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1 HEBDOMADAIRE D'ÉCONOMIE 9 SEPTEMBRE 213 CONCLUSIONS : États-Unis : les rendements du Trésor à 3%! L'euro est affaibli par les inquiétudes de Mario Draghi et par la situation géopolitique en Syrie Le franc suisse est insensible aux bonnes nouvelles économiques ÉTATS-UNIS : LES RENDEMENTS DU TRÉSOR À 3%! Après un PIB du second trimestre en très nette amélioration (+2,5%), la reprise s est poursuivie en juillet-août. Le climat des affaires (indices ISM) dans l industrie et les services marque un rebond significatif (graphique page 2). Ces résultats sont la suite logique de la hausse des dépenses d investissements des entreprises, au trimestre dernier. Parallèlement, le marché du travail a créé 169' postes en août, soit à peine moins qu escompté par le consensus. Toutefois, les mois précédents ont été révisés à la baisse Population active en % de la population totale Monthly Data 1/31/1948-8/31/213 Labor Force Participation Rate 67.3 Labor Force (Employed + Unemployed) as a % of Population /31/213 = 63.2% Shaded areas represent National Bureau of Economic Research recessions Employed as a % of Population /31/213 = 58.6% (E15) Employment-Population Ratio Copyright 213 Ned Davis Research, Inc. Further distribution prohibited without prior permission. All Rights Reserved. See NDR Disclaimer at For data vendor disclaimers refer to Le taux de chômage a continué de reculer à 7,3%. C était mieux qu attendu. Malheureusement, le nombre d inactifs reste important au sein de la population américaine (graphique ci-dessus). BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ÉTUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 1 9

2 Le taux de participation (courbe bleue, page précédente) est à son niveau le plus bas depuis 35 ans. La productivité peine également à décoller. Elle progresse de,3% seulement, sur les douze derniers mois, alors que la moyenne historique est de 2,2%. Climat des affaires (ISM) : secteurs secondaires et tertiaires Le manque de dynamisme de la population active et la baisse de régime de la productivité réduisent le potentiel de croissance économique à long terme. En revanche, la reprise au deuxième semestre 213 ne devrait pas être remise en question. Pronostics compilés par l OCDE Note : PIB Japon 213Q2 révisé à 3,8% Pour la plupart des pays, sauf le Japon, le creux conjoncturel était au premier trimestre 213. Le second indique déjà une embellie conjoncturelle réconfortante et les pronostics compilés par l OCDE tablent sur un deuxième semestre favorable. C est, en particulier, le cas pour les États-Unis. Conclusions de placement Au vu des bons chiffres de ces derniers mois, les investisseurs se veulent optimistes, quant aux perspectives conjoncturelles. De ce fait, ils s attendent à l annonce d une réduction des achats d obligations par la Réserve fédérale, les 17 et 18 septembre prochains. Le montant de la coupe est estimé à $15 milliards, à retrancher d un total mensuel de $85 milliards. Le marché obligataire a réagi, somme toute, assez brutalement. Le rendement du Trésor 1 ans (T1) a grimpé jusqu à 3%, alors que les anticipations inflationnistes (différentiel de rendements T1-TIPS) se sont plutôt tassées (graphique page suivante). Si la vigueur de la conjoncture était si forte, le contraire aurait dû être observé. Ce réajustement sur les emprunts du Trésor s est répercuté sur les taux hypothécaires américains et sur les marchés obligataires étrangers. Certes, les rendements étaient partout trop BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ÉTUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 2 9

