L allocation d actifs stratégique en période de répression financière

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1 Risque. Gestion. Rendement. L allocation d actifs stratégique en période de répression financière Le deuxième dossier de notre série consacré à la prise de risque «pertinente» examine le facteur clé de la performance d un portefeuille : l allocation d actifs stratégique. Comprendre. Agir.

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3 Risque. Gestion. Rendement. Sommaire 4 L allocation d actifs stratégique dans un contexte de répression financière 4 Le contexte actuel 6 Description des caractéristiques de l univers des classes d actifs 7 Définition et analyse de l allocation d actifs stratégique 10 Comprendre. Agir. 10 Annexe Publication Allianz Global Investors Europe GmbH Bockenheimer Landstr Francfort-sur-le-Main Global Capital Markets & Thematic Research Hans-Jorg Naumer (hjn) Dennis Nacken (dn) Stefan Scheurer (st) Source des données sauf indication contraire : Thomson Reuters Datastream 3

4 Risque. Gestion. Rendement. L allocation d actifs stratégique dans un contexte de répression financière Risklab GmbH («risklab») est une société du groupe Allianz Global Investors, régulée par la Bundesanstalt fur Finanzdienstleistungsaufsicht ( en qualité de prestataire de services financiers en Allemagne. Risklab propose des solutions d allocation d actifs stratégique et dynamique et de gestion du risque aux sociétés affiliées dûment enregistrées et autorisées d Allianz Global Investors, accompagnant leurs activités de conseil en investissement à travers le monde. Veuillez vous référer à la dernière page de ce document pour de plus amples informations sur ces sociétés affiliées. Wolfgang Mader Wolfgang Mader est Directeur de risklab GmbH, société spécialisée dans le conseil en investissement et en gestion du risque au sein d AllianzGI Global Solutions. Il est responsable des stratégies d allocation d actifs et de la génération de scénarios économiques. À ce poste, il est principalement en charge de l allocation d actifs stratégique et dynamique et de la gestion du risque. Christian Schmitt Christian Schmitt, Directeur général de risklab GmbH, est à la tête de la division Gestion actif-passif. A ce poste, il est plus particulièrement responsable du conseil investissement et des activités d analyse. 1 BCE, «Statistiques relatives aux compagnies d assurance et aux fonds de pension de la zone euro», déc Une obligation non notée «investment grade» est une obligation dont la note de crédit est inférieure à BBB, indiquant une faible qualité de crédit assortie d un risque de défaut relativement élevé. 4 Le contexte actuel Depuis l effondrement spectaculaire de Lehman Brothers et les perturbations de marchés qui ont suivi, les politiques d assouplissement monétaire exercent une très forte influence sur les marchés financiers. La conjoncture actuelle se caractérise par des taux d intérêt nominaux faibles, assortis de rendements réels parfois négatifs. Il n est pas déraisonnable de penser qu un climat favorable à de faibles taux d intérêt se maintiendra pendant encore un certain temps. En outre, les experts estiment que nous pourrions assister à une résurgence de l inflation. Nous appelons répression financière cette combinaison de politiques monétaires accommodantes et de tendances inflationnistes (et/ou d anticipations de poussées inflationnistes). Ce contexte de faiblesse des taux d intérêt expose les investisseurs de long terme à de nouveaux défis majeurs. La fourchette de rendement cible des investisseurs institutionnels (taux d intérêt garanti moyen des compagnies d assurance ou taux actuariel des dispositifs de retraite des entreprises) se situe en général dans une plage comprise entre 3 % et 4 % environ. Ces investisseurs, sociétés d assurance ou fonds de pension qui gèrent près de milliards d euros 1 d actifs en Europe peinent à obtenir, au travers de leurs placements obligataires, les rendements nécessaires pour assurer le financement de leurs passifs ou respecter les garanties données. Sur le segment obligataire, les rendements dépassant 4 % sont aujourd hui exceptionnels. Seules les obligations d entreprises non notées investment grade 2 (titres high yield) et les obligations des marchés émergents à long terme semblent pouvoir encore offrir des rendements relativement intéressantes.

