Les indicateurs avancés de l inflation en RD. Congo

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1 Les indicaeurs avancés de l inflaion en RD. Congo Henry N. MUGANZA 1 Absrac This sudy aims o idenify he leading of inflaion indicaors of moneary policy in DRC. The resuls reveal ha he mos relevan inflaion indicaors usually come from he moneary origin han he real secor. Variance decomposiion analyzes place in he foreground he rae of exchange, he money supply and he public consumpion like he mos relevan indicaors. In order o achieve is goal of price sabiliy and o suppor a srong economic growh, he inermediae objecive of he Cenral Bank baseded on he conrole of he money supply seems o be less relevan. Relaes o a high level of he dollarizaion, he cenral bank will be able o adop eiher he sraegy of nominal anchoring of he rae of exchange, his calls he reurn of he fixed exchange regime or o adop a sraegy of inflaion argeing is o resore he credibiliy of he moneary policy Keywords: leading indicaors of inflaion, moneary policy 1. Inroducion Le déba sur les indicaeurs avancés d inflaion es au cœur de l analyse monéaire depuis les années 90 avec l adopion du régime de ciblage d inflaion comme cadre de référence dans la conduie de la poliique monéaire (L. LEIDERMAN e L. SVENSSON, 1995 ; B. BERNANKE e F. MISHKIN, 1997). Par indicaeurs avancés d inflaion, il fau enendre un ensemble de variables économique e financière qui on pour foncion de ransmere à la banque cenrale les informaions sur les variaions acuelles e fuures du niveau général des prix (C. FREEDMAN, 1996 ; J. P. ALLEGRET e J. F. GOUX, 2003 ; B. LANDAIS, 2008). Dans ce papier, le déba pore esseniellemen sur la définiion à cour erme du mécanisme d ancrage nominal permean d oriener les anicipaions des agens privés sur une rajecoire compaible avec l objecif fixé 2. A ce suje, deux ypes d approches peuven êre disinguées : 1 ) le ciblage d agrégas monéaires ; 2 ) le ciblage direc de l inflaion (G. LEVIEUGE, 2003 ; T. BRAND, 2008). 1 Assisan de recherche e d enseignemens à la Faculé des Sciences Economiques e de Gesion ; Universié Evangélique en Afrique. Mail : henryngongo06@gmail.com 2 Un consensus s es éabli sur l engagemen de la banque cenrale à sabiliser les prix, c'es-à-dire mainenir un niveau faible e sable d inflaion, l annoncer au public sous forme d une cible poncuelle ou à ravers une fourchee cible afin de promouvoir le bien-êre économique. En agissan ainsi, la banque cenrale rédui le risque d incohérence emporelle e accroi la crédibilié de la poliique monéaire (J. P. POLLIN, 2008). 1

2 En ce qui concerne la première approche, le consensus sur la poliique monéaire forgé par M. FRIEDMAN (1968) visai à conrôler les agrégas monéaires pour aeindre la sabilié des prix. Cee formulaion monéarise fondée sur une norme de croissance des agrégas monéaires repose sur l hypohèse d exogénéié oale de la monnaie, d une par, e sur un cerain nombre de crières, à savoir : le lien de causalié sable enre l agréga de monnaie choisi comme objecif e les prix, c'esà-dire l exisence d une foncion de demande de monnaie sable, d aure par. L annonce du aux de croissance de la masse monéaire répond principalemen à un souci de crédibilié afin de peser sur les anicipaions inflaionnises. Ce canal fai donc de l inflaion un phénomène monéaire (A. BENASSY e al, 2005 ; P. R. AGENOR, 2008 ; S. ENGONE MVE, 2010). De ce poin de vue, le ciblage monéaire a éé adopé par de nombreux pays au cours des années 70 jusqu au débu des années 80. Cependan, le conrôle de la base monéaire, c'es-à-dire de la quanié de monnaie émise par la banque cenrale n es pas parvenu à assurer la maîrise de l inflaion sur le long erme. Le socle du fondemen monéarise a éé rendu caduc en parie par l insabilié des foncions de demande de monnaie engendrée par la libéralisaion financière des années 80. Ainsi, la remise en cause du caracère exogène de la monnaie e du lien de causalié sable enre les agrégas monéaires e l inflaion a fai perdre à ce agréga son sau d objecif inermédiaire e même en an qu indicaeur dans cerains pays. C es ce qui a condui au recours au aux d inérê comme variable inermédiaire conformémen à l enseignemen de Poole (1970) 3 (BLUNDELL- WIGNALL e al, 1990 ; J. P. POLLIN, 2004 ; S. ENGONE MVE, 2010). En effe, comme le aux d inérê ne peu à lui seul rendre compe des effes de la poliique monéaire dans une économie ouvere, ceraines banques cenrales, en pariculier celles du Canada e de la Nouvelle Zélande, on préféré enir compe de l indice des condiions monéaires dans le cadre d un piloage plus direc de la cible final. Ce indice associe à la fois le aux de change e le aux d inérê en foncion de leur impac relaif sur la croissance e l inflaion. Ce indice synhéique peu alors êre uilisé, soi à des fins d analyse conjoncurelle, soi en an que simple indicaeur de poliique monéaire. Il doi à ce effe jusifier de bonnes capaciés prédicives si bien que les banques cenrales qui s y référen pour jusifier une recommandaion de poliique monéaire ou fonder une analyse conjoncurelle devraien le considérer avec une ceraine prudence (S. DIARISSO e O. SAMBA MAMADOU, 2000 ; L. AUBERT, 2003 ; C. BLOT e G. LEVIEUGE, 2008). De façon générale, la libéralisaion financière a bau en brèche les règles monéaires passives à la Friedman. Ainsi, le conrôle des agrégas monéaires ou comme du aux de change 4, en an qu objecifs inermédiaires, ne perme pas de prendre en compe les évoluions de l économie e son par conséquen qualifiées de sous-opimale pour aeindre la sabilié des prix. D où, l appariion depuis les années 90 d une concepion beaucoup plus pragmaique de la formulaion fondée sur les prévisions du aux d inflaion comme cible idéale de la poliique monéaire 3 Ce aueur fai valoir qu en règle générale, l économie subie des chocs ransioires aussi bien dans le seceur réel que dans le seceur monéaire. Il affirme alors que lorsque la perurbaion provien du marché de la monnaie, la poliique monéaire doi conrôler le aux d inérê e lorsqu elle a pour origine le marché des biens, on doi se fixer un objecif de croissance monéaire. 4 Dans le conexe du régime de change fixe, le aux de change a éé uilisé par un cerain nombre de pays émergens comme objecif inermédiaire de la poliique monéaire. Mais, cee cible a perdu du errain en raison de conflis généraeurs de crises enre les objecifs des poliiques inernes e exernes des banques cenrales. Elle consiue une pere d indépendance pour la poliique monéaire du pays qui a décidé d ancrer sa monnaie à celle d un aure pays, encourage la spéculaion e fragilise le sysème financier. 2

