UNIVERSITE DE LIMOGES

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1 UNIVERSITE DE LIMOGES Ecole Docorale Sociéés e organisaions n 526 Faculé de Droi e des Sciences Economiques Laboraoire d Analyse e de Prospecive Economiques (LAPE) EA 1088 Thèse pour obenir le grade de Doceur de l Universié de Limoges Discipline / Spécialié : Sciences Economiques Présenée e souenue publiquemen par Edouard COTTIN-EUZIOL Le 24 sepembre 2013 MONNAIE BANCAIRE ET DYNAMIQUE D UNE ECONOMIE MONETAIRE DE PRODUCTION Thèse dirigée par M. Alain SAUVIAT, Professeur à l Universié de Limoges JURY : M. LE HERON Edwin, Maîre de Conférences HDR, I.E.P. de Bordeaux M. ROCHON Louis-Philippe (rapporeur), Associae Professor, Laurenian Universiy, Canada M. SAUVIAT Alain, Professeur, Universié de Limoges M. SECCARECCIA Mario (rapporeur), Professor, Universiy of Oawa, Canada M. VAN DE VELDE Franck, Maîre de Conférences HDR, Universié de Lille

2 La faculé n enend donner aucune approbaion ou improbaion aux opinions émises dans les hèses ; ces opinions doiven êre considérées comme propres à leurs aueurs." ii

3 A mon père J ai an aimé on humanié, a mélancolie, es coups d folie ii

4 Remerciemens Mes remerciemens von ou d abord à Philippe Darreau, mon premier direceur de hèse, qui m a offer l opporunié de prolonger mes éudes par une hèse. Je lui suis exrêmemen reconnaissan de m avoir permis de découvrir le monde de la recherche universiaire en économie. Mes remerciemens von ensuie à Alain Sauvia, mon second direceur de hèse, qui a accepé de m encadrer pour la suie de ma hèse e qui m a dès lors éé d une aide rès précieuse pour organiser, srucurer e développer mes idées. Je remercie égalemen la rès sympahique équipe du LAPE de l Universié de Limoges e son direceur, qui m on accueilli pendan oue la durée de la hèse, m offran ainsi des condiions idéales pour pouvoir faire progresser mes recherches. Je les remercie aussi de m avoir fai confiance en m accordan un chapeau de monieur dès ma première année de hèse, puis en me permean de poursuivre mes recherches en an qu ATER. Au sein de cee équipe, je enais plus pariculièremen à remercier oue l équipe des docorans (don cerains devenus depuis doceurs e maîres de conférences) pour les nombreux échanges que nous avons eus ensemble e le plaisir que j ai eu à passer ces années en leur compagnie : Bowo, Cécile, Clovis, Ha, Irwan, Isabelle, Kevin, Léo, Mousapha, Nadia, Noma, Pejman, Pierre-Nicolas, Ruh, Tchudjane, Thierno, Wahyoe. J envoie égalemen un remerciemen appuyé à Elisabeh Olivier e Céline Meslier, qui on accepé de relire ma hèse e don les commenaires m on éé d une grande aide, à Cécile, pour son aide en informaique, ainsi qu à Chanal Hue pour son enhousiasme communicaif. Cee hèse ne se serai jamais maérialisée sans l aide financière don j ai disposée. Je suis donc rès reconnaissan envers l Universié de Limoges e l Ea français d avoir financé ma hèse duran ces cinq années. Je remercie pareillemen l ensemble des personnels de l universié, de la bibliohèque universiaire e de l école docorale, e plus pariculièremen Claire Buisson, qui nous on rendu ou au long de ces années la vie plus facile e nous on permis d éudier dans les meilleures condiions. iii

5 Je suis rès reconnaissan envers ceux don les échanges, les conseils ou les collaboraions on consiué des guides exrêmemen précieux pour la poursuie de ma hèse, e ou pariculièremen Rémi Sellian, Pascal Seppecher, Faruk Ulgen, Alain Parguez e Louis- Philippe Rochon. Je remercie Louis-Philippe Rochon e Mario Seccareccia d avoir accepé d êre rapporeurs pour ma hèse, ainsi que Franck Van de Velde e Edwin Le Héron qui on bien voulu êre membre du jury de ma hèse. C es un honneur pour moi de pouvoir discuer de mon suje de hèse avec chacun d eux. Sur un plan plus personnel, ces années de hèse n auraien pas éé aussi épanouissanes sans le plaisir des soirées passées, une fois renré de l universié, avec mes colocaaires (e assimilés) successifs, dans une maison pleine de vie. Je remercie donc chaleureusemen Agahe, Alice, Anissa, Anne-Claire, Anonin, Charloe, Chrisophe, Cyrielle, Elias, Felipe, Hugo, Jeff, Jérome, Julien, Juliee, Laurence, Mahieu, Maud L.P., Maud S., Marcel, Menou, Quenin, Tao, Tim e Timohée. Je remercie égalemen chaleureusemen ma famille, e plus pariculièremen ma mère, qui m aura oujours éé d un souien consan e indispensable, e mes deux sœurs, don la joie de vivre es communicaive. Je clos ces remerciemens, en expriman ma graiude oue pariculière à Jérôme Fae, don les conseils, l expérience e le souien m on éé d une rès grande aide ou au long de ma hèse, ainsi qu à ma globe-roeuse préférée, Annelyse Perrier, pour son souien, ses relecures e raducions précieuses. J espère que l accomplissemen de cee hèse rend à chacun une parie de ce qu il m a apporé. iv

6 Avan-propos Le caracère relaivemen aypique de mon parcours universiaire je vais clore mes éudes par une hèse d économie après avoir obenu une maîrise de biologie ; e souenir une hèse poran sur la héorie poskeynésienne du circui au sein d un laboraoire peu influencé par les écoles de pensée héérodoxes m incie à écrire ce avan-propos, qui permera cerainemen au leceur de mieux comprendre l éa d espri dans lequel a éé écrie cee hèse. La biologie e l économie son deux disciplines qui m on oujours beaucoup inéressé, la première parce qu elle pose des quesions fondamenales sur l origine, donc quelque par le sens, de la vie ; la seconde parce qu elle ene d apporer des réponses à l apparene absurdié d un monde dans lequel coexisen de nombreux besoins inassouvis e un chômage de masse. M orienan ou d abord vers des éudes de biologie, ce furen finalemen mes inerrogaions auour de l économie qui se firen de plus en plus pressanes à mesure que j avançais dans mes éudes. Aussi, lorsque l opporunié se présena de posuler à un maser 2 d économie de l environnemen à l Universié de Toulouse, ma maîrise de biologie servan d équivalence, je la saisis. Ce passage de la biologie vers l économie me valu une première désillusion, lorsqu un enseignan-chercheur de l Universié de Toulouse, à qui j avais écri pour demander des conseils de lecure ou en voulan lui monrer fièremen mes connaissances en économie, acquises grâce à la lecure de plusieurs essais sur le suje (Sigliz, Fioussi, D. Cohen, ec.) m avai réorqué que ou cela n éai pas de l économie e que si je voulais découvrir ce qu éai la vraie économie, il fallai que je me plonge dans la lecure du célèbre manuel de microéconomie d un cerain Varian. Ma seconde désillusion, paragée comme je le consae chaque année par de nombreux éudians de licence, apparu lorsque je découvris l aridié d une discipline dans laquelle le discours e l analyse d une réalié complexe semblaien s êre effacés, au profi d une approche puremen formalisée d une économie sans monnaie e consruie auour d un individu représenaif hyper-raionnel e omniscien. Après une année de dur labeur l examen de macroéconomie porai par exemple sur le modèle de Romer alors que quelques semaines auparavan le nom de Solow m éai encore v

7 inconnu mais oujours aussi désireux d en apprendre davanage sur l économie, je choisis de m oriener vers un nouveau maser d économie, à l Universié de Limoges. Au cours de ce maser, e for de ma maîrise des modèles de croissance néoclassiques, je décidais d éudier les conséquences de la compéiion fiscale dans le cadre du modèle de Barro (1990, modèle dans lequel les dépenses publiques son producives) e monrai que si deux économies à la Barro libéralisaien leurs marchés de capiaux e s adonnaien à la compéiion fiscale, alors cee libéralisaion pouvai êre néfase à la croissance économique. Ce mémoire me permi de décrocher une allocaion pour poursuive mes éudes en hèse. J eus alors ou loisir de parcourir, en parallèle de mes ravaux sur les modèles de Barro e assimilés, les nombreux ouvrages que possédai la bibliohèque universiaire e découvri que cerains économises préendaien que le principe de la demande effecive ne s appliquai pas seulemen qu à cour erme, mais égalemen à moyen e long erme, que la monnaie n éai non pas exogène mais endogène e qu un économise polonais affirmai que les invesissemens éaien la source des profis! Auan de choses qui ne me seraien jamais apparues de manière aussi limpide sans les pores d enrée dans ces héories que furen noammen les ouvrages de Lavoie (2004), Denis (1997, 1999), Cordonnier (2000, 2010), Van De Velde (2005) e Piégay e Rochon (2003). S en es alors suivi un for reje des modèles sur lesquels je ravaillais, sans monnaie, sans demande, sans chômage, qui m a condui à changer radicalemen de suje à la fin de ma première année de hèse. J eus alors la chance de bénéficier d une rès grande olérance de la par de mon laboraoire, e plus pariculièremen de mes deux direceurs de hèses successifs. Il me fallu encore plusieurs mois, bénéfician noammen d échanges précieux au cours des colloques de Dijon (Décembre 2009) e Grenoble (Avril 2010), pour découvrir la héorie dans laquelle je voulais inscrire ma hèse e l orienaion que je voulais lui donner. Mes rois années suivanes furen alors ournées vers ce ravail, consacré à l éude de la dynamique d une économie monéaire de producion dans le cadre de la héorie du circui monéaire. vi

8 Sommaire Inroducion Générale... 1 Première parie : Monnaie, crédi, profis dans une économie monéaire de producion Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques La héorie néoclassique : une héorie des échanges réels La héorie monéaire de la producion La héorie du circui monéaire Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Le paradoxe des profis Les réponses apporées à la quesion de l origine des profis avan le développemen de la héorie du circui monéaire Les réponses apporées à la quesion de l origine des profis au sein de la héorie du circui monéaire Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes La déerminaion des profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes Les condiions de remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés Inégraion de l épargne à l équaion des profis obenue vii

9 3.4. Une nouvelle soluion à la quesion de l origine des profis dans la héorie du circui monéaire Conclusion de la première parie Deuxième parie : Dynamique d une économie monéaire de producion, émission e remboursemen de crédis, créaion e desrucion de monnaie Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes La réfuaion de la loi de Say par l insuffisance des revenus générés par la producion La dynamique d un circui dans lequel les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Simulaions d un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes Endogénéisaion du aux de croissance du modèle Généralisaion des résulas obenus Le reournemen de la conjoncure : les crises e cycles économiques dans une économie reposan sur une monnaie bancaire Les principaux enseignemens du modèle Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Le modèle de Domar Le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens La dynamique du modèle Les principaux enseignemens du modèle viii

10 Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion La réfuaion de la loi de Say dans une économie monéaire de producion La perinence des mécanismes de créaion e desrucion monéaires acuels Réformer le processus de créaion monéaire Conclusion de la deuxième parie Conclusion générale ix

11 Inroducion Générale 1

12 Inroducion Générale La crise économique qui a frappé les Eas-Unis, puis le monde, à parir de 2007 possède de fores similiudes avec les crises anérieures du capialisme. Elle naî ainsi d une émission jugée excessive de crédis par les banques. Or Gallois (2012) nous rappelle que ce élémen éai déjà au cœur des explicaions des crises proposées par les économises de l école française au XIXe siècle (Charles Coquelin, Jean-Gusave Courcelle-Seneuil e Clémen Juglar) : «Tous les économises s accorden alors sur la source des crises économiques : le sysème bancaire, à ravers l uilisaion du crédi e plus pariculièremen son abus. La descripion du processus des crises d un poin de vue dynamique [ ] rese aujourd hui capivane de par l acualié évidene du discours de ces rois économises.» (Gallois, 2012, p. 8) Les formes prises par cee émission excessive de crédis bancaires varien ouefois en foncion de la crise considérée. La crise acuelle es ainsi caracérisée par une émission imporane de prês immobiliers à risque (subprime morgages), qui a éé largemen faciliée par l absence de régulaion du seceur financier, le processus de irisaion e une confiance exagérée dans les informaions fournies par les agences de noaion. La crise acuelle es égalemen une crise de l endeemen. Elle se caracérise en effe par l endeemen imporan des ménages américains à qui avaien éé accordés ces prês immobiliers à risque. Elle se mue ensuie en Europe en une crise des dees publiques. Or Fisher diagnosiquai déjà, dans les années 30, l endeemen des économies comme l un des deux «faceurs dominans», avec la déflaion, «de oues les grandes phases de booms e de récessions» (Fisher, 1933, p. 341) 1. Le surendeemen des nombreux ménages américains e la crise des dees publiques en Europe son liés. En effe, l incapacié de nombreux ménages américains à rembourser leurs crédis a considérablemen fragilisé les seceurs bancaires e financiers, e dès lors la siuaion économique réelle. Les Eas se son alors foremen endeés, en premier lieu pour venir en aide à ces seceurs, puis consécuivemen à la dégradaion de la siuaion économique. Cee fore augmenaion des dees publiques, couplée en Europe à l inerdicion faie à la Banque Cenrale Européenne par les raiés européens d acheer des ires de dee souveraine, a ensuie fai douer les marchés de la solvabilié de plusieurs Eas membres de la 1 Nore raducion. 2

13 Inroducion Générale zone euro. Les aux d empruns pour ces Eas se son par conséquen envolés, fragilisan du même coup considérablemen, par un processus auo-réalisaeur, les finances publiques de ces pays. Ces deux élémens que consiuen les émissions de crédis bancaires e l endeemen des économies reviennen consammen dans l analyse des crises qui on jalonné l hisoire du capialisme e son inrinsèquemen liés puisque ou crédi bancaire endee par définiion celui qui en es le desinaaire. Ils son par ailleurs rès largemen liés au sysème de financemen de l économie, puisque la créaion monéaire repose sur l émission de crédis bancaires. Le volume de monnaie qui circule dans l économie a donc pour conreparie un volume de dees d un monan équivalen 2. Ce processus de créaion monéaire par le crédi bancaire es reconnu par la rès grande majorié des économises : «According o prey much all economiss, money is creaed when a bank gran credi o one of is cliens and is desroyed when his loan is reimbursed o he bank.» (Rossi, 2003, p. 340) Fournir un cadre perinen pour comprendre les origines des crises économiques nécessierai, par conséquen, de consruire un modèle macroéconomique inégran pleinemen un seceur bancaire, pourvoyeur de crédis e créaeur d une monnaie émise en conreparie d une dee. Ce poin de vue es renforcé par l analyse de Schumpeer, qui fai de la créaion de monnaie par les banques l un des rois élémens consiuifs du capialisme : «For he purposes of his essay capialism will be defined by hree feaures of indusrial sociey: privae ownership of he physical means of producion; privae profis and privae responsibiliy for losses; and he creaion of means of paymens banknoes or deposis by privae banks. The firs wo feaures suffice o define privae enerprise. Bu no concep of capialism can be saisfacory wihou including he se of ypically capialisic phenomena covered by he hird.» (Schumpeer, 1943, p. 113) Or, rares son les modèles macroéconomiques à inégrer l ensemble de ces différens élémens. Ainsi, les modèles macroéconomiques néoclassiques, qui dominen la discipline, les manuels de macroéconomie e serven le plus souven de référence dans les insances de 2 Les banques peuven égalemen monéiser des devises, en converissan une monnaie érangère en monnaie naionale. Dans ce cas, l augmenaion de la masse monéaire n a pas pour conreparie l émission d un crédi bancaire à l échelle naionale. Elle es en revanche la conreparie de l émission d un crédi par une banque érangère, qui a créé la monnaie ensuie converie. A l échelle globale, la créaion monéaire a donc bien eu pour origine l émission d un crédi bancaire. 3

14 Inroducion Générale gouvernance économiques inernaionales, n inègren aucun de ces élémens. Bien au conraire, ils fon oalemen absracion de la naure bancaire de la monnaie e de la naure monéaire des économies. Aucun de ces modèles n inègre, en effe, une monnaie qui serai nécessaire au financemen des dépenses de producion e qui reposerai sur l émission de crédis bancaires devan êre remboursés. Lorsque la monnaie apparaî dans ces modèles, elle es uniquemen inégrée à l échange e n a pas de dee bancaire pour conreparie. Les modèles souven présenés comme alernaifs aux modèles macroéconomiques néoclassiques son ceux développés par les nouveaux keynésiens. Touefois, s ils proposen une inégraion plus poussée de la monnaie que le fon les économises néoclassiques, ils se conenen le plus souven de la considérer comme un simple acif, liquide e uile pour différens moifs. La monnaie ne ser pas de suppor au financemen des dépenses de producion, ni n es la conreparie d une dee bancaire devan êre remboursée. Comme le rappelle Graziani, les modèles des nouveaux keynésiens se différencien esseniellemen des modèles néoclassiques par la remise en cause d hypohèses (informaion parfaie, hyperraionalié), qui ne permeen donc pas de renouveler en profondeur l analyse macroéconomique néoclassique : «On peu imaginer que chaque agen es doué d une capacié de prévision parfaie, ou bien qu il doi agir dans un milieu de connaissance imparfaie e de raionalié limiée ; on peu supposer que ses préférences son personnelles e indépendanes ou bien qu elles son influencées par le milieu social, auan que par des conraines insiuionnelles. Il arrive souven que les parisans de chaque version présenen leurs modèles comme des consrucions macroéconomiques personnelles ; ces aueurs son persuadés, en oue bonne foi, de s êre éloignés de la radiion néoclassique, d êre des innovaeurs, e même de se placer en posiion criique par rappor à l école marginalise. Mais en fai, ou ce que ces préendus criiques fon es d abandonner chaque fois l une ou l aure des hypohèses ypiques de l approche néoclassique ou de la concurrence parfaie, ou en gardan les lignes de fond de l analyse radiionnelle.» (Graziani, 2003 p. 121). Pour rouver des modèles qui s éloignen significaivemen de ces deux approches e proposen de décrire le foncionnemen d une vériable économie monéaire, il es alors nécessaire de se ourner vers des courans de pensée elle que l école poskeynésienne, qui son plus minoriaires. Cee école a, dans la coninuié des ravaux de Keynes, développé e popularisé la noion d économie monéaire de producion, dans laquelle la monnaie, émise par les banques, devien un élémen indispensable au financemen de la producion. Elle semble 4

15 Inroducion Générale donc fournir le cadre recherché pour mieux appréhender l insabilié du capialisme. L inégraion de la monnaie dans les modèles poskeynésiens présene néanmoins plusieurs limies, qui nous empêchen de les considérer comme pleinemen saisfaisans. Tou d abord, si la noion de monnaie bancaire es parfaiemen reconnue par les poskeynésiens, rares son malgré ou les modèles macroéconomiques poskeynésiens à l inégrer, comme le rappelle Rochon (2003) : «Pos Keynesians have no fully incorporaed ino heir heory he noion of money as bank deb» (Rochon, 2003, p. 136). De plus, les poskeynésiens enden le plus souven à privilégier dans leurs modèles les moifs de déenion de la monnaie, au dérimen du moif de financemen de la producion. L aenion es davanage porée sur la déenion de monnaie que sur sa circulaion : «[ ] les poskeynésiens américains enden à privilégier la monnaie comme une variable de sock (déenue en an qu acif le plus liquide comme une sore d assurance dans un monde incerain)» (Wray, 2003, p. 59) 3. A la fin de son ouvrage Macroéconomie Héérodoxe, qui explore un cerain nombre de modèles poskeynésiens, depuis les ravaux de Kaldor jusqu à ceux de Minsky, Charles (2006) conclu ainsi : «[ ] les ravaux à la Kaldor-Pasinei son fondamenalemen des modèles sans monnaie e lorsque cee dernière es inroduie, ceci es oujours fai de façon rès orhodoxe (cf., par exemple, Ramanahan, 1976 ; Faria, 2000). Par ailleurs, un grand nombre de conribuions minskyennes n éudien pas fronalemen la quesion de la monnaie e du crédi bancaire. A quelques excepions noables (Arena e Raybau, 1998, 2001), les modèles miskyens se focalisen sur une économie de marchés financiers, dans laquelle les banques commerciales ne jouen qu un rôle passif. Ensuie e surou, la prise en compe du crédi bancaire représene à elle seule un «univers économique» nouveau.» (Charles, 2006, p.239) 3 Cee criique peu d ailleurs êre éendue à l ensemble de courans économiques : Excep for some obvious advances wih he adopion of Keynes s analysis of he finance moive among pos Keynesian wriers (see Rochon, 1997), however mos pos-war developmens have focused on money primarily as a sock variable under he conrol of he moneary auhoriies raher han as a flow variable arising as an oucome of he endogenous ineracion of economic agens wih he banking secor. (Seccareccia, 2003, p. 173) 5

16 Inroducion Générale Pour ces différenes raisons, de nombreux modèles poskeynésiens ne remplissen pas les crières définis plus hau e qui nous son apparus nécessaires à une analyse plus complèe des causes e conséquences des crises économiques. Afin de rouver une école de pensée qui inègre sysémaiquemen dans ses modèles la noion de monnaie bancaire, émise en conreparie d une dee e nécessaire au financemen des dépenses de producion, il es nécessaire de se ourner vers une approche héorique issue du couran poskeynésien : la héorie du circui monéaire 4. Cee école de pensée nous paraî êre acuellemen, pour cee raison, la mieux à même d appréhender les liens observés enre l endeemen des économies, les émissions excessives de crédis bancaires e les crises économiques. La héorie du circui monéaire souffre ouefois, dans sa consiuion, d un défau majeur qui l empêche selon nous d appréhender pleinemen les phénomènes dynamiques inhérens au sysème capialise : «[Elle] s aache à raisonner sur une période absraie, unique e refermée sur elle-même, dans laquelle se confonden la durée du crédi à la producion e la durée d un cycle de producion» (Seppecher, 2009, p.4). Or, il nous semble qu il y a une conradicion enre vouloir, d une par, expliquer des phénomènes dynamiques e se canonner, d aure par, à l éude de périodes refermées sur elles-mêmes. Nous pensons donc que la héorie du circui monéaire pourrai fournir un ouil rès précieux de compréhension du phénomène de crise économique si elle s exrayai de ce cadre, noammen en découplan la durée des crédis émis par les banques pour financer la producion e la durée du cycle de producion. 4 Nous aurions pu égalemen menionner l approche sock-flux cohérene, qui fai de la confusion enre les socks e les flux l une des principales limies des héories économiques exisanes e vise par conséquen à développer des modèles possédan une parfaie cohérence enre ces deux ypes de grandeurs. Les variables de ces modèles son exprimées sous forme monéaire e l exigence de cohérence fai reposer chacune des uniés monéaires présenes sur l émission de dees bancaires. Ils décriven donc bien le foncionnemen d une économie monéaire de producion. Touefois, la présenaion sous forme de marice de cee approche la prive nous semble--il d une vision séquenielle de l évoluion des flux au sein d une période. Cela empêche selon nous de poser clairemen la disincion enre profis anicipés e profis réalisés d une par, profis réalisés e profis consommés d aure par. Or, ces disincions von jouer un rôle fondamenal dans nore analyse, expliquan que nous ayons préféré adoper la méhodologie de la héorie du circui monéaire pluô que celle des modèles sockflux cohérens. 6

17 Inroducion Générale L objecif principal de cee hèse va dès lors êre le suivan : proposer la consrucion d un modèle qui s inscri dans le cadre de la héorie du circui monéaire e dans lequel la durée d émission des crédis bancaires pourra excéder celle du cycle de producion. De nombreux argumens, aussi bien empiriques que héoriques, suggèren que les invesissemens des enreprises son en parie financés par des crédis bancaires don la durée excède le cycle de producion. Sur le plan empirique nous pouvons cier Seccareccia (1996), qui rappelle à l aide d un exemple que les banques on joué dans l hisoire du capialisme un rôle imporan dans le financemen d invesissemens de long erme : Hisorically, railways and oher corporae securiies of a longer erm naure consiued significan shares of oal securiies held by banks (Neufeld, 1972: 113), and, indeed, as recognized by numerous pracioners (cf. Hood, 1959, chaper 6), banks have long played an imporan role in he financing of invesmen in fixed capial. (Seccareccia, 1996, p. 402) Sur le plan héorique, nous pouvons cier Robinson, qui explique pourquoi les enrepreneurs préfèren financer des invesissemens ayan une renabilié sur le long erme par des crédis de long erme pluô que par des crédis de cour erme : «Un enrepreneur n aime pas empruner à cour erme pour invesir dans des équipemens de longue durée, car il y a oujours un risque que le renouvellemen des prês ne puisse s effecuer qu à un coû plus élevé (ou qu il soi impossible de se procurer un moyen de financemen quelconque, quel qu en soi le prix) avan que le coû d origine des équipemens n ai éé récupéré» (Robinson, 1957, p. 213). Compe enu de l imporance des invesissemens dans la dynamique des économies capialises e de ces différens élémens, nous souhaions donc plus précisémen développer un modèle de ype circuiise dans lequel les invesissemens des enreprises pourron êre financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. La consrucion de ce modèle nous amènera à nous poser noammen les quesions de l impac du remboursemen des dees passées sur la dynamique des économies. Organisaion de la hèse Nore objecif es de mieux comprendre les liens exisans enre les émissions de crédis bancaires, l endeemen des économies e l insabilié d une économie monéaire de 7

18 Inroducion Générale producion. Nous consruirons pour cela un modèle s inscrivan dans le cadre de la héorie du circui monéaire e dans lequel la durée d émission des crédis bancaires peu excéder la durée d un cycle de producion, puis éudierons ensuie sa dynamique. Afin de réaliser cee éude, nous diviserons cee hèse en deux paries. Dans la première, nous poserons les bases du modèle que nous souhaions bâir. Dans la seconde, nous éudierons la dynamique de ce modèle puis, plus globalemen, celle d une économie monéaire de producion. La première parie es divisée en rois chapires. Dans le premier chapire, nous reviendrons sur les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques. Nous commencerons par expliquer pourquoi la héorie économique néoclassique n inègre pas une monnaie bancaire e nécessaire à la producion à ses raisonnemens. Puis, nous poserons les bases nécessaires à l élaboraion de ce que Keynes a appelé une héorie monéaire de la producion. Enfin, nous décrirons les élémens esseniels de la héorie du circui monéaire, don nous avons rappelé qu elle nous semblai êre la formalisaion la plus abouie d une économie monéaire de producion. Dans le second chapire, nous reviendrons sur un problème héorique récurren dans la héorie du circui monéaire : celui de l origine des profis. On peu en effe se demander commen des surplus peuven apparaîre sous forme monéaire, dans une économie don la monnaie repose sur l émission de crédis bancaires devan êre sysémaiquemen remboursés. Or, il nous es indispensable d apporer une réponse claire à cee quesion fondamenale pour pouvoir consruire nore modèle. Nous verrons que de nombreuses soluions on éé apporées à cee quesion, mais qu aucune ne semble faire à l heure acuelle l obje d un large consensus. Nous monrerons alors, dans un roisième chapire, que la quesion ne se pose plus dans les mêmes ermes dès lors que cerains crédis bancaires son émis sur plusieurs périodes, e proposerons une nouvelle soluion à cee quesion. Cee soluion sera ensuie reenue pour expliquer l origine des profis dans nore modèle. La seconde parie de la hèse es égalemen divisée en rois chapires. Nous y éudierons la dynamique d une économie monéaire de producion en nous appuyan sur les différens élémens avancés dans la première parie. Dans le quarième chapire, nous éudierons dans un cadre muli-périodique la dynamique d un modèle circuiise dans lequel les invesissemens peuven êre financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes, e les profis son déerminés par l équaion obenue dans le roisième chapire. Nore aenion se porera pariculièremen sur l impac des remboursemens de crédis 8

19 Inroducion Générale bancaires passés dans la dynamique de ce modèle. Dans le cinquième chapire, nous élargirons la porée des résulas obenus, en monran que nous en obenons de rès proches en uilisan le modèle poskeynésien de Domar (1947), e en supposan que les invesissemens y son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Enfin, dans un sixième chapire, nous nous servirons des résulas obenus pour proposer une analyse plus générale de la dynamique d une économie monéaire de producion. Cee analyse nous permera de clarifier les liens enre les émissions de crédis bancaires, l endeemen des économies e les crises récurrenes qui frappen les économies capialises. Elle nous amènera alors à nous poser la quesion de la perinence qu il y a à faire reposer le financemen des économies sur une monnaie uniquemen bancaire. 9

20 Première parie : Monnaie, crédi, profis dans une économie monéaire de producion 10

21 Première parie : Monnaie, crédi, profis dans une économie monéaire de producion Nous avons exposé dans l inroducion générale les raisons pour lesquelles la consrucion d un modèle s inscrivan dans le cadre de la héorie du circui monéaire e dans lequel les invesissemens pourraien êre financés par des crédis émis sur plusieurs périodes nous paraissai consiuer une éape nécessaire pour mieux comprendre les phénomènes dynamiques inhérens au capialisme. Nous souhaierions dans cee première parie poser les bases de ce modèle, don nous éudierons la dynamique dans la seconde parie. Pour ce faire, nous allons ou d abord revenir dans un premier chapire sur les différens niveaux d inégraion de la monnaie dans les modèles macroéconomiques. Nous commencerons par rappeler les raisons pour lesquelles les modèles macroéconomiques sandards son rès insuffisans de ce poin de vue. Nous éudierons dans un second emps les principes esseniels à la consrucion d une héorie monéaire de la producion, c es-à-dire d une héorie décrivan le foncionnemen d une économie dans laquelle la monnaie es endogène, nécessaire au financemen de la producion e repose sur l émission de crédis bancaires. Enfin, nous exposerons les principaux élémens de la héorie du circui monéaire, qui nous paraî consiuer la modélisaion la plus abouie d une économie monéaire de producion. Dans un second chapire, nous reviendrons sur un des principaux poins de déba au sein de la héorie du circui monéaire : la quesion de l origine des profis. Nous rappellerons ou d abord que cee quesion n es pas spécifique à la héorie du circui, mais propre à ou raisonnemen s inscrivan dans le cadre d une économie dans laquelle la monnaie es inégrée à la producion. Nous verrons ainsi que des aueurs comme Smih, Marx ou Keynes se son posé cee quesion e y on apporé des réponses bien avan que ne se développe la héorie du circui monéaire. Puis nous aborderons les différenes réponses apporées par les héoriciens du circui à cee quesion. Enfin, nous monrerons dans un roisième chapire que la quesion ne se pose plus dans les mêmes ermes dès lors que la durée d émission des crédis bancaires ayan financé les invesissemens es supposée supérieure à la durée du cycle de producion. Nous proposerons alors, en nous appuyan noammen sur les ravaux de Kalecki (1943) e Rochon (2005, 2009), une nouvelle soluion à la quesion de l origine des profis dans le cadre de la héorie du circui monéaire. Nous uiliserons ensuie cee soluion pour expliquer les profis dans le modèle don nous éudierons la dynamique dans la seconde parie de cee hèse. 11