5 Outre les anticipations de revenus revues à la baisse, les budgets de risque disponibles se sont effondrés sous l effet de la crise financière, entraînant souvent une réduction de l exposition au risque au sein des portefeuilles (au profit d investissements défensifs). Cette quête de sécurité peut toutefois se révéler trompeuse dans le contexte actuel. Les investisseurs s obstinent dans leur chasse aux «valeurs refuge» alors que celles-ci se font de plus en plus rares. Si rares que bon nombre d investisseurs se retrouvent au final avec des performances réelles extrêmement faibles, voire négatives, réduisant leurs chances d atteindre leurs objectifs de rendements, nécessaires ou escomptés ; avec le risque d échouer sur les deux plans à la fois. Le rôle de l Allocation d Actifs Stratégique (SAA) s avère décisif pour prévoir la fourchette de rendement dans laquelle les performances des investissements vont évoluer. Cette démarche représente donc une étape incontournable avant de lancer tout programme d investissement. Dans ce document, nous allons décrire plus en détail la forme que devrait revêtir une allocation d actifs stratégique dans le contexte actuel de répression financière. Nous utiliserons un outil de contrôle des portefeuilles afin d analyser les différentes allocations 3. Bien que ces résultats constituent «uniquement» des simulations et que les prévisions ne préjugent en rien des résultats futurs, ils nous permettent de dégager certaines tendances intéressantes. Partons d un portefeuille constitué de 70 % d obligations (40 % d emprunts d État émis par des pays de la zone euro et 30 % d obligations d entreprises) et de 30 % d actions (des pays développés, cf. graphique n 1). Nos analyses montrent que la performance annuelle à long terme simulée (sur un horizon moyen de dix ans) du portefeuille de base atteint seulement 2,9 %, en dépit d une exposition significative aux actions. Ce chiffre est inférieur à l objectif de performance, qui était de 4 % dans le cas considéré. Les estimations de performance sont associées à une volatilité anticipée de 4,9 %. Comparées à l indice de référence, les performances réalisées avec cette allocation, à 4,2 % de rendement annuel et 4,7 % de volatilité, se sont toujours situées, depuis 2000, au dessus de la cible. Il est peu probable que ces rendements attractifs, qui résultent pour l essentiel de la chute des taux d intérêt, ne se reproduisent à l avenir. Deux étapes essentielles sont nécessaires pour définir une SAA mieux adaptée : augmenter la part moyenne d actifs risqués générateurs de performance afin de relever les objectifs de rendement des portefeuilles ; élargir l univers d investissement au-delà des classes d actifs et zones géographiques actuelles, en restant attentif à la structure des corrélations et en tirant parti du potentiel de diversification. Cela contribuera à atténuer le risque tout en renforçant la solidité des prévisions de rendement. Dans les chapitres suivants, nous allons étudier plus précisément ces étapes et leurs effets sur le portefeuille. 3 L outil de contrôle des portefeuilles contient des fonctions interactives d analyse de portefeuilles qui tiennent compte des conditions de marché actuelles et des hypothèses associées à différents scénarios de croissance et d inflation. Elles reposent sur des analyses quantitatives et des techniques de simulation. Graphique n 1 : portefeuille de base pour l allocation d actifs stratégique 30 % Actions mondiales 40 % Principaux emprunts d'état libellés en EUR 30 % Obligations d entreprises libellées en EUR Source : risklab, Allianz Global Investors, mars 2013 ; Les performances théoriques et les simulations sont présentées exclusivement à titre illustratif et ne reflètent pas des performances réelles. Elles ne sauraient garantir les performances futures. Le recours à une stratégie d allocation d actifs ne garantit ni la génération de profits ni une protection contre les pertes. Vous devriez prendre en considération votre horizon d investissement, votre tolérance au risque et la nature de vos objectifs d investissement. Elles ne sauraient être interprétées comme une recommandation d investissement. 5