3 (BLUNDELL- WIGNALL e al, 1990 ; J. CREEL e H. STERDYNIAK, 1999 ; J. P. POLLIN, 2005 ; E. SVENSSON, 1997). La deuxième approche quan à elle repose sur l idée d une monnaie endogène e es cenrée sur la quesion du ciblage direc d inflaion comme sraégie efficace pour aeindre la sabilié des prix. Cee approche a éé suggérée par un cerain nombre d aueurs, enre aures L. LEIDERMAN e L. SVENSSON (1995), L. SVENSSON (1997, 1998, 1999), BERNANKE e MISHKIN (1997), à la suie de l abandon progressif du conrôle des agrégas monéaires au cours des années 80 (S. ENGONE MVE, 2010). La mise en œuvre de cee sraégie soulève ouefois des conroverses enre les parisans de la règle d insrumen e les enans de la règle d objecif. Cee opposiion es illusrée par le déba enre B. McCALLUM e E. NELSON d une par e L. SVENSSON d aure par (B. LANDAIS, 2008). Si l on en croi les parisans de la règle d insrumen, B. McCALLUM (1987) e J. B. TAYLOR (1993), les règles on des avanages majeurs sur les poliiques discréionnaires dans la mesure où les décisions prises dans un environnemen non discréionnaires on des effes favorables sur les anicipaions des agens. Ainsi, convaincu des bienfais d une règle monéaire, la règle de McCALLUM (1987, 1995) sipule que le ryhme d ajusemen de la base monéaire es foncion de l écar enre le PIB nominal e sa cible e/ou en cas de variaion permanene de la viesse de circulaion de la monnaie. Cee règle repose sur la cible de PIB nominal e sur l uilisaion de la base monéaire comme insrumen de la poliique monéaire (J. J. DURAND e N. PAYELLE, 1998). De même que B. McCALLUM, J. TAYLOR (1993) souien l imporance des règles dans la conduie de la poliique monéaire. Cependan, il esime que c es le aux d inérê qui doi êre reenu comme insrumen de la poliique monéaire e non pas la base monéaire. Tou en mean en évidence le rappor incerain qui peu exiser enre la base monéaire e l inflaion, la règle de TAYLOR fai valoir qu il es commode pour la banque cenrale d ajuser son aux direceur en foncion des écars de l inflaion par rappor à sa cible, des excès de l oupu par rappor à son niveau poeniel 5. A en croire, au conraire, les enans de la règle d objecif, la banque cenrale ne cible pas les variables inermédiaires, mais elle agi direcemen sur l objecif d inflaion. Faue d un consensus sur un canal de ransmission prédominan à ravers lequel la poliique monéaire opère au sein de l économie, c es la prévision de l inflaion qui ien lien d objecif inermédiaire. La banque cenrale doi donc surveiller l évoluion d un cerain nombre d indicaeurs reconnus comme éan apes à prévoir l inflaion pour parvenir à conrecarrer les ensions inflaionnises avan qu elles ne se concréisen. L inervenion de la banque cenrale sur le marché monéaire vise dans ce cas à ramener le aux d inflaion anicipée proche de l inflaion ciblée (L. SVENSSON, 1997 ; P. R. AGENOR, 2008 ; L. GREGORY, 2003). 5 Simples soien-elles, les règles d insrumen soulèven un cerain nombre de criique enre aures le fai de ne enir compe que d un rop pei nombre d indicaeurs dans l orienaion des acions monéaires. Aussi, oure la criique de Lucas, l économie ne réagi qu aux variaions de l oupu ou de l inflaion en suivan des règles de version Backward-Looking. En présence d aures ypes de choc, la banque cenrale qui s appui sur un el modèle ne peu pas abouir à son objecif de sabilié des prix. Pour le enan de la règle d objecif, ces règles, comme l approche par les objecifs inermédiaires, son qualifiées de sous opimal pour aeindre l objecif fixé (A. SIRRI, 2007 ; Z. FTITI e J. F. GOUX, 2011). 3

