvelle fois les pressions désinflationnistes pour les économies développées, nous pensons que la Fed augmentera les taux le 7 septembre prochain, en insistant sur la bonne santé de l emploi. Le seul facteur qui pourrait vraiment différer la décision de la Fed serait selon nous une remise en cause de la stabilité financière. Moins la première hausse des taux US depuis juillet que la communication de la Fed sur le rythme des hausses suivantes décidera de l orientation des marchés globaux. Par ailleurs, nous pensons que la myopie actuelle sur l ampleur du ralentissement chinois reste favorable à l euro, dont nous revoyons les prévisions à la hausse. Croissance du PIB (%) Inflation (%) Solde budgétaire (% PIB) Etats-Unis,,,,,,8 -,8 -,7 -, Amérique Latine,9 -,,,,,8 -, -,9 -,7 Brésil, -, -,, 8,, -,7 -,8 -, Mexique,,,,,, -, -, -, Argentine, -,9 -, 7,,, -, -, -,7 Royaume Uni,,7,,,, -, -,8 -, Zone Euro,9,,7,,, -, -, -,9 Allemagne,,,,8,,,7,, France,,,,,,8 -, -,9 -, Italie -,,,8,,, -, -,8 -,7 Espagne,,8, -,,,8 -,8 -, -, Pays-Bas,,9,9,,7, -, -,7 -, Europe centrale*,,,, -,, -,8 -, -, Turquie,9,, 8,9 7,, -, -, -, Russie, -,8 -,8 7,8,9 7,7 -, -, -,9 Chine 7,,,,,,9 -,8 -, -, Japon -,,7,,7,8,9-7,7-8, -8, Asie hors Chine et Japon**,9,8,,,,7 -,8 -, -, Inde (AF) 7, 7, 7,7 7,,, -, -,9 -, Corée,,,,,8,9, -,, Economies développées,,8,,,, Economies émergentes,9,9,,,, MONDE,,,,,7, MONDE (PPA),,8, * Pologne, Hongrie, République Tchèque ** Inde, Corée, Taïw an, Thaïlande, Malaisie, Singapour, Indonésie, Philippines, Vietnam Marchés monétaires Taux directeurs / Eonia, Euribor & Libors déc.- août- déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 FED,,,7,7,,,, M Libor $,,,7,9,,,, Forward,7,8,,8,99,9 BCE,,,,,,,, M Euribor,8 -, -, -, -, -, -, -, Forward -, -, -, -,,, Eonia, -, -, -, -, -, -, -, Forward -, -, -, -, -, -,9 BOE,,,,7,,,, M Libor,,9,,9,,,, Forward,,,7,8,97, BOJ,,,,,,,, M Libor,,9,,,,,, Forward,8,9,,7,,8 SNB -, -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 M Libor CHF -, -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 -,7 Forward -,7 -,7 -,77 -,77 -,7 -,7 7

8 Marchés obligataires et swap européens Allemagne // // /8/ Rendements souverains & spreads (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 -ans, -, -, -, -, -,8 -,8 -,, Fwd ,7 -, -,9 -,,, -ans,9,,,,,,,, Fwd - - -,8,,,,,8 -ans,9,,8,9,,,,, Fwd - - -,8,88,9,9,, -ans,7,9,,,,,,,8 Fwd - - -,,,7,9,, Y - Y 7 8 Y - Y Y - Y Spreads souverains // // /8/ Spreads ans (pb, fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 OAT - BUND 9 8 BTP - BUND 9 7 Taux souverains ans Allemagne Courbe - ans Allemagne Taux swap // // /8/ (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 -ans,,8,,,,,,, Fwd - - -,,9,,,,9 -ans,,,7,,,,,8,8 Fwd - - -,,9,,7,8,87 -ans,,8,,,,,9,, Fwd - - -,8,,9,,, -ans,7,,,,8,8,7,79,9 Fwd - - -,7,8,7,7,7,7 Courbes swap EUR Swap spread EUR ans, -M -M -Y Aujourd'hui, ,,,, 8 8 Swap spreads // // /8/ (pb, fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 -ans 9 -ans -ans ans - 8 Sources: Bloomberg, 8