22 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques «L éonnan es que pendan rès longemps e peu-êre même encore! la créaion monéaire a éé ignorée comme élémen des moyens de financemen de l économie! En effe, la héorie limiai l offre de fonds prêables à n êre qu une offre de ressources épargnées par les agens du seceur non bancaire, une offre qui ne débordai pas du cadre de ce seceur non bancaire. En conséquence, le sysème bancaire éai ignoré!» André Chaîneaux (2000) Mécanismes e poliique monéaires La réalié des mécanismes de créaion e desrucion monéaires ne fai depuis d un siècle l obje d aucun déba parmi les économises. En effe comme le rappelle Allais : «[ ] depuis la publicaion en 1911 du livre d Irving Fisher he Purchasing Power of Money, il es pleinemen reconnu que le mécanisme du crédi aboui à une créaion monéaire» (Allais 1999, p.83) La monnaie es alors qualifiée de monnaie d endeemen, car elle repose sur l émission d une dee par une banque, e de monnaie emporaire, car elle es déruie au momen du remboursemen du crédi qui lui a donné naissance 5. La naure monéaire de la rès grande majorié des ransacions économiques paiemen des salaires, invesissemen, consommaion, épargne ne fai égalemen aucun doue. Pouran, les modèles macroéconomiques sandards ne prennen en compe ni cee dimension monéaire des économies ni cee dimension bancaire de la monnaie. Un éudian peu ainsi décrocher un maser d économie monéaire sans n avoir jamais éudié un seul modèle dans lequel la monnaie repose sur l émission de crédis bancaires e es nécessaire à la 5 Ceci a d ailleurs condui plusieurs économises au XIX e siècle, els que Tooke e Fullaron, à affirmer que les banques ne pouvaien émere de la monnaie en excès puisque celle-ci reflue nécessairemen vers elles sous la forme de remboursemens de prês, anérieurs ou fuurs. La noion d excès de crédis n es en effe pas aussi évidene qu elle n y paraî, puisque ou crédi bancaire émis a pour conreparie une émission équivalene de monnaie, suscepible de le rembourser (la monnaie créée ne perme ceres pas de rembourser les inérês du crédi qui lui a donné naissance, mais le paiemen progressif des inérês forme les recees des banques, qui une fois dépensées reournen dans l économie e permeen ainsi de mainenir dans la circulaion la quanié de monnaie suffisane pour rembourser les prês accordés). 12

23 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques producion. Nous exposerons dans un premier emps les raisons qui expliquen selon nous pourquoi les économises néoclassiques n on pas cherché à développer une héorie monéaire plus poussée e plus en conformié avec l observaion des fais. En grande parie grâce aux ravaux de Keynes, un cerain nombre d économises se son déachés, à parir des années 30, de cee vision radiionnelle de la monnaie. Ils poseron alors, par opposiion à l économie des échanges réels que consiue la héorie néoclassique, les fondemens d une économie monéaire de producion. Nous aborderons dans un second emps ce qui nous apparaî comme éan les rois principes esseniels d une économie monéaire de producion : l essenialié de la monnaie, la noion de monnaie endogène e celle de monnaie-dee. La héorie du circui monéaire es selon nous la héorie à avoir inégré ces rois élémens de la manière la plus abouie. Nous présenerons donc dans un roisième emps les principaux fondemens de cee héorie, en insisan sur les différenes éapes qui srucuren le circui économique au sein de cee héorie, sur la noion fondamenale de période, e enfin sur les limies de cee héorie La héorie néoclassique : une héorie des échanges réels L inégraion de la monnaie dans les modèles néoclassiques es demeurée à un sade exrêmemen primaire. En effe, la monnaie n y es quasimen jamais nécessaire au financemen des dépenses de producion e n es pas émise en conreparie d une dee bancaire. Les économises néoclassiques conçoiven pouran des modèles d une rès grande complexié. Nous allons donc nous demander pourquoi ils n on pas esimé nécessaire d inégrer une monnaie bancaire e nécessaire à la producion à leurs modèles. Nous reviendrons pour cela sur rois élémens esseniels de la héorie néoclassique : elle a pour pilier cenral la loi de Say, elle es srucurellemen ournée vers l échange e non la producion, e elle ne s es jamais complèemen exraie de la noion de monnaiemarchandise. 13

24 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques A ces rois élémens, nous pouvons égalemen ajouer, plus globalemen, une épisémologie propre à cee héorie, qui fai du réalisme d une hypohèse ou d un modèle un crière secondaire dans sa validaion. Le caracère non bancaire de la monnaie, même s il es conraire à l enseignemen des fais, ne consiue donc pas en soi un défau pour les parisans de cee héorie : L insrumenalisme es l épisémologie (la science du savoir) dominane en économie néoclassique. Pour les insrumenalises, une hypohèse es frucueuse pourvu qu elle permee de faire des prédicions e de calculer les coordonnées d un nouvel équilibre.» (Lavoie, 2004, p. 12) Le posula d Euclide de la héorie (néo)classique Depuis son énonciaion par Say en 1803, la loi des débouchés ou loi de Say a consiué un pilier inconournable des héories classique, puis néoclassique, qui on successivemen dominé la pensée économique. Keynes qualifiera même cee loi de «posulaum d Euclide de la héorie classique» (1936, p. 49). Nous allons revenir dans cee secion sur l imporance prise par cee loi dans l analyse économique sandard e les raisons pour lesquelles les économises qui l accepen n on pas esimé nécessaire d inégrer de manière plus poussée la monnaie à leurs modèles. La loi de Say crisallise l idée selon laquelle oue producion renconre nécessairemen une demande équivalene, donc que l exisence de «marchandises qui, à ceraines époques, encombren la circulaion, sans pouvoir rouver d'acheeurs» (Say, 1803, p.126), ne résule pas d une insuffisance de la demande globale. Sowell (1972, p.10) nous rappelle que cee idée éai déjà dans l air du emps avan que Say ne l énonce, e que Smih (1776) comme Mill (1821) avaien formulé des raisonnemens rès proches de ceux de Say. Ainsi, éaien déjà présenes chez Smih : 6 Cee épisémologie es rès différene, par exemple, de celle défendue par les poskeynésiens : Theories should be relevan in ha hey should represen realiy as accuraely as possible and should srive o explain he real world as observed empirically. Orhodox economic heory does no adhere o his basic premise, in ha i is formalisic and makes inappropriae a priori assumpions. Pos-Keynesian heory, by conras, begins wih observaion and proceeds o build upon realisic absracions raher han imaginary models. (Aresis, 1996, p. 116) 14

25 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques «1. L idée selon laquelle l argen ne fai que facilier le roc de marchandises, sans changer par lui-même le résula réel. [ ] 2. L idée selon laquelle l épargne es oujours invesie e dépensée. [ ] 3. L idée selon laquelle c es l épargne e non la consommaion qui favorise la croissance.» (Sowell, 1972, p ) Cee loi a dès lors occupé une place cenrale dans l hisoire de la pensée économique, qu elle n a cessé de srucurer : «L idée selon laquelle l offre crée sa propre demande la loi de Say semble de prime abord êre l une des idées les plus simples de la science économique, e l une de celles qui devrai êre rès rapidemen vérifiée ou réfuée. Elle n en a pas moins suscié deux des conroverses les plus durables, les plus amères e les plus profondes qu ai connues cee science, la première éan survenue au cours du premier dix-neuvième siècle, la seconde cen ans plus ard, pendan la révoluion keynésienne des années rene. Chacune de ces conroverses a duré plus de ving ans, impliqué quasimen ous les chercheurs imporans de l époque e eu des répercussions sur la héorie fondamenale, la méhodologie e les concepions sociopoliiques» (ibid, p.1) 7. Keynes fera de l accepaion de cee loi le pilier cenral de la héorie néoclassique e des résulas obenus par cee héorie : «Cee hypohèse une fois admise, ou le rese en découle : les avanages sociaux de l épargne privée e naionale, l aiude radiionnelle vis-à-vis du aux de l inérê, la héorie classique du chômage, la héorie quaniaive de la monnaie, les avanages incondiionnels du laissez-faire dans le commerce exérieur e beaucoup d aures choses que nous devrons mere en doue.» (Keynes, 1936, p.49) On pourrai s aendre à ce qu une hypohèse aussi cruciale soi rès largemen discuée dans les manuels de macroéconomie e les enseignemens à l universié, puisque d elle ou découle. Mais il n en es rien. Ceci s explique en grande parie selon nous par le fai que cee hypohèse a peu à peu gagné le sau de posula implicie. Sigliz, dans un chapire de son ouvrage Le riomphe de la cupidié proposan une réflexion sur l éa de la science 7 En plus des querelles héoriques, elle a en oure, de par son obje, eu rès probablemen plus qu aucune aure une influence sur la conduie des poliiques économiques. Sismondi (1819, p. 326) écrivai ainsi il y a deux siècles que : «Jamais peu-êre quesion plus imporane n a éé agiée, jamais conséquences plus sérieuses n on éé aachées à l adopion de l affirmaive ou de la négaive, puisqu il s agi, auan du moins qu on pourra raacher la praique à la héorie, de l aisance, de oues les jouissances, de l exisence même de la grande masse de la populaion qui vi de son ravail, non dans un pays en pariculier, mais sur oue la erre». 15

26 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques économique, explique commen une hypohèse peu ainsi gagner le sau de posula implicie : «[ ] souven, dans les sciences, ceraines hypohèses son si vigoureusemen défendues ou si ancrées dans les espris que nul n a conscience qu elles ne son que des hypohèses.» (Sigliz, 2010, p. 387) 8 Conformémen à la définiion donnée par Sigliz, la loi de Say n es aujourd hui ni discuée ni même le plus souven menionnée parmi les hypohèses des modèles macroéconomiques néoclassiques. Nous pouvons l illusrer en prenan l exemple de la héorie néoclassique du marché du ravail. Elle enseigne que, dans un monde où le ravail e les produis son homogènes, les faceurs de producion parfaiemen mobiles, les agens économiques «price-aker» e l informaion parfaie, le chômage involonaire ne peu résuler que d un salaire rop élevé. Il es ouefois sysémaiquemen omis de rappeler que ce résula n es vrai qu à condiion que la loi de Say soi vérifiée, conformémen à son sau de posula implicie. Si el n es pas le cas, la principale conclusion de la héorie néoclassique du marché du ravail devrai êre que dans une économie respecan les hypohèses préciées e dans laquelle les enreprises n éprouven aucune difficulé à écouler leur producion 9, seule l exisence d un salaire rop élevé peu expliquer le chômage. La conclusion perd alors inconesablemen de son universalié. L alernaive régulièremen opposée à la héorie néoclassique du marché du ravail dans les manuels d économie es le modèle di «keynésien» du marché du ravail. Touefois ce modèle, qui explique le chômage par la rigidié des salaires nominaux à la baisse, ne reme pas non plus en cause la loi de Say 10. A 8 Lorsqu il évoque la noion de posula implicie, Sigliz fai référence à l hypohèse d informaion parfaie, qu il a rès largemen conribué à remere en cause : «Lorsque Debreu a énuméré celles qu il avai dû faire pour prouver l efficacié du marché, il n a pas menionné ce posula implicie : ou le monde a une informaion parfaie». (ibid, p. 387) La remise en cause de cee hypohèse modifie selon Sigliz un grand nombre de résulas obenus par la héorie néoclassique : «Avec des marchés parfais (informaion parfaie comprise), il y a oujours le plein-emploi ; avec une informaion imparfaie, il peu y avoir du chômage.» (ibid, p.388) Le prix pour abouir à cee conclusion es cependan bien lourd pour quiconque se revendique d une filiaion keynésienne, puisqu il revien à faire de la paresse des ravailleurs, ou plus précisémen de l asymérie d informaion sur la paresse des ravailleurs, la cause ulime du chômage (Modèle du ire-au-flanc, Shapiro e Siligz, 1984). Le chômage n es alors plus le problème, mais la soluion pour remédier à cee asymérie d informaion (Cordonnier, 2000). 9 L exisence de déséquilibres secoriels es de plus exclue, puisque les produis son supposés homogènes. 10 Il n a de plus, de l avis de rès nombreux spécialises de Keynes, que peu à voir avec l œuvre de Keynes : «Pendan des décennies (e encore aujourd hui), les éudians, parou dans le monde, on appris une «économie keynésienne» qui aribue les problèmes de chômage à la rigidié des salaires nominaux lorsque se 16

27 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques aucun momen par conséquen n es expliciée l idée qu on se place dans le cadre d une économie où la quesion de la recherche de débouchés ne se pose pas 11. Un aure exemple frappan du caracère impliciemen accepé de la loi de Say dans la héorie économique sandard nous es fourni par Blanchard e Cohen à la fin de leur célèbre manuel Macroéconomie (2006). Ils exposen les conclusions consensuelles (ibid, p.618) auxquelles son arrivés les économises en macroéconomie. Chacune de ces conclusions qui poren sur la croissance, le chômage, l efficacié des poliiques budgéaire e monéaire dépend rès éroiemen de l accepaion de la loi de Say, à moyen e long erme. On devrai donc s aendre à ce que cee loi soi abondammen éayée. Or elle n es jamais menionnée, donc pas davanage discuée, ou au long du manuel. Elle a pleinemen acquis le caracère de posula implicie 12. La loi de Say fai donc l obje d une accepaion qui peu paraîre presque aveugle par les économises néoclassiques. Or, il exise un lien for enre l accepaion de la loi de Say e la non-inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques, comme nous allons le voir. L un des premiers réflexes des économises modernes a éé de découpler les analyses monéaire e réelle de l économie : «Hisoriquemen, l économie n aurai accédé au sau de discipline à vocaion scienifique qu après s êre libérée de l illusion monéaire don éaien encore vicimes les Mercanilises.» (Van de Velde, 2005, p. 7) produisen des flucuaions de la demande globale nominale. Cee conclusion éai même considérée comme l enseignemen principal de La Théorie Générale. Or, cee inerpréaion s apparene à une calomnie. L idée selon laquelle un bien ou une ressource renconrerai des problèmes de débouchés si son prix éai rop élevé e ne s ajusai pas, éai parfaiemen maîrisée bien avan Keynes, à une époque où l analyse parielle éai courammen praiquée. Commen une idée si banale aurai-elle pu consiuer une révoluion dans la pensée économique?» (Fioussi e Leijonhufvud, 2010, p.x, XI). 11 Ceci es d auan plus regreable qu il exise un modèle alernaif le modèle kaleckien du marché du ravail qui réfue la loi de Say, ou en s accommodan rès bien des hypohèses de ravail e de produis homogènes ou d informaion parfaie, e aboui à une conclusion diaméralemen opposée : le chômage résule d une faiblesse de la demande, qui s explique par le niveau rop faible des salaires réels. Mais ce modèle es rès raremen enseigné à l universié. 12 Une hypohèse, don l objecif es de simplifier l analyse, se doi pouran de ne pas modifier sensiblemen le résula qu on se propose d aeindre, comme le rappelle Solow : All heory depends on assumpions which are no quie rue. Tha is wha makes heory. The ar of successful heorizing is o make he ineviable simplifying assumpions in such a way ha he final resuls are no very sensiive. A crucial assumpion is one on which he conclusions do depend sensiively, and i is imporan ha crucial assumpions be reasonably realisic. When he resuls of a heory seem o flow specifically from a special crucial assumpion, hen if he assumpion is dubious, he resuls are suspec. (Solow, 1956, p.65) 17

28 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques E pour cause : les échanges monéaires couvren des échanges réels. La monnaie n a de valeur que parce qu elle nous donne le droi d acheer des biens qui nous son uiles. Il ne paraissai donc pas insensé de vouloir d abord décrire la réalié que recouvren les échanges monéaires en déchiran le voile monéaire, avan d ajouer la monnaie au raisonnemen, ce qui es à la base de l analyse dichoomique. Le problème es que les propriéés de cee économie sans monnaie n on alors plus grand-chose à voir avec l obje éudié : «Pour essayer de démêler les relaions enre la monnaie e la richesse, il es enan d imaginer un monde sans monnaie où oues les ransacions s effecueraien en ermes réels. Mais il es erroné d appliquer les conclusions irées d une siuaion imaginaire de ce ype à une économie capialise.» (Robinson, 1956, p. 24) Il es par exemple rès difficile de concevoir une réfuaion de la loi de Say dans une économie sans monnaie. Les économises ayan commencé par éudier des modèles sans monnaie se son donc majoriairemen rangés du côé de la loi de Say. Or, la monnaie insérée a poseriori dans un modèle où la loi de Say es vérifiée ne pouvai au mieux qu y jouer un rôle mineur. Il a donc paru par la suie inuile aux économises d inégrer la monnaie à leurs modèles, puisque lorsqu ils le faisaien cela n en modifiai que rès peu les propriéés. Ils n on donc pas cherché à inégrer davanage la monnaie à leurs raisonnemens Une héorie srucurellemen ournée vers l échange La héorie néoclassique représena une révoluion dans l hisoire de la pensée économique en ce qu elle abandonna la héorie de la valeur ravail défendue par les héoriciens classiques pour en proposer une nouvelle, dans laquelle la valeur des biens née à l échange de l uilié marginale qu ils procuren à leurs acquéreurs. Les héoriciens néoclassiques se son alors principalemen inéressés à la répariion e à la valorisaion sur les marchés de marchandises déjà produies. Cee concepion ne pouvai que favoriser une approche dichoomique des relaions enre monnaie e producion, puisque la monnaie es considérée indépendammen des décisions de producion. Elle va donc égalemen consiuer un frein à l élaboraion d une vériable héorie monéaire de la producion, comme nous allons le voir. 18

29 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques La héorie néoclassique éan une héorie srucurellemen ournée vers l échange, la monnaie y a éé naurellemen inégrée à l échange pluô qu à la producion. La quesion du financemen des dépenses de producion ne se pose donc pas. Lorsque la monnaie es inégrée, elle ser uniquemen de moyen d échange pour les biens déjà produis. On rerouve une phrase sympomaique de cee vision de la monnaie dans la hèse de Debreu : «[ ] aucune héorie de la monnaie n es offere ici e l on suppose que l économie foncionne sans l aide d un bien servan de moyen d échange». (Debreu, 1966, p. 32) Debreu n évoque la monnaie ici qu en an que moyen d échange, même si c es pour déclarer qu il en fai absracion. Il ne prend pas la peine de menionner que son modèle foncionne égalemen sans l aide d un bien nécessaire au financemen des dépenses de producion. Nous pouvons illusrer ce poin d une aure manière en considéran le modèle IS-LM. Ce modèle a dominé la macroéconomie monéaire de la fin des années 30 jusqu aux années 70, e s es voulu une synhèse enre la héorie néoclassique e la héorie keynésienne 13. Or, si l on s inéresse à la héorie de la monnaie offere dans ce modèle, on s aperçoi que la monnaie y es inégrée uniquemen à l échange. Elle es par ailleurs dénuée d une quelconque conreparie. Les agens économiques demanden de la monnaie uniquemen pour des moifs de ransacion, précauion e spéculaion, sans que cela ne se raduise par l émission d une dee, ni ne donne lieu à un quelconque remboursemen. Par conséquen, la monnaie n es à aucun momen nécessaire dans ce modèle pour financer les dépenses de producion des enreprises ou par exemple la rémunéraion par les Eas de leurs agens. Ainsi, une augmenaion de la producion ou une poliique de relance budgéaire s y praiquen sans nécessier de financemen monéaire supplémenaire. La monnaie inervien uniquemen lorsque les agens économiques, plus riches grâce à l augmenaion de la producion ou des dépenses publiques, accroissen leur demande de monnaie, pour les moifs évoqués plus hau. Auremen di, si les ménages n avaien pas augmené leur demande de monnaie, l accroissemen de la producion ou une poliique de relance budgéaire n auraien nécessié aucune demande de monnaie supplémenaire. Ce genre de consrucion a éé accepé selon nous principalemen parce que la héorie sous- 13 Pour les poskeynésiens, il es surou le frui du phagocyage par la héorie néoclassique de l approche développée par Keynes, don les élémens esseniels son laissés de côé. 19

30 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques jacene à ce modèle es une héorie de l échange, qui n amène donc pas à se poser la quesion du financemen de la producion. On comprend alors pourquoi rares son les modèles néoclassiques à inégrer une monnaie nécessaire au financemen des dépenses de producion. Plus globalemen, on pourrai dire que, de la même manière que les modèles néoclassiques ne s inéressen à la répariion de la producion qu une fois celle-ci produie, ils ne s inéressen à l uilisaion de la monnaie qu une fois celle-ci créée. La quesion de l origine de la monnaie n es donc pas éudiée. On rerouve par exemple cee absence de quesionnemen dans les modèles de Tobin (1956), où les ménages peuven choisir de déenir une parie de leur épargne sous forme monéaire ; Sidrauski (1967), où la monnaie, devenue uile, es inégrée à une foncion d uilié ; ou encore dans les modèles dis de cash-in-advance (Clower, 1967). Dans les rois cas, la quesion de l origine ou des conreparies de la monnaie es laissée de côé Monnaie marchandise e héorie de la monnaie exogène La monnaie a longemps éé considérée comme une marchandise, don la producion e la valeur dépendai des découveres de méaux précieux qui la consiuaien. Son prix pouvai alors êre déerminé, comme pour d aures biens, par la renconre sur les marchés de l offre e de la demande pour ces méaux précieux. Ceci éai cerainemen en grande parie vérifié aux débus du capialisme. Touefois, les imporanes modificaions insiuionnelles qui se son succédé depuis deux siècles, avec noammen l abandon universel de l éalon-or, on considérablemen modifié la naure de la monnaie 14. Or, la héorie économique sandard souffre de ne pas avoir su s exraire complèemen de cee noion de monnaie-marchandise. Les économises néoclassiques on ceres pleinemen inégré que la monnaie es désormais créée par les Banques Cenrales indépendammen de la quanié d or don elles disposen. Mais la héorie de la monnaie développée, celle de la monnaie exogène, coninue à supposer que la monnaie n es pas déerminée direcemen par les décisions de producion des enreprises, de la même manière que dans le cas d une monnaie-marchandise : 14 Nous verrons dans la secion que pour cerains aueurs (Rochon e Rossi, 2013) la monnaie a oujours éé de naure endogène. 20

31 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques «Pour Moore, le poin capial es dans le fai que la quanié disponible d une monnaiemarchandise ou d une monnaie fiduciaire, cee dernière n éan au fond qu un succédané de monnaie-marchandise, peu êre considérée comme déerminée de façon exogène par rappor aux équilibres réels : c es la quanié disponible de la maière don es faie la monnaie ou la poliique de l Insiu d émission qui son déerminanes.» (Bailly e Gnos, 2003, p. 245) Dans la héorie de la monnaie exogène, la masse monéaire es en effe déerminée par la quanié de monnaie cenrale offere par la Banque Cenrale. La Banque Cenrale me à la disposiion des banques de second rang un cerain monan de monnaie cenrale, qui leur perme, via le muliplicaeur de crédi, d offrir un volume donné de crédis aux agens économiques. Les aux d inérê, endogènes, permeen d équilibrer l offre de monnaie, fixée par la Banque Cenrale, e la demande de monnaie, qui sera d auan plus faible que les aux d inérê son fors. L offre de monnaie conrain alors la demande de crédi, le prix de la monnaie es celui de sa rareé. Le muliplicaeur de crédi, pilier de cee héorie, es pour cee même raison qualifié par Le Bourva (1962) de «fossile» (ibid, p. 30) de la héorie quaniaive de la monnaie. En effe, le volume de monnaie créée par les banques éan oalemen déerminé par les émissions de monnaie cenrale, la quanié de monnaie en circulaion es donc déerminée indépendammen des décisions de producion, comme cela es le cas dans la héorie dichoomique. Il paraî alors difficile dans le cadre de cee héorie de concevoir une inégraion de la monnaie à la producion. Les conséquences de cee héorie en ermes de poliiques économiques son nombreuses. Elle implique premièremen un effe d évicion des dépenses privées par les dépenses publiques. En effe, si la quanié de monnaie es déerminée indépendammen des décisions de producion, alors des compes publics déficiaires, en prélevan sur le sock de monnaie disponible, priveraien d aures agens économiques de la jouissance de cee monnaie. Si la monnaie es inégrée à l échange, le problème n es pas fondamenalemen modifié. Une augmenaion des dépenses publiques se raduira en effe par une augmenaion de la demande de monnaie des ménages, enrichis par ces déficis, e donc une augmenaion du aux d inérê réel, déerminé par la renconre de l offre e de la demande de monnaie, qui découragera une parie des invesisseurs privés. Ce effe se rerouve noammen dans le modèle IS-LM. 21

32 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques Deuxièmemen, avec la héorie de la monnaie exogène ou la héorie dichoomique, l inflaion a nécessairemen pour origine une émission excessive de monnaie. En effe, la quanié de monnaie éan déerminée indépendammen des décisions de producion, les prix ne peuven augmener que si l augmenaion de la monnaie décidée par la Banque Cenrale excède l augmenaion de la producion. Troisièmemen, la héorie de la monnaie exogène condui à plaider davanage, en cas de conracion des émissions de crédis, pour un assouplissemen de la poliique monéaire pluô que pour une poliique budgéaire expansionnise. En effe, il n es jamais fai allusion dans cee héorie à une quelconque faiblesse de la demande de crédi. Il es supposé impliciemen que, an qu il y aura de la monnaie disponible, il y aura des agens économiques pour l empruner. Par conséquen, ce n es pas la demande de crédis qu il fau simuler duran une phase de conracion des émissions de crédis, via par exemple une poliique budgéaire expansionnise, mais l offre de crédi, via un assouplissemen de la poliique monéaire. Le célèbre manuel de Mishkin (2007), Monnaie, banque e marchés financiers en fourni un exemple pariculièremen représenaif 15. Mishkin propose dans son ouvrage une explicaion de la fore conracion de la masse monéaire celle-ci fu d à peu près 25% observée aux Eas-Unis au cours de la dépression des années 30. Il explique que la conracion des crédis émis, cause direce de la conracion de la masse monéaire, n es pas liée à la baisse de la demande de crédis émanan des agens économiques, mais à la diminuion de la capacié des banques à offrir des crédis, du fai de l affaiblissemen du muliplicaeur de crédi. Auremen di, les agens économiques auraien souhaié conracer davanage de crédis bancaires duran cee crise, mais ils n on pu le faire car les banques ne pouvaien en accorder plus. Le raisonnemen de Mishkin es le suivan : Les ménages, craignan une faillie de leurs banques, déiennen davanage de monnaie sous forme de billes : «A l époque, il n y a pas de sysème d assurance des dépôs (il sera créé en 1934). Quand une banque fai faillie, les déposans récupèren une parie seulemen de leurs fonds. Les déposans saven qu en cas de faillie de leur banque, dans une période de panique, ils 15 La noion de monnaie endogène, sur laquelle nous reviendrons dans la secion e que nous comparerons avec celle de monnaie exogène, n es par ailleurs pas du ou évoquée dans ce ouvrage. 22

33 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques perdron une parie de leurs dépôs. [...] il fau alors s aendre à ce que les déposans converissen leurs dépôs à vue en billes e reiren leur argen de leur banque, ce qui fai augmener b. 16» (ibid, p. 479) Les banques, craignan des rerais de billes e des faillies d enreprises plus imporanes, se son proégées en augmenan leurs réserves excédenaires : «En oure l augmenaion des rerais de dépôs devrai conduire les banques à se proéger elles aussi en relevan leur coefficien de réserves excédenaires e.» D'où une baisse du muliplicaeur e une diminuion de la masse monéaire : «D après la héorie du muliplicaeur, en cas de hausses de e e b, la masse monéaire se conrace [ ].» Les banques n on donc pas moins prêé parce que la demande des crédis diminuai les agens économiques éan moins inciés à produire e à invesir en période de crise mais parce que les règles régissan la capacié des banques à créer de la monnaie les empêchaien de prêer davanage. Le problème se siue uniquemen selon Mishkin du côé de l offre de crédis, de la capacié des banques à offrir des crédis, e non de la demande de crédi. Par conséquen, seul un assouplissemen de la poliique monéaire, permean aux banques d offrir davanage de crédis, aurai éé à même de sopper la conracion des émissions de crédis. Une poliique budgéaire expansionnise, supposée simuler la demande de crédis, n aurai de ce poin de vue là aucun effe. Un cerain nombre d économises orhodoxes se son ouefois déachés de cee vision puremen exogène de la monnaie, à l insar de Wicksell. Pour ce dernier, les banques peuven en effe accroîre l offre de fonds prêables en créan de la monnaie ex nihilo. Wicksell conservera néanmoins l idée de aux d inérê naurel, proche de celui qu on observerai dans une économie non monéaire, vers lequel convergerai le aux d inérê monéaire, déerminé par la renconre de l offre e de la demande de monnaie. Il ne s es donc pas exrai d une vision endogène, e même réelle (par opposiion à monéaire), de la déerminaion des aux d inérê. Plus récemmen, les nouveaux keynésiens on progressivemen abandonné la noion 16 «b» correspond à la par de la monnaie en circulaion que les déposans souhaien déenir sous forme de billes. 23

34 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques de monnaie exogène au profi de celle de monnaie endogène 17, en s appuyan noammen sur la règle de Taylor. Touefois, dans les modèles des nouveaux keynésiens la monnaie n en demeure pas davanage inégrée à la producion, ni n a pour conreparie l émission d une dee bancaire, que les empruneurs devraien s efforcer de rembourser. Nous parageons donc le consa de Deleplace concernan «l éa décevan dans lequel se rouve, semble--il durablemen, la héorie monéaire orhodoxe» (Deleplace, 2009, p.499) La héorie monéaire de la producion Keynes analysera la héorie néoclassique comme décrivan le foncionnemen d une économie d échanges réels. Il soulignai à la fois la focalisaion de cee héorie sur le processus d échange pluô que sur celui de producion e son absence de fondemens monéaires sérieux. Keynes lui opposera alors sa voloné de bâir une héorie unifiée de la monnaie e de la producion, qui seule peu permere de décrire le foncionnemen des économies monéaires conemporaines e briser la loi de Say : «Tan qu'on s'en ien à l'éude de l'indusrie ou de l'enreprise individuelle en supposan la quanié globale des ressources employées consane e en admean provisoiremen que les condiions des aures enreprises ou des aures indusries resen inchangées, il es exac que les propriéés caracérisiques de la monnaie n'on pas à inervenir. Mais lorsqu'on s'aaque à la recherche des faceurs qui déerminen les volumes globaux de la producion e de l'emploi, la Théorie complèe d'une Économie Monéaire devien indispensable.» (Keynes, 1936, p. 297) Son proje sera ensuie repris e approfondi par les économises poskeynésiens. Nous pouvons, en nous appuyan sur leurs ravaux, faire reposer la consrucion d une héorie monéaire de la producion sur au moins rois grands principes. Premièremen, le principe d essenialié de la monnaie, selon lequel la monnaie es indispensable au financemen e donc à la réalisaion de la producion. La monnaie ne peu donc plus êre inégrée uniquemen à l échange. Deuxièmemen, la noion de monnaie endogène, selon laquelle le volume de monnaie en circulaion es foncion des demandes de crédis des agens, e principalemen des enreprises. La quanié de monnaie en circulaion dans l économie n es donc pas déerminée 17 Nous reviendrons dans la secion suivane sur la noion de monnaie endogène. 24