4 Cee approche es formalisée selon l expression de B. BERNANKE e F. MISHKIN (1997) comme un cadre de «discréion conraine» 6 qui laisse aux auoriés monéaires la laiude d uiliser oues les informaions ou indicaeurs qu elles jugen perinenes pour connaîre l orienaion des anicipaions des agens e pouvoir ainsi décider de l orienaion fuure de la poliique monéaire. Ces informaions comporen plusieurs indicaeurs, financiers e réels, suscepibles de rendre compe des origines muliples de l inflaion e d éclairer les auoriés monéaires sur l évoluion fuure de l inflaion (F. MISHKIN, 2004 ; S. CECCHETTI e al, 2000 ; N. PAYELLE e al, 2001; T. BRAND, 2008 ; B. DIANE, 2011). Ainsi, l obje de ce ravail es d apprécier la perinence de l usage des agrégas monéaires par la Banque Cenrale du Congo 7 comme cible inermédiaire e Nore éude porera sur la R.D.Congo compe enu de son hisoire inflaionnise specaculaire e de son niveau élevé de dollarisaion. Elle es pariculièremen imporane aujourd hui pour au moins deux raisons : 1 ) l engagemen de la Banque Cenrale du Congo à mainenir un aux d inflaion faible e sable. Ce qui suscie de surcroî l inérê de déerminer l indicaeur d inflaion fondamenale qui es un disposiif nécessaire permean à une banque cenrale d améliorer l efficacié de son acion ; 2 ) la voloné manifesemen exprimée depuis 2001, après quasimen plus de cinquane ans d opacié, de renforcer la ransparence pour conquérir sa crédibilié à ravers la mise en œuvre d un disposiif de communicaion avec le public. De ce qui précède, nore analyse voudrai alors répondre à la quesion suivane : quels son les indicaeurs d inflaion perinens pour la conduie de la poliique monéaire en R.D.Congo? 2. Mehodologie Il convien de souligner que nous allons uiliser un modèle économérique don les données seron analysées à l aide du logiciel Eviews 7. Ainsi, dans ce poin, nous enons à présener le modèle qui offre un cadre à parir duquel la quesion d idenificaion des indicaeurs avancés d inflaion es analysée. Ainsi, l obje de nore modèle es de déerminer les variables «indicaeurs» qui peuven prévenir l évoluion des prix e des menaces pour la sabilié des prix e don la surveillance perme aux auoriés monéaires de prendre des mesures appropriées sur l orienaion de la poliique monéaire. Pour idenifier les indicaeurs d inflaion, la liéraure reien plusieurs ypes des modèles noammen les modèles VAR, les modèles facoriels dynamiques, les modèles srucurels (Nouvelle courbe de Phillips Hybride, NKPC), les modèles P- sar, les modèles DSGE, les modèles GPM, ec. (M. B. DIOP, 2011). 6 C es une disposiion inermédiaire enre la discréion absolue, poreuse d incohérence emporelle e générarice de biais d inflaion e le suivi aveugle de règles inangibles. A l inérieur des conraines imposées par les objecifs d inflaion de moyen e long erme, les banquiers cenraux se son accordés de grandes laiudes pour répondre aux condiions de l emploi, des changes e aures développemens de cour erme (B. LANDAIS, 2008). 7 Des lors que l objecif inermédiaire, masse monéaire, crédi à l économie ou aux de change, suivi par la banque cenrale conien oue l informaion uile à la prévision de l inflaion, uiliser un objecif inermédiaire es équivalen à cibler la prévision de l inflaion (B. S. BERNANKE e F. S. MISHKIN, 1997). 4

5 Nore choix va porer sur la modélisaion VAR. Ce modèle a l avanage non seulemen d inègrer un cerain nombre d indicaeurs, mais encore il perme de bien idenifier les capaciés prédicives d un indicaeur à ravers l analyse de la décomposiion de la variance. Il pose ouefois le problème de degré de liberé si bien que nous n avons reenu qu un nombre rédui de variables Modèle héorique La présene éude s appuie sur le modèle développé par J. H. STOCK e M. W. WATSON (1999) pour évaluer la perinence des indicaeurs d inflaion aux Eas-Unis enre 1959 e La forme simplifiée de ce modèle elle que synhéisé par S. KOZICKI (2001) se présene de la manière suivane : P f ( Ti, M 2, TCE, CHOM, TX ) (1) Où : P : Le aux d inflaion ; Ti : le aux d inérê ; M2 : le aux de croissance de la masse monéaire ; TCE : le aux de change ; CHOM : le aux de chômage ; TX : le aux de croissance du produi inérieur bru. Dans le cadre de nore analyse, nous allons donc adaper ce modèle aux spécificiés de la R.D.Congo. En effe, l inflaion serai en même emps influencée direcemen par la poliique budgéaire, la poliique monéaire, e indirecemen, à moyen e long erme par le canal de la producion naionale. Ainsi, nous allons uiliser l inflaion comme variable expliquée, d une par e le défici budgéaire, la masse monéaire, le aux de change e le niveau de producion comme variables explicaives d aure par. Ce qui nous condui à présener nore modèle à des fins d esimaion Modèle à des fins d esimaion Nore modèle à des fins d esimaion inspiré de J. H. STOCK e M. W. WATSON (1999) el que synhéisé par S. KOZICKI (2001) e adapé aux spécificiés de la R.D.Congo peu prendre la forme linéaire suivane : INFL 1DF 2M 2 3TCE 4PIB (2) où : INFL : Le aux d inflaion. Ce indicaeur es uilisé par oues les Banques Cenrales pour définir la sabilié des prix en dépi des erreurs sysémaiques qu il conien ; DF : Le aux de croissance de la consommaion publique uilisé comme proxy du défici budgéaire afin de mieux mesurer l impac de la poliique budgéaire sur l inflaion ; M 2 : La croissance de la masse monéaire. Cee variable es radiionnellemen considérée comme un indicaeur avancé de l inflaion conformémen aux enseignemens de la héorie quaniaive de la monnaie ; TCE : L indice du aux de change. C es un indicaeur par lequel les chocs exernes influen sur le niveau de l inflaion. Le suivi de ce indicaeur dans une peie économie ouvere à régime de change flexible semble inéressan pour l orienaion de la poliique monéaire ; PIB : Le aux croissance de l économie. Il agi posiivemen sur l inflaion d une par par son acion sur la demande de biens non échangeables e d aure par (avec un délai sans doue plus long) par son acion sur le chômage e la croissance des salaires nominaux. 5