3 bas mais un retournement si rapide peut compromettre la reprise, encore fragile. Dans cette optique, une poursuite de ce mouvement au-delà de la réunion de la Fed, le 18 septembre, pourrait être une opportunité d achat sur les obligations. Rendements du Trésor 1 ans et anticipations d inflation par le marché JAPON : LE PIB REBONDIT DE 3,8% ENTRE AVRIL ET JUIN 213 Les dépenses d investissements des entreprises ont dopé le PIB du second trimestre, qui a été révisé vers le haut à 3,8%, en termes annualisés. Ces données fournies par les sociétés sont publiées tardivement par le ministère des finances et n étaient pas disponibles lors de la première estimation du PIB, le 12 août dernier. Tokyo remporte les jeux olympiques d été de 22 Avec une telle fermeté conjoncturelle, le gouvernement devrait aller de l avant avec l augmentation de la TVA à 8% en avril 214 puis à 1% en octobre 215. Cette hausse est nécessaire pour asseoir une certaine crédibilité dans le redressement des finances publiques. Cerise sur le gâteau : Tokyo remporte les jeux olympiques de 22. Rien de tel pour flatter l orgueil national et redonner confiance aux consommateurs / entreprises. BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ÉTUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 3 9

4 L'EURO EST AFFAIBLI PAR DRAGHI ET LA SYRIE Lors de son dernier comité de politique monétaire, la Banque centrale européenne (BCE) a maintenu son taux directeur à.5%. Cette décision était attendue par le consensus des économistes. Ce qui l'était moins, c'est la prudence dont a fait preuve son Président, Mario Draghi, lors de la conférence de presse. Dans son discours, il a choisi de mettre l'accent sur les risques d'une nouvelle dégradation de l'économie et sur la volonté des gouverneurs de maintenir des conditions monétaires accommodantes, de manière durable, au sein de la Zone Euro. Une nouvelle baisse de taux serait même envisageable au cours des prochains mois. 6 4 GDP - % YoY Employment - % YoY GDP - % YoY - R.H.S. 2nd derivative of non-fin. credit - 1Yr change in 1Yr change Nous donnons une grande importance aux propos inquiets du Président de la BCE, dans la mesure où il est un expert de la situation économique dans la Zone Euro et où nos analyses abondent (modestement) dans son sens. Certes, la reprise est en place mais, pour le moment, uniquement par le concours des gains de productivité. Elle n'est pas du tout le fruit d'un rebond de l'emploi (cf. graphique de gauche) et du crédit (cf. graphique de droite). Or, sans une reprise de ces deux composantes majeures, l'accélération de l'activité ne peut pas être pérenne. Ce fut déjà le cas en 21 et les signaux sont, aujourd'hui encore, au rouge pour ces deux facteurs clefs. Ce n'est donc pas rassurant. -1.5% -1.% -.5%.%.5% 1.% GDP Private Cons. April to June 213 Mean 6 last Qrtrs -.4% -.2%.2%.3% --- /$ Exchange Rate Public Cons. -.1%.4% Capex -1.2%.3% Inventories -.1% -.1% Trade.2%.3% Les déclarations de Mario Draghi ont littéralement douché le moral des investisseurs, notamment les cambistes, qui regardaient d'un œil rassurant les chiffres du Produit Intérieur Brut (PIB) pour le deuxième trimestre. Après six trimestres consécutifs de récession, une première depuis près de 7 ans, l'activité a renoué avec la croissance en progressant de +.3% par rapport au trimestre BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ÉTUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 4 9

