CAISSE DE PENSIONS: PILOTAGE À VUE?

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1 CONFÉRENCE-DÉBAT CAISSE DE PENSIONS: PILOTAGE À VUE? Mercredi 7 SEPTEMBRE h45-12h15 Salle 209 de l Extranef HEC - Lausanne ALM: ENVERS ET CONTRE TOUT? Illustration: Hélène Becquelin La pertinence de L'ALM est controversée. Certains la jugent inutile, d'autres la suivent aveuglément. Fiabilité? Alternatives? Parlons-en. VULNÉRABILITÉ DES ÉTATS: OUTILS DE MESURE ET PRÉVISIBILITÉ La vulnérabilité des états face aux crises est un facteur avec lequel il faudra compter un long moment encore. Quelles leçons tirer du passé et quel instrumentaire intégrer dans son tableau de bord? CHRONIQUE LIVE DE PASCAL BERNHEIM, ANIMATEUR À LA RSR

2 LA CONGRUENCE ACTIFS-PASSIFS (ALM) ENVERS ET CONTRE-TOUT?

3 QUESTIONNEMENTS. Q1. Qu'est ce qu'une analyse ALM à la base? Q2. L'interprétation de l'allocation stratégique qui en découle est- elle justifiée? Q3. Améliorations? Alternatives? Ou tout simplement passer à des politiques d'investissement court terme? Q4. D où provient cette incompréhension face aux résultats de performance de ces dernières années? 2 Think Tank

4 3 Q1. QU EST CE QU UNE ANALYSE ALM À LA BASE?

5 HYPOTHÈSES ACTUARIELLES - Choix de la table actuarielle pour les probabilités démographiques (EVK, VZ, LPP) - Provisions pour le risque de longévité (et autres selon le profil de la caisse ) - Détermination des probabilités d'entrée et de sortie des salariés HYPOTHÈSES FINANCIÈRES - Taux d'intérêt technique/courbe des taux - Taux de croissance du salaire - Taux de contribution - Performance et risque moyen des classes d'actifs sur 10 ans - Inflation PASSIFS - Estimation des flux de trésorerie pour chaque année sur la base des cotisations, rentes et autres sorties d'argent attendues tel que le libre passage - Calcul des valeurs actuelles des avoirs cumulés des assurés actifs et des pensionnés pour chaque année sur la base d'un scenario économique moyen attendu, - Calcul des réserves mathématiques pour l'invalidité et le décès sauf en cas de réassurance, pour laquelle les primes futures seraient à calculer ACTIFS - Optimisation moyenne-variance (modèle de Markowitz) basée sur les hypothèses de performance et risque moyen sur 10 ans des classes d'actifs --Choix de portfolios dans la fourchette de performance /risque désirée SIMULATION Diverses scénarios économiques sont simulées à l'aide de la Méthode de Monte Carlo et de divers modèles économétriques CALCUL DES TAUX DE COUVERTURE Recalcul des actifs ET des passifs pour chaque scenario, suivi d'une analyse des probabilités de sous couverture sur la base des résultats obtenus avec chaque scenario. 4 Think Tank

6 Q2. L INTERPRÉTATION DE L ALLOCATION STRATÉGIQUE QUI EN DÉCOULE EST ELLE JUSTIFIÉE? 5

7 DES HYPOTHÈSES TRÈS OPTIMISTES Asset Categories Return Standard Deviation Cash 1.50% 0.20% Bonds CHF 2.80% 2.90% Foreign Bonds CHF 3.30% 3.30% Mortgages 3.80% 2.90% Bonds FOREX 4.40% 10.20% Equity CHF 7.30% 16.90% Equity World 7.30% 20.70% Real estate CHF 4.50% 4.00% Swiss real estate fdp 5.30% 7.10% Foreign real estate fdp 5.50% 18.80% Hedge funds 4.80% 13.00% Commodities 0.60% 20 Other 4.80% 13.00% Hypothèses de performance et risque moyens des classes d'actifs sur 10 ans (rapport d'une ALM datant de 2008) VS. L'ASIP a publié ces résultats de performance 6 suivants pour les principales catégories de placement durant les 10 dernières années (par an). Les chiffres sont à fin juin Think Tank