6 En ermes de signes aendus, il es logique de posuler que : β 1 (-/ +), β 2 (+), β 3 (+/-), β 4 (+): respecivemen les coefficiens par rappor aux variables don elles son associées e (.) les signes héoriques; ε es le erme d erreur. Il es imporan de noer que le choix de ces indicaeurs es beaucoup plus jusifié par leurs caracères endogènes, c'es-à-dire les variables sur lesquelles les auoriés naionales peuven agir e don la plupar son considérées comme des cibles inermédiaires poenielles de la poliique monéaire. 3. Resulas La base de données que nous uilisons dans nore analyse économerique es consiuée à parir du CD-Rom de la Banque Mondiale, «Indicaeurs sur le Developpemen dans le Monde» (WDI), dans sa version 2012 e subsidiairemen compléées par les données de la Banque Cenrale du Congo. La période considerée s eale enre Pour ne pas omber dans le risque d esimer des relaions «fallacieuses» e d inerpréer les résulas de manière erronée, il s avère nécessaire de passer par une analyse préliminaire des données c'es-à-dire proceder au es de saionarié 8 e de coinégraion Tes de coinégraion de JOHANSEN Pour eser la coinégraion de nos séries, nous allons uiliser l approche de Johansen (1988). En effe, cee approche perme d idenifier la relaion d équilibre de long erme enre deux ou plusieurs variables en recherchan l exisence d un veceur de coinégraion, c'es-à-dire s assurer de la convergence des seniers de croissance des variables sur le long erme. Ci-dessous les résulas du es de coinégraion. Tableau n 1. Résumé du es de coinégraion de Johansen Sample (adjused): Trend assumpion: Linear deerminisic rend (resriced) Series: INF DF M2 TCE GDP Lags inerval (in firs differences): 1 o 1 Unresriced Coinegraion Rank Tes (Maximum Eigenvalue) Hypohesized Max-Eigen 0.05 No. of CE(s) Eigenvalue Saisic Criical Value Prob.** None * A mos A mos 2 * A mos A mos Max-eigenvalue es indicaes 1 coinegraing eqn(s) a he 0.05 level * denoes rejecion of he hypohesis a he 0.05 level **MacKinnon-Haug-Michelis (1999) p-values Sources : es effecué à l aide du logiciel Eview 7 8 Les resulas du es de sainnarié de Dickey-Fuller Augmené aesen que les variables son oues inégrer de même ordre I (1) c'es-à-dire en différence première. D où l exisence d un risque de coinégraion. Ce qui nous a condui à passer au es de coinégraion. 6

7 Le es de coinégraion effecué sur l équaion (3) indique la présence d une seule relaion d équilibre à long erme enre la variable expliquée e les différenes variables explicaives parce qu on obien une seule valeur du es max-eigen supérieur aux valeurs criiques au seuil de 5%. Si le es de coinégraion perme de déecer la présence d une relaion de long erme enre les variables, il es aussi imporan de connaire l évoluion à cour e moyen erme de cee relaion. L ouil nécessaire pour parvenir à une elle fin es le modèle à correcion d erreur don l objecif es d éliminer l effe de veceur de coinégraion, d une par, e de rechercher la liaison réelle enre les variables, d aure par. Ainsi, le modèle d idenificaion des indicaeurs avancés de l inflaion fai inervenir un mecanisme d ajusemen dynamique vers une cible de long erme. Les relaions enre les variables de l équaion (3) peuven êre représenées à l aide d un modèle vecoriel à correcion d erreur sous la forme suivane : X p i i 1 X X (3) i i Avec : X ( INFL, DEF, M 2, TCE, GDP ) T Soi le veceur des variables où T désigne la ransposé de X ; : désigne la dynamique de long erme. La marice perme de décrire les X i effes de long erme. A parir de la procédure de JOHANSEN la marice peu êre T réécrie sous la forme où la marice es la force de rappel vers l équilibre, il doi êre significaif e nécessairemen compris enre -1 e 0. Elle T mesure la viesse d ajusemen aux équilibres de long erme e consiue le veceur de coinégraion. Il s agi donc de la marice don les élémens son les coefficiens des relaions de long erme des variables. : Veceur des erreurs N(0,Σ) c'es-à-dire normalemen disribuée; : Opéraeur de différence première ; e i e désignen respecivemen les marices des coefficiens de long erme e cour erme. Apres cee analyse préliminaire qui débouche sur la mise en évidence ou la présenaion du modèle qui va nous servir de référence à des fins d esimaion, nous pouvons dès lors procéder à l esimaion du modèle Résulas de l esimaion Pour esimer nore modèle VECM, nous allons uiliser les données concernan la RD Congo pour la période qui va de 1976 jusqu en Sur la base des crières d informaion d Akaike (AIC) e Schwarz (SC), nous avons reenu le modèle VECM avec p = 1. Le ableau ci-dessous présene les valeurs esimées de l équaion (4) : 7

8 Tableau n 2. Les résulas de l esimaion du VECM Long erme Variables INFL coefficiens -de suden force de rappel -0,509 (-5,2093) DF 0,8936 (2,4928) M2 2,6791 (6,2508) TCE -0,2637 (-4,6730) GDP -0,1177 (-1,9752) DF 0,4593 (0,4285) Cour M2-0,0542 (-0,3335) erme TCE -1,8357 (-6,5496) GDP 0,0518 (1,1697) Source: esimaion effecuée à parir du logiciel eviews 7. R 2 =0, 78; R 2 adj. =0, 73; F-sa. = 16, 56; LM sa = 26, 93 (Prob: 0, 3594); Whie es (Chi-sq) = 413, 61 (Prob: 0,373); JB= 9, 71 (Prob: 0, 4663); (.) = - de suden. Globalemen, le modèle à correcion d erreur esimé es significaif au regard de la valeur de la saisique F de Fisher qui es de 16,56. La valeur de R 2 adj indique que 73% des flucuaions de l inflaion au cours de la période sous éude son expliquées par les variables du modèle. La valeur du es de Breush-Godfrey indique que les erreurs son indépendanes au seuil de 5%. L hypohèse d absence d héhéroscédasicié ainsi que celle de normalié des résidus son accepées au seuil de 5%, à en croire les probabiliés associées aux valeurs saisiques du es whie e celui de Jarque-Bera. Le coefficien de la force de rappel es négaif e saisiquemen significaif. Il es compris enre -1 e 0. Ce qui indique que l inflaion s ajuse à une viesse de 51% par rappor à son niveau d équilibre suie à ou choc provenan des variables exogènes. On s aperçoi donc que le choc se résorbe enièremen au bou d environ (1/0,51 soi 1,96) deux ans. Les propriéés saisiques de la force de rappel nous permeen ainsi de valider la spécificaion du modèle à correcion d erreur. L idenificaion des indicaeurs perinens d inflaion suppose aussi que soi déerminé en quoi une variable supposée informaionnelle explique ou non l'erreur de prévision sur l inflaion. En effe, l idenificaion des chocs a éé reprise en adopan le schéma d idenificaion de Cholesky. Le résula de cee analyse es présené dans le ableau ci-dessous : Tableau n 3. Analyse de la décomposiion de la variance Variance Decomposiion of INFL: Period S.E. INFL DF M2 TCE GDP Cholesky Ordering: INFL DF M2 TCE GDP Source: calculs effecués à l aide du logiciel E-views 7. Les résulas de la décomposiion de la variance indiquen que la variance de l erreur de prévision de l inflaion es due pour 20,5% à ses propres innovaions e pour 47,3%, 30,2% e 1,91% à celles respecivemen du aux de change, de la masse 8