35 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques indépendammen des décisions de producion, conrairemen à ce que laissen penser les héories dichoomiques e de la monnaie exogène. Troisièmemen, le principe de monnaiedee, selon lequel la monnaie a pour conreparie l émission de dees bancaires. Si de la monnaie circule dans l économie, c es nécessairemen que des agens on conracé des crédis auprès des banques, qu ils devron par la suie rembourser. Nous revenons successivemen sur ces rois principes Le principe d essenialié L un des rois principes consiuifs d une héorie monéaire de la producion es celui d essenialié de la monnaie. D après ce principe, les rois moifs de demande de monnaie précédemmen évoqués (précauion, ransacion, spéculaion) son insuffisans pour jusifier l exisence de la monnaie. Ils doiven êre compléés par un quarième : le moif de finance. Selon ce moif, qui s inspire direcemen du Traié sur la Monnaie (1930) de Keynes e de ses aricles posérieurs à la Théorie Générale (1937a, b), la monnaie joue un rôle esseniel dans l économie en ce qu elle perme le financemen des dépenses de producion des enreprises. En effe, le processus de producion prend du emps, les enreprises rémunèren leurs employés avan d avoir réalisé e vendu leur producion. Elles on donc besoin de monnaie pour pouvoir financer leur producion avan que celle-ci puisse êre vendue. «Dans une économie monéaire, la monnaie es nécessaire non seulemen pour facilier les échanges des marchandises produies ; mais aussi, e pourrai-on dire en premier lieu, pour rendre possible la producion.» (Parguez, 2003, p.126) Ce moif de finance revien donc à insérer la monnaie à la producion e non à l échange, poin de dépar esseniel pour comprendre le foncionnemen d une économie monéaire de producion : «La relaion la plus imporane dans l économie de marché n es donc pas la relaion monnaie-échanges, mais la relaion monnaie-producion». (ibid, p. 126) «Une économie es ou non monéaire selon que la monnaie es ou non la condiion d exisence de son mode de producion, c es le principe d essenialié.» (ibid, p. 129)» 25

36 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques L aenion es alors davanage porée sur la circulaion de la monnaie pluô que sur sa déenion. La monnaie n es plus considérée uniquemen dans sa qualié de sock, mais égalemen dans sa qualié de flux, nécessaire au financemen d une dépense. Le principe d essenialié de la monnaie es inimemen lié à celui de emps hisorique dynamique. Les enreprises von avoir besoin de monnaie pour financer leur producion car la processus de producion prend du emps e précède évidemmen l écoulemen des marchandises. Ce principe de emps hisorique dynamique s oppose au emps logique des néoclassiques, qui consise en «l éude des poins d équilibre, sans se demander commen on va y arriver» (Lavoie, 2004, p.18). Dans le emps logique, seule la posiion d équilibre finale compe. La quesion du financemen des dépenses de producion des enreprises ne se pose donc pas puisque seul l éa de leur finance à l équilibre représene un obje d éude La noion de monnaie endogène Le second principe, qui consiue l appor fondamenal de la héorie poskeynésienne à la héorie monéaire, es le caracère endogène de la monnaie, noion développée enre aures par Robinson (1956), Kaldor (1970) e Moore (1988). Nous rappelons dans cee secion les principales caracérisiques d une monnaie endogène. Dans la héorie de la monnaie endogène, ce son les demandes de crédis bancaires des agens qui déerminen le volume de monnaie en circulaion. Ces demandes de crédis son esseniellemen effecuées par les enreprises, qui iniien avec leur producion en réponse à la demande anicipée. La Banque Cenrale es parfaiemen accommodane dans la mesure où elle procure sans resricion aux banques la quanié de monnaie cenrale demandée. Les banques peuven donc en héorie accorder des crédis sans limiaion, se procuran ensuie les réserves requises par les réglemenaions bancaires (Moore, 1988). La déerminaion endogène de la monnaie ne signifie ouefois pas que la Banque Cenrale ne réagi pas aux variaions de la demande de monnaie. Elle peu en effe la réguler indirecemen en fixan les aux auxquels elle prêe la monnaie cenrale aux banques, aux qui déerminen en parie le coû du crédi e donc influence la demande de crédi, soi la quanié de monnaie en circulaion. L exisence d une foncion de réacion de la Banque Cenrale à la 26

37 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques demande de monnaie ne reme ouefois pas fondamenalemen en cause la naure endogène de la monnaie. La Banque Cenrale demeure en effe parfaiemen accommodane pour un aux d inérê donné. Pour Lavoie (1996), la réponse de la Banque Cenrale aux variaions de la demande de monnaie es alors consiuée par une famille de courbes d offre horizonales e non par une vériable courbe d offre. Les aux d inérê fixés par la Banque Cenrale son alors exogènes, puisque déerminés unilaéralemen par le sysème bancaire. Ils ne rémunèren donc pas la renonciaion à la consommaion présene ou la rareé de la monnaie mais le service rendu par le sysème bancaire, qui fourni aux enreprises les liquidiés nécessaires au lancemen de leur producion (Robinson, 1956). Ils ne résulen plus, comme dans la héorie de la monnaie exogène, de la renconre enre une offre de monnaie croissane e une demande de monnaie décroissane par rappor aux aux d inérê. Il exise un déba vivace enre économises poskeynésiens concernan la pene de la courbe d offre de monnaie. Elle es pour les uns horizonale pour un aux d inérê donné e possède au conraire, pour les aures, une pene croissane : «Duran la dernière décennie, les débas se son focalisés sur la conroverse enre horizonalises e srucuralises. Pour les premiers, en an que prêeur en dernier ressor, la Banque Cenrale refinance nécessairemen les banques commerciales, la courbe d offre de monnaie éan horizonale dans le plan aux d inérê, quanié de monnaie. Pour les seconds, les aciviés de gesion d acif e de passif des banques son au conraire suscepibles d expliquer la pene croissane de cee courbe.» (Piégay e Rochon, 2003, p. 9) Cerains réfuen ouefois cee disincion, en proposan une analyse de l offre de monnaie qui éend la noion de préférence pour la liquidié aux banques (Le Héron, 1986, 2008). Le comporemen e les anicipaions des banques jouen alors un rôle imporan dans la déerminaion des aux d inérê e plus globalemen dans l évoluion de l offre de monnaie. Le faceur esseniel dans la déerminaion du volume de monnaie en circulaion demeure néanmoins, pour les parisans de la héorie de la monnaie endogène, la demande de crédis e les besoins de financemen des agens. Le rôle des banques rese secondaire, comme le suggère cee analyse de Le Bourva : 27

38 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques «Les banquiers n'on pas un pouvoir absolu, ils subissen le marché bien plus qu'ils ne le conrôlen. La conduie de la monnaie ressemble à la praique du vol à voile.» (Le Bourva, 1962, p. 56) Les différences enre la héorie de la monnaie exogène, présenée dans la secion 1.1.3, e celle de la monnaie endogène peuven paraîre à premier abord mineures. Pouran, la héorie de la monnaie endogène offre sur de nombreux poins une vision de l économie diaméralemen opposée à celle de la monnaie exogène. On peu le consaer noammen à ravers la vision de l inflaion qu offren ces deux héories. Nous avions vu qu avec la héorie de la monnaie exogène, e plus globalemen l analyse dichoomique, l inflaion éai nécessairemen d origine monéaire. Avec une monnaie endogène, au conraire, les causaliés son inversées. Ce son les agens économiques qui, en conracan des crédis, déerminen le volume de monnaie en circulaion. Dans ce modèle, une augmenaion de la masse monéaire peu donc êre une conséquence de l augmenaion du niveau des prix. En effe, si en moyenne les prix e les salaires augmenen dans une économie, alors la valeur des crédis demandés par les différens agens économiques augmenera égalemen (les enreprises par exemple auron des besoins de financemen accrus pour payer les salaires de leurs employés, ec.), e donc la quanié de monnaie en circulaion. Ce n es alors pas la quanié de monnaie en circulaion qui déermine le niveau de prix, mais le niveau des prix qui déermine la quanié de monnaie en circulaion. L effe d évicion disparaî égalemen avec la héorie de la monnaie endogène. En effe, si les banques peuven accorder auan de crédis qu elles le souhaien aux agens qu elles esimen solvables, alors une augmenaion des crédis offers aux Eas pour recouvrir leurs déficis n aura aucune raison de se raduire par une diminuion des crédis accordés au seceur privé ou une augmenaion des aux d inérê. Bien au conraire, l exisence de déficis publics aura endance, dans une économie de sous-emploi, à simuler l invesissemen, via l augmenaion de la demande induie, pluô qu à l évincer. Oure les différens poins évoqués, les héories de la monnaie endogène e exogène recèlen une différence plus fondamenale encore. La héorie de la monnaie exogène se range en effe fondamenalemen du côé des héories de l offre, andis que la héorie de la monnaie endogène se range quan à elle fondamenalemen du côé des héories de la demande. C es 28

39 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques peu-êre d ailleurs ce qui explique le succès de la héorie de la monnaie exogène 18, qui demeure encore rès majoriairemen enseignée à l universié alors qu aucune Banque Cenrale ne préend plus conrôler la quanié de monnaie offere, mais uniquemen son prix. Cee héorie s inègre parfaiemen dans un modèle ayan pour pilier cenral la loi des débouchés. En effe, nous avons vu à propos de la monnaie exogène qu une diminuion des crédis émis ne pouvai provenir que d une insuffisance de l offre de monnaie, de la même manière qu avec la loi de Say une diminuion de la producion s explique pour une conracion de l offre de biens e services e non de la demande globale. Un parisan de la monnaie endogène aura au conraire endance à penser qu une diminuion des émissions de crédis s explique par une conracion de la demande de crédis. Nous expliquons pourquoi cidessous. Dans une économie avec monnaie endogène, si les émissions de crédis bancaires diminuen, ce n es pas parce que les banques ne peuven en émere plus, comme dans la héorie de la monnaie exogène, mais parce que la demande de crédis se conrace. Cee dernière se conrace par exemple en période de crise, lorsque les enreprises, qui ne parviennen pas à vendre ce qu elles produisen, diminuen leurs invesissemens e leur producion. Les banques se monreron de leur côé beaucoup plus frileuses à accorder des crédis, éan donné l accroissemen du nombre de faillies d enreprises en période de crise e la siuaion financière globalemen déériorée des agens. Touefois la rareé du crédi ne leur es pas imposée, mais découle direcemen des anicipaions pessimises des agens économiques. C es donc avan ou vers une amélioraion de la siuaion économique e des anicipaions des agens que doi endre la poliique économique. A ce ire, une poliique budgéaire expansionnise amélioran les perspecives de venes des enreprises, donc les incian à produire e invesir davanage, aura endance à davanage favoriser une reprise des émissions de crédis que ne le ferai une simple augmenaion du volume de monnaie cenrale en circulaion. On peu d ailleurs consaer pour la crise acuelle que les poliiques de aux d inérê quasi-nuls praiqués par la FED, mais égalemen par la BCE (Le Héron, 2013) 19, 18 En plus de sa proximié avec la monnaie-marchandise évoquée précédemmen. 19 Comme l explique Le Héron (2013, p. 185), le aux direceur de référence de la BCE éai ceres non nul e plus élevé que celui de la FED au plus for de la crise, mais compe enu de l abondance de monnaie cenrale, le aux du marché inerbancaire éai proche de zéro. 29

40 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques n on pas réussi à simuler la demande de crédis, plaidan pour une vision endogène de la créaion monéaire 20. La simulaion de l économie en période de crise par une poliique budgéaire expansionnise correspond à l explicaion keynésienne, ou budgéarise, des crises. Le cas où une poliique monéaire adéquae aurai suffi à relancer les émissions de crédis e enrayer la crise correspond à l explicaion monéarise. Une dernière implicaion de la héorie de la monnaie endogène es que la causalié enre dépôs e crédis, épargne e invesissemen, es inversée par rappor à celle développée par la héorie sandard. Dans la héorie de la monnaie exogène, où la quanié de monnaie es fixée, faisan de la monnaie un bien rare, chaque ace d épargne ajoue aux fonds prêables e donc perme d accroîre les invesissemens. Dans la héorie de la monnaie endogène, les banques on oujours la possibilié de créer de la monnaie ex nihilo pour répondre aux demandes de crédis des agens. Ce son les demandes de crédis des agens qui génèren la monnaie e les revenus, les crédis qui fon les dépôs. L épargne n es donc pas un préalable nécessaire à l invesissemen, bien au conraire : «[ ] on ne saurai commen une épargne préalable pourrai êre formée e mise de côé, avan que l invesissemen ai éé réalisé, e que le revenu se soi formé». (Graziani, 1988, p.154) Il exise acuellemen un déba de naure hisorique sur les origines de la monnaie endogène. Pour cerains, la monnaie aurai d abord éé exogène, lorsqu elle éai consiuée de méaux précieux ou gagée sur l or, avan de devenir endogène suie aux évoluions des sysèmes bancaires e financiers au cours du siècle dernier, e noammen l abandon définiif de oue référence monéaire à l or. Pour d aures au conraire (Rochon e Rossi, 2013) la monnaie a oujours éé endogène, prenan la forme d une reconnaissance de dees ou se développan à parir du sysème de compabilié en parie double, indépendammen des découveres de méaux précieux. Les évoluions des sysèmes bancaires e financiers ne 20 On peu rouver un précéden hisorique à la srucuraion acuelle du déba sur les déerminans de la créaion monéaire enre héories de la monnaie endogène e exogène. En effe, au milieu du XIX e siècle des aueurs comme Tooke e Fullaron on développé, au sein de la Banking School, une vision endogène de l offre de monnaie, s opposan ainsi aux aueurs de la Currency School, favorables à une émission monéaire proporionnelle à la quanié d or déenue par la Banque Cenrale. 30

41 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques seraien donc pas à l origine de la naure endogène de la monnaie, mais pluô le produi de leur adapaion à cee naure endogène de la monnaie Le principe de monnaie-dee Le roisième principe es celui de monnaie-dee. Toue la monnaie injecée par les banques pour répondre aux besoins de financemen des enreprises a pour conreparie l émission d une dee bancaire. La créaion monéaire s accompagne donc d un endeemen de l économie vis-à-vis du sysème bancaire. Les enreprises devron ensuie rembourser aux banques les sommes emprunées, ce qui provoquera la desrucion de la monnaie ainsi créée. Il es par conséquen nécessaire d inégrer cee noion de monnaie-dee à l analyse économique : Capialis economies are deb economies: producion canno be separaed from he discussion over credi, bank and deb. (Rochon, 2003, p. 123) La quanié de monnaie en circulaion dans l économie dépendra donc de la différence enre les nouveaux crédis accordés par les banques e le remboursemen des crédis bancaires passés : «[...] la quanié de monnaie créée pour le seceur privé résule d un double mouvemen : celui qui affece les prês nouveaux demandés e celui qui inéresse les remboursemens des prês anciens. Si les premiers dépassen les seconds, la quanié de monnaie fournie par le crédi augmene, si les premiers son égaux aux seconds, la quanié de monnaie demeure saionnaire, enfin, si les remboursemens dépassen les empruns, la quanié de monnaie décline.» (Le Bourva, 1959, p. 721) La disincion enre économie d endeemen e économie des marchés financiers n a alors plus qu un inérê héorique miigé au sein d une économie dans laquelle la monnaie repose sur l émission de crédis bancaires. En effe, qu un crédi soi conracé auprès du sysème bancaire ou des marchés financiers, la monnaie a nécessairemen pour origine in fine l émission d un crédi bancaire. Le chemin parcouru par la monnaie es simplemen plus long dans une économie die des marchés financiers : 31

42 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques «Pour les poskeynésiens, ous les sysèmes financiers modernes foncionnen dans le cadre d une causalié inversée où la monnaie es endogène. La chose es seulemen plus évidene dans le cadre des économies d endeemen.» (Lavoie, 2004, p. 56). Si l on accepe ce principe de monnaie-dee, alors il fau avoir conscience que oue déenion de monnaie es la conreparie d une dee. Ainsi, l épargne déenue par les ménages sur leurs compes bancaires ne peu êre que la conreparie de l endeemen bancaire des enreprises, des pouvoirs publics ou d aures ménages. De la même manière, la réalisaion de profis sous forme monéaire par les enreprises ne peu avoir pour conreparie que l endeemen bancaire des ménages, des pouvoirs publics ou d aures enreprises. Nous reviendrons plus largemen sur les conséquences de ce mécanisme de monnaiedee en éudian les spécificiés de la héorie du circui monéaire. Une héorie monéaire de la producion ne saurai donc êre complèe sans s appuyer sur ces rois principes, qui son inrinsèquemen liés : les enreprises on recours au crédi bancaire parce que la monnaie es nécessaire au financemen de leurs dépenses de producion, la monnaie es endogène parce qu elle peu êre créée ex nihilo par les banques, en conreparie de l émission de dees. Comme nous l avons précédemmen expliqué, la héorie du circui nous apparaî comme la modélisaion la plus abouie d une héorie monéaire de la producion. Nous allons mainenan l éudier La héorie du circui monéaire La héorie du circui monéaire possède un large corpus héorique commun avec la héorie poskeynésienne 21. Elle es d ailleurs parfois appelée héorie poskeynésienne du circui : [ ] a he core, here really is in common beween he wo schools. Differences end o be more a maer of emphasis han subsance. For insance, on moneary issues, each school sees 21 Pour une vision plus déaillée des similiudes e des différences enre la héorie poskeynésienne e la héorie du circui monéaire, nous renvoyons au rès limpide chapire rédigé par Rochon e Rossi (2003) en inroducion de l ouvrage collecif : Modern Theories of Money. 32

43 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques money as endogenous and he rae of ineres as exogenous, deermined by he policies of he cenral bank. (Rochon, 2003, p.115) Elle a éé iniiée puis élaborée enre aures par des aueurs comme Le Bourva (1962), Schmi (1966), Poulon (1982), Parguez (1986) ou Graziani (1990). Elle se disingue principalemen de la héorie poskeynésienne par le recours sysémaique à des modèles qui s appuien de manière explicie sur une monnaie bancaire : [ ] circui heory shares he charalis view according o which money is nohing bu credi, a pure symbol ha in modern economies consiss of bank liabiliies, issued chiefly a he momen of financing indusrial producion. (Zazzaro, 2003, p. 219) 22 Cee monnaie bancaire, qui es égalemen endogène e nécessaire au financemen des dépenses de producion, devien alors esseniellemen «une variable de flux exigée pour financer une dépense» (Wray, 2003, p. 59) : Raher han seeing money based on demand funcions for money balances (which plays a secondary role), circuiiss place he emphasis on he creaion and he ulimae desrucion of money where banks are a he cener of credi creaion and he creaion of profis is necessary o exinguish all deb. The emphasis is on a flow approach o credi endogeneiy and no on porfolio decisions, uncerainy, or conracs. (Rochon, 1999, p.3) Nous allons revenir ci-dessous sur les caracérisiques essenielles de la héorie du circui monéaire. Nous commencerons par présener les hypohèses e éapes principales qui caracérisen la vision du circui économique dans le cadre de cee héorie. Puis, nous reviendrons sur la définiion de la période, qui consiue l unié de emps fondamenale du circui. Nous verrons que la réalié que recouvre cee noion de période varie en foncion des aueurs e exposerons celle que nous reiendrons pour la suie de nore éude. Enfin, nous présenerons les principales limies acuelles du circui. 22 Nous pouvons égalemen cier Rochon : Circuiiss see money firs and foremos as deb, wihin he conex of a generalized moneary heory of producion. (Rochon, 2003, p. 123) 33

44 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques Les différenes éapes du circui Le circui s inscri dans un cadre emporel e nécessie une analyse séquenielle, puisqu à la fois la producion e la dépense des revenus prennen du emps (Bougrine e Seccareccia, 2002). L approche méhodologique de la héorie du circui, proche de celle adopée par Keynes dans son Traié sur la Monnaie, es alors la suivane. Le circui s ouvre avec l émission de crédis bancaires, en réponse aux besoins de financemen des firmes solvables, qui s en serven pour iniier la producion. «La monnaie exise pour la producion» (Parguez, 1986, p.24). Les demandes de crédis son foncion des décisions de producion des enreprises, elles-mêmes foncion de la demande anicipée 23. Les enreprises débuen alors leur producion. Elles paien les salaires e aures dépenses de producion, e financen évenuellemen leurs invesissemens par crédi bancaire. C es la phase de flux du circui, au cours de laquelle la monnaie apparaî dans l économie e circule des banques vers les enreprises, puis des enreprises vers les ménages (figure 1). Les ménages von dès lors consommer une parie de leurs revenus, ce qui se radui par un nouveau flux, des ménages vers les enreprises. La parie du revenu épargnée reflue égalemen, lorsqu elle n es pas hésaurisée, vers les enreprises 24, qui s en serven pour invesir ou couvrir leurs peres évenuelles. Les enreprises remboursen alors aux banques les sommes qu elles leur on emprunées en débu de période e consaen leurs profis. La monnaie créée en débu de période par les banques es alors déruie au momen de son remboursemen. C es la phase de reflux du circui, au cours de laquelle la monnaie reflue des ménages vers les enreprises, puis des enreprises vers les banques Ceci ne signifie ouefois pas que le sysème bancaire ne joue qu un rôle puremen passif dans la créaion monéaire. Les aux d inérê praiqués influenceron en effe les demandes de crédis bancaires des agens e la noion d agen solvable es rès subjecive. Touefois, sauf dans le cas de poliiques monéaires pariculièremen resricives, le principal faceur déerminan le volume de monnaie en circulaion demeure les demandes de crédis des agens. 24 Soi direcemen, via les marchés financiers, soi indirecemen, via les banques. Dans les deux cas, cela se radui au final par un flux de monnaie des ménages vers les enreprises. 25 On pourrai s éonner de l absence dans cee présenaion d un pôle Banque Cenrale. Tou se passe en réalié comme si la Banque Cenrale éai inégrée au pôle Banques. Les banques commerciales accorden des crédis aux enreprises, puis se ournen vers la Banque Cenrale pour se procurer les réserves requises, selon le principe du diviseur de crédi. Le pôle Banques assure ainsi le financemen de l économie. Nous ne reviendrons plus par la suie sur les relaions enre les banques commerciales e la Banque Cenrale, en considéran ces relaions inernes au pôle Banques e en considéran une Banque Cenrale esseniellemen passive, qui se conene de fournir aux banques commerciales la liquidié nécessaire au financemen de leurs opéraions de crédi. Nous ne nous inéresserons pas non plus aux relaions enre les banques. Nous considérons le sysème bancaire «dans ses 34

45 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques 2. Invesissemens 1. Crédis 2. Salaires Banques Enreprises Ménages 4. Remboursemens 3. Consommaion 3. Reflux de l épargne non hésaurisée Figure 1 : Les différenes éapes du circui Dans son accepaion la plus simple, le circui peu donc se résumer à cee succession de flux monéaires 26. La créaion de monnaie par les banques devien la condiion nécessaire au financemen de la producion, puis à la formaion des revenus, via le paiemen des faceurs de producion : «[ ] le circui es l insrumen de démonsraion du lien fondamenal enre la monnaie, le produi e le revenu.» (Barrère, 1988, p. 211) 27 La héorie du circui peu apparaîre comme une représenaion rès simplifiée de la réalié. Gnos noe par exemple que : «[ ] firms ofen use pre-exising cash o finance heir facor coss. Does his no couner o he model of he circui, which emphasis he role of banks, and behind banks he role of deposiors, in financing facor coss?» (Gnos, 2003, p.322) seules foncions de créaeur de la monnaie nécessaire au pré-financemen de la producion e d adminisraeur du sysème des paiemens pour le compe de l ensemble de l économie» (Van de Velde, 1986, p. 42). 26 La héorie du circui monéaire ne forme pas ouefois un bloc monolihique. On disingue généralemen deux approches, une développée en Ialie, par Graziani noammen, e une approche française. Cee dernière es ellemême divisée habiuellemen en rois écoles : l école de Dijon, s appuyan sur les ravaux fondaeurs de Schmi (1966, 1984); l école de Paris, conduie par Parguez (1975, 1980) ; e l école qui s es consruie auour des ravaux de Poulon (1982), à Bordeaux. Nous renvoyons à l ouvrage de Figuera (2001) ainsi qu à celui de Rochon e Rossi (2003) pour une descripion plus déaillée de ces différens courans. 27 Ou, comme l écri Le Bourva : «un lien rès direc es mis à jour, dans ce schéma idéal, enre la formaion e l uilisaion du revenu d une par, la créaion e la desrucion de la monnaie d aure par.» (1962, p. 38) 35

46 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques Il n y a là ouefois, comme le rappelle Gnos (2003), aucune conradicion avec la héorie du circui, de la même manière que dans une économie don l esseniel du financemen se fai via les marchés financiers, la monnaie repose ou auan sur l émission de crédis bancaires que dans une économie où le financemen se fai principalemen par les banques. En effe, si une enreprise dispose en débu de période d espèces préexisanes, ces sommes on, dans une économie reposan sur une monnaie bancaire, nécessairemen pour origine un crédi bancaire anérieur non oalemen remboursé e donc l endeemen bancaire d une aure enreprise. La monnaie déenue par la première enreprise n es donc que la conreparie de la dee de la seconde. En écrivan le bilan consolidé de ces deux enreprises, on s aperçoi qu au final ou se passe comme si elles avaien globalemen empruné aux banques en débu de période les sommes nécessaires au financemen de leurs dépenses de producion. L hypohèse d un recours sysémaique au crédi bancaire par les enreprises pour financer leurs dépenses de producion résule par conséquen d une vision macroéconomique du pôle enreprise. Une elle criique peu donc êre rejeée en arguan d une vision macroéconomique des phénomènes éudiés e en remonan sysémaiquemen à l origine de la monnaie présene à un momen donné dans le circui La noion de période Le circui s éudie au sein de périodes, qui son des uniés de emps inégran généralemen une phase de flux e une phase de reflux, donc s éendan de la créaion de la monnaie pour la producion à sa desrucion, après vene de la producion e remboursemen des crédis conracés par les firmes. Les périodes se succèden e son liées enre elles par les créances non soldées e les ires de propriéés émis au cours des périodes précédenes. La définiion de la période varie néanmoins selon les aueurs, comme nous allons le voir. Il y a plusieurs emps dans le circui : le emps enre deux versemens de salaires, le emps de la fabricaion e de la vene des produis e le emps enre l émission e le remboursemen des crédis émis par les banques. Dans la plupar des modèles, les rois se confonden. La durée de producion puis de vene du produi, la durée d émission des crédis bancaires e le emps qui s écoule enre deux paiemens de salaires son ideniques. Ces rois emps définissen alors la période du circui. Les enreprises emprunen en débu de 36

47 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques période de l argen aux banques, iniien leur producion e paien les salaires. La producion es ensuie réalisée e les revenus son dépensés, offran la possibilié aux enreprises de vendre leur producion e de rembourser les crédis conracés en débu de période. Néanmoins, des modèles exisen qui ne son pas basés sur l idenié enre ces différens emps. Ainsi, Dupon e Reus (1989) proposen-ils un modèle dans lequel le emps de producion es supérieur au emps de versemen des salaires. Dans leur modèle, deux versemens de salaires son nécessaires pour réaliser un cycle de producion. La durée d émission des crédis finançan les salaires s éend donc elle aussi sur deux paiemens de salaires, puisque ces crédis ne peuven pas êre remboursés avan que la producion ai éé réalisée puis vendue. Seppecher (2009) propose égalemen, dans le cadre d une modélisaion macroéconomique muli-agens, un circui dans lequel «la durée du cycle de producion e la durée du crédi son des variables du modèle, e peuven différer l une de l aure» (ibid, p.4). La période es alors définie «comme le laps de emps séparan deux paiemens consécuifs des salaires» (ibid, p.4). Rochon (2005, 2009) a pour sa par proposé une soluion à la quesion de l origine des profis dans laquelle le emps de la producion e le emps du paiemen des salaires son ideniques, mais les crédis finançan les invesissemens peuven êre émis sur une durée plus longue. Nous avons exprimé dans l inroducion générale nore souhai d éudier la dynamique d un circui au sein duquel une parie des invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Nous operons donc pour une définiion de la période similaire à celle proposée par Seppecher e Rochon, dans laquelle le emps de la producion e du paiemen des salaires peu différer de la durée d émission des crédis bancaires Les limies du circui La héorie du circui monéaire n aura pour l insan connu qu un succès limié, qu on pourrai expliquer à la fois par des causes inernes e exernes. La cause exerne es qu elle souffre, comme la héorie poskeynésienne, de son éloignemen e de son incompaibilié avec la héorie néoclassique, ce qui la rend herméique à un grand nombre d économises. La cause inerne serai son «inachèvemen» (Deleplace, 2009, p.499). L ouil précieux que consiue le circui peine en effe à proposer une analyse réellemen novarice des grands fais 37

48 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques macroéconomiques. La dynamique insufflée par cee analyse en ermes de circui e de monnaie-dee s es alors progressivemen essoufflée. Deux élémens majeurs peuven expliquer selon nous ce senimen d inachèvemen de la héorie du circui monéaire. Premièremen, comme nous l avions déjà évoqué dans l inroducion générale, les ravaux la composan se focalisen sur l éude de périodes refermées sur elles-mêmes. Chaque période ce clô en effe «par le reflux simulané de oues les uniés monéaires» (Seppecher, 2011, p. 79). Cee hypohèse éloigne selon nous le circui de l observaion des fais e enrave dans le même emps la compréhension des phénomènes dynamiques inhérens au capialisme. Deuxièmemen, les héoriciens du circui peinen à s accorder sur une quesion aussi cenrale que celle de l origine des profis, morcelan les éudes sur le circui e freinan leurs développemens. La consrucion du circui auour de périodes refermées sur elles-mêmes, dans lesquelles l inégralié de la monnaie créée en débu de période es déruie en fin de période, résule ouefois d une ceraine logique. Dans le circui, oue la monnaie repose sur l émission de dees bancaires. Par conséquen, à la fin d une période, lorsque ous les revenus on éé disribués, puis consommés, l endeemen ne des différens agens vis-à-vis du sysème bancaire es par définiion égal aux créances nees déenues par les banques sur les aures agens économiques. L inégralié des dees peu donc êre remboursée, annulan ainsi oue la monnaie créée en débu de période e clôuran du même coup la période. Si cerains agens déiennen davanage de monnaie qu ils ne son endeés auprès des banques, alors c es nécessairemen que d aures son davanage endeés auprès des banques qu ils ne déiennen de monnaie. Dans ce cas, les avoirs des premiers annulen les dees des seconds e les banques peuven déruire la oalié de la monnaie créée. Pour de nombreux héoriciens du circui (Parguez, 1986 ; Van de Velde, 1986) la hésaurisaion es même impossible dans le circui. Ainsi, comme l explique Parguez : «Les ménages réparissen le revenu non consommé enre acha de créances sur les enreprises e acha de créances sur les banques. Le premier placemen es leur épargne non liquide qui fai refluer direcemen la monnaie en enreprise. Le second placemen es l épargne liquide des ménages, leur accumulaion de capial financier liquide. Il procure aux banques un revenu qu elles ne peuven dépenser qu en le prêan à long erme aux enreprises. Les enreprises dépensen cee monnaie pour rembourser la par exigible du crédi iniial.» (Parguez, 1986, p. 27) 38

49 Première parie - Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques Il nous paraî néanmoins nécessaire d abandonner cee hypohèse qui, comme l explique Seppecher (2011), es à l origine d une double conradicion : «une conradicion inerne : la clôure du circui appelan la dispariion complèe de la monnaie, l économie monéaire de producion s accomplirai en perdan son caracère monéaire, don on nous di pouran qu il lui es esseniel ; une conradicion exerne : dans le monde réel, ous les jours des crédis son remboursés, sans que jamais l économie ne cesse d êre monéaire.» (ibid, p. 79) La quesion de l origine des profis es quan à elle direcemen liée à cee hypohèse de clôure du circui par reflux simulané de oues les uniés monéaires. Cee dernière hypohèse amène en effe à se demander commen les enreprises peuven réaliser des profis alors qu elles doiven rembourser en fin de période l inégralié des crédis conracés en débu de période. Nous monrerons dans le chapire 3 qu en levan cee l hypohèse la quesion de l origine des profis ne se pose plus dans les mêmes ermes. Il es donc selon nous possible de dépasser ces deux limies de la héorie du circui monéaire, ou en la rendan plus proche de l observaion des fais, en considéran qu une parie des crédis demandés par les enreprises pour financer leurs dépenses de producion son émis sur plusieurs périodes. 39