6 Risque. Gestion. Rendement. Graphique n 2 : Description des caractéristiques de l univers des différentes classes d actifs à des fins de renforcement de la diversification Risque de marché / Classification Défensive Équilibrée Risquée Classes d actifs Principaux emprunts d'état libellés en EUR Obligations d entreprises libellées en EUR Hedge Funds / Performance absolue Volatilité Dette d infrastructure Actions du secteur des infrastructures Immobilier Emprunts d'états émergents Obligations high yield internationales Actions internationales Actions émergentes Petites capitalisations internationales Indice de Référence Indice BofA ML AAA Euro Government Indice BofA ML Euro Corporate Indice HFRI Fund of Funds Indice risklab Variance Premium Trading Pas d'indice de référence Pas d'indice de référence Indice UK IPD All Property TR Indice JPG Emerging Market Bond Diversified couvert en EUR Indice BofA ML Global High Yield Constrained Index couvert en EUR Indice MCSI World TR Net libellé en EUR Indice MCSI Emerging Markets TR Net libellé en EUR Indice MSCI World Small Cap TR Net libellé en EUR Source : risklab, Allianz Global Investors ; les performances théoriques et les simulations sont présentées exclusivement à titre illustratif et ne reflètent pas des performances réelles. Elles ne sauraient garantir les performances futures. 4 La duration est une mesure de la sensibilité du prix d un actif obligataire à une variation des taux d intérêt. 6 Description des caractéristiques de l univers des classes d actifs Vous trouvez ci dessous une présentation de l univers des différentes classes d actifs pouvant être utilisées pour assurer une diversification accrue de l allocation du portefeuille. Les emprunts d État des grands pays développés, l Allemagne en particulier, servent de point d ancrage pour protéger le portefeuille. Grâce à leurs propriétés de diversification bien supérieures à celles des classes d actifs à risque (comme les actions), elles permettent d améliorer le couple rendement/risque d une SAA. Toutefois, il est aujourd hui préférable de réduire les allocations aux obligations souveraines pour tenir compte des éventuelles hausses de taux d intérêt. Les obligations d entreprises affichant des spreads largement supérieurs aux emprunts notés AAA peuvent représenter une base d investissement intéressant pour le portefeuille. Grâce à une exposition modérée à la duration 4, cette classe d actifs, et en particulier les émissions libellées en euro, peuvent être efficaces pour faire face au risque de hausse des taux d intérêt. L indice de référence BofA ML Euro Corporate est constitué d obligations émises par des sociétés établies dans la zone euro, de catégorie investment-grade. L essentiel de ces titres sont libellés en euro. La classe d actifs Hedge Funds / Performance Absolue recourt principalement au marché monétaire pour répondre aux besoins des fonds assortis d un objectif de performance déterminé. Elle vise à générer une performance supérieure à celle des obligations souveraines, avec un profil de risque similaire, mais sans la sensibilité directe de ce segment d actifs aux taux d intérêt. La classe d actifs est constituée aussi bien d OPCVM (Organismes de placement collectif en valeurs mobilières) très liquides que d investissements moins liquides dans des hedge funds, en fonction des besoins et du volume à allouer. L indice de référence pour les investissements effectués dans les différents styles de hedge funds est l indice HFRI Fund of Funds de Hedge Fund Research, Inc. La volatilité, en tant que classe d actifs, a pour objectif de tirer profit des primes de risque en vendant la volatilité implicite contre la volatilité réalisée. Les variations des principaux indices (comme l Euro- Stoxx 50, le S&P 500) constituent le fondement des prises de décision. L indice de référence de cette classe d actif est le Risklab Variance Premium Trading.