5 précédent. Mieux encore, parmi les composantes de la croissance, la consommation des ménages a augmenté de +.2% et les investissements des entreprises de +.3% (cf. graphique de gauche page 4). Ainsi, la demande domestique, moteur le plus puissant de l'économie, semble enfin vouloir redémarrer pour accompagner celui de la balance commerciale. Ces bonnes nouvelles, en provenance du passé, n'ont pas résisté aux inquiétudes de Mario Draghi quant à l'avenir de l'activité économique dans la Zone Euro. L'euro a accusé le coup et s'est fortement replié face au billet vert (cf. graphique de droite page 4), qui a parallèlement enregistré de bonnes nouvelles. Les indicateurs rassurants vis-à-vis du marché du travail américain ont conforté les cambistes, qui tablent sur l'annonce d'un durcissement de la politique monétaire de la Réserve fédérale (Fed) dès la prochaine réunion de son Comité de politique monétaire, le 18 septembre. Les embauches dans le secteur privé américain ont de nouveau progressé, les nouvelles inscriptions hebdomadaires au chômage ont reculé de façon inattendue, et l'activité dans le secteur des services a connu une hausse surprise en août aux États-Unis, atteignant son plus haut niveau depuis janvier 28. L'institution injecte actuellement 85 milliards de dollars dans le système financier américain, sous la forme de rachats d'actifs, afin de soutenir la reprise. Ces opérations ont pour effet de diluer la valeur du billet vert. La perspective d'une réduction de ces mesures rend inévitablement le dollar plus attractif pour les cambistes. Enfin, le greenback est également soutenu par les craintes d'une intervention militaire en Syrie. L'instabilité liée à cette éventualité, souhaitée par le Président Barack Obama mais qui fera l'objet d'un vote au Congrès dans les prochains jours, ramène les investisseurs vers les monnaies refuges, comme le dollar. A l'inverse, toute hypothèse d'une issue non militaire tend à affaiblir le dollar. LE FRANC SUISSE EST INSENSIBLE AUX BONNES NOUVELLES Si l'euro a chuté face au dollar depuis le 27 août, ce n'est pas le cas contre le franc suisse (cf. graphique de gauche), qui se positionne comme une des plus faibles devises sur la période. Son statut de valeur refuge et les excellentes publications du Produit Intérieur Brut (PIB) helvétique pour le deuxième trimestre (cf. graphique de droite), n'ont pas suffi à inciter les investisseurs à en détenir davantage EUR/CHF Exchange Rate Swiss GDP - %YoY Euro Area GDP - %YoY BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ÉTUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 5 9

6 Reconnaissons toutefois, que le franc suisse est constamment surévalué par rapport à l'euro, depuis le début de la crise d'endettement en Europe en 21 (cf. graphique de gauche). 5 4 SNB Forex Reserves (bns CHF - L.H.S.) SNB Forex Reserves (%GDP - R.H.S.) EUR/CHF Exchange Rate EUR/CHF Fair-Value (PPP approach) D'autre part, comme nous l'avons régulièrement mentionné dans cet hebdomadaire, le fait que la Banque nationale suisse (BNS) ne cherche plus à réduire son bilan à mesure que l'euro s'apprécie (cf. graphique de droite ci-dessus) tend à prouver qu'elle cherche à abandonner sa politique de cours plancher. Enfin, le niveau de confiance des investisseurs en actions de la Zone Euro (cf. graphique de gauche ci-dessous) plaide aujourd'hui pour un taux de change de l'euro à 1.26 franc suisse. 6% 4% CHF Net Speculative Positions (% Open Interest) EUR/CHF Exchange Rate DJ EuroStoxx (R.H.S.) 3 2% % % % % janv..11 juin.11 nov..11 mai.12 oct..12 mars.13 sept..13 déc..13 Si le franc ne chute pas plus brutalement, c'est probablement parce que les investisseurs n'attendent qu'une chose : l'abandon du cours plancher pour pouvoir accumuler de nouveau des francs en portefeuille. Preuve s'il en est, les plus spéculatifs d'entre eux ne sont déjà plus vendeurs nets de francs suisses (cf. graphique de droite), comme ce fut le cas pratiquement chaque semaine depuis l'instauration du floor il y a deux ans. BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ÉTUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 6 9