50 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire «Le ravail e le capial, ayan produi ces cen dollars, se meen en devoir d en opérer la répariion. Les saisiques des parages de ce genre coniennen oujours de nombreuses fracions : mais ici, pour plus de commodié, nous nous conenerons d une approximaion peu rigoureuse, en admean que le capial prenne pour sa par cinquane dollars e que le ravail reçoive comme salaire une somme égale. [ ] Passons mainenan de cee opéraion pariculière à la oalié de celles qui s accomplissen aux Éas-Unis, non seulemen à propos du cuir, mais des maières brues, des ranspors e du commerce en général. Disons, en chiffres ronds, que la producion oale annuelle de la richesse aux Éas-Unis es de quare milliards de dollars. Le ravail reçoi donc en salaires une somme de deux milliards par an. Des quare milliards produis, le ravail peu en racheer deux. [ ] Il rese à rendre compe des deux aures que le ravail ne peu racheer ni consommer.» Jack London (1908) Le alon de fer Nous avons évoqué dans le chapire précéden la difficulé des héoriciens du circui à s enendre sur la quesion de l origine des profis. Nous souhaions revenir dans ce deuxième chapire sur les complicaions héoriques que pose cee quesion e présener les différenes soluions qui on éé avancées pour y répondre. Nous nous aacherons pour cela à préciser dans la secion 2.1 les conours de cee quesion, qui prend souven le nom de paradoxe des profis. Puis, nous éudierons dans la suie de ce chapire les différenes réponses apporées à cee quesion. Il es possible de caracériser deux périodes principales concernan l élaboraion de réponses à la quesion de l origine des profis. Dans la première, qui s éend des classiques jusqu au développemen de la héorie du circui monéaire, cee quesion n apparaî pas comme cenrale dans l analyse économique. Les réponses apporées son diffuses e esseniellemen l œuvre d économises isolés. Nous revenons sur les différenes réponses apporées par ces économises dans la secion 2.2. Nous monrerons ensuie que ces soluions ne peuven êre considérées comme pleinemen saisfaisanes dans le cadre d une économie don la monnaie repose sur l émission de crédis bancaires. La seconde période es marquée par le développemen de la héorie du circui monéaire, dans laquelle la problémaique de l origine des profis occupe une place 40

51 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire cenrale. Nous éudions les réponses apporées par les héoriciens du circui dans la secion Le paradoxe des profis Avan d aborder la quesion de l origine des profis, nous revenons sur la place absolumen cenrale 28 e rès singulière qu ils occupen dans le foncionnemen des économies. Keynes la résume ainsi dans son Traié sur la Monnaie : «Our presen conclusion is, in he firs place, ha profis (or losses) are an effec of he res of he siuaion raher han a cause of i. [ ] Bu, in he second place, profis (or losses) having once come ino exisence become [ ] he mainspring of change in he exising economic sysem.» (Keynes, 1930, Volume I, p.126) Les profis consiuen le ressor du changemen dans le sysème économique car les profis secoriels, ou individuels, von oriener la répariion du capial : «c es en raison de l inégalié des profis que les capiaux passen d un emploi à l aure» (Ricardo, 1817, p. 103). Le aux de profi moyen va quan à lui consiuer un indicaeur de la sané de l économie : «le profi joue un rôle moeur de l espri d enreprise. L enrepreneur cesse de créer, du jour où la marge enre le coû de producion e le prix de vene lui paraî se rérécir» (Lescure, 1906, p. 530). Quare des économises les plus célèbres des XVIII e e XIX e siècles Smih, Ricardo, Malhus e Marx on ainsi pronosiqué la fin du capialisme, ou du moins sa sagnaion, suie à la diminuion progressive des aux de profi 29. Touefois, si les économises on accordé de ou emps une imporance capiale aux profis dans leurs raisonnemens, la quesion de l origine des profis ne fai oujours pas, aujourd hui encore, l obje d un consensus parmi les économises. Ainsi, Denis écri : 28 «In he pracical affairs of rade, indusry and finance no concep is more fundamenal or more familiar han profi.» (Hawrey, 1951, p. 489). 29 La période récene nous pousse ouefois à nuancer la relaion enre aux de profi e sané de l économie. Elle se caracérise en effe par un divorce enre renabilié e accumulaion du capial, comme l on mis noammen en évidence les ravaux de Cordonnier (2006) e de Dallery (2010). Ces ravaux s appuien sur l équaion des profis de Kalecki, sur laquelle nous reviendrons ulérieuremen. La consommaion des reniers (acionnaires) s y subsiue aux invesissemens pour expliquer les profis. Une économie peu alors connaîre à la fois un faible aux d accumulaion du capial e un aux de profi relaivemen élevé. 41

52 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire «Quand on examine l hisoire de l économie poliique, on voi qu il exise un phénomène qui s es monré rebelle à oues les enaives qui on éé faîes par les économises pour en donner une explicaion. Il s agi du revenu du capial, que l on peu nommer profi, en prenan ce erme au sens large». (Denis, 1997, p. 2) Harribey conforai encore récemmen ce poin de vue : «Telle une mauvaise conscience, la quesion de l origine du profi revien périodiquemen dans le déba héorique.» (Harribey, 2000, p. 1) L origine des profis dans une économie monéaire recouvre différenes réaliés, selon qu elle es appréhendée en ermes réels ou monéaires. Elle signifie dans le premier cas : de quelle valeur le profi es-il la conreparie? E dans le second : commen se réalise le profi monéairemen? Les économises on apporé esseniellemen deux réponses à la première quesion. Pour les classiques, enans de la héorie de la valeur-ravail, le profi es un prélèvemen sur la valeur ajouée par le ravail à la marchandise : «Dans ce éa de choses, le produi du ravail n apparien pas oujours ou enier à l ouvrier. Il fau, le plus souven, que celui-ci le parage avec le propriéaire du capial qui le fai ravailler.» (Smih, 1776, p.119) 30 Pour les néoclassiques, le profi rémunère la producivié du capial. Il n es pas un prélèvemen sur le ravail de l ouvrier, don l ampleur dépendrai du pouvoir de négociaion des paries prenanes. Il es la conreparie de la par de producion expliquée, à la marge, par l ajou d une unié de capial. 30 Pour Marx, qui adopera la héorie classique de la valeur, la plus-value consiue de la même manière un ravail non payé à l ouvrier : «A vrai dire il y a deux grandeurs ou à fai différenes : ce que la marchandise coûe au capialise e ce que coûe la producion de la marchandise elle-même. La fracion de la valeur de la marchandise consiuée par la plus-value ne coûe rien au capialise, précisémen parce qu elle coûe à l ouvrier du ravail non payé.» (Marx, 1885, p. 46, ome 3) Ce prélèvemen ne doi ouefois pas êre nécessairemen assimilé à un vol ou à l exploiaion d une classe sociale par une aure. Il peu résuler d un simple échange enre celui qui possède du capial e celui qui possède sa force de ravail. Pour Marx comme pour Smih, la réalisaion du profi a pour origine un échange, mais celuici aboui nécessairemen à l aliénaion e à l exploiaion de l ouvrier chez Marx, ce qui n es pas le cas chez Smih. 42

53 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire La seconde quesion es celle de la monéisaion de ce profi. C es à cee quesion précisémen que fon référence les ciaions précédenes, sur la difficulé d appréhender l origine des profis. Une fois expliqué commen la valeur des marchandises d une enreprise peu êre supérieure à son coû de producion, il fau en effe comprendre commen cee producion peu ensuie êre échangée conre de la monnaie, de manière à permere aux enreprises de réaliser des profis monéaires. Dans une économie monéaire les enreprises génèren, en produisan, des revenus monéaires dans l économie. Elles espèren ensuie dégager des recees supérieures à leurs coûs de producion, afin de pouvoir réaliser des profis. La quesion es alors de savoir commen les enreprises peuven globalemen reirer de la vene de leur producion davanage d argen qu elles en on dépensé pour produire. Ce poin semble paradoxal. En effe, les ménages iren, direcemen ou indirecemen, l esseniel de leurs revenus des dépenses de producion des enreprises. Commen alors les dépenses de consommaion des ménages pourraien-elles êre supérieures aux dépenses de producion? Malhus remarquai ainsi il y a deux siècles que les revenus issus d une producion donnée éaien insuffisans pour acheer cee producion : «[ ] aucun ravail producif ne sera jamais demandé, à moins que le produi qui doi en résuler n ai une valeur plus fore que celle du ravail qui a éé employé à la créer. Il ne saurai y avoir un plus grand nombre de bras employés dans un genre quelconque d indusrie, par le seul moif de la demande que peuven faire des produis de cee indusrie les personnes qui y son occupées. Il n es poin de fermier qui voulû se donner la peine de surveiller le ravail de dix journaliers de plus, par le seul moif que la oalié de son produi rapporera au marché un excéden de prix égal à la somme addiionnelle qu il a donnée en payemen à ses journaliers. Il fau, dans l éa prévu de la denrée en quesion sur le marché, quelque chose qui soi anérieur e éranger à la demande occasionnée par les nouveaux ouvriers, pour que le fermier soi amené à consacrer un nombre plus considérable de bras à la producion de cee denrée.» (Malhus, 1820, p. 253) Cee quesion ne se pose pas dans une économie non monéaire. La par de la producion qui n es pas allouée au ravail à l issue du processus de producion rese enre les mains des déeneurs de capiaux e donne naissance au profi. Elle ne se pose pas non plus au niveau microéconomique. Il es en effe aisé de comprendre commen une enreprise individuelle peu réaliser des profis posiifs. Elle apparaî en revanche beaucoup moins inuiive dès qu on se place dans le cadre d une économie monéaire, au niveau 43

54 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire macroéconomique. Elle nécessie alors de comprendre commen les enrepreneurs peuven globalemen réaliser des profis monéaires posiifs. Sur ce poin, à la fois élémenaire e crucial, les réponses son exrêmemen variées, e aucune ne semble faire l obje d un consensus à l heure acuelle dans la communaué des économises, comme nous allons le voir Les réponses apporées à la quesion de l origine des profis avan le développemen de la héorie du circui monéaire La quesion de l origine des profis dans une économie monéaire a éé posée par de nombreux aueurs e ce, dès le débu de la science économique. Les soluions avancées peuven êre, jusqu au développemen de la héorie du circui, classées en rois caégories, selon que le profi a pour origine : La dépense anicipée du profi. L exisence de revenus exérieurs aux dépenses de producion. L invesissemen. développées. Nous éudions successivemen ces rois soluions, à la lumière des aueurs qui les on La dépense anicipée du profi La soluion la plus fréquemmen avancée pour expliquer l origine des profis fai de la dépense anicipée du profi la source du profi. Dans cee soluion, les profis son versés aux déeneurs de capiaux, par anicipaion des profis à venir. C es alors la consommaion de ces profis anicipés qui perme la réalisaion du profi. En d aures ermes, les profis son réalisés, parce qu ils on éé payés e dépensés avan d avoir éé consaés. 44

55 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Nous formalisons ci-dessous cee première soluion. Nous supposons l absence d épargne e assimilons les coûs de producion au paiemen des seuls salaires. Soi une économie monéaire dans laquelle nous appelons W la masse des salaires versés par les enreprises à l issue du processus de producion. Les enreprises, en produisan, on donc généré un revenu W dans l économie, qui correspond à leurs coûs de producion. Soi π le monan des profis que les enrepreneurs anicipen de réaliser. Pour que les anicipés enrepreneurs puissen réaliser les profis escompés, il fau que les recees issues de la vene de cee producion soi de : W + π (2.1) anicipés La seule consommaion des salariés ne peu le permere. La soluion proposée consise alors à supposer que les enrepreneurs s avancen les profis qu ils anicipen de réaliser, en puisan sur des fonds don ils disposaien au préalable ou en emprunan les sommes correspondanes. En appelan alors : π avancés le monan des profis avancés, nous avons π avancés = π anicipés (2.2) Les revenus générés à l issue du processus de producion ne corresponden donc plus uniquemen aux salaires versés, mais aux salaires versés auxquels s ajoue le paiemen par avance des profis anicipés. Ces revenus son par conséquen désormais suffisans pour permere aux enreprises de vendre leur producion ou en réalisan les profis anicipés, puisque les revenus générés par la producion son égaux à la valeur de la producion : W + π = W + π avancés anicipés (2.3) Les enrepreneurs on vendu leur producion avec profi parce qu ils se son payés par avance les profis qu ils anicipaien de réaliser. Dans le cas conraire, s ils avaien aendu de réaliser des profis pour se les payer, ils n auraien jamais pu réaliser globalemen un profi posiif. 45

56 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Il exise une version légèremen différene à cee explicaion de l origine des profis. Elle consise à inclure la rémunéraion du capial dans les coûs de producion. Dans ce cas, les enreprises rémunèren au momen de la producion non seulemen leurs employés, mais égalemen les déeneurs de capiaux. Ces dépenses son compabilisées comme des coûs de producion, qui formen le prix de vene du bien. Les revenus générés par la producion son alors ideniques aux coûs de producion e suffisans pour acheer la producion. Après consommaion des revenus, les profis réalisés son donc nuls. Ils son nuls d un poin de vue compable, mais il y a bien eu des profis au sens économique puisque les déeneurs de capiaux on éé rémunérés. Cee explicaion des profis es noammen celle de la héorie néoclassique. Là encore, c es la rémunéraion du capial avan que les profis aien éé réalisés qui explique les profis. Si les enrepreneurs avaien aendu de réaliser des profis pour pouvoir rémunérer les déeneurs de capiaux, il n y aurai eu de profis ni au sens compable, ni au sens économique. Dans cee première soluion à l origine des profis, plus les enrepreneurs anicipen de réaliser des profis, plus ils s avancen des sommes imporanes e plus ils réalisen de profis. Ce raisonnemen ne doi néanmoins pas laisser croire que les enrepreneurs déciden libremen du monan des profis qu ils von réaliser. Ils le déciden en réalié collecivemen, mais pas individuellemen. Ce n es pas parce qu un enrepreneur individuel choisi d augmener les profis qu il s avance, qu il réalisera davanage de profis. Il augmenera en revanche le monan des profis réalisés par l ensemble des enreprises. Chaque enrepreneur pris individuellemen n a par conséquen aucune inciaion à s avancer des profis supérieurs à ceux qu il anicipe de réaliser, puisque ce faisan il y perdrai de l argen. Une correce anicipaion des profis fuurs par les enrepreneurs ou les marchés es donc essenielle. Cee soluion perme de rerouver dans le cadre d une économie monéaire une répariion de la richesse idenique à celle qu on observerai dans le cadre d une économie de roc. L exemple suivan perme de l illusrer. Considérons une économie de roc, réduie à un unique propriéaire e ses employés. Le propriéaire produi à parir du seul ravail de ses employés 10 uniés de biens. S il en verse 7 à ses ouvriers, il consaera alors un profi de 3 uniés. Si la rémunéraion de ses employés baisse e qu il ne leur verse plus que 6 uniés de biens, son profi s élèvera alors à 4 uniés. Considérons mainenan le cas d une économie monéaire, dans laquelle l enrepreneur anicipe correcemen son profi e se le verse en avance. Si le prix anicipé de chaque unié de bien es de 1, l enrepreneur qui paie 7 à ses 46

57 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire ouvriers, anicipera e donc s avancera un profi de 3. Si la rémunéraion de ses employés diminue, pour passer à 6, il réévaluera alors le monan des profis qu il anicipe de réaliser, e s avancera 4. La répariion monéaire des revenus es exacemen idenique à la répariion réelle des marchandises dans une économie de roc. Ce poin es fondamenal. Il explique selon nous pourquoi les économises auron si souven recours à cee approche pour expliquer l origine des profis : elle perme de rerouver dans un cadre monéaire la répariion de la richesse aendue dans un cadre non monéaire, ce dernier dominan largemen l analyse économique. Cee explicaion de l origine des profis par le paiemen anicipé des profis apparaî dès Adam Smih, bien qu il ne l ai qu impliciemen formulée. Elle es ensuie affirmée rès clairemen par Marx, puis par Keynes, dans son Treaise on Money. Nous revenons sur les conribuions de ces rois aueurs e sur leurs spécificiés L avance des profis chez Smih Adam Smih, conrairemen aux physiocraes, ne développa pas une vision de l économie sous forme de circui monéaire. Ceci peu expliquer qu il n ai pas éé amené à se poser expliciemen la quesion de l origine monéaire des profis. Néanmoins, un passage de son œuvre majeure semble indiquer que ce poin l a inerpellé. Nous le reproduisons cidessous : «De même que le vendeur avance à ses ouvriers leurs salaires ou leur subsisance pendan que la marchandise se prépare e es conduie au marché, de même il se fai aussi à lui-même l avance de sa propre subsisance, laquelle, en général, es en raison du profi qu il peu raisonnablemen aendre de sa marchandise.» (Smih, 1776, p. 126) La quesion de l origine des profis n y es pas expliciemen posée e ne sera d ailleurs plus posée ensuie dans l œuvre de Smih, ce qui nécessie de considérer son inerpréaion avec prudence. Ce cour passage soulève néanmoins deux quesions. Il pose en premier lieu la quesion oue légiime de la nécessié pour les enrepreneurs de s enreenir, avan qu ils commencen à réaliser des profis. Il es donc nécessaire, comme l écri Adam Smih, que ceux-ci s accorden des avances sur leurs revenus fuurs. Mais Adam Smih va ici beaucoup plus loin, puisqu il affirme égalemen que les revenus que s avancen les enrepreneurs son 47

58 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire en général proporionnés aux profis qu ils anicipen de réaliser. Cee hypohèse nous ramène alors à l explicaion de l origine des profis formulée précédemmen. Les enrepreneurs consommen en avance leurs profis, condiion nécessaire pour leur permere de vendre leur producion aux prix anicipés. Touefois, Adam Smih ne s aardera pas davanage sur ce poin (Denis, 1999), e semblera même affirmer l exac conraire dans un aure passage de la Richesse des Naions 31. La quesion de l origine des profis ne ransparaîra plus dans son œuvre, ni d ailleurs chez l aure grand aueur de l âge classique, Ricardo. Cee quesion se pose, nous l avons vu, uniquemen dans une économie monéaire. L absence de quesionnemen sur ce poin radui à cee époque le riomphe de l analyse dichoomique dans la science économique, c es-à-dire du découplage des analyses réelle e monéaire de l économie. 31 Conrairemen au quesionnemen principal de ce chapire, qui repose sur l incapacié de la producion à générer des revenus suffisans pour pouvoir êre vendue avec profi, Adam Smih affirme dans ce passage que les revenus issus de la producion permeen d acheer une producion encore plus grande : «Comme dans un pays civilisé il n y a que rès peu de marchandises don oue la valeur échangeable procède du ravail seulemen, e que, pour la rès grande parie d enre elles, la rene e le profi y conribuen pour de fores porions, il en résule que le produi annuel du ravail de ce pays suffira oujours pour acheer e commander une quanié de ravail beaucoup plus grande que celle qu il a fallu employer pour faire croîre ce produi, le préparer e l amener au marché». (p. 124) Dans ce passage, Adam Smih semble nous dire que le processus de producion génère un revenu incluan les salaires des ouvriers e les profis que les enrepreneurs anicipen de réaliser ( + ). Ce revenu es donc bien supérieur aux coûs de producion ( ). Le raisonnemen es donc l inverse de celui que nous effecuons dans ce chapire. Nous avons en effe considéré que la producion génère un revenu ( ), mais possède une valeur ( + ). Adam Smih ne formule pas de soluion pour expliquer l origine des revenus, il consae simplemen qu un enrepreneur qui engage un revenu ( ) pour produire, en reire un revenu ( + ). Il semble alors généraliser son raisonnemen à l ensemble de la sociéé pour en conclure que les revenus issus de la producion permeen d acheer davanage de producion que celle qui leur a donné naissance. Adam Smih en dédui par conséquen logiquemen que : «Si la sociéé employai annuellemen ou le ravail qu elle es en éa d acheer, comme la quanié de ce ravail augmenerai considérablemen chaque année, il s ensuivrai que le produi de chacune des années suivanes serai d une valeur incomparablemen plus grande que celui de la précédene». (ibid, p. 124) Ceci ne se produi ouefois pas, car : «il n y a aucun pays don ou le produi annuel soi employé à enreenir des ravailleurs. Parou les oisifs en consommen une grande parie ; e selon les différenes proporions dans lesquelles ce produi se parage enre ces deux différenes classes, les ravailleurs e les oisifs, sa valeur ordinaire ou moyenne doi nécessairemen ou augmener ou décroîre, ou demeure la même d une année sur l aure». (ibid, p. 124) Si l ensemble des individus ravaillaien, ils génèreraien des revenus plus grands que la valeur de la producion, ce qui augmenerai chaque année le volume de la producion. Mais une parie de la populaion es oisive, e ne génère donc pas de revenus, ce qui empêche ce éa de fai de se produire. 48

59 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire L exploiaion des ravailleurs e l avance de la plus-value chez Marx Compe enu de l imporance prise par son œuvre, an d un poin de vue économique que poliique, l inerpréaion des ravaux de Marx suscie oujours des conroverses passionnées. La quesion de l origine des profis dans ses ravaux ne déroge pas à cee règle e plusieurs analyses conradicoires coninuen à coexiser 32. Ces diverses inerpréaions n excluen d ailleurs pas que Marx ai pu, à différens momens de sa réflexion, apporer plusieurs réponses à cee quesion. Nous n enrerons pas ici dans un déba qui demanderai à lui seul qu un chapire y soi consacré e ne serai pas en oure uile pour la poursuie de nore analyse. Nous nous conenerons de présener la soluion proposée par Marx dans sa secion sur La reproducion e la circulaion de l ensemble du capial social, qui nous a paru êre la plus limpide e la mieux à même de répondre à la quesion posée au débu de ce chapire. Marx, conrairemen à Smih e aux classiques en général, inscri rès clairemen sa réflexion dans le cadre d une économie monéaire, comme l illusre son célèbre cycle du capial A-M-A. Le capialise se ser d une quanié d argen (A) pour créer des marchandises (M), don il espère reirer de la vene davanage d argen (A, avec A >A). Ce cadre de réflexion conduira Marx à se poser avec insisance la quesion de la monéisaion des profis que souhaien réaliser les capialises. Ceci l amènera noammen à élaborer une héorie de la réalisaion des profis qui conjugue exploiaion des ravailleurs e consommaion par les capialises de leur plus-value par anicipaion. Marx commence par remarquer que les revenus permean la réalisaion de la plusvalue on nécessairemen éé injecés dans le circui économique par les capialises euxmêmes : «La conversion en argen de chaque marchandise isolée (qui es un élémen de produi marchand) es donc en même emps la ransformaion en argen d une ceraine quanié de la plus-value que recèle le produi-marchandise ou enier. Dans le cas donné, il es donc exac, à la lere, de dire que le capialise a jeé lui-même l argen dans la circulaion e cela en le dépensan en moyen de consommaion opéraion par laquelle sa plus-value es monnayée, auremen di réalisée. Bien enendu, il ne s agi pas des mêmes pièces d argen, mais d une 32 Nous renvoyons par exemple aux ravaux de Denis (1997) e Harribey, (2000). 49

60 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire somme en espèces sonnanes, égale en oalié ou en parie à celle que le capialise a jeée dans la circulaion pour saisfaire ses besoins personnels». (Marx, 1885, p. 368, ome II) Or l argen que les capialises uilisen pour leur consommaion, affirme Marx, es foncion de la plus-value espérée : «En praique, l opéraion a lieu de deux façons : si l affaire n a éé inaugurée que pendan l année en cours, il se passera un bon momen, quelques mois dans le meilleur des cas, avan que le capialise puisse dépenser pour sa consommaion personnelle de l argen provenan de ses renrées. Il ne suspend pas pour auan sa consommaion un seul insan. Il se fai à luimême une avance d argen sur la plus-value à gagner (peu impore ici qu il ire ce argen de sa poche ou, par le crédi, de la poche d un aure) ; ce faisan, il avance aussi un moyen qui va circuler e permera de réaliser la plus-value réalisable par la suie. Si, par conre, l affaire foncionne régulièremen depuis longemps déjà, débours e recees se réparissen sur l année à diverses échéances. Mais il es une chose qui se poursui sans inerrupion : c es la consommaion du capialise ; elle es calculée par anicipaion sur les recees habiuelles ou aendues e son volume en consiue une ceraine proporion» (ibid, p ). Cee avance que se fon les capialises, conclu-il enfin, dans l aene de la réalisaion de leur plus-value, es indispensable au bon foncionnemen du sysème capialise : «Mais, par rappor à oue la classe capialise oue enière, la hèse que cee classe es obligée de mere elle-même en circulaion l'argen nécessaire à la réalisaion de sa plusvalue (e nécessaire aussi à la circulaion de son capial consan e variable), non seulemen ne paraî pas êre un paradoxe, mais c es la condiion nécessaire du mécanisme ou enier : car il n'y a que 2 classes en présence : la classe ouvrière, qui ne dispose que de sa force de ravail ; la classe capialise, qui possède le monopole des moyens de producion sociaux comme de l'argen.» (ibid, p.369) Chez Marx donc, la plus-value es possible parce que les enreprises bénéficien d une parie du ravail non payé des ouvriers e se réalise monéairemen grâce aux dépenses de consommaion des capialises qui anicipen leur plus-value 33. La soluion proposée es en ce sens finalemen rès proche de celle enrevue chez Smih. 33 On peu se poser la quesion de savoir si une elle vision n es pas aninomique avec un des poins cenraux de l œuvre de Marx, développé dans le ome III du Capial, à savoir la loi de la baisse endancielle du aux de profi. 50

61 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Le profi comme coû de producion dans le Traié sur la Monnaie Le Traié sur la Monnaie consiue la première représenaion depuis les physiocraes d une économie sous la forme d un circui monéaire. Les enrepreneurs on besoin de monnaie pour financer leurs dépenses de producion e souhaien réaliser des profis monéaires. Les banques créen de la monnaie en réponse aux besoins de financemen des enreprises. On pourrai penser qu un el cadre conduirai Keynes à proposer une soluion originale au problème de la réalisaion des profis. Touefois, comme Smih e Marx, Keynes en viendra à supposer que les profis son versés au momen de la producion, avan d êre réalisés. A la différence de Smih e Marx ouefois, Keynes inclu le paiemen des profis dans les coûs de producion. Plus précisémen, il inclu dans les coûs de producion «la rémunéraion normale des enrepreneurs», les «inérês du capial» ainsi que les «gains réguliers des monopoles, les renes e assimilés» (Keynes, 1930, p. 111, nore raducion). De ce poin de vue, la concepion de l origine des profis de Keynes dans le Traié sur la Monnaie es rès proche de celle de la héorie néoclassique, menionnée plus hau. Keynes jusifie sa posiion de la manière suivane : «The enrepreneurs being hemselves amongs he facors of producion, heir normal remuneraion [ ] is included in income, and, herefore, in he coss of producion [ ].» (ibid, p. 111) On pourrai en effe penser que, an que les capialises coninuen à consommer, il n y a aucune raison pour que le aux de profi baisse, ce qui invaliderai cee loi. Il n y a ouefois pas en réalié de conradicion enre cee loi e ce qu affirme Marx ici si on considère que Marx suppose que les capialises s avancen leurs profis en foncion de ceux qu ils anicipen de réaliser. Dès lors, la modificaion de la composiion organique du capial dans une économie en développemen indui une baisse endancielle de la par du ravail non payé par les capialises e donc des profis qu ils anicipen de réaliser. Les avances que se fon les capialises diminuen par conséquen en même emps que diminue le ravail non payé, ce qui se radui bien, monéairemen, par une baisse endancielle des aux de profi. Dans oue la parie qui sui l exposé de cee loi, Marx expose les causes qui conrecarren sa loi e qui son oues des causes réelles : augmenaion du degré d exploiaion, baisse du salaire, baisse de la valeur du capial. On comprendrai rès bien dans une économie de roc que la baisse de la rémunéraion des ouvriers enraîne une augmenaion des profis. Mais, comme nous l avons vu en inroducion, ceci ne nous di pas commen un profi plus imporan peu êre réalisé sous forme monéaire. C es pourquoi les causes évoquées par Marx, qui affirme sa résoluion à raisonner dans le cadre d une économie monéaire, peuven surprendre. Tou ceci n es néanmoins pas forcémen paradoxal, si on considère comme précédemmen que les capialises ajusen leurs dépenses sur les profis qu ils anicipen de réaliser. Dans ce cas, suie à une baisse des salaires, les capialises von aniciper une augmenaion de leur plus-value e donc augmener leur consommaion en conséquence, ce qui se raduira effecivemen par une augmenaion de la plus-value réalisée sous forme monéaire. 51

62 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Il défini ainsi la rémunéraion normale des enrepreneurs : «For my presen purpose I propose o define he normal remuneraion of enrepreneurs a any ime as ha rae of remuneraion which, if hey were open o make new bargains wih all he facors of producion as he currenly raes of earnings, would leave hem under no moive eiher o increase or o decrease heir scale of operaions.» (ibid, p. 112) Les profis «normaux» éan inclus dans les coûs de producion, les revenus issus de la producion son suffisans pour acheer l inégralié de cee producion. Le Traié sur la Monnaie n appore donc pas, de ce poin de vue là, une soluion originale à la quesion de l origine des profis dans une économie monéaire. Les profis exisen parce qu ils on éé payés au momen de la producion. Nous verrons néanmoins, dans la secion consacrée à l explicaion des profis par l invesissemen, que Keynes complèera cee explicaion en ajouan que les enreprises peuven égalemen réaliser des profis d aubaine, qui s ajouen aux profis normaux. L origine de ces profis d aubaines marquera quan à elle une avancée héorique essenielle dans la compréhension de l origine des profis L exisence de revenus exérieurs aux dépenses de producion Les profis peuven s expliquer égalemen par l exisence de revenus exérieurs au processus de producion. Les enreprises réalisen alors des profis parce qu exisen, en sus des revenus qu elles génèren en produisan, d aures sources de revenus. Ces aures sources de revenus on ypiquemen pour origine un commerce exérieur excédenaire ou l exisence d un défici public. Nous pouvons formaliser cee explicaion de la manière suivane. Soi W les coûs de producion des enreprises, qui représenen égalemen les revenus générés par les enreprises en produisan, e Ex la demande issue de revenus exérieurs au processus de producion. Les profis réalisés par les enreprises (π ) son alors, en supposan oujours l absence d épargne, de : π = ( W + Ex ) W = Ex (2.4) 52