9 monéaire e du défici budgéaire. Nous pouvons dès lors passer à l inerpréaion de nos résulas. 4. Inerpreaion des resulas Deux caégories d indicaeurs d inflaion on éé reenues dans nos analyses, noammen les indicaeurs monéaire e financier, d une par e les indicaeurs d origine réelle Les indicaeurs monéaire e financier Il ressor de nos analyses qu à cour e long erme le coefficien du aux de change présene un signe négaif e es saisiquemen significaif au seuil de 1%. Cela radui une dépréciaion persisane de la monnaie naionale face au dollar. On consae alors que oue dépréciaion de 1% de la monnaie naionale enraîne une hausse de prix de 1,8% à cour erme e 0,26% dans le long erme. Ce résula s accorde avec celui obenu en chine où le aux de change joue aussi un rôle dans la formaion des anicipaions d inflaion e possède un impac rès significaif sur l inflaion (S. GUERINEAU e S. G. JEANNENEY, 2003). Ce résula peu s expliquer par le fai que le pays éan caracérisé par un niveau élevé de dollarisaion, la dépréciaion du franc congolais face au dollar amène les agens à se dessaisir de la monnaie naionale au profi de la devise, plus précisémen le dollar américain, pour préserver un minimum de pouvoir d acha surou que le panier de calcul de l indice des prix à la consommaion es esseniellemen consiué par les biens e services imporés. Il s en sui que les anicipaions à la hausse de la demande des devises accélèren la dépréciaion de la monnaie naionale. Comme les prix des biens e services son indexés sur l évoluion du aux de change, ils son à leur our revus à la hausse ; ce qui finalemen enraîne l inflaion. Le aux de croissance de la masse monéaire présene un coefficien posiif e saisiquemen significaif seulemen à long erme au seuil de 1%. Ce résula révèle qu un accroissemen de 1% de la masse monéaire se radui par une augmenaion 2,7% du niveau de prix. Il s ensui alors qu à long erme le processus inflaionnise en R.D.Congo es expliqué par l expansion monéaire conformémen à la prédicion héorique. Ce résula corrobore celui obenu par S.BRANA (1999), J. BAUMGARTNER e al (1996), M. MUHLEISEN (1995) e F. BARARUZUNZA (2009) respecivemen, l Allemagne, la Suède, la Finlande e le Burundi Les indicaeurs d origine réelle Il ressor de nos résulas que si la relaion enre l inflaion e le défici budgéaire es rès faible à cour erme, à long erme, la variaion du niveau général des prix es foremen expliquée par le défici budgéaire. Son influence posiive es significaive au seuil de 5%. Il apparaî donc qu un accroissemen de 1% du défici budgéaire enraîne une augmenaion de 0,89% de l inflaion. Ce résula rouve sa jusificaion dans le recours accru à la monéisaion du défici budgéaire qui demeure un des faceurs rès aggravan de l inflaion en R.D.Congo. Cee conclusion corrobore les résulas obenus par F. SYLLA e SALL (2007) pour le cas de la Guinée. Le coefficien du aux de croissance économique es affecé d un signe négaif à long erme e es saisiquemen significaif au seuil de 5%. On s aperçoi alors qu en R.D.Congo, l inflaion affece négaivemen la croissance économique. Ce résula radui l exisence d un phénomène caracérisé par une sagflaion, c'es-àdire la coexisence d une inflaion persisane e de la baisse du niveau de producion. 9

10 Ainsi, le coû de l inflaion, c'es-à-dire la pere de croissance induie par un aux d inflaion élevé es exrêmemen for. On s aperçoi alors que les flucuaions récurrenes de l'inflaion on généré un aux d'inflaion moyen rès élevé jusqu à nuire l'économie en ne favorisan pas l'invesissemen e l'épargne conformémen à ce que pensen C. T. NDIAYE e M. A. KONTE, (2012). Il ressor donc neemen de nos analyses que les indicaeurs les plus perinens d inflaion son an d origine monéaire que réelle. Cee conclusion es validée par les résulas de l analyse de la décomposiion de variance qui place au premier plan le aux de change e la masse monéaire comme des indicaeurs les plus perinens. Ces résulas dégagen de ce poin de vue deux enseignemens en ermes de la conduie de la poliique monéaire à cour e à long erme. 5. Les implicaions en ermes de poliique economique Les résulas de nos analyses placen au premier plan le aux de change e la masse monéaire comme des indicaeurs d inflaion les plus perinens en R.D.Congo. De ce poin de vue, deux enseignemens en ermes de la conduie de la poliique monéaire peuven êre dégagés. Plus concrèemen, nous allons donc apprécier la sraégie qui doi êre mise en place par les auoriés monéaires, au ravers le conrôle du aux de change d une par e de la masse monéaire ou du ciblage d inflaion d aure par, pour sabiliser les anicipaions des agens à cour e à long erme dans le bu de renforcer la crédibilié de la poliique monéaire L ancrage nominal par le aux de change Les enseignemens de nos analyses révèlen que les flucuaions du aux de change on une incidence considérable sur l inflaion non seulemen à cour erme, mais aussi à long erme. Pour cee raison, c es la poliique d ancrage nominal du franc congolais au dollar américain qui apparaî plus perinene pour oriener e sabiliser les anicipaions des agens. Le mécanisme de ransmission de la dépréciaion du aux de change sur l inflaion en R.D.Congo es donc le suivan : les ménages éan rémunérés en monnaie naionale, oue augmenaion inaendue des dépenses publiques financée par la créaion monéaire diminue la confiance du public dans la devise naionale en faveur du dollar américain ; ce qui enraîne par ricoche une dépréciaion du franc congolais qui, à son our, alimene l'inflaion en raison des répercussions d une hausse des prix des imporaions 9. On s aperçoi donc qu à cour e long erme l influence du aux de change dans le processus de sabilisaion des anicipaions es plus grande en R.D.Congo ou comme dans la plupar des pays en développemen, à en croire J. P. POLLIN, (2008) e J. B. DESQUILET, (2011). Le aux de change apparaî comme un signal perinen e clair pour les agens économiques. En effe, dans une peie économie ouvere, conrôler l évoluion du aux de change perme d agir direcemen sur le pouvoir d acha, qui devrai, à son our, assurer la sabilié des prix pendan une période raisonnable de emps. Il es arayan, parce qu il es facile de l appliquer, facile pour le public de le comprendre e dans ce cas crédible. Le aux de change consiue une cible conrôlable e perme de souenir les auoriés publiques dans leur engagemen en faveur d un effor de sabilisaion e aider les agens privés à coordonner leurs décisions de formaion des 9 Comme la quasi-oalié de biens e services pour sa consommaion viennen de l exérieur e que ses exporaions reposen esseniellemen sur les maières premières à l éa bru don le pays ne conrôle même pas les prix, l économie congolaise ne profie pas de gain de compéiivié conformémen à la condiion de MARSHALL-LERNER. 10