7 Les investissements d infrastructure vont du projet de financement de base ou de la prise de participation dans un vaste éventail de projets d infrastructures classiques (tels que la construction d autoroutes) jusqu aux investissements dans les énergies renouvelables. Cette classe d actif est divisée en deux segments : obligataire et actions. Le segment obligataire présente le couple rendement/risque classique d une obligation d entreprise. Il n existe pas d indice de référence explicite correspondant au caractère unique de la dette d infrastructure. Il est cependant possible d utiliser les séries chronologiques, telles que l indice BofA ML Euro Single A Utilities, pour réaliser les analyses historiques. L autre segment, celui des actions, s apparente à un investissement en capital effectué dans des projets d infrastructure. Chaque projet ayant des objectifs distincts, aucun indice ne peut à lui seul servir de référence. Les investissements dans l immobilier (investissements directs) constituent un autre investissement de base et doivent bien sûr être considérés comme moins liquides. L indice de référence retenu couvre les biens résidentiels et commerciaux. Les Emprunts d État des marchés émergents offrent des spreads intéressants au regard des ratios d endettement relativement faibles des pays considérés individuellement. L indice de référence JPM Emerging Market Bond Diversified est constitué d obligations libellées en devise forte, cotées uniquement en dollars américains. Le risque de change est couvert pour les investisseurs de la zone euro. L indice limite également le poids de certains pays au sein de l indice afin d assurer une diversification suffisante. Les obligations internationales à haut rendement peuvent également proposer des spreads attrayants, assortis toutefois de risques plus élevés. L indice BofA ML Global High Yield Constrained comprend un portefeuille d obligations d entreprises de notation inférieure à investment grade libellées essentiellement en dollar américain, euro et livre sterling. Le risque de change est couvert pour les investisseurs de la zone euro. L indice de référence diminue aussi le poids de certaines sociétés au sein de l indice afin d assurer une diversification suffisante. La classe d actifs des actions est par nature plus opportuniste et permet de profiter de primes de risque à moyen ou long terme. Les indices MSCI World et MSCI Emerging Markets sont des indices internationaux dont la couverture est très large. Ils incluent des grandes et moyennes capitalisations émises par des sociétés établies dans les pays industrialisés ou émergents. L indice MSCI World Small Cap est dédié aux petites capitalisations des pays développés. Définition et analyse de l allocation d actifs stratégique Nous allons maintenant analyser les effets quantitatifs observés sur les anticipations de performance du portefeuille sous l angle de ces profils de classes d actifs. Le graphique n 3 donne un exemple de composition alternative pour un portefeuille diversifié. La part des obligations a été réduite de 20 % en faveur des actions et de 15 % d investissements supplémentaires dans des classes d actifs alternatives. Parallèlement, l accroissement des spreads sur le segment des obligations et des actions est un facteur de diversification. Graphique n 3 : Composition alternative du portefeuille dans le cadre d une allocation d actifs stratégique 2 % Volatilité 2 % Actions du secteur des infrastructures 5 % Dette d infrastructure 4 % Immobilier 5 % Petites capitalisations internationales 2 % Hedge funds 15 % Emprunts d État libellés en euro 18 % Actions internationales 25 % Obligations d entreprises libellées en EUR 12 % Actions émergentes 5 % Obligations High Yield internationales 5 % Emprunts d États émergents libellés en USD Source : risklab, Allianz Global Investors, mars 2013 ; Les performances théoriques et les simulations sont présentées exclusivement à titre illustratif et ne reflètent pas des performances réelles. Elles ne sauraient garantir les performances futures. Le recours à une stratégie d allocation d actifs ne garantit ni la génération de profits ni une protection contre les pertes. Vous devriez prendre en considération votre horizon d investissement, votre tolérance au risque et la nature de vos objectifs d investissement. Elles ne sauraient être interprétées comme une recommandation d investissement. Risque. Gestion. Rendement. 7