63 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Les enreprises réalisen globalemen des profis posiifs, qui on pour origine la dépense de revenus exérieurs au processus de producion. Cee explicaion de l origine des profis es au cœur de la héorie des profis de Malhus. Elle apparaî rès brièvemen chez Marx 34. Elle consiue enfin, en plus des invesissemens, un élémen esseniel de la héorie des profis de Kalecki. Marx ne faisan pas de cee explicaion un élémen esseniel de sa héorie des profis, nous revenons ici uniquemen sur les conribuions de Malhus e de Kalecki La nécessié d une demande «érangère» chez Malhus On sai que Keynes fera direcemen référence à Malhus dans la Théorie Générale, en an que précurseur de la noion d insuffisance de la demande effecive. On sai souven moins que cee noion d insuffisance de la demande effecive ourne esseniellemen chez Malhus auour de la quesion de la monéisaion des profis des firmes 35. La quesion de la capacié des enreprises à vendre leur producion avec profi es au cœur de la réflexion de Malhus sur la croissance économique, comme le rappelle le passage de son œuvre majeur cié en inroducion de ce chapire. Malhus écare our à our les raisonnemens radiionnellemen avancés pour expliquer la croissance économique, els que l accroissemen de la populaion 36, l épargne 37 ou les «invenions qui épargnen la main- 34 Marx écri dans le Capial : «l exension du commerce exérieur, qui éai à la base du mode de producion capialise à ses débus, en es devenue le résula, à mesure que progressai la producion capialise en raison de la nécessié inhérene à ce mode de producion de disposer d un marché oujours plus éendu.» (Marx, p. 232 du ome III du Capial) Il ne développera néanmoins jamais réellemen ce poin. Plusieurs aueurs marxises à sa suie feron écho à ce passage du Capial pour éablir un lien enre capialisme e impérialisme. Le capialisme doi sans cesse rouver de nouveaux marchés pour parvenir à écouler sa producion avec profi, il ne peu donc que conduire à l impérialisme. 35 Malhus écri ainsi : «E quan aux capialises eux-mêmes, réunis aux propriéaires e aux aures personnes riches, on suppose qu ils on résolu d êre économes, e, en se privan de leurs jouissances, de leur luxe ordinaire, d épargner sur leurs revenus pour ajouer à leur capial. Je demanderais commen il es possible, dans de elles circonsances, de supposer que le surcroî de produis obenu avec un plus grand nombre d ouvriers producifs, puisse rouver des acheeurs, sans qu il y ai une elle diminuion de prix, que la valeur des produis vienne à omber audessous des frais de producion, ou, pour le moins, à diminuer beaucoup les moyens ou la voloné d épargner.» (Malhus, 1820, p. 256) 36 Qui «seul [ ] n offre poin un simulan assez puissan pour faire que l augmenaion de la richesse se coninue» (ibid, p. 253). 37 «Il es possible, sans doue, au moyen de l économie, de consacrer ou d un coup une quanié plus grande qu à l ordinaire du produi d un pays quelconque, à la subsisance des ouvriers producifs ; e il es bien cerain 53

64 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire d œuvre» (Malhus, 1820, p 285). Le problème avec ces explicaions es, selon Malhus, qu aucune n es capable de fournir «une nouvelle demande» (ibid, p. 287) suscepible d expliquer commen la demande pourrai êre supérieure aux revenus générés par la producion, donc aux coûs de producion. La soluion à ce paradoxe, Malhus ira la chercher d une par dans le commerce exérieur, puisqu il augmene la demande globale au sein du pays considéré : «Le commerce éranger ainsi que ou échange duquel il résule une disribuion mieux adapée aux besoins de la sociéé end naurellemen e immédiaemen à augmener la valeur de cee porion du revenu naional qui se compose de profis, sans causer de diminuion proporionnée dans aucune aure branche». (ibid, p. 326) Il ira la chercher d aure par dans la consommaion de biens par une classe improducive, c es-à-dire une classe qui ajoue à la demande de biens e services sans pour auan pariciper à leur producion 38 : «[ ] à moins de supposer la consommaion des classes improducives plus fore qu elle ne l es en effe, surou lorsque ces classes marchen rapidemen dans la voie des épargnes, il es absolumen nécessaire qu un pays, qui a de grands moyens de producion, possède un corps de consommaeurs qui ne soien pas direcemen engagés dans la producion. [ ] Il fau donc qu il y ai une classe nombreuse d individus ayan à la fois la voloné e la faculé de consommer plus qu ils ne produisen, pour que les classes mercaniles puissen coninuer à éendre leur commerce e à réaliser leurs profis.» (ibid, p. 328, 330) Malhus ne s aarde ouefois pas sur l origine des revenus de ces consommaeurs improducifs. Il ome de consaer que ces revenus on, au moins indirecemen, pour origine les revenus de la producion. Ainsi, les domesiques employés par les capialises son ceres que les ouvriers ainsi employés son des consommaeurs, ou aussi bien que les domesiques. En ce qui regarde les ouvriers, il n y a poin de diminuion de la demande. Mais nous avons déjà fai voir que la consommaion e la demande, occasionnées par les personnes employées dans un ravail producif, ne peuven jamais êre un encouragemen suffisan à l accumulaion e à l emploi du capial.» (ibid, p. 256) 38 Sismondi rejoin Malhus sur ce poin : «Si la quesion fondamenale de l économie poliique es, comme je le crois, la balance de la consommaion avec la producion ; si c es une conséquence nécessaire du progrès de l ar, de l indusrie e de la civilisaion, que chaque homme qui ravaille produise plus que la valeur de ce qu il consomme, e que, par conséquen, les produceurs seuls ne puissen pas suffire à ou consommer, il fau que, pour chaque accroissemen dans les pouvoirs producifs du ravail, il y ai un accroissemen correspondan dans la consommaion d une classe d hommes qui ne produisen rien, ou don les produis son vénaux. C es la conclusion à laquelle M. Malhus es arrivé dans son dernier ouvrage d économie poliique [ ].» (Sismondi, 1819, p. 359) 54

65 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire des consommaeurs qui ne paricipen pas à la producion de marchandises, mais leurs revenus représenen une déducion de celui des capialises. Ils ne son donc pas non plus la source d une demande nouvelle. Pour Malhus donc, il es nécessaire qu exise une demande érangère au processus de producion pour que les profis puissen êre réalisés. Ce quesionnemen esseniel de Malhus ne connaîra néanmoins que peu d échos par la suie. Une des raisons majeures à cela es qu un el quesionnemen pose direcemen la quesion de l insuffisance des débouchés, puisque les revenus issus de la producion son insuffisans pour acheer la producion. Or au XIX e siècle riomphe la loi de Say L excéden d exporaion e le défici budgéaire chez Kalecki La principale conribuion de Kalecki à l origine des profis s appuie sur les invesissemens, e plus globalemen les dépenses des capialises. Nous y revenons dans la secion suivane. L aure élémen esseniel de sa héorie des profis repose, comme pour Malhus, sur l exisence de revenus exérieurs au processus de producion. En considéran une économie ouvere, Kalecki remarque ainsi qu un «accroissemen de l excéden d exporaion accroîra proporionnellemen les profis, si les aures composanes resen inchangées» (Kalecki, 1943, p.36). Touefois, il prend bien la peine de préciser que ce excéden commercial se raduira par une balance commerciale déficiaire dans un aure pays, e donc par une diminuion des profis réalisés dans ce pays. Un excéden commercial ne crée donc pas de profis, si on raisonne à une échelle plus globale. Kalecki éend ensuie son raisonnemen au défici budgéaire d un Ea : «Un défici budgéaire a un effe semblable à celui d un excéden d exporaion. Il perme égalemen aux profis de s accroîre au-dessus du niveau déerminé par l invesissemen privé e la consommaion des capialises. En ce sens le défici budgéaire peu êre considéré comme un excéden d exporaion arificiel.» (ibid, p. 37) 55

66 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Ces deux sources de profis que son le défici budgéaire ou une balance commerciale on pour cee raison un rôle fondamenal à jouer dans le foncionnemen d une économie capialise : «Ce qui précède monre clairemen l imporance significaive des marchés «exérieurs» (y compris ceux créés par les déficis budgéaires) pour une économie capialise. [ ] C es le surplus d exporaion ou le défici budgéaire qui permeen aux capialises de faire des profis supplémenaires, au-delà de leurs propres achas de biens e services» (ibid, p ). Kalecki peu alors éablir un lien enre le capialisme e l impérialisme : «Le lien enre les profis «exérieurs» e l impérialisme es éviden. La lue pour la division des marchés érangers exisans e l expansion des empires coloniaux qui fournissen de nouvelles occasions à l exporaion de capial associé à l exporaion de biens, peu êre envisagée comme une impulsion vers des excédens d exporaion, la source classique des profis «exérieurs». Les armemens e les guerres, d habiude financés par les déficis budgéaires, son aussi une aure source de profis du même ype.» (ibid, p. 38) Les invesissemens Une dernière soluion à la quesion de l origine des profis repose sur les invesissemens. Cee explicaion s appuie sur le fai que les invesissemens, qui consiuen une source de revenus pour les enreprises, ne son pas compabilisés comme des coûs de producion. Ils offren donc la possibilié aux enreprises de dégager dans leur ensemble des recees supérieures à leurs coûs de producion. Nous formalisons cee soluion ci-dessous. Afin de bien mere en évidence les mécanismes sous-jacens à cee explicaion, nous divisons les enreprises en deux groupes : les enreprises producrices de biens de consommaion e les enreprises producrices de biens d invesissemen. Nous supposons que seules les enreprises produisan des biens de consommaion invesissen. Cee hypohèse ne modifie aucunemen le résula obenu, mais perme de simplifier grandemen le raisonnemen. 56

67 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Nous appelons : C W : les salaires versés par les enreprises producrices de biens de consommaion. I W : les salaires versés par les enreprises producrices de biens d invesissemen. I : les monans invesis. C π : les profis réalisés par les enreprises producrices de biens de consommaion. I π : les profis réalisés par les enreprises producrices de biens d invesissemen. π : les profis réalisés par l ensemble des enreprises. Les revenus son disribués puis dépensés de la manière suivane : Les enreprises produisen e paien des salaires. C es la phase de producion. Les ménages consommen avec leurs salaires e les enreprises producrices de biens de consommaion invesissen. C es la phase de consommaion des biens produis. Les enreprises consaen leurs profis. Ces différens flux de revenus son représenés sur la figure 2 ci-dessous : Enreprises producrices de biens de consommaion W C Enreprises producrices de bien d invesissemen I C W I Ménages Figure 2 : Flux monéaires en présence d enreprises producrices de biens d invesissemen 57

68 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Nous supposons que les ménages consommen l inégralié de leurs salaires : C I C = W + W (2.5) Nous calculons alors successivemen les profis réalisés par les enreprises producrices de biens de consommaion, de biens d invesissemen e par l ensemble des enreprises. Ces calculs reposen sur la noion fondamenale que les invesissemens ne son pas compabilisés comme des coûs de producion 39 : C C C I C I π = C W = W + W W = W π π π I π = I W I ( ) C I I I = + = + = W I W I (2.6) (2.7) (2.8) Les profis réalisés son égaux aux monans invesis. Auremen di, les invesissemens fon les profis. Il es nécessaire de préciser que dans cee soluion l invesissemen n es pas la source des profis parce qu il es le suppor de l innovaion ou de l accumulaion du capial. C es uniquemen la conreparie monéaire de l invesissemen qui es la source des profis. L invesissemen correspond en effe à une injecion de monnaie dans l économie qui accroî les recees des enreprises, sans êre compabilisée comme un coû de producion. En supposan que les enreprises invesissen, il n es donc pas nécessaire de faire appel à une source de revenu exérieur à la producion pour expliquer les profis. Les enreprises peuven générer par leurs seules dépenses les profis qu elles anicipen de réaliser, si les monans invesis son suffisans. Dans cee soluion, l éa d espri des enrepreneurs a un rôle imporan à jouer dans la dynamique des économies, car leurs anicipaions enden à êre auo-réalisarices. Ainsi, si les 39 Les économises son enièremen d accord sur ce poin. La non-compabilisaion des invesissemens n es pas nouvelle, puisqu elle a éé praiquée par Smih e ous ses successeurs. Pour ces aueurs, l épargne a pour origine un revenu issu de la producion qui n es pas dépensé. Elle représene donc un coû pour l enreprise à l origine de ce revenu, mais elle n ajoue pas aux recees réalisées par les enreprises puisque ce revenu n es pas dépensé. Touefois, d après ces aueurs, l épargne a pour exac conreparie l invesissemen. Si les invesissemens éaien compabilisés comme des coûs de producion, alors les enreprises auraien nécessairemen des coûs de producion supérieurs à leurs recees. En effe, les invesissemens ajoueraien à la fois aux recees e aux coûs. Ce n es ouefois pas le cas. L épargne es conrebalancée par l invesissemen, qui es une source de recee pour les enreprises, mais n es pas compabilisée comme un coû de producion. 58

69 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire enrepreneurs anicipen une croissance fore de l économie, ils von êre inciés à invesir davanage pour accroîre leur capacié de producion, e ce faisan ils dégageron des profis plus imporans, qui valideron leurs anicipaions. A l inverse, si les anicipaions son pessimises, les invesissemens seron faibles, donc les profis réalisés égalemen. En ajouan l épargne à nore raisonnemen, les profis deviennen égaux à la différence enre les monans invesis e l épargne : π = I S (2.9) Les enreprises ne peuven alors réaliser des profis que si les monans invesis son supérieurs aux monans épargnés. La soluion avancée ici ne pouvai donc pas êre enrevue par les économises classiques e néoclassiques, puisque pour eux l invesissemen es la parfaie conreparie de l épargne. Ce raisonnemen, qui es puremen celui d une économie de roc (je ne peux planer dans le sol que les graines que je n ai pas consommées) ou de pleinemploi (je ne peux invesir que si l inégralié de la producion n es pas uilisée pour saisfaire la producion de biens de consommaion, donc si une parie du revenu es épargnée), sera brisé par Wicksell (1907). Wicksell explique que dans une économie reposan sur une monnaie bancaire, les banques peuven créer de la monnaie ex nihilo pour répondre aux besoins de financemen des agens. Les volumes invesis peuven donc dépasser les monans épargnés. Une elle siuaion n es ouefois que emporaire pour Wicksell 40. Pour Keynes e Kalecki, les invesissemens peuven égalemen êre supérieurs à l épargne, puisqu ils n on pas à reposer sur une épargne préalable, éan donné qu ils peuven êre financés par crédi bancaire. Ces aueurs s appuieron alors sur ce écar possible enre l épargne e les invesissemens pour expliquer la formaion des profis. Cee explicaion des profis par l invesissemen n apparaîra ouefois qu à ire secondaire dans le Traié sur la Monnaie 41, andis qu elle consiuera l élémen majeur de la héorie des profis de Kalecki. 40 Si le aux d inérê bancaire ou monéaire es inférieur au aux d inérê naurel, c es-à-dire pour Wicksell au aux de renabilié du capial moyen, les invesissemens seron supérieurs à l épargne. Ceci va engendrer pour Wicksell une élévaion du niveau des prix, donc des demandes d encaisses de ransacion des agens économiques. Afin de faire face à la diminuion de leurs dépôs, les banques devron alors augmener leurs aux d inérê, jusqu à les ramener au niveau du aux d inérê naurel. 41 Keynes ne développera pas de héorie sur l origine des profis dans la Théorie Générale, ni ne soulèvera le problème de la réalisaion monéaire des profis dans ce ouvrage, malgré l imporance qu il y accorde aux invesissemens. Cela ien principalemen selon nous à deux choses. D une par, dans la Théorie Générale, c es la demande qui génère l offre, andis que dans la Traié sur la Monnaie ou la héorie du circui monéaire, c es l offre qui génère la demande. La quesion, qui consise à savoir si la producion peu générer une demande 59

70 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Les profis d aubaine dans le Traié sur la Monnaie Dans le Traié sur la Monnaie, en plus des profis normaux, qui corresponden à la rémunéraion normale des enrepreneurs e du capial, les enreprises peuven égalemen réaliser emporairemen des profis d aubaine («windfall profis»). Ces profis d aubaine corresponden pour Keynes à la différence enre les recees issues de la producion e les coûs de producion. Ils corresponden par conséquen aux profis don nous cherchons à comprendre l origine dans ce chapire. Les profis d aubaine apparaissen dans le Traié sur la Monnaie lorsque les invesissemens son supérieurs à l épargne. Il suffi pour cela que le aux d inérê consaé sur les marchés soi inférieur au aux d inérê naurel, qui égalise l épargne e l invesissemen. L invesissemen es alors supérieur à l épargne, l écar enre les deux éan financé par l émission de crédis bancaires. Ce raisonnemen es donc proche de celui de Wicksell 42 e conduira Keynes à formuler une héorie dans laquelle les invesissemens peuven emporairemen êre à l origine des profis. Keynes parle de profi inflaionnise, car un excès d invesissemen sur l épargne provoquera une élévaion du niveau des prix. Il ne peu en êre auremen dans le Traié sur la Monnaie puisque les revenus disribués par l ensemble des enreprises au momen de la producion son suffisans pour acheer l ensemble de la producion, éan donné qu ils engloben la rémunéraion du capial e des enrepreneurs. Par conséquen, une injecion monéaire supplémenaire, donnan lieu à une dépense supplémenaire supérieure à l épargne, ne peu se raduire que par un excès de demande e donc une élévaion du niveau des prix, qui sera à l origine de l accroissemen des profis réalisés par les enreprises. suffisane pour pouvoir êre vendue avec profi, ne se pose donc pas dans la Théorie Générale. Nous revenons sur cee différence fondamenale avec les raisonnemens développés ici dans le chapire 5. D aure par, Keynes fai le choix explicie de ne pas s inéresser aux prix, donc aux profis, dans la Théorie Générale, pour les raisons qu ils déaillen dans ce passage : «Lorsqu on raie le sysème économique dans son ensemble, on peu, nous en sommes convaincus, s épargner beaucoup de racas inuiles en se limian sricemen aux deux uniés de monnaie e d emploi, [ ], e en laissan l emploi de conceps vagues comme la quanié de la producion globale, la quanié de l équipemen global en capial e le niveau général des prix pour les cas où on s aaque à quelque comparaison hisorique [ ].» (Keynes, 1936, p. 69) 42 La noion de aux d inérê naurel es néanmoins différene chez Wicksell e chez Keynes. Pour Wicksell, elle es liée à la producivié marginale du capial, donc à un faceur puremen réel. Pour Keynes, elle dépend des profis que permeron de réaliser les capiaux acquis. Or ces profis dépenden des anicipaions des enrepreneurs, de l épargne e des invesissemens réalisés. Ils dépenden donc à la fois de faceurs réels e du niveau de la demande. Ils engloben par conséquen une vision beaucoup plus large que la seule noion de producivié marginale du capial. 60

71 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Keynes remarquera égalemen que la consommaion par les enrepreneurs de leurs profis d aubaine augmene leurs recees, donc à nouveau leurs profis. La consommaion des profis d aubaine peu ainsi consiuer héoriquemen une source inépuisable de profi. 43 Cee explicaion des profis par l excès de l invesissemen sur l épargne n explique ouefois qu une parie des profis pour Keynes. L esseniel des profis, que Keynes appelle les profis normaux, a pour origine la rémunéraion des déeneurs de capiaux au momen de la producion, comme nous l avons vu dans la secion Les invesissemens fon les profis chez Kalecki Alors que l explicaion des profis par l invesissemen es uniquemen emporaire e secondaire dans le Traié sur la Monnaie, Kalecki sera le premier aueur à faire de l invesissemen un élémen cenral de l origine des profis. Pour parvenir à ce résula, il décompose la richesse produie, ou produi naional bru (Y). Il remarque que cee richesse se répari en profis e salaires d une par, si l on s inéresse à l origine des revenus, e en invesissemen, consommaion des capialises ( C C ) e des ravailleurs ( L ) l on s inéresse à la dépense de ces revenus. Il obien donc : C d aure par, si Y = W + π Y = C + C + I L C (2.10) (2.11) revenus : En supposan que les ravailleurs n épargnen pas, leur consommaion es égale à leurs W = C L (2.12) 43 C es la célèbre parabole de la jarre de la veuve, qui renvoie à une scène biblique dans laquelle de l eau es puisée dans une jarre sans que jamais le niveau du liquide n en descende. 61

72 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Nous pouvons alors, à parir des équaions (2.10), (2.11) e (2.12), exprimer les profis en foncion de la consommaion des capialises e de l invesissemen : π = C + I C (2.13) Les profis réalisés son égaux à la consommaion des capialises e aux invesissemens réalisés. Kalecki se demande alors quel es le sens de causalié de cee égalié e en conclu, dans un célèbre passage de son ouvrage Théorie de la Dynamique Economique, que ce son les invesissemens e les dépenses des capialises qui fon les profis e non l inverse : «Que signifie cee équaion? Fau-il enendre que les profis duran une période donnée déerminen la consommaion e l invesissemen des capialises, ou l inverse? La réponse à cee quesion dépend desquelles de ces grandeurs fon direcemen l obje des décisions des capialises. Il es clair, en effe, que les capialises peuven décider de consommer e d invesir duran une période donnée plus qu à la précédene période, mais ils ne peuven décider de gagner plus. Ce son, en conséquence, leurs décisions d invesissemen e de consommaion qui déerminen les profis e non l inverse.» (Kalecki, 1943, p.31-32) La conribuion de Kalecki à la quesion de l origine des profis es fondamenale. Il offre une roisième explicaion à l origine des profis. Il n es plus nécessaire de supposer que les enrepreneurs se paien en avance les profis qu ils anicipen de réaliser ou l exisence de revenus exérieurs au processus de producion pour expliquer les profis. Les enreprises peuven générer des revenus suffisans pour vendre leur producion avec profi à parir du momen où elles invesissen Kalecki peu alors mere en avan ce rai fondamenal d une économie monéaire qui es que la baisse des salaires n a aucune raison d accroîre les profis. Lorsque les profis son disribués par anicipaion ou on pour origine un commerce exérieur excédenaire, une baisse des salaires end à accroîre les profis. Ici, une diminuion des salaires n a aucune raison d accroîre les profis, puisque les profis on pour origine l invesissemen. Au conraire, une diminuion des salaires réels va avoir endance à engendrer une diminuion de la consommaion. Les enreprises, qui feron face à une demande plus faible, seron alors rès cerainemen inciées à ralenir leurs invesissemens, ce qui provoquera mécaniquemen une conracion des profis réalisés. Ce qui peu êre avanageux pour une enreprise isolée baisser ses salaires ne l es pas forcémen pour l ensemble des enreprises. On es face à ce que Lavoie appelle le paradoxe kaleckien des coûs (Lavoie, 2004, p.85). Cee héorie reme en cause les principaux résulas de la héorie néoclassique concernan la répariion de la richesse e le rôle de la flexibilié des salaires, e plus généralemen des prix, dans le mainien de l équilibre. 62

73 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Analyse criique des différenes soluions avancées La quesion de l origine des profis n a jamais suscié de grandes conroverses, comme la héorie de la valeur ou la loi des débouchés. Il paraî donc difficile d affirmer qu elle fu une quesion cenrale dans l hisoire de la pensée économique. Nous venons néanmoins de rappeler qu un cerain nombre d aueurs se son posé cee quesion e que oue héorie y appore nécessairemen une réponse, implicie ou explicie. Au milieu du XX e siècle, rois soluions coexisen pour expliquer l origine des profis. La plus largemen répandue consise à supposer que les enrepreneurs s avancen les profis qu ils anicipen de réaliser, ou que le capial es rémunéré au momen de la producion. Cee première explicaion a l avanage d apporer une soluion à la quesion de l origine des profis, ou en conservan la cadre de répariion rès inuiif d une économie de roc, puisque lorsque les salaires baissen, les profis augmenen. Elle possède néanmoins une grande faiblesse : en supposan que les enrepreneurs s avancen leurs profis, elle s éloigne inconesablemen de l enseignemen des fais. En effe, les enrepreneurs e acionnaires financen généralemen leurs dépenses de consommaion avec les profis qu ils réalisen e non ceux qu ils anicipen de réaliser. Cee soluion à l origine des profis ne nous semble donc pas pour cee raison saisfaisane. Les aueurs de la deuxième caégorie de soluions voien l origine des profis dans l exisence de revenus exérieurs au processus de producion. Le défici budgéaire d un Ea ou un excéden commercial son alors la source du profi. Touefois, un excéden commercial fai reposer les profis d une naion sur les peres d aures naions, de même qu à l échelle individuelle une enreprise peu réaliser des profis si une aure fai des peres. Un excéden commercial n es donc source de profi qu à condiion de ne pas s inéresser au sysème économique dans sa globalié. Cee réponse ne peu donc pas êre considérée comme saisfaisane. Cee soluion apparaî de plus en conradicion avec l hisoire des fais économiques, puisqu on consae que les enreprises d un pays peuven globalemen réaliser des profis posiifs e croissans malgré un commerce exérieur (ou plus globalemen une balance des paiemens) déficiaire e des compes publics en équilibre. Cee deuxième caégorie de soluions revien par ailleurs à supposer que les revenus issus de la producion son insuffisans pour permere à cee producion d êre vendue avec profi. Or, comme 63

74 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire l écri Rochon, le processus de producion devrai pouvoir expliquer par lui-même la réalisaion des profis : Since he realizaion of profi, wihin an overall endogenous-money framework, is explained by he producion process, hen he producion process alone should logically be able o explain he exisence of profi. (Rochon, 2009, page 62) La roisième caégorie de soluions fai référence aux invesissemens, qui consiuen une source de recees pour les enreprises, mais ne son pas compabilisés comme un coû de producion. L inérê d un el raisonnemen es qu il explique les profis par le processus de producion lui-même, sans avoir à faire appel à la disribuion anicipée des profis ou à une injecion de monnaie exérieure au processus de producion. Cee soluion es néanmoins insuffisane dans sa formulaion par Kalecki, puisqu elle ne pose pas la quesion de l origine des fonds ayan financé les invesissemens. En effe, les enreprises financen leurs invesissemens esseniellemen de rois manières : l auofinancemen, l émission de ires e le crédi bancaire. L auofinancemen signifie que l enreprise alloue une par de ses profis réalisés au financemen des invesissemens. Les invesissemens, qui reposen sur les profis réalisés, son alors posérieurs à la réalisaion des profis. Ils ne peuven par conséquen expliquer l origine des profis. L émission de ires repose sur l exisence d une épargne préalable. De cee manière, les enreprises peuven seulemen caper l épargne des ménages issue des revenus payés au momen de la producion. Ce processus ne perme donc pas d expliquer commen les recees des enreprises pourraien êre globalemen supérieures à leurs coûs de producion. Quan au financemen de ces invesissemens par des crédis bancaires, il perme effecivemen d expliquer commen les enreprises peuven dégager des recees supérieures à leurs coûs de producion. Touefois se pose dans ce cas la quesion du remboursemen de ces crédis, ce qui va affecer la réalisaion des profis fuurs. Il fau alors prendre ces remboursemens en considéraion. Aucune des soluions avancées ne semble donc, à la veille de la seconde guerre mondiale, fournir une explicaion saisfaisane de l origine des profis dans le cadre d une économie reposan sur une monnaie bancaire, ce qui fai écho à la ciaion de Denis en inroducion de ce chapire. La persisance d une héorie économique esseniellemen réelle dans la seconde moiié du XX e siècle privera ensuie la science économique du cadre nécessaire à la formulaion de cee quesion. Cee dernière ne sera réellemen posée avec insisance qu avec le développemen de la héorie du circui monéaire à la fin des années

75 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Dans cee héorie, qui me l accen sur le caracère bancaire de la monnaie, donc de l ensemble des flux monéaires qui irriguen nos économies, la capacié des enreprises à réaliser des profis sous forme monéaire deviendra une quesion cenrale Les réponses apporées à la quesion de l origine des profis au sein de la héorie du circui monéaire La héorie du circui monéaire fai sysémaiquemen reposer la créaion monéaire sur l émission de crédis bancaires, comme nous l avons rappelé dans le premier chapire. Les enreprises emprunen en débu de période les sommes nécessaires au financemen de leur producion e les remboursen en fin de période. La quesion de l origine des profis se pose alors avec plus d acuié que précédemmen, puisqu il fau expliquer d une par commen les enreprises peuven réaliser des profis à parir de sommes qu elles on emprunées e devron rembourser, e d aure par commen elles peuven rembourser davanage que ce qu elles on empruné, éan donné que les banques facuren un inérê sur les sommes prêées : «[ ] if in an economic sysem (closed o exernal exchange) he only money exising is wha he banks creae in financing producion, he amoun of money ha firms may hope o recover by selling heir producs is a he mos equal o he amoun by which hey have been financed by banks. Therefore, once he principal has been repaid o banks, he possibiliy ha firms as a whole can realise heir profi in money erms or can pay ineres owed o banks in money erms is ruled ou.» (Zazzaro, 2003, p. 233) 45 De par l apparene impossibilié pour les firmes de dégager des profis posiifs, la quesion de la réalisaion des profis prend dans la héorie du circui le nom de paradoxe des profis. Pour reprendre les mos de Rochon (2005), résoudre ce paradoxe reviendrai à se 45 Il serai possible de muliplier les ciaions sur le suje. Graziani, un des aueurs précurseurs de la héorie du circui monéaire, écri ainsi : «[ ] if he only liquidiy in exisence originaes from bank loans, he firms, by selling commodiies and issuing securiies, will a bes ge back he money hey have iniially spen. This means ha firms will be able a bes o repay he principal bu no he ineres on he loans graned hem by banks.» (Graziani 2003 p. 118) Pour Segura : «La héorie du circui a donc un double problème : celui de rendre compe de l'exisence d'un profi monéaire e du paiemen de l'inérê.» (Segura, 1995, p.54) 65

76 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire demander commen une injecion monéaire d un monan M pourrai permere aux enreprises de réaliser des recees pour un monan M avec M > M : If money is creaed from bank credi, how can we explain profis if firms borrow jus enough o cover wages ha are simply spen on consumpion goods and reurned o firms o exinguish heir iniial deb? Indeed, no only are firms unable o creae profis, hey also canno raise sufficien funds o cover he paymen of ineres. In oher words, how M become M "? (Rochon 2005, p. 125) Dans ce cadre, l explicaion des profis par leur dépense anicipée ne peu expliquer le paiemen des inérês. En effe, si les enrepreneurs s avancen les sommes correspondanes aux profis qu ils espèren réaliser, ils doiven empruner aux banques non seulemen l argen nécessaire au paiemen des salaires mais égalemen celui correspondan aux profis qu ils anicipen de réaliser. Il faudra alors qu ils remboursen ces sommes avec inérê aux banques, ce qui n es pas possible. Il en va de même pour l explicaion des profis de Kalecki, faisan des invesissemens la source des profis. Nous avons vu, dans la secion 2.2.4, qu elle n expliquai les profis que si les invesissemens éaien financés par crédi bancaire. Il faudrai donc que les enreprises emprunen aux banques les sommes correspondanes aux invesissemens. Dès lors, si l on prend en compe le remboursemen de ces invesissemens, en supposan qu il se fasse à un aux d inérê r, les profis réalisés par l ensemble des enreprises deviennen négaifs : C C I C I π = W + W W I(1 + r) = W I(1 + r) I π = I W I I ( ) I π = W I(1 + r) + I W = ri (2.14) (2.15) (2.16) Les soluions avancées précédemmen son par conséquen insuffisanes pour expliquer les profis dans le cadre de la héorie du circui monéaire, donc dans celui d une économie don la monnaie repose sur l émission de crédis bancaires. Le développemen de nouvelles soluions, spécifiques à la héorie du circui, es par conséquen nécessaire. Une liéraure abondane s es penché sur la quesion de l origine des profis au sein de la héorie du circui monéaire e de nombreuses soluions on éé avancées. Ces différenes 66