11 prix e les anicipaions auour d une cible d inflaion rédui (J. B. DESQUILET, 2011). L idée que sous-end l ancrage nominal du aux de change vis-à-vis du dollar consise ici à consruire la crédibilié de la poliique monéaire en s appuyan sur la répuaion d une banque cenrale érangère, considérée comme plus verueuse. Le caracère radical d une elle règle es de naure à provoquer un choc sabilisan sur les anicipaions dans des économies foremen inflaionnises comme c es le cas de l économie congolaise. Par sa rigidié, surou lorsqu elle s accompagne de la mise en place d une caisse d émission, un «currency board» 10, elle peu êre une réponse appropriée dans des siuaions exrêmes (P. DEMPERE e C. QUENAN, 2000). En effe, dans les pays en ransiion frappés par le phénomène d hyperinflaion, le mérie de la sabilisaion fondée sur le aux de change par rappor à l objecif de croissance de la masse monéaire ne fai aucun doue si le pays dispose des réserves de change suffisanes pour souenir le sysème de change fixe. Les pays en développemen d Amérique laine ou en ransiion d Europe cenrale e orienale on largemen favorisé l ancrage nominal par le aux de change. Cee sraégie fourni une règle auomaique pour la conduie de la poliique monéaire permean de résoudre le problème d incohérence emporelle (F. MISHKIN, 2007). Même si l ancrage nominal du aux de change au dollar américain apparaî la meilleure sraégie en raison évidemmen du niveau élevé de la dollarisaion, le suivi de ce objecif peu êre sous opimal pour aeindre l objecif de sabilié des prix. Comme l économie congolaise foncionne déjà sous un régime de change floan depuis 1983, amarré le franc congolais au dollar, cela suppose l adopion d un régime plus ou moins fixe. Encore es-il que même si les auoriés naionales déciden de revenir sur le change fixe, l ancrage nominal par le aux de change peu aussi présener beaucoup de limies. Le ciblage du aux de change limie considérablemen la poliique monéaire puisqu elle n inéresse que le aux de change e resrein la capacié de la banque cenrale à réagir aux chocs spécifiques qui frappen l économie naionale. Elle es difficilemen enable à erme sauf lorsqu il exise une vériable coopéraion enre l économie d ancrage e celle qui choisi de fixer sa parié. Lorsque le pays recour à cee sraégie, il perd ipso faco l indépendance de sa poliique monéaire, puisque oues les décisions, en ce domaine, doiven êre esseniellemen orienées en foncion de la sabilisaion de change : dans le cas d une poliique de caisse d émission, la créaion monéaire es sricemen déerminée par les enrées e sories de réserves (E. CROCE e M. S. KHAN, 2000 ; J. P. POLLIN, 2008 ; J. B. DESQUILET, 2011). L abandon probablemen définiif de l indépendance de la poliique monéaire, du rôle de prêeur en dernier ressor de la par de la Banque cenrale e la pere du seigneuriage consiue les «coûs» le plus souven mis au premier plan. Le principal inconvénien de cee sraégie es la pere par les auoriés de ou conrôle sur leur poliique monéaire, devenue désormais dépendane de la Banque Cenrale de la monnaie d ancrage. En effe, le choix d une auorié monéaire exerne comme poin de référence implique la subordinaion de la poliique monéaire. La Banque cenrale naionale n aura plus la possibilié de «bare monnaie». Or, c es là l aribuion à parir de laquelle elle peu exercer la foncion 10 Le currency board, ou caisse d émission, es caracérisé par rois élémens : un aux de change fixe avec la monnaie de raachemen, la converibilié auomaique e l engagemen crédible des auoriés monéaires. Concrèemen, il s agi de garanir la base monéaire par les réserves de change. Les objecifs en son la resauraion de la crédibilié économique, la lue conre l inflaion e la réducion du niveau moyen des aux d inérê domesiques. 11