8 Risque. Gestion. Rendement. *Valeur-à-Risque conditionnelle (CVaR). La CVaR est calculée en évaluant la probabilité (pour un intervalle de confiance donné) qu une perte spécifique dépasse la valeur à risque. Mathématiquement, la CVaR est calculée à partir de la moyenne pondérée entre la valeur à risque et les pertes qui dépassent la valeur à risque. Graphique n 4 : Comparaison des couples rendement/risque à long terme anticipés des différents portefeuilles représentatifs Rendement & risque CVaR* Profil à long terme Profil de base Profil alternatif Performance (par an) 2.9 % 4.0 % Volatilité par an 4.9 % 6.4 % Ratio de Sharpe Confidence Level 1 an 95 % 7.9 % 9.9 % 5 ans 95 % 9.2 % 9.5 % Source : risklab, Allianz Global Investors, sur la période du 29/02/2000 au 31/03/2013 ; Les performances théoriques et les simulations sont présentées exclusivement à titre illustratif et ne reflètent pas des performances réelles. Elles ne sauraient garantir les performances futures. 5 Le ratio de Sharpe est une mesure de la performance ajustée du risque : il se calcule en soustrayant le taux sans risque du taux de rendement et en divisant ensuite ce résultat par l écart type des performances du portefeuille. La volatilité prévisionnelle à long terme du portefeuille alternatif, à 6,4 %, devrait dépasser celle du profil de base de 1,5 point de pourcentage annuellement. Nos simulations indiquent que la valeur-à-risque (Value at Risk) conditionnelle (sur une période d un an, avec un intervalle de confiance de 95 %) devrait également passer de 7,9 % à 9,9 %. Dans le cas présent, outre la diversification, la simulation révèle la nécessité d accroître également l exposition aux risques, ce qui supposerait de renforcer le budget de risque pour pouvoir atteindre les objectifs de performance sur le long terme dans le contexte actuel des marchés de capitaux. Comme le montre la simulation, l augmentation de l exposition au risque est toutefois compensée de manière adéquate par une hausse comparable du ratio de Sharpe 5 (de 0,28 à 0,39). Graphique n 5 : Ventilation des risques des portefeuilles de base et alternatif Contribution au Risque (CR) rapporté aux Pondérations des classes d Actifs (PA) 8 Le risque est défini ici comme la volatilité à long terme ou la CVaR estimée Contribution au Risque (CR) = contribution de la classe d actif au risque du portefeuille : axe des ordonnées Pondération des Actifs (PA) = poids de chacun des actifs dans le portefeuille : axe des abscisses Effets de la diversification = comparaison par rapport à une base de référence de 100 % (100 % = risque anticipé pour chaque portefeuille) L évaluation du risque du portefeuille non diversifié part de l hypothèse que toutes les pertes affectent simultanément l ensemble des classes d actifs. Source : risklab, Allianz Global Investors. Les chiffres indiqués ci-dessus reposent sur les données de fin mars Les performances théoriques et les simulations sont présentées exclusivement à titre illustratif et ne reflètent pas des performances réelles. Elles ne sauraient garantir les performances futures.

9 Graphique n 6 : Sensibilité à la croissance économique et à l inflation Source : risklab, Allianz Global Investors, sur la période du 29/02/2000 au 31/03/2013 ; Les performances théoriques et les simulations sont présentées exclusivement à titre illustratif et ne reflètent pas des performances réelles. Elles ne sauraient garantir les performances futures. Bien que les calculs portant sur une seule année confirment le sentiment d une augmentation du risque, le niveau de CVaR du portefeuille alternatif reste comparable sur une période de 5 ans. Ceci s explique, entre autres facteurs, par les performances anticipées du portefeuille alternatif qui se révèlent meilleures sur le long terme. Soulignons que la volatilité historiquement faible du portefeuille de base ne survit pas à une analyse plus approfondie. Une analyse prospective permet de mettre en évidence un niveau de risque de concentration comparable avec l allocation de base. L analyse de risque, dans le graphique n 5, décrit la contribution au risque des différentes classes d actifs, en fonction du poids de chacune dans le portefeuille, ainsi que les effets de la diversification (partie droite du schéma), qui sont évalués en comparant le risque global avec la somme des risques individuels. L analyse montre que la principale contribution au risque du portefeuille provient des actions. Les effets de la diversification, qui passent de 4,7 % à 6,3 %, sont plus sensibles dans le portefeuille alternatif. Il suffit donc d augmenter légèrement l exposition au risque pour obtenir des prévisions de performances améliorées. La diversification permet de réduire le risque du portefeuille à condition que le portefeuille contienne des investissements imparfaitement corrélés. L article intitulé «Preparing for a Fall Diversification and Risk Management at Times of Market Stress» 6 démontre de manière empirique que les effets positifs de la diversification (la réduction de la variance du portefeuille) peuvent aussi se faire sentir en période de crise. Même si la corrélation entre les investissements individuels se renforce à court terme en période de forte turbulence sur les marchés, parallèlement au risque de la classe d actifs, les positions qui composent un portefeuille bien diversifié ne sont pas parfaitement corrélées. Cela se manifeste de manière encore plus évidente sur le long terme. L avantage relatif offert par la diversification est encore plus significatif durant les périodes de crise de 6 Source : Allianz Global Investors Risk Matters, Édition 3, 2013, disponible sur preparing-for-afall-diversification-andriskmanagement-at-times-of-market-stress/ 9