77 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire soluions peuven êre classées en cinq caégories. La première repose sur l ouverure du circui. La seconde suppose qu enreprises e banques s avancen les profis qu elles espèren réaliser. La roisième suppose que les profis son dépensés au sein de la période où ils on éé réalisés. La quarième repose sur la superposiion de plusieurs circuis. Enfin, une cinquième suppose que les crédis finançan les invesissemens ne son pas inégralemen remboursés au sein de la période où ils on éé émis. La première soluion évoquée, qui repose sur l ouverure du circui, es idenique à celle avancée par Malhus. Si l économie en quesion dispose d excédens commerciaux, alors les enreprises peuven dégager des recees supérieures à leurs coûs de producion, donc réaliser des profis e payer aux banques les inérês échus. L analyse n es pas fondamenalemen différene dans le cadre de la héorie du circui monéaire. Nous avons déjà menionné les reproches qui pouvaien êre émis à l enconre de cee explicaion. Nous ne revenons donc pas dessus. Nous allons éudier en revanche successivemen les quare aures caégories de soluions avancées Les profis son payés par anicipaion Dans cee première caégorie de soluions, les enreprises réalisen des profis parce que les enrepreneurs e banquiers se paien en avance les profis qu ils anicipen de réaliser. Cee soluion es donc rès proche du cas considéré précédemmen, où les enrepreneurs se payaien par avance les profis qu ils anicipaien de réaliser. Elle présene ouefois deux différences noables : Les enrepreneurs doiven désormais empruner aux banques non seulemen les sommes requises pour financer leur producion, mais égalemen les sommes nécessaires à la disribuion anicipée des profis. Ils devron donc rembourser ces sommes en fin de période, avec inérê. Les banques, ou comme les aures enreprises, von s avancer les profis qu elles anicipen de réaliser. enreprises, Nous formalisons cee explicaion ci-après. Soi E π avancés E W les salaires versés par les les profis qu elles anicipen de réaliser e qu elles avancen à leurs 67

78 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire propriéaires. Les enreprises doiven donc empruner en débu de période ( W π E avancés ) + aux banques. En appelan r le aux d inérê en vigueur, e en supposan qu il es le même pour oues les sommes emprunées, les enreprises devron donc effecuer des remboursemens aux E banques en fin de période pour un monan ( W π ) B + avancés (1 + r). Soi π avancés les profis que les banques s avancen par anicipaion des profis fuurs. Nous supposons que les banques ne paien pas d inérê sur les sommes qu elles s avancen. Elles rembourseron donc en fin de période exacemen les sommes emprunées. Les profis que les banques anicipen de réaliser e qu elles s avancen son foncion des prês accordés aux enreprises e du aux d inérê en vigueur. Ils son donc de : π ( π avancés ) = r W + (2.17) B E E avancés Nous supposons, pour simplifier l analyse, que les coûs de producion des banques son nuls. Cee hypohèse ne modifie pas les résulas obenus. Une fois emprunées aux banques les sommes requises, les enreprises paien les salaires e disribuen par avance les profis. Les banques disribuen égalemen par avance les profis qu elles anicipen de réaliser. Puis les ménages consommen. Nous supposons que l épargne es nulle. La consommaion des salaires e des profis forme les recees des enreprises. Les enreprises remboursen alors aux banques les crédis bancaires emprunés en débu de période, avec inérê, e consaen leurs profis. Ces différens flux son représenés sur la figure 3. Banques W E + π E avancés E E ( W π ) + avancés (1 + r) Enreprises B π avancés W E + π E avancés W + π + π E E B avancés avancés Ménages Figure 3 : Le circui avec paiemen anicipé des profis par les enreprises e les banques 68

79 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Nous calculons les profis réalisés par l ensemble des enreprises, après déducion de leurs coûs de producion : ( ) π = W + π + π W r W + π E E E B E E E avancés avancés = π E avancés (2.18) L avance des profis n es pas compabilisée comme un coû de producion. Les profis consaés son alors ideniques aux profis avancés. Ces profis avancés, puis consommés e réalisés son ensuie remboursés aux banques. Les banques consaen leurs profis, qui son de la même manière ideniques aux profis avancés : ( π ) π = r W + B E E = π B avancés (2.19) L inégralié des crédis conracés en débu de période son remboursés en fin de période e l argen correspondan es dérui. Les déeneurs de capiaux e les enrepreneurs on consaé des profis parce qu ils se les son payés e les on consommés en avance. Cee soluion, qui rappelle celle du même ype évoquée dans la secion 2.2.1, foncionne donc égalemen dans le cadre de la héorie du circui à condiion qu on y inègre le paiemen anicipé des profis bancaires. Les banques e enreprises consaen des profis parce qu elles se les son payés en avance. Si elles avaien aendu de consaer des profis en fin de période pour pouvoir les disribuer à leurs propriéaires, elles n auraien réalisé aucun profi. Il exise une aure soluion au paradoxe des profis, proche de celle-ci, que présene Renaud (2000). Dans cee soluion, les enreprises ne s avancen pas leurs profis propremen di, mais financen par crédi bancaire à la fois leurs coûs de producion e leurs invesissemens 46. On rerouve dans ce cas un circui similaire au précéden, à la différence près que les profis avancés par les enreprises ( π E avancés ) son remplacés par les invesissemens 46 Supposer que les enreprises peuven financer leurs invesissemens par crédi bancaire reme en cause l hypohèse généralemen adopée par les poskeynésiens e les circuiises du financemen par crédi bancaire des seuls salaires. Seccareccia explique le succès de cee hypohèse par la raison suivane : In heir Hase o mere financial inermediaries whose aciviy is o ransfer funds from savers o invesors in he money marke, some Pos Keynesian wriers have aken he equally unenable posiion ha bank credi only goes owards he financing of working capial. In an economy in which bank credi is he primary mode of financing producive aciviy, he exigencies of he paymen sysem require ha iniial bank finance mus go owards he purchases of all ype of producion, wheher i be of fixed or of circulaing capial, or, as described by Graziani (1990: 16), boh of consumpion and of capial goods. (Seccareccia, 1996, p. 400) 69

80 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire ( I ). Les enreprises consaen alors, après remboursemen des sommes ayan permis de financer les coûs de producion, des profis égaux aux invesissemens réalisés : ( ) π + π = W + I + π W r W + I E B E B E E avancés = I (2.20) Ces profis son oalemen consacrés au remboursemen des sommes emprunées pour financer les invesissemens. Les enreprises ne peuven donc pas consommer les profis qu elles on réalisés. Touefois les enreprises on accumulé du capial puisqu elles on invesi. Dans cee configuraion, ou se passe comme si les enreprises avaien dépensé leurs profis anicipés sous forme d invesissemens. Auremen di, les profis résulen de la dépense anicipée, sous forme d invesissemens, des profis que les enreprises espéraien réaliser : This second soluion reinforces he idea ha he moneary realizaion of profis resuls from presen expendiures of he aniciped amoun included in he convenional price of producion (Kalecki s principle). (Renaud, 2000, p.299) Les profis financen alors uniquemen les invesissemens e n alimenen donc pas la consommaion des capialises. Les enreprises n on donc pas la possibilié de réaliser des profis monéaires qu elles disribueraien ensuie à leurs propriéaires. La réalisaion des profis ne se radui pas par un surplus monéaire, disponible en fin de période, mais par l augmenaion du sock de capial : I also demonsraes ha he moneary realizaion of profis is characerized (when he circui is closed) by capial goods and no by a moneary surplus ha would be available o businesses. (ibid, p. 299) 47 Dans cee explicaion, comme dans la précédene, c es uniquemen la dépense anicipée du profi qui explique le profi. Les profis son dépensés dans le premier cas pour rémunérer les propriéaires des enreprises e dans le second pour financer les invesissemens. 47 Cee soluion présene des similiudes avec celle de Kalecki, puisque les profis son égaux aux invesissemens. Il exise pouran une différence fondamenale enre ces deux explicaions dans la mesure où la causalié enre invesissemen e profi es inversée par rappor à celle de Kalecki : ce son ici les profis anicipés qui déerminen les monans invesis andis que pour Kalecki ce son les invesissemens qui fon les profis. 70

81 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Les profis son dépensés au sein de la période La seconde caégorie de soluions consise à supposer que les enreprises consommen leurs profis au sein de la période où ils on éé réalisés. La consommaion de ces profis es la source à son our de nouveaux profis qui seron égalemen consommés, e ainsi de suie. C es alors la consommaion des profis réalisés e non plus des profis anicipés qui es à l origine des profis 48. Nous formalisons cee approche ci-dessous. Nous laissons dans un premier emps la quesion du paiemen de l inérê de côé. Nous nous concenrons sur la capacié des enreprises à réaliser des profis, alors qu elles doiven rembourser en fin de période l inégralié des sommes qu elles on emprunées en débu de période pour financer la producion. Nous inégrons ensuie le paiemen de l inérê à nore raisonnemen. Soi une économie dans laquelle les enreprises produisen une quanié X de biens e paien pour cela un monan W de salaires. Nous appliquons la méhode du mark-up, c es-àdire que nous supposons que les enreprises fixen leur prix en ajouan une marge m à leur coû de producion. Les coûs de fabricaion uniaires (c) e prix de vene uniaires (p) son alors respecivemen de : W c = X W p = (1 + m) X (2.21) Les ménages consommen à parir des revenus perçus. Ils peuven acheer avec leurs revenus une porion X 1 des biens produis : X 1 W X = = p (1 + m) (2.22) Les enreprises qui on produi e vendu ces biens perçoiven les recees de ces venes, don une parie leur ser à rembourser aux banques les sommes emprunées pour financer la 48 Cee concepion de l origine des profis es généralemen celle reenue dans les modèles Sock-Flux Cohérens. 71

82 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire producion de ces X 1 uniés de biens e l aure parie forme le profi réalisé sur la vene de ces biens. Nous appelons c( X 1) les coûs de fabricaion de ces X 1 uniés de biens, e π ( X1) les profis réalisés sur ces venes : W c( X1) = 1+ m mw π ( X1) = (1 + m) (2.23) Ce profi es alors disribué aux propriéaires des enreprises, qui von consommer e générer des nouveaux profis, qui seron à leur our consommés. En poursuivan ce raisonnemen jusqu à son erme, on consae que les enreprises parviennen alors à vendre l inégralié de leur producion avec profi. Ces différens flux son représenés dans le ableau 1. La première ligne représene la consommaion des ménages avec leurs salaires. La ligne suivane la consommaion des profis réalisés sur ces venes. E ainsi de suie : chaque profi réalisé es consommé jusqu à ce que les profis réalisés e consommés deviennen nuls. Tableau 1 : Flux monéaires au sein d une période lorsque les profis réalisés son immédiaemen dépensés au sein de la période Producion X Revenus W Uniés vendues Coû de la producion vendue Remboursemen des crédis ayan financé la producion Profis réalisés X W W mw (1 + m) (1 + m) (1 + m) (1 + m) 0 mw (1 + m) mx (1 + m) 2 mw (1 + m) 2 mw (1 + m) 2 2 m W (1 + m) m W (1 + m) 2 2 m X (1 + m) 3 2 m W (1 + m) 3 2 m W (1 + m) 3 3 m W (1 + m) 3 X (1 + m) W X W W mw 72

83 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Les enreprises peuven alors réaliser des profis sans se les êre avancés. Elles les disribuen après les avoir réalisés. Il es ouefois nécessaire de supposer pour cela que chaque profi es dépensé au sein de la période où il es réalisé. Cee soluion implique donc que la monnaie circule un rès grand nombre de fois des enreprises vers les ménages e des ménages vers les enreprises au sein d une même période. Pour inclure le paiemen de l inérê à ce raisonnemen, il suffirai d ajouer une colonne supplémenaire à ce ableau, menionnan le paiemen des inérês aux banques. Les enreprises prendraien alors sur leurs profis pour rembourser les inérês échus aux banques. Ce paiemen formerai les profis des banques, qui seraien consommés à leur our, augmenan les venes e les profis des enreprises, e ainsi de suie. On obiendrai alors un résula similaire au précéden, dans lequel les profis réalisés seraien paragés enre les enreprises e les banques. Renaud (2000) fourni une explicaion à l origine des profis qui s appuie sur les invesissemens e es rès proche de celle-ci. Pour ce faire, il divise les enreprises en deux groupes, selon qu elles produisen des biens d invesissemen ou de consommaion. Il considère que les enreprises financen uniquemen leurs coûs de producion par crédi bancaire, e non leurs invesissemens. En appelan C W les salaires payés par l ensemble des enreprises producrices de biens de consommaion e I W les salaires payés par l ensemble des enreprises producrices de biens d invesissemen, il calcule le monan des profis réalisés par les enreprises producrices de biens de consommaion : C C I C I π = W + W W = W (2.24) Les salaires payés par les enreprises producrices de bien d invesissemen fon les profis des enreprises producrices de bien de consommaion 49. Renaud suppose ensuie que 49 Dans les explicaions précédenes, les profis anicipés déerminaien les profis réalisés. Ainsi, plus les enreprises anicipaien de réaliser des profis imporans, plus elles réalisaien effecivemen des profis imporans (soi parce qu elles s avançaien davanage de profis, soi parce qu elles fixaien une marge plus élevée). Dans cee explicaion, en revanche, il n y a pas de liens enre les profis espérés e les profis réalisés. En effe, les salaires payés par les enreprises producrices de biens d invesissemen n on aucune raison d êre ideniques aux profis que les enreprises producrices de biens de consommaion anicipen de réaliser. Aussi pouvons-nous conclure que dans ce cas «les profis perden leurs saus de variable explicaive pour devenir 73

84 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire les enreprises producrices de biens de consommaion uilisen ces profis pour invesir. Ces profis formen alors les recees des enreprises producrices de biens d invesissemen. Si on considère le profi de l ensemble des enreprises producrices de biens d invesissemen après invesissemen des enreprises producrices de biens de consommaion, on remarque qu il es nul. Leurs recees son exacemen ideniques à leurs coûs de producion : I C I I I π = π W = W W = 0 (2.25) Il fau alors comprendre pourquoi le seceur produisan des biens d invesissemen acceperai de produire, sans pouvoir réaliser des profis monéaires. Une soluion consise à diviser ces enreprises en de nombreux sous-seceurs, où chaque sous-seceur achèerai à parir des profis réalisés des biens d invesissemen au sous-seceur suivan. Le raisonnemen es alors exacemen similaire à celui indiqué dans le ableau précéden. Tou se passe comme si le seceur des biens de consommaion correspondai à la première ligne du ableau, andis que les différens sous-seceurs produceurs de biens d invesissemen correspondraien aux lignes suivanes 50. Enfin, un aure ype de soluion, dans laquelle les profis son dépensés au sein de la période où ils on éé réalisés, a éé proposée par Zezza (2011). Nous reprenons ci-après le ableau des socks e flux de revenus qu il présene dans son aricle. Zezza parvien dans ce cadre à expliquer commen au sein d une période les enreprises peuven réaliser des profis e payer des inérês aux banques, sans que la monnaie ai eu à circuler un grand nombre de fois enre les enreprises e les ménages. une variable puremen endogène, don le monan échappe à ces propriéaires légiimes». (Renaud, 2000, p , nore raducion) 50 Une aure soluion développée dans ce cadre consise à supposer que les enreprises producrices de biens d invesissemen s offren à elles-mêmes les biens qu elles produisen. Pour Nell (2002), ce serai le cas du dernier sous-seceur produceur de biens d invesissemen, qui n aurai pas besoin d acheer du capial puisqu il le produi lui-même. Tou se passe alors comme si ces enreprises payaien leurs employés pour produire les biens d invesissemen don elles avaien besoin. Cee explicaion appelle une criique immédiae, proposée enre aures par Seccareccia : On way of concepualizing profis in he invesmen goods secor [ ] is o consider hem as pure book values whose physical amoun has no moneary counerpar in circulaion. This, however, would be meaningful only if he invesmen goods secor were analyically reaed as one large firm for whom he only form of money coss are he wages paid. In his case, he residual fixed capial no sold o firms in he consumpion goods secor would be accumulaed for inernal use by his large firm in he form of unsold invenories and would be equal o is book profis [ ]. However, as soon as one allows for decenralized aomisic behavior on he par of firms in he invesmens goods secor, such soluion is no longer viable. (Seccareccia, 1996, p ) 74

85 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Tableau 2 : Le modèle de Zezza Période Enreprise A Enreprise B Ménages Banquiers Dee Débu : les enreprises conracen des crédis Paiemen des salaires La producion es réalisée e les ménages consommen 80% de leurs salaires Les enreprises paien les inérês aux banques Les propriéaires de l enreprise A achèen des biens B Les banquiers dépensen leurs revenus Les propriéaires de la firme B achèen des biens de la firme A Les ravailleurs dépensen les 20% resans de leurs revenus Les prês son remboursés

86 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Il exise une différence imporane enre cee explicaion e la précédene. Dans cee soluion en effe, les enreprises consommen leurs profis avan de les avoir réalisés en inégralié. Elles se conenen d avoir des recees correspondanes aux profis anicipés pour dépenser leurs profis. Ainsi, par exemple, les profis de l enreprise A son de 40$, puisqu ils permeen aux propriéaires de l enreprise A d acheer des biens B pour 30$ e de payer les inérês échus aux banques pour 10$. Il aurai donc fallu que l enreprise A, qui a dépensé 100$ pour produire, réalisen 140$ de recees pour payer les inérês e rémunérer ses propriéaires. On remarque ouefois qu elles n effecuen ces dépenses qu après avoir réalisé une recee de 80$. Les profis son donc payés à parir des recees perçues, donc avan d avoir éé enièremen réalisés e que la producion ai éé inégralemen vendue. Cee soluion se siue finalemen à mi-chemin enre la soluion présenée précédemmen, selon laquelle les profis son réalisés parce qu ils son dépensés pour parie avan d êre réalisés, e celle présenée ici, selon laquelle l exisence des profis repose sur leur dépense au sein même de la période où ils on éé réalisés Les profis résulen de la superposiion de plusieurs circuis Une roisième caégorie de soluions à la quesion de l origine des profis repose sur l idée que la représenaion d une économie sous forme d un circui unique, dans lequel l ensemble des enreprises commenceraien à produire e payer leurs salaires au même momen, puis à consaer leurs profis au même momen, es rop simplise. En réalié, chaque enreprise iniie un circui monéaire e ces différens circuis se superposen, les salaires payés dans un circui permean aux enreprises d aures circuis de réaliser les profis escompés. Dans ce cas, les enreprises peuven consaer des profis monéaires en fin de période, sans que ceux-ci n aien éé avancés ou dépensés au sein de la période où ils on éé réalisés. Cee soluion a l aval d un grand nombre de poskeynésiens e circuiises, pour qui la quesion de savoir commen les enreprises pourraien reirer de la producion davanage d argen qu elles en on injecé es ou simplemen mal posée : 76

87 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire «So, profi, nominal and real, are included in he circui of money wages. There is no need hen o look for any addiional quaniy of money. Tha many circuiiss appear o be preoccupied by his las quesion is probably o be explained by he fac ha hey roughly consider aggregaes: how could wages amouning in he curren period o w pay for (w+p), where p sands for profi? Bu his is no he righ way o analyse he siuaion, even if we consider he economy as a whole. Adoping a macroeconomic view does no exemp heoriss from considering he real world: whaever he period of ime we consider (be i, for example, a monh or a year) firms again and again pay wages and sell goods, producion process overlapping one anoher, so ha firms have no difficuly gaining profis ou of wages provided buyers are prepared o purchase goods a prices exceeding facor coss. So, we have a confirmaion ha he exisence of profis does no run couner o he basic scheme». (Gnos, 2003, p. 334) Cee soluion a le mérie d expliquer la réalisaion des profis, ou en revendiquan une approche plus réalise de l économie. Chaque enreprise peu consaer, à la fin de sa propre période, des profis qu elle disribuera en débu de période suivane. Nous présenons ci-dessous un modèle dans lequel deux enreprises, qui financen uniquemen par crédi bancaire leurs coûs de producion, peuven consaer des profis monéaires en fin de période, e les dépenser en débu de période suivane. La figure 4 représene le chevauchemen des périodes de producion de ces deux enreprises. Le ableau 3 ci-après fourni un exemple numérique de la soluion avancée. A B Période B1 A B Période B2 Période A1 Période A2 Figure 4 : La superposiion des circuis 77

88 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Tableau 3 : Evoluion des encaisses monéaires de deux enreprises don les cycles de producion se chevauchen Période Enreprise A Enreprise B Ménages Dee Débu de la période A1 A se finance auprès des banques A paie les salaires La producion es réalisée e les ménages consommen Débu de la période B1 B se finance auprès des banques B paie les salaires Les ménages de B consommen des biens A A consae ses profis Fin de la période A1 e débu de la période A2 Les profis de A son consommés A se finance auprès des banques A paie les salaires Les ménages consommen B consae ses profis Fin de la période B1 e débu de la période B2 Les profis de B son consommés B se finance auprès des banques

89 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire On consae avec cee soluion que les enreprises peuven, en emprunan uniquemen aux banques les sommes nécessaires pour couvrir leurs coûs de producion, réaliser des profis sous forme monéaire période après période. Les enreprises réalisen des profis grâce à la consommaion des salariés des aures enreprises. Il serai possible d inégrer facilemen le paiemen des inérês dans ce ableau. Les profis de l enreprise A seraien consacrés pour parie à payer les inérês échus aux banques, qui dépenseraien leurs profis au cours de la période suivane, accroissan ainsi les profis de l enreprise B, e ainsi de suie Les invesissemens ne son pas inégralemen remboursés au sein de la période Une dernière soluion es proposée par Rochon (2005, 2009) e consise à supposer que les invesissemens des enreprises peuven êre financés par crédi bancaire, comme dans Parguez (2000), e que ces crédis bancaires son émis sur plusieurs périodes. Cee soluion es d inspiraion kaleckienne, puisqu elle fai reposer les profis sur les invesissemens. Sa principale jusificaion es que la renabilié d un invesissemen n es effecive qu à moyen ou long-erme. Le crédi bancaire qui l a financé ne peu donc égalemen êre remboursé qu à moyen ou long erme. Elle possède par ailleurs des fondemens empiriques fors, comme nous l avons rappelé dans l inroducion générale. Nous formalisons cee soluion dans le modèle suivan. Rochon divise les enreprises en deux groupes, selon qu elles produisen des biens d invesissemen ou de consommaion. Nous coninuons à supposer, pour simplifier le raisonnemen, que seules les enreprises producrices de biens de consommaion invesissen. Par conséquen, les enreprises producrices de biens d invesissemen recouren au crédi bancaire uniquemen pour couvrir leurs dépenses de producion, andis que les enreprises producrices de biens de consommaion recouren au crédi bancaire pour couvrir à la fois leurs dépenses de producion e leurs invesissemens. Les banques paien des salaires pour un monan B W. Nous supposons qu elles n invesissen pas. Les crédis ayan financé les dépenses de producion son remboursés en fin de période au aux d inérê de cour erme s r. Les invesissemens son quan à eux financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Cee 79

90 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire hypohèse s écare des hypohèses radiionnellemen uilisées dans les modèles de la héorie du circui. Elle signifie que seule une fracion ρ (0 ρ < 1) des crédis ayan financé les invesissemens es remboursée au sein de la période. Ces crédis son remboursés au aux d inérê de long erme dans la able 4. l r. Les différens flux monéaires son représenés sur la figure 5 e W B W C + I (1 + r s ) W C + (1 + r l ) ρ I Enreprises producrices de bien de consommaion C W C Banques I Ménages W s (1 + r ) W I I Enreprises producrices de biens d invesissemen W I Figure 5 : Flux monéaires en présence d invesissemens financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Nous calculons en premier lieu le profi ne des enreprises producrices de biens de consommaion, après remboursemen en fin de période des crédis arrivés à échéance. Pour ce faire, nous déduisons des recees de ces enreprises leurs coûs de producion ainsi que le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens e arrivan à échéance : C B C I s C l π = W + W + W (1 + r ) W (1 + r ) ρi B I s C l = W + W r W (1 + r ) ρi (2.26) Le profi des enreprises producrices de biens de consommaion dépend des salaires versés par les banques e les enreprises producrices de biens d invesissemen, des aux d inérê payés sur les crédis bancaires conracés en débu de période e de la fracion des crédis bancaires ayan financé les invesissemens qui n es pas remboursée en fin de période. 80

91 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Nous déerminons ensuie le profi des enreprises producrices de biens d invesissemens, en sousrayan de leurs recees leurs coûs de producion : I I s π = I W (1 + r ) (2.27) Le profi pour ces deux seceurs es alors de : ( W W r W (1 r ) I ) ( I W (1 r )) π + π = + + ρ + + C I B I s C l I s B l s C I = I(1 ρ) + W r ρi r ( W + W ) (2.28) Nous nous inéressons mainenan aux profis du seceur bancaire. Les recees du seceur bancaire proviennen des inérês perçus sur les crédis qu elles on accordés. Nous déduisons de ces recees les salaires payés par les banques à leurs employés. Les profis du seceur bancaire son alors de : π = r ρi + r ( W + W ) W B l s C I B (2.29) Il es dès lors possible de calculer les profis réalisés par l ensemble des seceurs de l économie considérée : C I B π = π + π + π B l s C I l s C I B ( I(1 ρ) W r ρi r ( W W )) ( r ρi r ( W W ) W ) = = I(1 ρ) (2.30) Ces profis son posiifs. Les enreprises des différens seceurs considérés peuven donc réaliser des profis globalemen posiifs, même après remboursemen des crédis arrivés à échéance e paiemen des inérês, sans qu il ai éé nécessaire de faire appel à un aure circui ou de supposer que les enreprises s avancen ou consommen au sein de la période leurs profis. Dans cee soluion, les invesissemens financés par crédi bancaire e non encore remboursés fon les profis. Si les crédis finançan les invesissemens avaien éé pleinemen remboursés au sein de la période ( ρ = 1), les enreprises n auraien éé capables ni de payer les inérês dus aux banques, ni de réaliser des profis posiifs. 81

92 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Tableau 4 : Evoluion des encaisses monéaires des enreprises, ménages e banques en présence d invesissemens financés par des crédis émis sur plusieurs périodes Période Débu de la période Paiemen des salaires Les ménages consommen Les enreprises invesissen Enreprises de biens d invesissemen I W Enreprises de biens de consommaion C W 0 I Les crédis son remboursés simulanémen par : - Les enreprises de bien d invesissemen - Les enreprises de biens de consommaion Ménages Banques Dee B + I 0 W C I B W + W + W + I C I B C I B W + W + W 0 W + W + W + I C I B C I B 0 W + W + W + I 0 0 W + W + W + I I I s I I W r W C I B C I B W + W + W 0 0 W + W + W + I C I B s I W + W + W 0 r W I s I I W r W W I + W B r s W C ρi(1 + r l ) 0 I s I - Les banques I W r W W I + W B r s W C ρi(1 + r l ) 0 s I s C l r W r W r ρi C B W + W + I B + + W + I(1 ρ) s I s C l B r W + r W + r ρi W I(1 ρ) Fin de la période : les enreprises consaen leurs profis, qu elles dépenseron en débu de période suivane. 82

93 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Analyse criique des différenes soluions avancées au sein de la héorie du circui Nous proposons mainenan une analyse criique des différenes soluions avancées. A ce jour, aucune de ces soluions ne semble faire l obje d un consensus au sein de la héorie du circui monéaire, bien que oues paricipen cerainemen à expliquer une parie des profis consaés : «This is a cenral quesion of he heory of he moneary circui, and he failure o find a consensus reveals he degree of confusion on his maer». (Rochon, 2009, p. 61) La première soluion évoquée suppose que les enreprises se paien en avance leurs profis. Elle demeure sous le coup des mêmes criiques que la soluion du même ordre émise au débu de ce chapire. Elle s appuie en effe sur l hypohèse peu conforme à l enseignemen des fais que les profis son payés avan d êre réalisés. Elle reviendrai de plus à supposer que les banques prêen aux enrepreneurs non seulemen l argen nécessaire au financemen de leurs dépenses de producion, mais égalemen les sommes correspondanes aux profis qu ils anicipen de réaliser, ce qui paraî peu réalise : «[Banks] lend in he hope ha firms will generae profis. Indeed, why would banks lend o firms heir profis before he laer are earned?» (ibid, p. 63) Pour ces différenes raisons, cee soluion ne nous semble donc pas saisfaisane pour expliquer la formaion des profis dans une économie don la monnaie repose sur l émission de crédis bancaires. La seconde soluion, dans laquelle les profis son réalisés parce qu ils son dépensés au sein de la période où ils on éé consaés, suppose qu enre deux paiemens de salaires la monnaie circule un rès grand nombre de fois, des enreprises vers les ménages e des ménages vers les enreprises. Il faudrai que chaque profi consaé soi immédiaemen dépensé pour rendre compe de l ensemble des profis de la période, ce qui rend cee explicaion peu à même d expliquer l origine de l ensemble des profis. Elle apparaî de plus comme éan en grande parie ad hoc. En effe, cee soluion n es pas émise par souci de 83

94 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire réalisme, mais uniquemen pour résoudre le problème posé. Elle ne nous apparaî donc pas non plus saisfaisane. Concernan la roisième soluion, s il es inconesable que le monde réel se caracérise par l enrée e la sorie de nombreuses enreprises, don les circuis se chevauchen, elle présene à nos yeux deux défaus majeurs. D une par, elle revien à supposer que des enreprises ayan leur exercice compable s éalan sur la même période ne pourraien pas générer des revenus suffisans pour vendre leur producion avec profi. Les revenus générés par des enreprises au sein d un même circui seraien donc oujours insuffisans pour leur permere de vendre leur producion avec profi : «[ ] he problem wih his soluion is ha i implicily acceps ha profis canno be moneized and he circui canno be closed wihou resor o addiional circuis». (Febrero, 2008, p.117) D aure par, les possibiliés de chevauchemen des exercices compables des enreprises ne son pas, dans la réalié, infinies. La plupar de ces exercices compables son d ailleurs calqués sur l année civile. Par conséquen, cee explicaion des profis ne nous paraî pas non plus pleinemen saisfaisane pour expliquer l ensemble des profis consaés au sein d une période. Ces différenes remarques fon que les soluions évoquées ne nous paraissen pas suffisanes pour expliquer l ensemble des profis consaés dans une économie monéaire de producion. Ces insuffisances son révélarices selon nous de la difficulé qu éprouven les héoriciens du circui à expliquer les profis au sein de périodes dans lesquelles l inégralié des crédis conracés en débu de période son remboursés en fin de période. La soluion proposée par Rochon monre au conraire qu il es rès simple d expliquer les profis si on lève cee hypohèse e suppose qu une parie des crédis bancaire ne son pas remboursés au sein de la période où ils on éé émis. La quesion de l origine des profis ne se pose plus en effe dans les mêmes ermes, puisqu elle ne consise plus à se demander commen une somme M peu devenir une somme M (avec M > M), éan donné que seule une parie de cee somme devra êre remboursée. Cee soluion s appuie en oure sur deux hypohèses difficilemen réfuables, que nous avons déjà évoquées dans l inroducion générale : les invesissemens des enreprises son financés en parie par crédi bancaire, e la 84

95 Première parie - Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire durée d émission de ces crédis s éend sur plusieurs périodes, éan donné que la renabilié d un invesissemen n es effecive qu à moyen ou long erme. Touefois, si les crédis bancaires ayan financé les invesissemens ne son pas inégralemen remboursés au sein de la période où ils on éé conracés, cela signifie qu ils le seron au cours des périodes suivanes. Ces remboursemens affeceron par conséquen les profis fuurs. Nous pouvons donc nous demander s il es possible d expliquer, dans le cadre de la héorie du circui monéaire, les profis par les seuls invesissemens lorsque ceux-ci son financés par des crédis émis sur plusieurs périodes. Auremen di, nous pouvons nous demander si les invesissemens peuven expliquer seuls les profis dans le cadre du modèle que nous souhaions consruire. Nous répondons à cee quesion dans le roisième chapire. 85