12 de prêeur de dernier ressor. Celle-ci es essenielle pour le sysème bancaire car elle perme de sopper une crise bancaire en fournissan un supplémen de crédi. Plus encore, le fai d ancrer la parié de sa devise à celle d un aure pays condamne à subir (ou à imporer) les chocs réels, monéaires ou financiers, qui ouchen ce pays, e donc son aux de change (J. P. POLLIN, 2008). Aussi, le sysème de «currency board», par exemple, es peu adapé aux économies rès vulnérables aux chocs exérieurs e à celles qui on un seceur bancaire affaibli comme c es le cas de la R.D.Congo. En effe, la poliique monéaire n exise plus dans le sens où la créaion monéaire ne dépend que de la capacié de l économie naionale à accroîre ses réserves en devises. Dès lors, il n es plus possible de souenir un seceur bancaire défaillan (rôle du prêeur en dernier ressor) e d adaper la masse monéaire aux données conjoncurelles. La poliique budgéaire doi elle-même devenir prudene, puisque le financemen monéaire du défici budgéaire n es plus envisageable. Le renoncemen à la souveraineé monéaire peu aller jusqu à l abandon d une monnaie naionale. En dépi des limies que présenen le ciblage du aux de change, F. MISHIKIN (2007) pense que la pere d indépendance monéaire découlan d une poliique d objecif de change es sans doue moins coûeuse pour les pays en développemen. Elle peu même êre avanageuse, car ces économies on souven ou inérê à amarrer leur monnaie sur celle d un aure pays au lieu de poursuivre une poliique monéaire auonome. C es sans doue la raison pour laquelle nombreux pays émergens, adopen un ciblage du aux de change. Les résulas de nos analyses plaiden en faveur de cee sraégie pour le cas de la R.D.Congo Non perinence du ciblage monéaire La Banque Cenrale du Congo se rallie à une poliique de ciblage des agrégas monéaire pour assurer la sabilié des prix. Cependan, la perinence de ce objecif laisse à désirer. La faible influence de la monnaie sur l inflaion à cour erme fai perdre à la masse monéaire son sau d objecif inermédiaire perinen pour assurer la sabilié des prix en R.D.Congo. Ce consa corrobore la conclusion de J. L. NKOULOU NKOULOU (2010) pour le cas de la zone CEMAC. La masse monéaire es donc devenue un simple indicaeur avancé de l inflaion en raison de sa fore influence sur les prix à long erme. Par ailleurs, la remise en cause de l hypohèse de conrôlabilié de la masse monéaire es aussi validée par le niveau élevé de la dollarisaion qui caracérise l économie congolaise. Il apparaî difficile de déerminer avec exaciude la masse monéaire en circulaion e donc des cibles dans la gesion de la poliique monéaire dans une économie dollarisée. Dans pareille siuaion, le conrôle de la base monéaire don une parie es composée de billes e de dépôs en devises érangères es rendu moins efficace. Les auoriés monéaires se rouven ainsi dans l impossibilié de gérer une monnaie naionale devenue inconrôlable. La cible d agréga monéaire ne consiue pas un signal clair permean de coordonner les anicipaions inflaionnises surou que les agens n on pas confiance en la monnaie naionale. Par ailleurs, comme l économie de la R.D.Congo foncionne déjà sous un régime de change floan e que la cible monéaire apparaî moins perinen pour assurer la sabilié des prix, l évenualié de basculer vers un régime de ciblage d inflaion es envisageable pour mainenir la sabilié des prix. Dans ce cas, ce son les prévisions d inflaion qui pourron jouer le rôle d objecif inermédiaire de la poliique monéaire. 12

13 5.3. Vers le ciblage d inflaion Le ciblage d inflaion offre un cadre simple e prévisible à la conduie de la poliique monéaire qui perme de canaliser les anicipaions d inflaion e de les oriener à la baisse à ravers le renforcemen de la crédibilié e de la ransparence de la banque cenrale. Il auorise en plus une ceraine flexibilié, noammen en cas de choc exogène ou endogène, que l ancrage du aux de change ne perme pas e offre par conséquen une alernaive saisfaisane à la régulaion des agrégas monéaires comme objecif inermédiaire (S. CHAUVIN e O. BASDEVANT, 2006). En raison des conséquences énormes de l inflaion sur le bien-êre social en R.D.Congo pendan la période sous éude noammen le ralenissemen de la croissance économique, la réducion de l aracivié de l économie e donc de la compéiivié des enreprises naionales, il serai souhaiable que les auoriés monéaires congolaises de connivence avec le gouvernemen annoncen de manière explicie l objecif quaniaif d inflaion, sous forme poncuelle ou à ravers une fourchee cible, qui serai compable avec un niveau de croissance durable 11 (M. NORMANDIN, 2008 ; Z. FTITI e J. F. GOUX, 2011). Par une simple manipulaion saisique, nous avons essayé de déerminer le niveau d inflaion compaible avec la croissance économique en R.D.Congo. Les résulas son donc présenés dans le ableau ci-dessous : Tableau n Saisique descripive de l évoluion conjoine du aux d inflaion e du aux de croissance économique par période. aux d'inflaion aux de croissance moyenne 63, ,115 20,27 0,14-5,19 5,85 médiane 68,95 513,91 17,12 0,47-4,27 6,21 maximum 104, ,1 5,54 0,7 7,79 minimum ,99-6,6-13 2,8 Sources : nos calculs à parir des données de la Banque Mondiale Sans êre rop descripif, nous allons juse nous inéresser à la période qui va de 2002 à 2011 pour déerminer la cible d inflaion. Le choix de cee période es jusifié par les performances économiques que la R.D.Congo a enregisrées depuis l année 2002 après plus d une décennie marquée par l hyperinflaion e la récession. Il ressor alors de nos calculs que pour mainenir la croissance économique à un aux médian de 6,21 %, il faudra au moins mainenir l inflaion au aux médian de 17,12%. Ce aux pourra varier dans une fourchee de [3,99/17,17%]. En effe, cee cible n es pas loin de celle adopée par le Ghana [14,5+/-1] en Sa déerminaion nécessie cependan une conceraion enre les auoriés monéaires e budgéaires e doi faire l obje d une analyse rigoureuse. Ainsi, faue d un consensus sur le canal prédominan à ravers lequel la poliique monéaire opère au sein de l économie pour aeindre son objecif de 11 En plus de l annonce d une cible d inflaion sous forme d une fourchee ou d une valeur poncuelle aussi bien que l horizon d engagemen, ce régime suppose aussi : 1) l engagemen insiuionnel envers la sabilié des prix comme objecif prioriaire de la poliique monéaire ; 2) la sraégie uilisan une informaion vase, non limiée aux agrégas monéaires e au aux de change pour décider des modificaions des insrumens chaque fois que l inflaion anicipée diffère de la cible ; 3) la ransparence accrue (communicaion vers le public e les marchés sur les plans, objecifs, e décisions des auoriés monéaires) ; 4) la responsabilié accrue de la banque cenrale dans la réalisaion des objecifs