10 Risque. Gestion. Rendement. 7 Les analyses de scénarios effectuées par l outil de contrôle des portefeuilles montrent la manière dont les différentes classes d actifs et les portefeuilles étudiés évoluent historiquement en fonction d un ensemble de paramètres d inflation et de croissance. Les analyses historiques ont été divisées en quatre scénarios envisageant une reprise ou une chute de la croissance et / ou des taux d inflation (reposant sur les données de croissance trimestrielles du PIB et des taux d inflation, en glissement annuel, entre mars 2000 et mars 2013). 8 La performance passée ne saurait garantir la performance future. marché, où les risques sont globalement plus élevés, que pendant les phases plus tranquilles. Rétrospectivement, l exposition au risque du portefeuille alternatif aurait pu être encore plus marquée (avec un accroissement de la volatilité), mais l allocation d actifs plus équilibrée qui a été appliquée devrait réduire le risque global du portefeuille à long terme. L effet devient particulièrement manifeste lorsque le couple rendement/risque est analysé dans un contexte inflationniste. L analyse des portefeuilles au travers de divers scénarios historiques d inflation 7 montre que le portefeuille alternatif génère des revenus réels historiques plus attractifs et présente un ratio de Sharpe plus élevé que le portefeuille de base pendant les périodes de poussées inflationnistes. Il se comporte également mieux en période de recul de l inflation, anticipant la croissance du Produit Intérieur Brut (PIB). Le scénario alternatif se révèle moins favorable uniquement dans un contexte de recul de l inflation conjugué à une faible croissance. Cela démontre qu un portefeuille plus diversifié aurait historiquement offert aux investisseurs une assise plus solide pour résister dans le contexte de répression financière que nous anticipons. 8 Comprendre. Agir Selon nous, l allocation d actifs stratégique est le facteur le plus influent pour la performance d un portefeuille. Cependant, dans l environnement actuel de faiblesse des taux, générer un rendement satisfaisant constitue un défi majeur. La première étape pour obtenir les performances cibles requises consiste donc à privilégier les investissements dans des classes d actifs à fort potentiel. Parallèlement au renforcement de l exposition au risque du portefeuille, la diversification élargie des investissements joue un rôle central, puisqu une plus grande répartition des risques au sein du portefeuille devrait globalement entraîner une amélioration de son couple rendement/risque. Mais la diversification à elle seule n est pas suffisante pour atténuer le risque dans la durée. Dans la mesure où les caractéristiques des investissements à risque évoluent pendant les phases de turbulences et les pertes subies par le portefeuille peuvant devenir trop sévères, il est indispensable de gérer le risque dynamiquement. Cette méthode de gestion du risque permet aux investisseurs de se couvrir efficacement contre les pertes, et donc de protéger le capital-risque tout en profitant néanmoins des opportunités de performance. Annexe Input Les classes d actifs et les indices utilisés pour les portefeuilles de base et alternatif sont décrits ci-après. Les performances théoriques et les simulations utilisées reposent sur les anticipations de performance et de volatilité annuelles à long terme (à 10 ans en moyenne) de chaque classe d actifs. Les rendements et les volatilités historiques (annuels) ont été calculés sur la période du 29/02/2000 au 31/03/2013. Analyses prospectives Les analyses prospectives sont fondées sur des données provenant de simulations effectuées par le générateur de scénarios économiques de risklab. Taux sans risque : taux de rendement moyen à long terme prévu sur le marché monétaire. Les rendements et volatilités attendus des classes d actifs découlent des conditions de marché actuelles et des hypothèses normatives à long terme (qui sont supposées prévaloir à la fin de la période de dix ans) : inflation : 2 % par an ; taux des emprunts d État allemands (obligations zéro-coupon) : obligation à 1 an à 3 %, obligation à 10 ans à 4 % ; spreads : swap 0,35 %, AA 0,65 %, A 0,8 %, BBB 1 % ; prime sur les actions : marchés développés 4 %, marchés émergents 5 %. 10