8 Performance UNE OPTIMISATION "ASSET-ONLY" Le risque économique est seulement identifié par rapport aux actifs Performance Rendement du portefeuille p Risque n n Variance du min portefeuille xi i 1 j No short sale constraints OPP2 Constraints Arbitrary Constraints 0.01 xx i j ij Risk Frontières efficientes sous différentes contraintes. Une optimisation qui prendrait en compte les actifs aussi bien que les passifs ferait de telle sorte que l'équilibre soit maintenu au mieux en cas de hausse OU de baisse des taux. 7 Think Tank

9 LES SCÉNARIOS EXTRÊMES ÉCARTÉS Un rendement moyen de 10% attendu pour une variable sur 10 ans ne permet pas à celle-ci d'avoir des valeurs négatives extrêmes dans le court terme. Les scénarios de crises sont donc rarement représentées d'une part parce qu'ils seraient inconsistants avec les hypothèses d'optimisation et d'autre part parce que l'inclusion des crises dans le contexte de l'alm est encore au niveau expérimental. 8 Think Tank

10 RÉCAPITULATIF : AU BOUT D'UNE DÉMARCHE ALM COURANTE Optimisation du rendement basée sur des hypothèses peu réalistes de performance et de risque moyenne sur 10 ans Définition du risque dans l'optimisation par rapport aux actifs Tests sur la base de scénarios qui n'incorporent pas de grands chocs au risque de remettre en question les hypothèses de performance sur les 10 ans ALLOCATION STRATÉGIQUE La "congruence" des actifs et des passifs se manifeste dans le choix d'un portefeuille entrainant une probabilité de sous couverture tolérable pour la caisse de pensions 9 Think Tank

11 L'INTERPRÉTATION DE L'ALLOCATION STRATÉGIQUE QUI DÉCOULE DE L'ALM EST- ELLE JUSTIFIÉE? Tant que les hypothèses restent assez réalistes, l'allocation stratégique n'est pas parfaite - risque économique des passifs - mais elle tient. Une allocation basée sur des hypothèses "conservatifs" mais pas testée sur des scénarios de crises n'aurait aussi pas été la solution optimale pour la caisse de pensions. Avec des hypothèses fausses, elle n'a aucun sens, aussi robuste que la modélisation puisse être. S'en tenir à une allocation stratégique déterminée de cette manière, et cela envers et contre tout, n'est pas justifiée. 10 Think Tank

12 11 Q3. AMÉLIORATIONS? ALTERNATIVES? OU TOUT SIMPLEMENT PASSER À DES POLITIQUES D'INVESTISSEMENT COURT TERME?

13 LE RÔLE DES HYPOTHÈSES La détermination des hypothèses est une étape cruciale de l'analyse ALM. Toute démarche structurée à caractère prévisionnel est vivement recommandée. 12 Think Tank

14 L'OPTIMISATION DU SURPLUS Elle tient aussi bien compte des passifs que des actifs Performance Rendement du portefeuille p Risque 1 min n xi ij x j ilxi x R i, j f0 i Variance du portefeuille Degré de couverture Covariance des actifs et des passifs 13 Think Tank

15 L'OPTIMISATION DU SURPLUS RÉSULTATS Toute la différence se trouve dans la composition du portefeuille. 14 Think Tank

16 L'OPTIMISATION DU SURPLUS L'APPROCHE LDI ALLOCATION STRATÉGIQUE LHP PSP DECOMPOSITION Portefeuille qui couvre les passifs (LHP) Portefeuille qui génère la performance (PSP) Séparation du LHP et du PSP en utilisant le théorème de séparation dans l'optimisation du surplus [Construction manuelle du LHP avec les catégories d'actifs imitant au mieux les passifs et du PSP avec les actifs risqués] 15 Think Tank