96 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes «L annulaion de la conreparie monéaire accompagne nécessairemen l annulaion de l endeemen bancaire. Alors se pose la quesion de savoir si la créaion monéaire es possible sur la base de la monéisaion d un endeemen bancaire des enreprises qui es finalemen oujours remboursé.» Chaîneau (1977) - La mécanique du circui économique L un des objecifs de cee hèse es de consruire un modèle s inscrivan dans le cadre de la héorie du circui e dans lequel les invesissemens peuven êre financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Nous nous posons dans ce roisième chapire la quesion de la déerminaion des profis dans le cadre de ce modèle. Si nous obenons que des profis posiifs peuven y apparaîre période après période, alors nous aurons monré qu il n es pas nécessaire de recourir aux hypohèses présenées dans le deuxième chapire pour rendre de compe de l exisence de profis dans le cadre de la héorie du circui monéaire, e qu il suffi de lever l hypohèse de reflux simulané de ous les crédis conracés en débu de période. Dans la secion 3.1, nous consruisons un modèle de ype circuiise dans lequel les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Nous déerminons alors l expression générale des profis dans le cadre de ce modèle. Dans la secion 3.2, nous éudions l évoluion muli-périodique de ces profis, en émean différenes hypohèses concernan les condiions de remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens. Enfin nous ajouons, dans la secion 3.3, l épargne à nore raisonnemen. Ce ravail nous amènera à élaborer une nouvelle soluion à la quesion de l origine des profis dans le cadre de la héorie du circui monéaire. 86

97 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes 3.1. La déerminaion des profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes Nous éudions dans cee secion l évoluion des profis dans un circui au sein duquel les invesissemens peuven êre financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. L éude que nous allons mener s inscri dans la coninuié des ravaux de Kalecki (1943) e Rochon (2005, 2009), puisqu elle fai des invesissemens la source des profis. En effe, comme nous l avons rappelé dans le chapire 2, Kalecki a apporé une soluion originale à la quesion de l origine des profis en faisan des invesissemens la source du profi. Il n a ouefois pas posé expliciemen la quesion du financemen de ces invesissemens. En le faisan (cf. secion ), on peu monrer que seuls les invesissemens financés par crédi bancaire expliquen in fine les profis. Ce résula pose alors la quesion du remboursemen de ces crédis bancaires. Si les crédis bancaires ayan financé les invesissemens son remboursés inégralemen au sein de la période où ils on éé émis, alors la oalié des profis consaés par les enreprises doi êre consacrée à leurs remboursemens. Les enreprises ne pourraien donc pas rémunérer leurs propriéaires. Pour que les enreprises consaen des profis posiifs à la fin d une période, qu elles disribueron ensuie à leurs propriéaires, il es nécessaire qu au moins une parie des invesissemens soi financée par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Cee soluion a éé avancée par Rochon (2005, 2009), qui monre que les invesissemens financés par des crédis bancaires non inégralemen remboursés au sein de la période où ils on éé émis fon les profis. Elle pose néanmoins la quesion du remboursemen au cours des périodes suivanes des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés e n ayan pas éé inégralemen remboursés. Elle appelle donc une analyse muli-périodique de l origine des profis (Coin-Euziol, 2013). Cee analyse muli-périodique de l origine des profis nécessie de prendre en compe deux nouveaux élémens, qui lien les périodes enre elles : 87

98 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes Premièremen, les dépenses réalisées à parir des profis passés. En effe, les profis consaés à la fin d une période seron dépensés au cours de la période suivane 51. Ces dépenses augmeneron alors les recees des enreprises e donc leurs profis. Deuxièmemen, le remboursemen des crédis bancaires conracés au cours des périodes précédenes. Si les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes, alors les enreprises devron consacrer à chaque période une parie de leurs profis au remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens des périodes précédenes. Nous supposons que les profis réalisés par les enreprises au sein d une période son en parie disribués à leurs propriéaires e en parie consacrés à l auofinancemen de leurs invesissemens au cours de la période suivane Nous avions dans le chapire précéden divisé les enreprises en deux groupes, selon qu elles produisaien des biens de consommaion ou d invesissemen, afin de faire apparaîre clairemen les flux monéaires exisans enre ces deux ypes d enreprises. Nous considérons désormais un seul groupe d enreprises, produisan des biens de consommaion ou d invesissemen e réalisan des invesissemens. Les résulas obenus n en son aucunemen changés, mais les calculs en son simplifiés e le modèle gagne en réalisme 52. Nous appelons W F bancaire e les salaires versés par ces enreprises, bc I les invesissemens financés par crédi sf I les invesissemens auofinancés, c es-à-dire financés sur les profis passés. Les remboursemens ( R ) son foncion des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés e n ayan pas encore éé remboursés. Une période se déroule alors comme sui : Les enreprises prennen leurs décisions de producion e d invesissemen. Elles financen leur producion par des crédis bancaires émis à cour erme, c es-à-dire des crédis devan êre remboursés en fin de période. Les invesissemens son 51 Comme l explique Le Héron : As in he real life, profis (P) are known a he end of he period (ex pos). Thus, dividends can only be disribued a he beginning of he following period. (Le Héron, 2008, p. 417) 52 Nous n avons ainsi plus à opérer une division relaivemen subjecive enre enreprises de biens de consommaion e de biens d invesissemen ni à supposer, pour simplifier les calculs, que seules les enreprises producrices de biens de consommaion invesissen. 88

99 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes quan à eux auofinancés sur les profis passés ou financés par des crédis bancaires de long erme, c es-à-dire devan êre remboursés sur plusieurs périodes. Les banques réponden favorablemen ou non aux demandes de financemen des enreprises, paien leurs salariés ( W B ) e disribuen à leurs propriéaires les profis B qu elles on réalisés au cours de la période précédene ( π 1 ). Les enreprises produisen e paien les salaires. Elles disribuen égalemen la par F sf non réinvesie des profis passés aux propriéaires des enreprises ( π 1 I ). Les ménages consommen e les enreprises invesissen. Nous supposons pour le momen que les ménages n épargnen pas. Nous supposons pour simplifier l analyse que les banques n invesissen pas. Les crédis arrivés à échéance en fin de période son remboursés aux banques. Les enreprises e les banques consaen leurs profis. Les différens flux monéaires son représenés dans la figure 6 e sur le ableau 5. Banques W F + I bc s F l (1 + r ) W + (1 + r ) R I bc + I sf Enreprises W B + B π 1 W ( π 1 I ) + F F sf C Ménages Figure 6 : Flux monéaires au sein d une période lorsque les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes En supposan que la durée d émission la plus élevée d un crédi bancaire soi de n périodes, un invesissemen financé par crédi bancaire au cours de la période ( n) sera par conséquen remboursé jusqu à la période. Le volume des remboursemens à effecuer au cours de la période dépendra par conséquen des invesissemens financés par crédi bancaire au cours des n périodes précédenes : 89

100 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes R = f ( I, I,.., I ) bc bc bc 1 n (3.1) Nous calculons mainenan les profis réalisés par les enreprises, puis par les banques, en prenan en considéraion le remboursemen des crédis bancaires passés e les dépenses réalisées sur les profis passés. Les recees des enreprises dépenden de la consommaion des ménages e des invesissemens. La consommaion des ménages es foncion des salaires versés e des profis disribués. Les dépenses d invesissemen dépenden des invesissemens auofinancés sur les profis passés ou financés par crédi bancaire. Les coûs de producion des firmes dépenden quan à eux des salaires versés. Les enreprises devron de plus consacrer une parie de leurs profis au remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés. Les profis 53 réalisés par l ensemble des enreprises son donc de : ( W W ( 1 I ) 1 ) ( I I ) ((1 r ) W (1 r ) R ) F F B F sf B bc sf s F l π = + + π + π (3.2) Consommaion des ménages Invesissemens = W + π + π + I r W (1 + r ) R B F B bc s F l 1 1 Coûs de producion Le profi du seceur bancaire dépend des inérês perçus sur les crédis accordés, desquels son déduis les coûs de producion des banques : ( ) π = r W + r R W B s F l B (3.3) Le profi global pour l ensemble de l économie es alors de : π = π + π F B B F B bc s F l ( W π 1 π 1 I i W (1 r ) R ) s F l B + ( r W + r R W ) = = π + π + I R F B bc 1 1 = π + I R bc 1 (3.4) 53 Par profi, nous enendons ici les profis nes, desquels on éé déduis les remboursemens des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés. 90

101 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes Tableau 5 : Evoluion des encaisses monéaires des enreprises, ménages e banques au sein d une période lorsque les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Période Enreprises Ménages Banques Débu de la période 1 Les profis son disribués Les enreprises conracen des crédis bancaires pour produire Les enreprises conracen des crédis bancaires pour invesir Paiemen des salaires Réalisaion des invesissemens I sf F π 0 π B 1 sf F sf B I ( π 1 I ) π 1 F F sf B + W ( π 1 I ) + π ( π I ) I W I sf F bc Les ménages consommen ( π ) Les crédis arrivés à échéance son remboursés Fin de la période : les enreprises e les banques consaen leurs profis I I sf sf bc π F sf B I ( π 1 I ) + π 1 + W + W bc F sf B F B + I ( π 1 I ) + π 1 + W + W sf bc F sf B F B 1 1 F sf B F B I + I + I + π + W + W 0 0 ( ) I W r W + r R 0 bc F B B s F l π 1 π 1 1 ( ) π = + π + π F bc F B B s F l I 1 1 W r W 1 r R B W B W 0 0 r W + r R W s F l B π = r W + r R W B s F l B 91

102 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes Les profis réalisés dépenden des dépenses effecuées sur les profis passés e de la différence enre les nouveaux invesissemens financés par crédi bancaire e le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés. Les profis ne dépenden donc plus uniquemen de la différence enre les invesissemens effecués au sein d une période e leur remboursemen, comme dans l équaion des profis de Rochon, mais de la différence enre les invesissemens financés par crédi bancaire au sein d une période e le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens des périodes précédenes. Des profis posiifs peuven alors êre réalisés période après période, si les profis passés e les invesissemens financés par crédi bancaire excèden les remboursemens des crédis bancaires passés. La relaion enre les profis e les rois variables ciées peu s expliquer comme sui. Le processus de producion génère des revenus, qui son ou non compabilisés comme des coûs de producion. Des profis peuven apparaîre si les revenus générés par la producion son supérieurs aux coûs de producion. Les salaires e les inérês payés sur les crédis bancaires représenen à la fois un coû de producion pour les enreprises e une source de revenus, ils n enren donc pas dans la déerminaion des profis globaux. En revanche, oues les variables qui enren dans l équaion des profis obenue corresponden, soi à des dépenses qui génèren des revenus e ne son pas compabilisées comme des coûs de producion, soi à des dépenses qui représenen une déducion sur les profis e ne génèren aucun revenu dans l économie. Ainsi, les dépenses effecuées sur les profis passés son une source de revenus, mais ne représenen pas un coû de producion 54, elles enren donc posiivemen dans l équaion des profis obenue. Il en va de même pour les invesissemens financés par crédi bancaire lorsqu ils ne son pas remboursés au sein de la période. Quan au remboursemen des crédis bancaires passés, ils représenen une déducion sur les profis des enreprises, mais ne génèren aucun revenu au sein de la période, la monnaie correspondane éan déruie. Ils diminuen donc le monan des profis réalisés. Il n es pas surprenan qu apparaissen dans cee équaion les invesissemens e les dépenses réalisées sur les profis passés, puisque ces élémens éaien déjà présens dans 54 «[ ] les enreprises disribuen aux ménages, non seulemen les salaires, qui consiuen la oalié du coû de leur producion, mais aussi les dividendes des acionnaires, qui son une dépense sans êre un coû.» (Van de Velde, 2005, p.184) 92

103 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes l équaion des profis de Kalecki. Cependan, une nouvelle variable, qui n es jamais expliciemen prise en compe dans les ravaux des économises, apparaî : le remboursemen des crédis bancaires émis au cours des périodes précédenes. Ces remboursemens consiuen clairemen une fuie hors du circui puisque la monnaie correspondane es déruie e ne peu donc pas refluer vers les enreprises. Bien que cee idée soi fondamenale, rares son les modèles économiques à faire référence au remboursemen des crédis bancaires passés pour expliquer les déséquilibres d une économie. Le remboursemen des crédis bancaires passés représene une fuie hors du circui économique uniquemen lorsque la monnaie es supposée endogène. En effe, lorsque la monnaie es supposée exogène, la masse monéaire es déerminée par la quanié de monnaie cenrale offere par la Banque Cenrale. Les réserves en monnaie cenrale des banques ne son donc pas affecées par le remboursemen d un crédi bancaire. Le remboursemen d un crédi bancaire diminue alors la masse oale des crédis accordés par les banques relaivemen à leurs réserves en monnaie cenrale. Il perme par conséquen aux banques d émere de nouveaux crédis pour un monan exacemen idenique à celui des remboursemens. Dans une elle économie, le remboursemen d un crédi bancaire ne représene pas une fuie hors du circui, puisqu à offre de monnaie consane il es la condiion nécessaire à l émission de nouveaux crédis. En revanche, lorsque la monnaie es supposée endogène, la Banque Cenrale se conene de fixer le prix de la monnaie, sa quanié éan déerminée par les demandes de crédi des agens solvables. L ensemble des agens solvables voien leurs demandes de crédis saisfaies aux aux d inérê en vigueur. Par conséquen, le remboursemen d un crédi bancaire passé n a aucune raison de s accompagner d une nouvelle demande de crédi, comme dans le cas où la monnaie éai supposée exogène. D une par, les banques peuven en héorie accorder des crédis sans limiaion, se procuran ensuie les réserves requises par la loi. D aure par, oues les demandes de crédi on déjà éé saisfaies aux aux d inérê en vigueur. Le remboursemen d un crédi bancaire passé aboui alors à une desrucion monéaire nee, à une fuie nee hors du circui économique. A nore connaissance, seul Denis (1997; 1999; 2009) a proposé une équaion des profis proche de celle obenue ici. Denis, qui ravaille dans le cadre d une économie monéaire, mais non dans celui de la héorie du circui monéaire, a ainsi monré en décomposan le revenu d une naion que «les profis réalisés par l ensemble des enreprises 93

104 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes son égaux à la somme des profis payés e des invesissemens nes non financés par l épargne des ménages» (Denis, 1999, p.151). Les invesissemens financés par crédi bancaire ou sur les profis passés corresponden par définiion aux invesissemens non financés par l épargne des ménages. En appelan invesissemens nes la différence enre les invesissemens réalisés e le remboursemen des invesissemens passés, nous obenons donc un résula rès proche du nôre, bien que Denis ne fasse jamais apparaîre expliciemen le remboursemen des crédis bancaires passés dans son équaion des profis. Denis uilisera son équaion pour proposer une éude saique des déséquilibres d une économie 55. Nous allons au conraire conduire dans ce chapire une analyse dynamique de la réalisaion des profis, dans le cadre de la héorie du circui monéaire. Nous proposerons ensuie, dans le quarième chapire, une analyse dynamique des déséquilibres d une économie, à parir de l équaion obenue. L équaion (3.4) fai dépendre les profis présens des profis passés. Nous pouvons donc approfondir le résula obenu précédemmen en remplaçan les profis passés par leur expression e en procédan par récurrence. L équaion (3.4) peu alors se réécrire de la manière suivane : π = π + I R bc 1 bc ( π ) = + I R + I R =... bc bc Ii i= 1 i= 1 = R + π i 0 (3.5) D après ce résula, les profis réalisés au cours d une période dépenden de la différence enre les invesissemens financés par crédi bancaire depuis la période iniiale e la somme des remboursemens effecués sur ces crédis. Auremen di, les profis dépenden des invesissemens financés par des crédis bancaires n ayan pas encore éé remboursés. 55 Il monrera, à parir de l équaion des profis qu il a obenu, que la loi de Say n es pas vérifiée dans une économie monéaire. Nous reviendrons sur les liens enre la déerminaion des profis e la validié de la loi de Say dans le quarième chapire. 94

105 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes Ce résula s explique exacemen de la même manière que précédemmen. Les invesissemens augmenen les recees des enreprises, sans êre compabilisés comme des coûs de producion. Ils son par conséquen la source de nouveaux profis. De manière symérique, le remboursemen d un invesissemen représene une dépense, qui ne génère pas de revenus dans l économie. La réalisaion des profis résule donc de la différence enre les invesissemens financés par crédi bancaire e le remboursemen de ces crédis. Tous les invesissemens financés par crédi bancaire finiron par êre remboursés. Nous pouvons par conséquen nous poser la quesion de savoir si la réalisaion des profis es possible sur la base d un endeemen bancaire des enreprises qui es finalemen oujours remboursé 56. Afin de répondre à cee quesion, nous porons désormais nore aenion sur les condiions de remboursemen de ces crédis bancaires. Nous allons éudier dans la secion suivane commen évolue les profis en foncion de ces condiions de remboursemen Les condiions de remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés L équaion des profis obenue fai dépendre les profis du remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés. Les condiions de remboursemen de ces crédis bancaires von donc avoir une influence sur les profis réalisés. Nous éudions dans cee parie l évoluion des profis pour différenes modaliés de remboursemen des crédis bancaires passés. Nous spécifions deux cas, que nous éudierons successivemen. Dans le premier, les crédis bancaires ayan financé les invesissemens son inégralemen remboursés au cours de la période qui sui celle de leur émission. Dans le second, les crédis bancaires ayan financé les invesissemens son remboursés à pars égales sur les n périodes qui suiven celle de leur émission. 56 Ce quesionnemen rejoin celui de Chaîneau sur la croissance de la masse monéaire, comme en émoigne la ciaion en en-êe de ce chapire. 95

106 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes Les crédis bancaires ayan financé les invesissemens son inégralemen remboursés au cours de la période qui sui celle de leur émission. Nous commençons par émere une hypohèse exrêmemen simple afin d éudier si l équaion des profis que nous avons obenue peu rendre compe de l exisence de profis sur plusieurs périodes. Nous supposons que les invesissemens financés par crédi bancaire au cours d une période son inégralemen remboursés au cours de la période suivane. Par remboursemen, nous signifions uniquemen le remboursemen du capial, car le paiemen des inérês n apparaî pas dans la déerminaion des profis globaux, comme nous l avons monré précédemmen. Nous avons alors : R = bc I 1 (3.6) Nous débuons le raisonnemen à parir d une hypohéique période iniiale, c es-àdire d une période à laquelle ne préexisen ni profis passés, ni émissions de crédis bancaires passés. Auremen di, pour cee période, les profis disribués par les enreprises son nuls e les remboursemens de crédis bancaires le son égalemen. Nous avons donc : payés π 0 = 0 R0 = 0 (3.7) Nous pouvons alors éudier, en nous appuyan sur l équaion (3.4), l évoluion des profis consaés sur plusieurs périodes. Au cours de la période iniiale, les profis dépenden des invesissemens financés au sein de la période par crédi bancaire : π = I R = I bc bc (3.8) Au cours de la période 1, son remboursés les crédis bancaires ayan financé les invesissemens de la période 0, andis que les profis consaés au sein de la période 0 son dépensés. Les profis réalisés son donc de : 96

107 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes π = I R + π bc = I I + I = I bc bc bc bc 1 (3.9) Le raisonnemen es le même pour les périodes suivanes. Nous donnons le monan des profis consaés au cours de la période 2. π = I R + π bc = I I + I = I bc bc bc bc 2 (3.10) Puis, nous généralisons les résulas obenus pour une période quelconque : π = I R + bc π 1 = I I + I = I bc bc bc 1 1 bc (3.11) On consae que les enreprises réalisen des profis posiifs période après période, malgré le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés. Le chevauchemen des invesissemens financés par crédi bancaire perme aux enreprises de réaliser coninuellemen des profis posiifs, bien que ous ces crédis finissen par êre remboursés. Les profis dépenden alors des invesissemens financés par crédi bancaire au sein de la période. Ce résula, rès proche de celui de Kalecki (les profis dépenden des invesissemens de la période), n es cependan vrai que si les invesissemens son inégralemen remboursés au cours de la période qui sui celle de leur émission Les crédis bancaires ayan financé les invesissemens son remboursés à pars égales sur les n périodes qui suiven celle de leur émission. Nous considérons désormais un cas plus général. Nous supposons que les crédis bancaires ayan financé les invesissemens son remboursés à pars égales sur les n périodes qui suiven celle de leur émission. Cela signifie que si des enreprises financen leurs 97

108 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes invesissemens par crédi bancaire pour un monan bc I au cours d une période donnée, elles auron à rembourser la n ième par de cee somme 1 bc I n au cours des n périodes suivanes, c es-à-dire de la période ( + 1) jusqu à la période ( + n). En inégran cee hypohèse à l équaion (3.4), nous calculons le monan des profis consaés au cours des rois premières périodes : π = I R = I bc bc bc bc 1 bc bc bc n 1 bc π1 = I1 R1 + π 0 = I1 I0 + I0 = I1 + I0 n n bc bc 1 bc 1 bc bc n 1 bc π 2 = I2 R2 + π1 = I2 I0 + I1 + I1 + I0 n n n bc n 1 bc n 2 bc = I2 + I1 + I0 n n (3.12) Nous généralisons ensuie les résulas obenus à une période donnée. Les profis réalisés son alors pour cee période de : π = I R + bc π 1 bc n 1 bc n 2 bc 1 bc = I + I 1 + I I (3.13) n n n n Les profis réalisés son foncion des invesissemens financés par crédi bancaire, depuis la période ( n ) jusqu à la période. Ils dépenden plus précisémen des invesissemens financés au cours des n périodes précédenes par des crédis bancaires non encore oalemen remboursés. Le processus de producion peu donc là encore générer sur le long erme des revenus suffisans pour que la producion soi vendue avec profi. Ce résula précise donc la relaion enre invesissemen e profi. Ce ne son pas la oalié des invesissemens qui fon les profis, mais seulemen les invesissemens financés par crédi bancaire e non encore remboursés. Les profis réalisés dépenden alors des invesissemens financés par crédi bancaire e des condiions de remboursemen de ces invesissemens. L équaion des profis de Kalecki devien dans le cadre de la héorie du circui monéaire un cas pariculier d un ensemble plus vase de soluions. Seule une analyse muli-périodique de l exisence des profis pouvai permere de mere en évidence ce 98

109 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes résula, puisque le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés joue un rôle crucial dans la dynamique des profis Inégraion de l épargne à l équaion des profis obenue Nous avons jusqu à présen supposé l absence d épargne. Nous proposons désormais de l y inégrer à nore raisonnemen. Les ménages ne von dès lors plus consommer l inégralié de leurs revenus, mais en épargner une parie. Nous supposons dans un premier emps que l épargne des ménages es inégralemen hésaurisée e dans un second emps qu elle es prêée aux enreprises, via les banques ou via les marchés financiers. Nous monrons dans les deux cas que l impac de ces différenes formes d épargne sur l évoluion des profis consaés es idenique L épargne es hésaurisée L épargne hésaurisée es une épargne non réinvesie. Elle peu êre déenue sous forme liquide ou dans des compes bancaires, de ype dépôs à vue e représene par définiion une non-dépense. Elle provoque par conséquen une diminuion des recees des enreprises e une conracion des profis réalisés : «[ ] if we incorporae household savings ino he model, his reduces he possibiliy of he moneary realizaion of profis. This poin was made by Keynes in his Treaise (he allegory of he banana planaion) and General Theory (a reelling of Mandeville s fable of he bees), and also by Kalecki (1952, p ).» (Renaud, 2000, p. 300) Nous inégrons désormais à nore modèle la possibilié pour les ménages de hésauriser une parie de leurs revenus e éudions l impac de cee décision sur l évoluion des profis. Nous commençons par rappeler la relaion exisane enre le sock d épargne déenu par les ménages e les flux d épargne au sein de chaque période. Au cours de la période 99

110 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes iniiale, les ménages épargnen une parie de leurs revenus. Duran les périodes suivanes, cerains ménages coninueron à accroîre leur épargne, andis que d aures puiseron dans leur sock d épargne passée pour consommer. Nous appelons S le flux ne d épargne au sein d une période e Σ ( S ) le sock d épargne accumulée par les ménages depuis la période iniiale jusqu à la fin de la période. Le flux ne d épargne prend en compe à la fois les nouveaux monans épargnés e les dépenses réalisées à parir de l épargne précédemmen accumulée. La relaion enre les flux e les socks d épargne es par définiion la suivane : ( ) ( ) Σ S = Σ S + S 1 (3.14) Nous supposons que les profis disribués, les remboursemens e le sock d épargne son iniialemen nuls. Nous inégrons ensuie l épargne à l équaion (3.8). Nous obenons alors le monan des profis réalisés au cours de la période iniiale : π = I S bc (3.15) Au cours de la période suivane, le flux d épargne es de S 1. Le monan des profis réalisés es donc de : 1 π = I R + π S = I I + ( I S ) S n bc n 1 bc = I1 + I0 ( S0 + S1 ) n bc n 1 bc = I1 + I0 Σ( S1 ) n bc bc bc bc (3.16) Nous pouvons calculer de la même manière le monan des profis réalisés pour les périodes suivanes. Nous obenons alors, pour une période donnée, la relaion suivane enre les profis, les invesissemens e l épargne : π bc = I R + π 1 S bc n 1 bc n 2 bc 1 bc = I + I 1 + I I n Σ ( S ) (3.17) n n n 100

111 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes L épargne des ménages diminue les recees des enreprises e donc leurs profis. Les profis réalisés résulen alors de la différence enre le volume des invesissemens financés par crédi bancaire e non encore remboursés e le sock d épargne accumulée par les ménages. Auremen di, pour que les enreprises réalisen globalemen des profis posiifs, il es nécessaire que les invesissemens financés par crédi bancaire e non encore remboursés soien supérieurs au sock d épargne hésaurisé par les ménages. Nous éudions mainenan le cas où l épargne des ménages es prêée aux enreprises via les banques ou les marchés financiers L épargne es prêée aux enreprises Nous supposons mainenan que l épargne peu êre prêée aux enreprises, direcemen via les banques, ou indirecemen, via les marchés financiers. Il exise alors rois moyens de financemen des invesissemens des enreprises : la créaion monéaire par le crédi bancaire, l auofinancemen e l épargne des ménages. Nous éudions l impac de cee épargne sur l évoluion des profis des enreprises, en supposan que les ménages déiennen le même sock d épargne accumulée en fin de période que dans le cas où l épargne éai hésaurisée. La principale différence avec le cas précéden es que désormais cee épargne n es plus hésaurisée mais prêée aux enreprises. La monnaie es dans nore modèle endogène. Le financemen des invesissemens n es donc pas conrain par l exisence d une épargne préalable, ou plus globalemen d une offre de monnaie préalable. L appariion d un roisième mode de financemen de l invesissemen, par l épargne des ménages, n a donc aucune raison d accroîre les décisions d invesir des enreprises 57. Nous supposons par conséquen que les décisions d invesissemen des enreprises son les mêmes que dans le cas précéden. Les enreprises qui éaien auparavan endeées auprès des banques le son désormais à la fois auprès des banques e des ménages. Nous supposons, pour pouvoir comparer ce cas à 57 A moins de supposer que les ménages soien moins adverses au risque ou exigen un aux d inérê plus faible que les banques. Les sommes seraien alors prêées à des enreprises qui n auraien pu bénéficier d un crédi bancaire. Touefois rien ne jusifie, dans le modèle développé ici, le recours à une elle hypohèse. 101

112 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes celui où l épargne éai hésaurisée, que les condiions de remboursemen des crédis conracés auprès des banques e des ménages son ideniques (aux d inérê, durée d émission). Les enreprises feron donc face au même volume de remboursemen que dans le cas précéden, à la différence qu une parie de ces sommes ne sera pas déruie avec l annulaion de la ligne de crédi correspondane, mais remboursée aux ménages. Les dépenses des enreprises son donc ideniques au cas où l épargne éai hésaurisée. En revanche, les ménages bénéficieron de revenus plus imporans, puisqu en plus des salaires e de la disribuion des profis passés, ils bénéficieron du remboursemen d une parie des sommes qu ils avaien prêées aux enreprises au cours des périodes précédenes. La quesion es alors de savoir si, compe enu de leurs décisions d épargner e de leurs revenus, les ménages augmenen leur consommaion par rappor au cas où l épargne éai hésaurisée. Nous allons monrer que si les ménages souhaien déenir à chaque fin de période le même sock d épargne que dans le cas précéden, leur consommaion ne sera pas plus élevée que précédemmen. Les enreprises, qui fon face aux mêmes dépenses e réalisen les mêmes recees que précédemmen, réaliseron donc des profis ideniques au cas où l épargne éai inégralemen hésaurisée. Supposons que les ménages déenaien à la fin de la période un sock d épargne donné Σ( S ) e que cee épargne soi inégralemen prêée aux enreprises. Au cours de la période suivane, les ménages von bénéficier de remboursemens sur cee épargne prêée. En M appelan r les inérês perçus sur ces remboursemens e R + 1 le remboursemen du capial de la somme prêée, les ménages von donc bénéficier, en plus des revenus perçus grâce à leur ravail, d un flux de monnaie d un monan : R + rr M M (3.18) Du fai de ce remboursemen, le sock d épargne placée par les ménages n es plus, après ces remboursemens, que d un monan : ' ( ) ( ) Σ S = Σ S R + M 1 (3.19) 102

113 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes S + 1 Pour que le sock d épargne des ménages soi d un monan égal à ( ) Σ à la fin de la période ( + 1), comme dans le cas précéden, l épargne au sein de la période ( 1) donc êre d un monan : + doi ' ( ) ( ) S = Σ S Σ S ( ) ( ) = Σ S Σ S + R M (3.20) Par conséquen, pour mainenir le sock d épargne au même niveau que dans le cas où l épargne éai hésaurisée, les ménages von devoir à chaque période replacer le capial des prês qu ils avaien accordés aux enreprises. Les revenus correspondans au remboursemen du capial de ces sommes ne seron donc pas consommés, mais épargnés à nouveau. La consommaion des ménages ne s accroîra donc que du monan des inérês perçus sur ces sommes par rappor au cas où l épargne éai hésaurisée. Touefois, les inérês don bénéficien les ménages sur ces sommes son auan d inérês don ne bénéficien pas les banques, l épargne prêée par les ménages aux enreprises s éan subsiuée aux sommes prêées par les banques. Par conséquen, les inérês don bénéficien en plus les ménages n ajouen pas aux revenus de l économie, mais représenen uniquemen un ransfer de revenu des banques vers les ménages. Dans la mesure où les profis des banques son disribués aux ménages, il n y a pas dans nore modèle de différence quan au niveau de consommaion des ménages, que ceux-ci hésaurisen leur épargne ou la prêen aux enreprises. Les profis réalisés par l ensemble des enreprises ne son donc pas impacés par la décision des ménages de hésauriser ou de prêer leur épargne. Ils dépenden dans les deux cas de la différence enre d une par les invesissemens financés par crédi bancaire e non encore remboursés, e d aure par le sock d épargne accumulée. Ce poin es imporan. Si seule l épargne hésaurisée représenai une fuie hors du circui économique, cee fuie serai faible, puisque l épargne hésaurisée représene une faible par des revenus. Mais nous venons de monrer que l argen prêé par les ménages aux enreprises, via les marchés financiers ou les banques, a le même impac sur l évoluion des profis que la fuie représenée par l épargne hésaurisée. Les flux en jeu son par conséquen beaucoup plus imporans que pour la seule épargne hésaurisée. 103