7 PRÉVISIONS ÉCONOMIQUES Contributions à la croissance de l'activité économique mondiale Economic Activity GDP 212 GDP 213 Economist Estimates GDP 214 Economist Estimates Country Weights Contribution 213 United States 2.8% 1.6% 2.7% 21.6%.35% Canada 1.7% 1.7% 2.4% 2.2%.4% Euro Area -.6% -.6% 1.% 14.6% -.9% United Kingdom.2% 1.1% 1.7% 3.1%.3% Switzerland 1.1% 1.5% 1.6%.7%.1% Russia 3.4% 2.3% 3.% 3.3%.7% Japan 2.% 1.8% 1.5% 6.1%.11% China 7.7% 7.5% 7.5% 15.3% 1.15% India 5.1% 5.7% 5.2% 3.%.17% Brazil.9% 2.2% 2.6% 3.5%.8% Mexico 3.9% 2.3% 3.9% 1.7%.4% Others 3.4% 4.7% 5.3% 24.9% 1.17% WORLD 3.1% 3.1% 3.8% 1% 3.1% Source : Bloomberg Momentum (vs Last Estimates) Performance (Over \ Under) Remarques : Croissance du Produit Intérieur Brut (PIB) en 212. Prévisions en 213 et 214. Le poids de chaque pays est calculé à partir de son PIB en USD, sur la base des chiffres de la Banque Mondiale. La contribution à la croissance mondiale est calculée de la manière suivante : croissance du PIB de chaque pays multiplié par son poids. La somme des contributions donne 3.1%, soit une bonne estimation de la progression du PIB mondial en 213. BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ÉTUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 7 9

8 MARCHÉS FINANCIERS Performances des principaux indices internationaux Markets Performances (local currencies) Last Price 1-Week (%) 1-Month (%) Year-to-Date (%) Last Year (%) Equities World (MSCI) % -1.1% 11.6% 17.% United States (S&P 5) 1' % -2.2% 17.8% 16.% Euro Area (DJ EuroStoxx) %.8% 12.6% 2.7% United Kingdom (FTSE 1) 6' %.% 14.7% 1.6% Switzerland (SMI) 7' % -.6% 19.1% 18.% Japan (NIKKEI) 14'25 3.5% -3.7% 34.7% 25.6% Emerging (MSCI) % 1.3% -7.4% 18.6% Bonds (Bloomberg/EFFAS) United States (7-1 Yr) 2.89% -1.1% -2.3% -6.9% 4.3% Euro Area (7-1 Yr) 3.68% -.5% -1.6% -1.7% 14.3% Germany (7-1 Yr) 1.96% -.7% -1.6% -2.5% 6.3% United Kingdom (7-1 Yr) 2.94% -1.2% -1.9% -5.3% 4.1% Switzerland (7-1 Yr) 1.14% -.4% -.3% -3.3% 2.8% Japan (7-1 Yr).75% -.4%.2%.8% 3.1% Emerging (5-1 Yr) 5.29% -.2% -2.5% -7.8% 16.2% United States (IG Corp.) 3.5% -.9% -1.5% -4.1% 9.7% Euro Area (IG Corp.) 2.12% -.3% -.7%.4% 12.% Emerging (IG Corp.) 4.9%.% -1.4% -6.% 13.5% United States (HY Corp.) 6.57%.% -.6% 1.9% 14.9% Euro Area (HY Corp.) 4.97%.1%.1% 3.8% 25.7% Emerging (HY Corp.) 8.22% -.2% -1.4% -4.1% 21.8% Real Estate World (MSCI) % -3.4% -.2% 29.7% United States (MSCI) 161.8% -3.9% -1.8% 18.% Euro Area (MSCI) 15.% -8.8% -1.1% 35.2% United Kingdom (FTSE) 4'789.1%.1% 4.6% 1.1% Switzerland (SXI) 1' % -.5% -6.8% 4.7% Japan (MSCI) % -.8% 38.2% 7.% Emerging (MSCI) 126.4% -2.3% -11.4% 52.9% Hedge Funds (Dow Jones) Hedge Funds Industry 57 n.a..9% 4.6% 7.7% Multi-Strategy 447 n.a. 1.2% 5.% 11.2% Event Driven 586 n.a. 1.5% 8.6% 1.6% Global Macro 834 n.a..3% 1.6% 4.6% Long/Short 574 n.a. 2.% 9.1% 8.2% Fixed Income 283 n.a..4% 1.7% 11.% Commodities Commodities (CRB) 526.3% 4.2% -5.3% -1.5% Gold (Troy Ounce) 1' % 16.2% -36.7% -6.7% Oil (Brent, Barrel) % 6.9% 3.3% 4.1% Currencies USD %.9% 2.6% 1.% EUR % -.6%.5% 1.8% GBP % 1.5% -3.3% 4.6% CHF.93.3% -1.% -1.7% 2.5% JPY % -3.4% -12.9% -11.3% Source : Bloomberg Momentum (1-week / 1-month / 3-month) Performance (Negative \ Positive) BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ÉTUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 8 9