14 sabilié des prix, c es la prévision de l inflaion qui doi enir lien d objecif inermédiaire e non pas la masse monéaire ou le aux de change. La banque cenrale doi donc veiller sur les indicaeurs informaionnels reconnus comme éan apes à prévenir l inflaion pour parvenir à conrecarrer les ensions inflaionnises avan qu elles ne se concréisen. L inervenion de la banque cenrale sur le marché monéaire va viser dans ce cas à ramener le aux d inflaion anicipé proche de l inflaion ciblée (P. R. AGENOR, 2008 ; L. GREGORY, 2003). Ces indicaeurs comporen oues choses resan égales par ailleurs la masse monéaire, le aux de change e la consommaion publique. L adopion de cee sraégie appore une soluion pour mieux éclairer aussi bien la Banque Cenrale que le grand public sur l évoluion en emps réel de l objecif final de la poliique monéaire. A la différence de la cible inermédiaire de monnaie ou de aux de change, la poursuie de la prévision d inflaion perme une meilleure flexibilié lorsque la Banque cenrale es enue de veiller sur la sabilié du produi à cour erme en plus de la sabilisaion des prix à long erme (A. LAYOUNI, 2007). En dépi de problèmes srucurels auxquels fon face les pays en développemen, en l occurrence la R.D.Congo, le ciblage de l inflaion semble promeeur. Il offre un cerain nombre d avanages opéraionnels e oblige les responsables de la poliique économique à approfondir les réformes, à accroîre la ransparence e à améliorer la poliique budgéaire. Il leur ouvre égalemen la perspecive d une convergence vers les niveaux inernaionaux d inflaion (E. CROCE e M. S. KHAN, 2000). 6. Conclusion En somme, nore ravail a poré sur les indicaeurs avancés de l inflaion en RD Congo. En abordan ce hème, nous avons cherché à apprécier la perinence de la masse monéaire uilisée par la Banque Cenrale du Congo 13 comme cible inermédiaire e d idenifier le cas échéan d aures indicaeurs performans qui peuven êre suivis par les auoriés monéaires dans la conduie de leur acion. Ce qui nous a condui à formuler nore quesion de recherche en ces ermes : quels son les indicaeurs perinens pour la conduie de la poliique monéaire en RD Congo? Pour répondre à cee quesion, le modèle développé par J. H. STOCK e M. W. WATSON (1999) el que synhéisé par S. KOZICKI (2001) e adapé aux spécificiés de la R.D.Congo nous a servi de cadre de référence. Nous avons recouru à l approche de Johansen pour déerminer le nombre des veceurs de coinégraion e jusifier l uilisaion du modèle à correcion d erreurs. Les résulas obenus révèlen qu en R.D.Congo les indicaeurs d inflaion les plus perinens son an d origine monéaire que réelle. Ce son donc les chocs d origine monéaire qui affecen beaucoup plus l économie congolaise. Cee conclusion es validée par les résulas de l analyse de la décomposiion de variance qui placen au premier plan le aux de change, la masse monéaire e la consommaion publique comme des indicaeurs les plus perinens. Afin d aeindre son objecif de sabilié des prix e souenir une croissance économique durable, l objecif inermédiaire de la Banque Cenrale fondé sur le conrôle de la masse monéaire paraî moins perinen. Compe enu du niveau élevé de la dollarisaion, la banque cenrale pourra soi adoper la sraégie d ancrage 13 Dès lors que l objecif inermédiaire, masse monéaire, crédi à l économie ou aux de change, suivi par la banque cenrale conien oue l informaion uile à la prévision de l inflaion, uiliser un objecif inermédiaire es équivalen à cibler la prévision de l inflaion (B. S. BERNANKE e F. S. MISHKIN, 1997). 14

15 nominal du aux de change vis-à-vis du dollar, ce qui suppose le reour du change fixe ; soi adoper une sraégie de ciblage d inflaion pour resaurer la crédibilié de la poliique monéaire. Pour ce faire, les auoriés naionales devraien par ailleurs promouvoir un mécanisme de financemen des invesissemens fondé sur l accroissemen d une épargne sable e volonaire e non sur la créaion d acifs monéaires. Ce qui suppose une discipline budgéaire e de surcroî renforcer l indépendance de la banque cenrale. Nous n avons pas la préenion de présener les conclusions de nos analyses comme des ceriudes e des vériés implacables. Nous esimons néanmoins qu il serai souhaiable d approfondir nos analyses en menan une éude sur la règle monéaire opimale dans une peie économie ouvere foremen «dollarisée» ; le cas de la R.D.Congo par exemple. BIBLIOGRAPHIE AGENOR P. R. (2008), «ciblage d inflaion e définiion d objecifs monéaires : quels crières de choix pour les pays en développemen?», Quarième colloque BCEAO Universiés cenres de recherche : poliique monéaire e sabilié des prix dans l UEMOA : conraines e défis, volume II inervenion orale, aoû. ALLEGRET J. e GOUX J. (2003), «Trois essais sur les anicipaions d inflaion», in Documens de ravail Working Papers n 03-01, GATE, Mai. AUBERT L. (2003), «Les indices des condiions monéaires», Economie inernaionale, n 96, pp BAUMGARTNER J. e RAMASWAMY R. (1996), inflaion argeing in he unied kingdom : informaion conen of financial and moneary variables, Working Papers, n 96/44, FMI. BARARUZUNZA F. (2009), «Fondemens réels e monéaires de l inflaion au Burundi», Burundi, IDEC BENASSY-QUERE A. e al, (2005), Poliique e Larcier. Économique, Bruxelles, De Boeck BERNANKE B.S., MISHKIN F.S. (1997), Inflaion argeing: a new framework for moneary policy, Journal of Economic Perspecives, vol 11, n 2, pp BLOT C. ET LEVIEUGE G. (2008), «Les indicaeurs des condiions monéaires permeen-ils de prévoir l'acivié économique?», Revue de l'ofce, n 105, pp BLUNDELL-WIGNALL, A., F. BROWNE e P. MANASSE (1990), «La poliique monéaire dans le conexe de la libéralisaion financière», Revue Economie de l OCDE, n 15, pp BRANA S., (1999), «Poliique monéaire e indicaeurs avancés d inflaion : analyse dans une perspecive européenne», Cahier Economiques de Bruxelles, n 163, 3 ème Trimesre, pp

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