17 INCLUSION DE SCÉNARIOS DE CRISE Méthodes visant l'inclusion de crises financières décrites dans des recherches académiques récentes. Exprimer la relation entre les variables de distribution différentes à l aide d une copule, qui permet d avoir une forte probabilité pour les valeurs extrêmes. Combiner des processus d autorégression vectorielles(var) modélisant les situations économiques normales ainsi que celles des crises. 16 Think Tank

18 RÉCAPITULATIF : AU BOUT DE LA DÉMARCHE ALM REVISITÉE Optimisation du rendement basé sur des hypothèses informées et acceptées de tous Définition du risque dans l'optimisation par rapport aux actifs et aux passifs Tests sur la base de scénarios qui incluent les crises financières et économiques ALLOCATION STRATÉGIQUE à deux niveaux La "congruence" des actifs et des passifs se manifeste dans la prise en compte de la structure des engagements dans l'optimisation et sur la base d'une anticipation de la stratégie d'investissement par rapport aux divers scenarios économiques 17 Think Tank

19 PISTES DE RÉFLEXION. Une allocation stratégique à deux, voir trois niveaux: - dans un modèle d'optimisation de surplus - avec des contraintes qui recadreraient l'allocation dans les limites de la disponibilité des instruments de placement et refléterait le profil d'investissement le plus conservateur désiré par la caisse. Plus de flexibilité en gardant une vision longterme. Une vision globale du risque même avec un portefeuille de base qui ne réplique que partiellement les passifs 18 Think Tank

20 19 Q4. D OÙ PROVIENT CETTE INCOMPRÉHENSION FACE AUX RÉSULTATS DE PERFORMANCE DE CES DERNIÈRES ANNÉES?

21 Les caisses de pensions ont-elles fait un effort de compréhension de la méthodologie, ou ont-elles plutôt préféré déléguer les tâches, et avec celles ci la responsabilité? Les ALMs ont elles été "survendues"? 20 Think Tank

22 L'ALM, UN OUTIL DE GOUVERNANCE Les Actuaires Le Conseil de fondation Les ressources humaines de la compagnie sponsor Les gérants La commission de placement. - Une vision d'ensemble inégalable -L'opportunité de tester de nouvelles stratégies avant de les mettre en place - Garder un œil sur les actifs et les passifs en tandem au delà des bilans annuels 21 Think Tank

23 22 CONCLUSION

24 TROIS AXES DE RÉFLEXION SUR L ALM o S autoriser de la flexibilité: Dynamisation de l allocation stratégique Renouvellement des méthodologies en quête de robustesse ou de rapprochement à la réalité de la caisse o Appliquer la gouvernance: Responsabilité définie et partagée entre tous les acteurs intervenant dans le cadre de l ALM o Rechercher une meilleure compréhension de l environnement économique pas seulement de manière ex post mais aussi de manière causale 23 Think Tank

25 RÉFÉRENCES Résultats de performance ASIP (2011). Comparaison de performance Juin e-document disponible sur le site web: http: // (lu en ligne le ) Inclure les crises économiques dans la simulation de scénarios Masselink B. (2009). Pension Funds and Economic Crisis. Master of science thesis in Finance. University of Rotterdam Van der Lans M. (2011). Pension funds, Prepare for Crisis!. Master of science thesis in Finance. University of Rotterdam Equation d'optimisation de surplus Sharpe, W. F. and Tint L. G. (1990). Liabilities: A New Approach. Journal of Portfolio Management, Vol 16, No 2, pp (Voir le rapport de mémoire de stage pour autres réfèrences sur le contenu) 24 Think Tank

26 LA CONGRUENCE ACTIFS- PASSIFS (ALM) ENVERS ET CONTRE TOUT? 25 Aminata Diara Wane Analyste, Synopsis Asset Management Compte rendu du mémoire de stage Conférence-Débat 07 Sept Avec la supervision de: Pr. François Dufresne Directeur du Département de Sciences Actuarielles, HEC Lausanne M. Jacques-André Monnier CEO, Synopsis Asset Management M. Jacques Raemy CIO, Synopsis Asset Management