9 Information juridique importante Ce document a été préparé par BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A., 18 rue de Hesse, 124 Genève, Suisse (ci-après «BPER»), une banque suisse agréée et réglementée par l Autorité fédérale de surveillance des marchés financiers FINMA. Il vous est remis à titre d information uniquement et ne constitue ni ne contient aucune incitation ou offre d achat ou de cession de quelque valeur mobilière ou instrument financier que ce soit et ne saurait vous délier de la nécessité de former votre propre jugement en fonction de vos objectifs spécifiques d investissement. BPER ne fournit aucune garantie quant à l exactitude et à l exhaustivité du présent document. Les données chiffrées, commentaires, analyses et les travaux de recherche en investissement figurant dans ce document reflètent le sentiment de BPER quant à l évolution des marchés compte tenu de son expertise, des analyses économiques et des informations en sa possession. Le contenu de ce document peut s avérer ne plus être actuel ou pertinent au moment où vous en prenez connaissance, notamment eu égard à la date de publication de ce document ou en raison de l évolution des marchés. Tout placement comporte des risques, en particulier des risques de fluctuation des cours et des rendements. Les performances et les volatilités passées ne préjugent pas des performances et des volatilités futures et ne sont pas constantes dans le temps. Nous vous recommandons d examiner le contenu de ce document avec votre conseiller financier, afin de vous assurer de sa possible adéquation avec votre situation, compte tenu de vos objectifs d investissement, de votre profil de risque, de votre situation personnelle, financière, réglementaire et fiscale, et afin de vous permettre de vous forger une opinion autorisée. Ce document ne s adresse pas aux personnes soumises à une législation leur interdisant l accès à de telles informations du fait de leur nationalité ou de leur domicile. Chaque analyste mentionné dans le présent document certifie que les points de vue qui y sont exprimés à l endroit des entreprises et des titres qu il est amené à évaluer reflètent précisément son opinion personnelle. Sa rémunération n est pas liée directement ou indirectement à des recommandations et opinions particulières émises dans ce document. Des détails sur la méthodologie de notation de BPER sont disponibles gratuitement sur simple demande. En aucun cas, la responsabilité de BPER ne saurait être engagée pour une décision d investissement, de désinvestissement ou de conservation prise sur la base des commentaires et analyses contenus dans le présent document, ou en cas de réclamations ou de poursuite judiciaire de la part d un tiers fondé sur l utilisation ou la distribution de ce document. La reproduction intégrale ou partielle de ce document, ou sa distribution à tout tiers, sans l accord écrit préalable de BPER est interdite. Copyright BANQUE PRIVEE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. Tous droits réservés. edmond-de-rothschild.ch SIÈGE 18, rue de Hesse - CH-124 Genève T F SUCCURSALE À FRIBOURG 11, rue de Morat - CH-17 Fribourg T F SUCCURSALE À LAUSANNE 2, avenue Agassiz - CH-13 Lausanne T F BANQUE PRIVÉE EDMOND DE ROTHSCHILD S.A. ÉTUDES FINANCIÈRES M.LAGIER, B.JACQUIER PAGE 9 9

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