11 Remarque : l indice de référence de la volatilité utilisé dans nos analyses historiques est l indice risklab Variance Premium Trading. L exposition de l indice à la prime de risque de volatilité est semblable à celle des données prospectives. Pour la dette d infrastructure, nous avons retenu comme indice de référence le BofA ML EUR Single A Utilities. Bien qu il affiche une duration inférieure à la duration habituelle de la classe d actifs, nous jugeons l indice représentatif. Les hypothèses prospectives sont fondées sur les analyses de spécialistes portant sur un portefeuille test composé de titres de dette sénior libellés en euro, investis dans des projets de partenariats public-privé, de concessions de transport ou de services publics réglementés, en phase de construction ou en phase opérationnelle. (source : équipe dette d infrastructure d AllianzGI). Veuillez également noter que les performances sont exprimées avant imputation de tous de frais et que ces performances seront diminuées des frais de gestion mais augmentées des commissions d engagement et droits d entrée payés directement par l emprunteur ; l impact net attendu de ces frais est considéré comme négligeable et ne devrait pas dépasser +/- 0,1 %. Il n existe aucun indice disponible sur le marché représentatif des actions du secteur des infrastructures en tant que classe d actifs. Aussi, nous affectons à cette classe d actifs des rendements à zéro pour réaliser nos analyses historiques. Nos hypothèses reposent sur des avis d experts, portant sur une combinaison de titres investis pour 1/3 dans le secteur de l énergie éolienne et pour 2/3 dans l énergie solaire (source : équipe Actions du secteur des infrastructures d AllianzGI). Pour pouvoir comparer de manière cohérente les différentes opportunités d investissement, dans les calculs de performance, nous partons de l hypothèse que les investissements dans la dette d infrastructure, les actions du secteur des infrastructures et le private equity ont été entièrement réalisés dès le début, alors que dans la réalité, ceux-ci seraient en toute probabilité effectués de manière progressive. Source : risklab, Allianz Global Investors, sur la période du 29/02/2000 au 31/03/2013 ; Les performances théoriques et les simulations sont présentées exclusivement à titre illustratif et ne reflètent pas des performances réelles. Elles ne sauraient garantir les performances futures. Rendement & Risque Valeur-à-Risque (VaR - Value at Risk) Pour un portefeuille, une probabilité et un horizon de temps donnés, la VaR peut être définie comme la valeur-seuil correspondant à la perte maximale potentielle du portefeuille, évaluée au cours de marché, qui, dans des conditions de marché normales et en l absence de transaction, sera dépassée avec le niveau de probabilité donnée. Valeur-à-Risque conditionnelle (CVaR) La CVaR est calculée en évaluant la probabilité (pour un intervalle de confiance donné) qu une perte spécifique dépasse la valeur à risque. Mathématiquement, la CVaR est calculée à partir de la moyenne pondérée entre la valeur à risque et les pertes qui dépassent la valeur à risque. 11

12 Risque. Gestion. Rendement. Notes 12

13 Tout investissement comporte des risques. La valeur et le revenu d un investissement peuvent diminuer aussi bien qu augmenter et l investisseur n est dès lors pas assuré de récupérer son entier investissement. Les avis et opinions exprimés dans la présente communication reflètent le jugement du gérant à la date de publication et sont susceptibles d être modifiés à tout moment et sans notification. Certaines des données fournies dans le présent document proviennent de diverses sources et sont réputées correctes et fiables, mais elles n ont pas été vérifiées de manière indépendante. L exactitude ou l exhaustivité de ces données/informations ne sont pas garanties et toute responsabilité en cas de perte directe ou indirecte découlant de leur utilisation est déclinée, sauf en cas de négligence grave ou de faute professionnelle délibérée. Les conditions de toute offre ou contrat sous-jacent, passé, présent ou à venir, sont celles qui prévalent. Ceci est une communication publicitaire; éditée par Allianz Global Investors France S.A, une société anonyme de gestion de portefeuille, dont le siège social se situe 3 boulevard des Italiens Paris, immatriculée au RCS de Paris sous le numéro , agrée par l Autorité des Marchés Financiers ( 13

14 Allianz Global Investors France 3 Boulevard des Italiens Paris Cedex (1) Septembre 2013