27 Caisses de Pensions: pilotage à vue? VULNERABILITE DES ETATS outils de mesure et prévisibilité Auteurs M. Rockinger J. Raemy J.A. Monnier T.K. Kim Conférence-Débat du 7 septembre 2011 Dans le cadre du partenariat entre Synopsis Asset Management & Institut de Banque et Finance

28 Agenda VULNERABILITE DES ETATS: OUTILS DE MESURE ET PREVISIBILITE SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

29 AGENDA VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité INTRODUCTION 4 Historique des crises financières Objectif de l étude Instrumentaire à disposition METHODOLOGIE 8 Méthodologie en 3 étapes Implémentation du modèle économétrique Mise en forme cartographique RESULTATS 12 Carte de vulnérabilité financière Exemple Pertinence des résultats Impact des indicateurs avancés sur la vulnérabilité financière COMPREHENSION 16 Clef de lecture Cas pratique Comparaison CONCLUSION 22 Quid L essentiel en résumé Introduction du site web SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

30 Introduction VULNERABILITE DES ETATS: OUTILS DE MESURE ET PREVISIBILITE SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

31 INTRODUCTION Historique Objectif Instrumentaire VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité 1 Asian Tulip 9 Financial 1636 Bubble 9Crisis BLACK 7 19 MONDAY October Global 2008 Financial Crisis CRASH. com CRISIS OIL crisis Great Depression BRettOnWoODS SYsteM ABandoN 5 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

32 INTRODUCTION Historique Objectif Instrumentaire VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité ENVIRONNEMENT MACRO-FINANCIER AU CŒUR DU PROCESSUS D INVESTISSEMENT Environnement macro-financier Besoins, attentes et contraintes du client Analyse de Congruence Allocation Stratégique Benchmark OBJECTIF COMPREHENSION DE L ENVIRONNEMENT MACRO-FINANCIER DIALOGUE ENTRE STRATEGIQUE ET TACTIQUE GOUVERNANCE D INVESTISSEMENT Allocation Tactique Approche Total Return Construction de Portefeuilles Approche Cœur - Satellite Reporting Risk Management 6 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

33 INTRODUCTION Historique Objectif Instrumentaire VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité GUIDES DE VOYAGE OUTILS MACRO-PRUDENTIELS CRISES DE CHANGE CRISES BANCAIRES HEAT MAPS CONTEMPORAINES HEAT MAPS DE VULNERABILITE FINANCIERE Utilité : Identifier les crises déjà survenues et fournir un marqueur historique pour d éventuelles comparaisons Méthode : Définition et indice de pression de change Utilité : Flasher les pays dont la probabilité de crise - dans l année qui suit le flash - est élevée et donc fournir des signaux d alerte en période de turbulences Méthode : Modèle économétrique Logit-Probit HEAT MAPS DE MARCHES FINANCIERS Utilité : Informer sur l évolution des marchés financiers Méthode : Comparaison avec le 1 er et 2 ème moment statistique 7 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

34 Méthodologie VULNERABILITE DES ETATS: OUTILS DE MESURE ET PREVISIBILITE SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

35 METHODOLOGIE Etapes Implémentation Mise en forme VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité METHODOLOGIE EN TROIS ETAPES Etape 1 DEFINIR L ECHANTILLON 45 pays étudiés In the sample data du 1970 au 1999 Out of sample data du 2000 au 2010 Etape 2 DEFINIR LA VARIABLE A EXPLIQUER Crises de change: indice de pression de change Crises bancaires: définition qualitative Etape 3 DEFINIR LES INDICATEURS AVANCES QUI INFLUENCENT LA VARIABLE A EXPLIQUER Equity price M2 to reserves Exports to GDP Imports growth rate GDP growth rate Foreign direct investment Current account to GDP Inflation 9 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