9 Marchés obligataires et swap US Etats-Unis // // /8/ Rendements souverains & spreads (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 -ans,8,,7,,,,7,8,9 Fwd - - -,9,7,,,,7 -ans,7,,,8,,,,, Fwd - - -,8,8,9,,, -ans,,7,,,,7,8,9, Fwd - - -,9,,,7,,7 -ans,97,7,9,,,,,, Fwd - - -,,,,9,, Y - Y Y - Y 8 Y - Y Spreads souverains // // /8/ Spreads ans (pb, fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 TNotes - Bund TNotes - Gilt Taux souverains ans Etats-Unis Courbe - ans Etats-Unis Taux swap $ // // /8/ (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 -ans,8,89,88,,,7,9,, Fwd - - -,,,8,8,7,78 -ans,79,7,,99,,7,,,7 Fwd - - -,7,8,99,8,9,8 -ans,9,,,8,7,78,8,98, Fwd - - -,9,8,8,,, -ans,9,8,7,9,97,,,, Fwd - - -,7,77,8,8,87,89 Courbes swap Etats-Unis Swap spread Etats-Unis ans, -M -M -Y Aujourd'hui,,, 8 8,,, 8, Swap spreads // // /8/ (pb, fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 -ans,8,, 8 -ans,8,, -ans,,, ans -, -, -, Sources: Bloomberg, 9

10 Marchés obligataires et swap : Royaume-Uni, Japon & Suisse Royaume Uni // // /8/ Taux swap & spreads (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 -ans,,9,,9,,,,,8 Fwd - - -,,,7,8,9,9 -ans,,,,7,8,9,,, Fwd - - -,9,77,8,9,99, -ans,99,8,,,,,,7,8 Fwd - - -,,,,,,7 -ans,,,,,,,7,8, Fwd - - -,,,,7,8,9 Y - Y Y - Y Y - Y 9 9 Gilts // // /8/ Taux (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 Gilt ans,,7,9,,,,,, Taux souverains ans Royaume Uni Courbe swap - ans Royaume Uni Japon // // /8/ Taux swap (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 -ans,,,,,7,,,,8 Fwd - - -,,,,,,7 -ans,9,,7,,,,,7,8 Fwd - - -,,,,9,7,7 Y - Y 7 8 JGB // // /8/ Taux (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 JGB ans,7,,8,,,,,, Taux souverains ans Japon Courbe swap - ans Japon,,,,,,,, 8,, - -, 8, - - Suisse // // /8/ Taux swap (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 -ans, -, -, -, -, -, -, -, -, -ans,,,,,,,,, Sources: Bloomberg,

11 Marchés Actions Indices actions // // /8/ (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- S&P perf. trimestrielle 7% % % % % EURO STOXX perf. trimestrielle % % % % % DAX perf. trimestrielle % % % % % CAC 9 7 perf. trimestrielle 8% % % % % Sources: Bloomberg, Marché Actions US (S&P) Marché Actions Europe (Eurostoxx ) Spreads de crédit corporate Spreads de crédit // // /8/ EUR (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- Investment Grade nc nc High Yield nc nc US (fin de période) Investment Grade nc nc High Yield 8 nc nc Sources: iboxx, Merrill Lynch, Remarques : L'indice Investment Grade est un indice Non-Financières Les spreads EUR sont cotés contre sw ap, les spreads US sont en OAS (Option Adjusted Spreads ) Spread Investment Grade EUR Spread High Yield EUR 8 8 Sources : 7 9 Sources :, Datastream 7 9

12 Taux de change // // /8/ G (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 EUR/USD,7,,,,8,,,, EUR/GBP,8,78,7,7,7,7,7,7,7 EUR/CHF,,,8,8,8,8,8,9,9 EUR/SEK 8,8 9, 9, 9, 9, 9, 9, 9, 9, EUR/NOK 8, 9, 9,8 9, 9, 9, 9, 9, 8,8 GBP/USD,,,,,,,,, USD/JPY, 9,78, USD/CNY,,,8,,7,7,8,8,7 Sources: Bloomberg, EUR/USD EUR/GBP,7,,,,,9,9,,9,9,,,,8,8,7,8,8,7,,,7,7,, 8,,, 8,, // // /8/ (fin de période) déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 USD/KRW 9 8 USD/INR,8,, 7, 7,,,,, USD/BRL,,,,,7,8,8,9,9 USD/MXN,,8,8,,8,7,,,8 USD/CAD,,,,,,,9,, AUD/USD,89,8,7,9,8,8,7,7, NZD/USD,8,78,,,,,9,9,8 Sources: Bloomberg, USD/JPY USD/BRIC

13 Matières Premières // // /8/ Energie déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 Brent spot, 7, 7,8 8 Future,8 7,9 9,,,7,8 WTI spot 98,, 9, 8 9 Future,8,,,9,8, Prix du Brent ($/baril) Courbe future du Brent Futures Aujourd'hui -M -M -Y // // /8/ Métaux Dec- Mar- Jun- Sep- Dec- Mar-7 Or,7 8,9, Ratio Or-Brent // // /8/ Indicateurs transversaux déc.- mars- juin- sept.- déc.- mars-7 Ratio Or-Brent,8,7,8,,, 9,8 8,8 7,7 Sources: Bloomberg,

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