36 METHODOLOGIE Etapes Implémentation Mise en forme VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité Régression Estimation = = + + Nous ne pouvons pas utiliser une simple estimation OLS Pourquoi? Observed values 1.2 Probability higher than 1 Y We seek to minimize these vertical distances Observations Y = a + bx + e Y Observations Y = a + bx + e OLS estimation X Probability lower than X Solution Modèle Logit-Probit 1 Predicted mean response Linear function of predictors = = + + = = = + + Logit Probit 10 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

37 METHODOLOGIE Etapes Implémentation Mise en forme VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité COMMENT DETERMINER LES DEGRES DE VULNERABILITE? EXEMPLE Vulnérabilité financière des Etats-Unis face aux crises de change 4 degrés de vulnérabilité déterminés à partir de plusieurs seuils 0.16 UnitedStates: Probability of occurence of a currency crisis Très forte vulnérabilité Forte vulnérabilité Faible vulnérabilité Très faible vulnérabilité Ceci va permettre de déterminer les couleurs des heat maps SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

38 Résultats VULNERABILITE DES ETATS: OUTILS DE MESURE ET PREVISIBILITE SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

39 RESULTATS Exemple de carte Pertinence des résultats Indicateurs avancés VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité METRIQUE DE VULNERABILITE FINANCIERE SIMPLICITE & EFFICACITE Résultats empiriques sous forme graphique et intuitive RETOUR DANS LE TEMPS. FIN 2007: quelles étaient vos perspectives? VULNERABILITE FINANCIERE EN 2007 Crises de change MAUVAIS PRESAGE POUR SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

40 RESULTATS Exemple de carte Pertinence des résultats Indicateurs avancés VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité GRANDE DEPRESSION DE 2008 ALERTE OU PAS? QUELQUES STATISTIQUES Probabilités Formules Crises de change Crises bancaires Probabilité inconditionnelle de crise = 71% 40% Probabilité de crise, conditionnelle à un signal = 74% 57% + Meilleure valeur prédictive des crises de change que des crises bancaires.? Probabilité d un signal, conditionnelle à une crise = 81% 67% + Ratio du signal sur bruit = / + / + Difficulté à définir quantitativement une crise bancaire Crise Pas de crise Signal* A B Pas de signal* C D * 4 trimestres avant une crise 14 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

41 RESULTATS Exemple de carte Pertinence des résultats Indicateurs avancés VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité IMPACT DES INDICATEURS AVANCES sur la vulnérabilité financière des Etats EQUITY PRICE + Les marchés ne peuvent pas être en hausse indéfiniment : une forte hausse est en général suivie d une forte correction (.com bubble, real estate bubble ) M2 TO RESERVES + Financer les déficits budgétaires peuvent causer la baisse des réserves. EXPORTS TO GDP - Les exportations reflètent la santé d une économie, notamment sa compétitivité. Une baisse des exportations peut être expliquée par un problème structurel ou une sur-évaluation de la monnaie. IMPORTS GROWTH RATE + Si une hausse des importations est expliquée par par une monnaie sur-évaluée, alors cette hausse peut être associée à un facteur de déclenchement d une crise : une hausse de la masse monétaire implique une dépréciation. GDP GROWTH RATE + Lorsqu un Etat est dans la phase de croissance d un cycle économique, il est fort probable que, tôt ou tard, il aura tendance à souffrir d un ralentissement économique. FOREIGN DIRECT INVESTMENT / Impact ambigu. CURRENT ACCOUNT TO GDP - Un compte courant en surplus et croissant permet de soutenir la monnaie domestique et de générer des réserves. INFLATION + Une hausse anticipée du niveau général des prix déprécie la valeur des portefeuilles des investisseurs. 15 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

42 Compréhension VULNERABILITE DES ETATS: OUTILS DE MESURE ET PREVISIBILITE SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

43 COMPREHENSION Clef de lecture Cas pratique Comparaison VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité P PRUDENCE LA FINANCE N EST PAS UNE SCIENCE EXACTE Les résultats ne sont pas fiables à 100% Les résultats sont utilisés, en particulier, pour stimuler la réflexion de l utilisateur car, l essentiel est non pas de savoir où investir et ne pas investir, mais plutôt pourquoi investir là et pas là-bas. CLEF DE LECTURE 17 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

44 COMPREHENSION Clef de lecture Cas pratique Comparaison VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité 3 ANGLES DE LECTURE Environnement macroéconomique Les fondamentaux macro-économiques restent à l origine de tous les processus clés d un système financier: de faibles fondamentaux attisent les interventions publiques et l intérêt des investisseurs. Interventions publiques La route de l enfer est pavée de bonnes intentions Industrie bancaire La défaillance d un système bancaire national (crise de liquidité) est source de pression sur la liquidité d autres systèmes bancaires. Si une crise de liquidité est combinée à un run (course aux guichets), la panique elle-même peut être contagieuse.. 18 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

45 COMPREHENSION Clef de lecture Cas pratique Comparaison VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité VULNERABILITE FINANCIERE EN 2010 Crises de change VULNERABILITE FINANCIERE EN 2010 Crises bancaires MAUVAIS PRESAGE POUR 2011 Pays émergents ciblés 19 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

46 COMPREHENSION Clef de lecture Cas pratique Comparaison VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité SIGNAUX D ALERTE Purchasing Managers'Indices WHAT IS HAPPENING? Faiblesse fondamentale USA Allemagne UK Chine Politique Budgétaire pour stimuler l économie Politique Monétaire Impact des surprises économiques Crise de la dette souveraine Contagion financière Ralentissement Hausse du prix des commodités Inflation Surprises économiques (gauche) S&P 500 YoY (droite) 20 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

47 COMPREHENSION Clef de lecture Cas pratique Comparaison VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité EVOLUTION DE L IMPACT DES INDICATEURS AVANCES DANS LE TEMPS Exemple Effet partiel du marché sur la vulnérabilité financière Partial effect at average - Equity Price CRISE Rallye des marchés Sortie de la crise 21 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

48 Conclusion VULNERABILITE DES ETATS: OUTILS DE MESURE ET PREVISIBILITE SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

49 CONCLUSION Quid L essentiel en résumé Introduction du site web VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité Une question à un million de dollars. «IS THIS TIME DIFFERENT?» Carmen M. Reinhart & Kenneth Rogoff Tous les bébés sont uniques, mais la manière de les concevoir reste la même. 23 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

50 CONCLUSION Quid L essentiel en résumé Introduction du site web VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité 1 LES CRISES SONT NON PREVISIBLES Nous échouons à les prévenir. Il est FAUX de dire 2 TOUTES LES CRISES SONT PREVISIBLES Certes nos résultats ne sont pas fiables à 100%, mais il est toujours préférable de s orienter avec une boussole que sans. 24 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

51 CONCLUSION Quid L essentiel en résumé Introduction du site web VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité Un petit tour d horizon. Page à consulter prochainement. 25 SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

52 CONTACTS VULNERABILITE DES ETATS Outils de mesure et prévisibilité SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT RUE CENTRALE LAUSANNE T F INSTITUTE OF BANKING AND FINANCE INTERNEF 1015 LAUSANNE T F SYNOPSIS ASSET MANAGEMENT & IBF

53 CONFÉRENCE-DÉBAT CAISSE DE PENSIONS: PILOTAGE À VUE? Mercredi 7 SEPTEMBRE h45-12h15 Salle 209 de l Extranef HEC - Lausanne ALM: ENVERS ET CONTRE TOUT? Illustration: Hélène Becquelin La pertinence de L'ALM est controversée. Certains la jugent inutile, d'autres la suivent aveuglément. Fiabilité? Alternatives? Parlons-en. VULNÉRABILITÉ DES ÉTATS: OUTILS DE MESURE ET PRÉVISIBILITÉ La vulnérabilité des états face aux crises est un facteur avec lequel il faudra compter un long moment encore. Quelles leçons tirer du passé et quel instrumentaire intégrer dans son tableau de bord? CHRONIQUE LIVE DE PASCAL BERNHEIM, ANIMATEUR À LA RSR