114 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes 3.4. Une nouvelle soluion à la quesion de l origine des profis dans la héorie du circui monéaire Nous avons monré dans ce chapire qu il éai possible d expliquer les profis dans la héorie du circui monéaire par la seule exisence d invesissemens financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Cee soluion suppose de lever l hypohèse du reflux simulané de ous les crédis conracés en débu de période. Dans un aricle publié en 2000 dans la «Review of Poliical Economy», Renaud présenai deux soluions de ype kaleckienne au paradoxe des profis, c es-à-dire deux soluions faisan des invesissemens la source des profis. La soluion développée dans ce chapire offre donc une roisième soluion de ce ype à ce paradoxe. Cee éude nous a permis de mere en évidence une variable, raremen prise en considéraion dans les analyses économiques : le remboursemen des crédis bancaires passés. Le remboursemen d un crédi bancaire représene une dépense pour l enreprise, mais ne génère pas de revenus dans l économie, la monnaie correspondane éan déruie. En effe, lorsqu une enreprise consacre une parie de ses profis au remboursemen des crédis bancaires qu elle a conracés au cours des périodes précédenes, elle diminue le monan des profis qu elle pourra disribuer à ses propriéaires ou invesir, mais ne génère aucun revenu dans l économie. Le remboursemen d un crédi bancaire passé aboui donc à une sorie d argen hors du circui économique, e représene donc une fuie hors du circui économique, au même ire qu un défici commercial ou une épargne déenue sous forme monéaire. Avec un défici commercial ou une épargne hésaurisée, une parie des revenus générés par les enreprises en produisan ne leur revien pas. Avec le remboursemen d un crédi bancaire conracé par le passé, une parie des profis perçus par les enreprises n es pas réinjecée dans le sysème économique. A l inverse, le financemen d un invesissemen par crédi bancaire émis sur plusieurs périodes a les mêmes effes qu un excéden commercial ou un défici budgéaire. Il représene une injecion monéaire nee, qui accroî les revenus de cerains agens économiques sans diminuer ceux des aures agens. La condiion d un el résula es ouefois que l économie ne soi pas en siuaion de plein-emploi, auquel cas une injecion monéaire, en donnan un pouvoir d acha supplémenaire à cerains, affaiblirai celui des aures. 104

115 Première parie - Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes Nous nous sommes canonnés dans ce roisième chapire à éudier commen le processus de producion pouvai générer seul des revenus suffisans pour que la producion puisse êre vendue avec profi. Néanmoins, une éude plus élargie de l origine des profis nous conduirai à prendre en considéraion d aures élémens qui accroissen les profis réalisés par les enreprises. Ainsi en es-il par exemple de l endeemen de l Ea (Kalecki, 1943) e de la consommaion à crédi des ménages. En effe, si oues choses égales par ailleurs l Ea ou les ménages s endeen, donc accroissen leurs dépenses au-delà de leurs revenus, les recees des enreprises augmeneron égalemen, ainsi que leurs profis. Le raisonnemen serai alors similaire à celui que nous avons effecué pour les invesissemens des enreprises : les dépenses de l Ea e des ménages financées par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes e non encore remboursés son source de profis. Ce ne serai alors plus uniquemen l endeemen bancaire des enreprises, lorsque celui-ci finance leurs invesissemens, qui serai source des profis, mais l endeemen global de l ensemble des agens économiques vis-à-vis du sysème bancaire. En consiuan une source d injecion monéaire qui s ajoue à celle requise pour financer les coûs de producion des enreprises, ce endeemen augmene les recees des enreprises e donc leurs profis. Avoir monré que les enreprises peuven générer des revenus suffisans pour pouvoir vendre leur producion avec profi ne signifie donc pas que l Ea n aurai aucun rôle à jouer dans l économie. Tou dépendra en réalié des volumes d invesissemens nécessaires pour permere aux enreprises de réaliser les profis anicipés. Si des volumes d invesissemens rès imporans son requis, alors l endeemen de l Ea pourrai se révéler êre un complémen indispensable à l invesissemen des enreprises pour permere à ces dernières de réaliser les profis anicipés. La soluion obenue monre qu il n es pas nécessaire d ajouer des hypohèses supplémenaires, comme l exisence de circuis addiionnels ou la dépense anicipée des profis, pour expliquer les profis dans le cadre de la héorie du circui monéaire. Dans l éude dynamique que nous conduirons dans la seconde parie de la hèse, nous conserverons donc l équaion de déerminaion des profis obenue dans ce chapire. La srucure du modèle uilisé sera alors similaire à celle présenée dans la secion

116 Première parie : Monnaie, crédi, profis dans une économie monéaire de producion Conclusion de la première parie L objecif de cee première parie éai de poser les fondemens du modèle don nous souhaions éudier la dynamique dans la seconde parie de la hèse. Nous avons pour cela présené dans un premier chapire les principaux élémens consiuifs d une héorie monéaire de la producion, puis de la héorie du circui monéaire, qui en consiue selon nous la formalisaion la plus abouie. Une des limies de la héorie du circui monéaire es que ses aueurs peinen à s accorder sur la quesion de l origine des profis. Dans un deuxième chapire, nous sommes donc revenus sur cee quesion, avons monré qu elle dépassai largemen le cadre de la héorie du circui, puis exposé les différenes soluions qui on éé avancées pour y répondre. Nous avons ensuie monré que les différenes soluions avancées ne pouvaien êre considérées comme pleinemen saisfaisanes lorsqu elles se canonnaien à l éude de périodes refermées sur elles-mêmes, c es-à-dire de périodes dans lesquelles l inégralié des crédis émis en débu de période devai êre remboursée en fin de période. Nous avons alors monré que cee quesion de l origine des profis ne se posai plus dans les mêmes ermes si l on levai cee hypohèse de périodes refermées sur elles-mêmes, c es-à-dire si l on supposai que cerains crédis pouvaien êre émis sur plusieurs périodes. Nous avons éudié dans le roisième chapire l évoluion des profis dans ce cas e sommes arrivés à la conclusion que les invesissemens, lorsqu ils son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes, pouvaien seuls expliquer la réalisaion de profis dans le cadre de la héorie du circui monéaire. Nore objecif éan de consruire un modèle dans lequel une parie des invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes, nous avons donc monré qu il n éai pas nécessaire d ajouer d aures hypohèses pour expliquer les profis. Nous reiendrons par conséquen, pour la suie de nore éude, l équaion de déerminaion des profis obenue dans ce roisième chapire. 106

117 Deuxième parie : Dynamique d une économie monéaire de producion, émission e remboursemen de crédis, créaion e desrucion de monnaie 107

118 Deuxième parie : Dynamique d une économie monéaire de producion, émission e remboursemen de crédis, créaion e desrucion de monnaie Nous avons défini dans la première parie de la hèse les principes esseniels qui régissen le foncionnemen d une économie monéaire de producion. Nous avons ensuie posé les bases de la héorie du circui monéaire, qui consiue selon nous la modélisaion la plus abouie d une économie monéaire de producion. Nous nous éions fixés dans l inroducion générale l objecif d éudier la dynamique d un circui dans lequel les invesissemens peuven êre financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Nous avons alors déerminé les condiions régissan l évoluion des profis dans ce cadre. Ces différens élémens posés, il nous es désormais possible d éudier la dynamique d une économie monéaire de producion. Dans le quarième chapire, nous allons éudier la dynamique d un circui dans lequel une parie des invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Nous poserons ou d abord la quesion de la validié de la loi de Say dans le cadre de ce modèle, puis nous en éudierons sa dynamique, à ravers la réalisaion noammen de différenes simulaions. Nous monrerons ensuie dans le cinquième chapire que les résulas obenus concernan la dynamique d une économie monéaire de producion ne son pas spécifiques à la héorie du circui monéaire. Nous considérerons pour cela le modèle poskeynésien de Domar, qui repose sur le principe de la demande effecive e une monnaie endogène. En supposan dans ce modèle que les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes e que les ménages déiennen leur épargne sous forme monéaire, nous abouirons à des résulas similaires à ceux obenus dans le cadre de la héorie du circui monéaire. Nous proposerons alors dans le sixième chapire, à parir des résulas obenus, une analyse plus générale de la dynamique d une économie monéaire de producion. Cee analyse nous amènera noammen à nous poser la quesion de la perinence qu il y a à financer la croissance des économies au moyen d une monnaie uniquemen bancaire. 108

119 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes «Les Éas-Unis son un pays capialise qui a développé ses ressources. En veru de son sysème d indusrie, il possède un rop-plein don il doi se défaire à l éranger. Ce qui es vrai des Éas-Unis l es égalemen de ous les pays capialises don les ressources son développées. Chacun de ces pays dispose d un excéden encore inac. [ ] Dans ous ces pays le ravail a dépensé ses gages e ne peu rien en acheer ; dans ous, le capial a déjà consommé ou ce que lui perme sa naure. E ces surcharges leur resen sur les bras. Ils ne peuven les échanger enre eux. Commen von-ils s en débarrasser?» Jack London (1908) Le alon de fer Dans ce chapire, nous allons éudier la dynamique d un modèle s inscrivan dans le cadre de la héorie du circui monéaire e dans lequel une parie des invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Le cœur de ce modèle sera consiué de l équaion de déerminaion des profis obenue dans le roisième chapire. Nous commencerons par poser dans la secion 4.1 la quesion de la validié de la loi de Say dans ce modèle. Nous reviendrons pour cela dans un premier emps sur les différenes formes que peu prendre la réfuaion de cee loi. Nous éudierons ensuie dans la secion 4.2 les principaux élémens gouvernan la dynamique de ce modèle. Comme il es rès difficile d obenir des valeurs analyiques à parir de nore modèle, nous réaliserons dans la secion 4.3 des simulaions qui nous permeron de mieux appréhender sa dynamique. Nous monrerons dans la secion 4.4 qu il es possible de modifier le modèle afin d endogénéiser son aux de croissance. Puis, nous généraliserons les résulas obenus dans la secion 4.5, à parir des différenes simulaions réalisées. La secion 4.6 sera consacrée à l éude des conséquences d un reournemen de conjoncure dans ce modèle. Enfin, nous irerons dans la secion 4.7 les principaux enseignemens des résulas obenus. 109

120 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes 4.1. La réfuaion de la loi de Say par l insuffisance des revenus générés par la producion Après avoir rappelé que de rès nombreux ravaux sur les crises s accommoden de la loi de Say, nous reviendrons dans la secion sur les différenes réfuaions possibles de cee loi e dans la secion sur la réfuaion à laquelle nous condui nore modèle. La loi de Say, ou loi des débouchés, renferme une double égalié : On he one hand, producion Y 0 creaes a revenue [E] 58, or purchasing power, equal o is value. On he oher hand, [E] allows expendiure D o be made, which is equal o i and which allows Y 0 o be raified. 59 (Renaud, 2000, p. 289) Auremen di, pour que la loi de Say soi vérifiée, c es-à-dire pour que la demande issue des revenus générés par la producion soi égale à la valeur de la producion (D = Y), il es nécessaire à la fois que les revenus générés par la producion soien égaux à la valeur de la producion (E = Y) e que ces revenus soien inégralemen dépensés (D = E). Par valeur de la producion, nous enendons le prix global auquel es vendue la producion sur les différens marchés. Cee double égalié va imprégner foremen les écris des économises, qui se rangeron majoriairemen du côé de cee loi. Elle ne les empêchera ouefois pas de consaer l appariion récurrene de crises, au cours desquelles les enreprises ne parviennen plus à écouler leur producion. La majeure parie des héories formulées par les économises pour expliquer les crises ne consiseron alors pas en une remise en cause de la loi de Say. Une parie d enre elles s appuieron sur des causes réelles. Ces causes peuven êre la modificaion des goûs des consommaeurs, la sorie d une économie de guerre ou une 58 Renaud uilise la lere R pour les revenus. Nous uiliserons à la place la lere E, car R réfère dans nore ravail au remboursemen des crédis bancaires passés. 59 L imporance de la première égalié es soulignée par Sowell : «La concepion fondamenale qui sous-end la loi de Say es à la fois simple e cruciale. La producion de marchandises (y compris les services) suscie le paiemen de revenus aux fournisseurs des élémens (ravail, capial, erre, ec.) uilisés dans le cadre de cee producion. Le prix oal des marchandises es équivalen à la somme de ces paiemens en an qu ils son effecués sous forme de salaires, de profis, de renes, ec. Ce qui veu dire que le revenu généré par la producion d une marchandise donnée es égal à la valeur de cee marchandise. Une offre accrue de marchandises implique un accroissemen symérique du revenu permean l émergence d une demande pour cee marchandise. L offre crée sa propre demande.» (Sowell, 1972, p..2) 110

121 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes législaion économique mauvaise (Ricardo, 1817), la baisse des aux de profis consécuive à l inensificaion de la concurrence e l élévaion des coûs de producion (Lescure, 1906), ou l arrivée irrégulière des innovaions (Schumpeer, ). Ces explicaions son dies réelles, parce qu elles ne rouven pas leurs origines dans la naure monéaire des économies. La dernière héorie en dae ayan connue un grand succès e expliquan les cycles économiques par des phénomènes réels es la héorie des cycles réels développée par Kydland e Presco (1982) 61. D aures explicaions s appuien sur des causes monéaires. Ces causes peuven êre l excès d endeemen e de dépense des agens économiques, suie à l euphorie qui s empare de la sociéé duran la phase de croissance (Juglar, 1862), les perurbaions provoquées par l exisence d un écar enre le aux d inérê naurel e le aux d inérê bancaire (Wicksell, 1907), une mauvaise conduie de la poliique monéaire par les banques cenrales (Friedman e Schwarz, 1963), le cercle vicieux de l endeemen-déflaion (Fisher, 1933), la nécessaire augmenaion des aux d inérê bancaires pour mainenir un raio donné enre les encours des banques e leurs réserves (Hawrey, 1951). Dans ce cas, les crises s expliquen par la naure monéaire de l économie. Conrairemen aux héories réelles des cycles, dans lesquelles la crise apparaî inélucable, l exposé d une héorie monéaire des cycles peu s accompagner d une soluion pour amorir ces cycles, la monnaie éan une insiuion humaine. Ces différenes héories des crises on en revanche oues en commun qu une producion génère une demande équivalene. Mais un phénomène exérieur à cee considéraion, réel ou monéaire, vien perurber le bon 60 La héorie des cycles économiques de Schumpeer ne se résume ouefois pas à ce aspec réel, puisque Schumpeer accorde égalemen une place rès imporane à la monnaie dans ses raisonnemens. Le crédi bancaire, créaeur de pouvoir d acha, consiue noammen un élémen esseniel du financemen des invesissemens, suppors de l innovaion. 61 Dans la héorie des cycles réels, la crise es expliquée par des chocs echnologiques négaifs (des régressions echnologiques) e la subsiuion ineremporelle par les salariés de leurs loisirs. Le «chômage» apparaî dans cee héorie lorsque les salariés déciden, afin de maximiser leur uilié ineremporelle, de moins ravailler pendan une période de régression echnologique (andis que symériquemen ils ravailleron davanage pendan une période de progrès echnologique). Ce ne son donc pas les employeurs qui licencien leurs salariés en période de crise, mais les salariés qui demanden à leurs employeurs de moins ravailler, afin de maximiser leur uilié ineremporelle. Les aueurs de cee héorie on reçu le «Prix de la Banque de Suède en sciences économiques en mémoire d'alfred Nobel» en Malgré son succès, cee héorie a éé criiquée par de nombreux économises. On peu lire à ce suje l aricle de Mankiw «Real Business Cycles : A New Keynesian Perspecives», paru en 1989 dans le «Journal of Economic Perspecives», qui criique foremen cee approche, dans laquelle la cohérence inerne (avec les hypohèses de base de la héorie néoclassique) es largemen privilégiée par rappor à sa cohérence exerne (son réalisme). 111

122 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes foncionnemen du sysème. Les explicaions des crises que nous allons désormais aborder, en revanche, s appuien sur l une ou l aure des égaliés conenues dans la loi de Say Les différenes réfuaions possibles de la loi de Say Compe enu de la double égalié énoncée plus hau, la loi de Say peu se réfuer esseniellemen de deux manières : soi les revenus générés par la producion son inférieurs à la valeur de la producion (E < Y), soi ces revenus son suffisans pour acheer la producion (E = Y) mais une parie de ces revenus n es pas dépensée (D < E). Dans les deux cas, la demande globale devien inférieure à l offre globale. La plupar des économises se son esseniellemen ournés vers cee seconde manière de réfuer la loi de Say. Parmi les héories enran dans cee caégorie, les plus célèbres, celles de Marx e Keynes, considèren que la producion génère un revenu suffisan, mais qu une parie de ces revenus peu êre hésaurisée, amenan les dépenses à un niveau inférieur à la valeur de la producion. Renaud le rappelle dans le passage suivan : «Marx and Keynes do no quesion he equivalence beween Y 0 and [E] even if hey quesion explicily (Marx) or implicily (Keynes) he possibiliy of realizing profis given he exisence of hoarding. Their criicism of Say s law is based on dispuing he equivalence of [E] and D.» (Renaud, 2000, p. 290) On se souvien que chez la plupar des aueurs classiques, l épargne ne pouvai êre une cause de déséquilibre enre l offre e la demande puisqu elle éai invesie, e donc dépensée 62. Pour Marx comme pour Keynes, en revanche, la monnaie peu êre demandée pour elle-même, créan un déséquilibre enre l offre e la demande de biens e services. Au sein de la héorie du circui monéaire, l explicaion des crises proposée par Graziani (1994) e reposan sur la non-fermeure du circui peu enrer dans cee caégorie. Cee explicaion repose sur l incapacié des enreprises à rembourser aux banques en fin de 62 «Les forces du marché éabliron un aux d inérê qui égalise la dépense en capial e l épargne pourvu que oue l épargne vienne sur le marché pour êre invesie. Les économises classiques supposaien que dans une communaué civilisée, avec un marché de l invesissemen organisé, cee condiion serai saisfaie, ou encore à un aux quelconque aucune épargne ne serai déenue sous forme de monnaie oisive pendan une période rop longue, sauf par des gens ignorans aux insincs primiifs don les ressources ne seraien qu une fracion négligeable des ressources de la communaué.» (Hawrey, 1937, p.94, radui par Torajada, 2009). 112

123 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes période les crédis échus e s explique d une par par la hésaurisaion par les ménages d une parie de leur épargne e d aure par le refus des banques d accorder aux enreprises de nouveaux prês, ou alors de le faire à des condiions rès conraignanes. La réfuaion de la loi de Say repose donc là aussi sur la hésaurisaion d une parie des revenus 63. Plusieurs réfuaions de la loi de Say quesionnen quan à elles l équivalence enre les revenus générés par la producion (E) e la valeur de la producion (Y). Cee quesion a éé, nous l avons vu dans le deuxième chapire, au cœur des analyses de Malhus (1820), pour qui le capialisme ne peu foncionner que grâce à l exisence de revenus exérieurs au processus de producion. Pour Sismondi (1819), ce écar enre Y e E implique une sous-consommaion chronique des biens produis si un pays ne possède pas un commerce exérieur excédenaire. Plus récemmen, Denis (1999) a consrui un modèle dans lequel les crises s expliquen par une insuffisance de revenus générés par la producion relaivemen à la valeur de la producion. Dans le cadre de la héorie du circui monéaire, nous pouvons cier dans ce cas la réfuaion de la loi de Say proposée par Schmi (1984) e approfondie par Sadigh (Figuera, 2001). Ces aueurs expliquen la surproducion par une dépense inappropriée du profi. Une crise peu apparaîre si les profis, au lieu d êre réinvesis ou disribués aux propriéaires des enreprises, se subsiuen aux crédis bancaires de cour erme desinés à financer les dépenses de producion des enreprises. Dans ce cas, en effe, l uilisaion des profis n ajoue pas à la demande. Les revenus générés par la producion pourron donc êre inférieurs à la valeur de la producion. Pour reprendre les ermes de Schmi, la parie de la monnaie déenue sous forme de profi représene un véhicule déjà chargé en pouvoir d acha. Elle doi donc êre dépensée direcemen dans l acha de biens e non dans le financemen des dépenses de producion, ce qui reviendrai à charger une seconde fois le véhicule en pouvoir d acha. Le volume de monnaie en circulaion serai alors insuffisan pour acheer l ensemble des biens produis. Nous pouvons remarquer que dans l analyse que nous avons effecuée dans le chapire 3, une elle dépense des profis engendrerai de la même manière une diminuion de la demande globale e des profis réalisés par les enreprises. 63 Cee non-fermeure du circui peu alors provoquer son non-ouverure au cours des périodes suivanes. En effe, si les enreprises ne parviennen pas à rembourser leur dee bancaire au sein d une période, les banques pourron refuser de leur accorder de nouveaux crédis au cours de la période suivane, empêchan les enreprises de mere en œuvre leur producion e donc d ouvrir un nouveau circui. 113

124 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Monrer que la producion ne génère pas un revenu suffisan (E < Y) amène à un écueil, qui es que le capialisme doi soi reposer pour son bon foncionnemen sur une injecion régulière de monnaie exérieure au processus de producion, soi êre consammen en crise. Or, l hisoire du capialisme nous enseigne qu un pays ne se siue pas sysémaiquemen dans l un ou l aure cas. Nous avons ouefois monré dans le chapire 3 qu une roisième soluion éai envisageable, si l on considère que les invesissemens son pour parie financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Le processus de producion peu alors générer des revenus suffisans pour que la producion soi vendue avec profi, sans faire appel à une aure source d injecion monéaire que les dépenses de producion des enreprises. Le remboursemen au cours des périodes suivanes des crédis bancaires ayan financé les invesissemens va néanmoins êre à l origine d une nouvelle fuie hors du circui économique. Nous éudions dans la secion suivane, à l aide de l équaion des profis obenue dans le chapire 3, la réfuaion de la loi de Say à laquelle nous condui nore modèle La réfuaion de la loi de Say dans nore modèle La quesion de l origine des profis pose direcemen celle de la validié de la loi de Say, puisqu elle revien à se demander si les enreprises son capables en produisan de générer des revenus suffisans pour pouvoir vendre leur producion avec profi. Ce lien enre réalisaion des profis e loi de Say es rappelé par Dupon e Reus : «Rejeer la loi de Say, c es admere qu il peu apparaîre une différence macroéconomique enre recees de vene e coûs de producion. Mere à jour les mécanismes qui auorisen ce écar, c es ou à la fois énoncer les condiions d un profi global posiif, e déceler les cas où ces condiions ne son pas saisfaies.» (Dupon e Reus, 1989, p. 88) Nous proposons dans cee secion, à parir de l équaion des profis obenue dans le chapire 3, une réfuaion de la loi de Say qui s appuie sur la différence enre les revenus générés par la producion (E) e la valeur de la producion (Y). Lorsque Kalecki a énoncé sa célèbre loi des profis, les deux principales explicaions des crises s appuyan sur une différence enre la valeur de la producion e les revenus générés 114

125 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes par la producion éaien celles de Sismondi e de Malhus. Ces explicaions impliquaien, comme nous l avons vu dans la secion précédene, une sous-consommaion chronique pour le premier e la nécessié d une source de revenus qui soi exérieure au processus de producion pour le second. Kalecki ouvre la voie à un roisième ype d explicaion, en monran que les invesissemens fon les profis. Dans ce cas, les enreprises peuven générer des revenus suffisans pour pouvoir vendre l inégralié de leur producion avec profi, si les monans invesis son suffisans. Cee explicaion a l avanage, par rappor à celles de Sismondi e de Malhus, d expliquer commen une économie peu connaîre à la fois des phases de croissance e de dépression, sans reposer sur des dépenses exérieures au processus de producion. En effe, si les invesissemens son plus faibles que les profis anicipés des enreprises, ces dernières ne parviendron pas à écouler leur producion aux prix anicipés e l économie pourra connaîre une siuaion de surproducion. A l inverse, si les monans invesis son supérieurs ou égaux aux profis anicipés, les revenus générés par la producion seron suffisans pour acheer l ensemble de la producion. En ce sens, la héorie des profis de Kalecki conien en elle les germes d une nouvelle réfuaion de la loi de Say. Cependan, Kalecki n a pas proposé une elle réfuaion car, comme Denis l explique, il n a jamais posé clairemen la disincion enre les profis espérés e les profis réalisés : «Les profis des capialises son nécessairemen égaux à la somme de leurs dépenses de consommaion e de leurs invesissemens. L énoncé de ce héorème aurai pu conduire à une vériable réfuaion de la «loi de Say», si Kalecki avai vu que les capialises déciden euxmêmes du monan des profis qu ils gagnen, e donc s il avai vu que l impossibilié dans laquelle ils se rouven à cerains momens d écouler à des prix suffisans ou ce qu ils on produi peu êre dû au fai qu ils n on pas pris les décisions qui leur auraien permis de réaliser des profis suffisans. Mais pour parvenir à cee conclusion, il aurai fallu poser clairemen la disincion enre les profis espérés par les capialises, qui son ceux qu ils doiven réaliser pour que la producion se mainienne à un cerain niveau, les profis qu ils déciden de se payer à eux-mêmes, e les profis qu ils réalisen effecivemen. C es malheureusemen ce qui ne sera pas fai par Kalecki.» (Denis, 1999, p.133) Nous allons désormais faire cee disincion enre les profis que les enreprises anicipen de réaliser e ceux qu elles réalisen effecivemen au sein d une période donnée. anicipés Nous appelons les premiers π e les seconds π. Nous supposons que les enreprises on 115

126 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes des coûs de producion W e anicipen de vendre leur producion avec une marge donnée m par rappor à leurs coûs de producion 64. Leurs profis anicipés son donc de : π = anicipés mw (4.1) D après l équaion des profis de Kalecki, les profis réalisés son égaux aux invesissemens : π = réalisés I (4.2) Les revenus générés par les enreprises en produisan seron alors inférieurs à la valeur de la producion si : I < mw. 65 Cee réfuaion de la loi de Say ne peu ouefois êre considérée elle quelle comme pleinemen saisfaisane, puisqu elle ome deux élémens imporans, que nous avons éudiés dans le roisième chapire : les condiions de financemen des invesissemens e la consommaion des profis passés. Si nous considérons le premier de ces deux élémens, nous rerouvons le résula obenu dans le roisième chapire, d après lequel seuls les invesissemens financés par crédi bancaire e non encore remboursés fon les profis. Si nous considérons le second élémen, nous obenons que les profis consaés à la fin d une période e dépensés au cours de la période suivane accroissen les profis réalisés. En prenan en considéraion ces deux élémens, nous obenons alors le sysème d équaions suivan, qui reprend l équaion des profis obenue dans le roisième chapire : anicipés π = mw π = S + I R réalisés bc π 1 (4.3) 64 Nous appliquons donc comme processus de fixaion des prix la méhode die du mark-up, qui es rès régulièremen uilisée dans les modèles poskeynésiens : «La plus simple des héories poskeynésiennes de fixaion des prix es la héorie kaleckienne du mark-up. C es la plus ancienne méhode de fixaion des prix e bien des PME uilisen encore cee méhode aujourd hui car elle nécessie peu de ressources compables. De par sa simplicié, c es aussi la méhode la plus souven uilisée dans les modèles macroéconomiques poskeynésiens.» (Lavoie, 2004, p. 45) 65 A l inverse, ils seron supérieurs si : I > mw. Dans ce cas, la demande globale serai supérieure à l offre globale, ce qui engendrerai cerainemen une hausse de l inflaion. 116

127 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Les revenus générés par la producion progresseron donc au même ryhme que la valeur de la producion, au sein de la période, pourvu que les profis réalisés soien égaux aux profis anicipés : π S + I R = mw bc 1 (4.4) l équaion : On peu alors exprimer les invesissemens en foncion des aures variables de I = R + S + mw π bc 1 (4.5) La différence enre les profis anicipés pour la période e les profis réalisés à la période ( 1), soi ( mw ) π 1, représene l augmenaion des profis que les enreprises anicipen de réaliser enre ces deux périodes. Cee équaion indique donc que les enreprises parviendron à vendre leur producion aux prix anicipés si le volume des invesissemens financés par crédi bancaire es suffisan pour couvrir le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés, l épargne e pour créer le volume supplémenaire de profi que les enreprises anicipen de réaliser enre ces deux périodes. On peu remarquer que même lorsque ous les revenus de la période son consommés, donc que l épargne es nulle ( S = 0 ), les revenus générés par la producion peuven êre insuffisans pour acheer la producion. Ce sera le cas si le volume des invesissemens financés par crédi bancaire es plus faible que le volume des remboursemens e la variaion des profis que les enreprises anicipen de réaliser. Cela renforce l idée que l élémen principal de la réfuaion ne se siue pas ici enre les revenus générés par la producion (E) e leur dépense (D), mais enre la valeur de la producion (Y) e les revenus générés par la producion (E). L écar enre Y e E s explique d une par par le fai que les enreprises n injecen pas nécessairemen dans la circulaion les sommes nécessaires à la réalisaion de leurs profis e d aure par par l idenificaion d une nouvelle fuie hors du circui économique : le remboursemen des crédis bancaires passés. Ces remboursemens consiuen une dépense supplémenaire pour les enreprises qui devron donc, oues choses égales par ailleurs, augmener le prix de vene de leurs produis. Ils augmenen par conséquen le prix auquel es 117

128 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes vendue la producion. Mais ces remboursemens ne génèren pas de revenus dans l économie, la monnaie correspondane éan déruie. Ils son donc suscepibles d expliquer pourquoi l offre n engendre pas nécessairemen une demande équivalene. De nombreux ravaux expliquen la surproducion par la fuie que représene l épargne, mais rès peu à nore connaissance ne s inéressen précisémen à celle que représene le remboursemen des crédis bancaires passés. Nous allons pouran monrer, à ravers une éude dynamique du circui, que le remboursemen des crédis bancaires passés pourrai jouer un rôle au moins aussi imporan que l épargne dans la dynamique d une économie monéaire de producion La dynamique d un circui dans lequel les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Nous venons de voir que les enreprises d une économie peuven ne pas parvenir à vendre leur producion aux prix anicipés si les invesissemens des enreprises son inférieurs au remboursemen des crédis bancaires passés ainsi qu à l épargne e à l augmenaion des profis anicipés. Nous nous inéressons mainenan à la dynamique d une elle économie. Plus précisémen, nous allons déerminer les volumes d invesissemen nécessaires, ou au long d une phase de croissance d une économie, pour que les volumes produis par les enreprises puissen êre vendus aux prix anicipés. Nous ne nous posons donc pas la quesion des déerminans de l invesissemen, mais uniquemen celle des volumes d invesissemens requis pour permere aux enreprises de vendre leur producion aux profis anicipés. En coninuan à nous placer dans le cadre de la héorie du circui monéaire, nous reprenons pour ce faire le modèle développé dans la secion 3.1, dans lequel une parie des invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes e les ménages déiennen une parie de leur épargne sous forme monéaire. Nous nous inéresserons dans un premier emps à la période iniiale de ce modèle, puis nous poserons dans un second emps les principales hypohèses qui von régir la dynamique de ce modèle. Nous nous aacherons alors à déerminer l évoluion requise des invesissemens financés par crédi 118

129 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes bancaire pour que la demande issue des revenus générés par le processus de producion soi égale au sein de chaque période à la valeur de la producion La période iniiale du modèle L une des ambiions de la héorie du circui monéaire es de oujours remoner aux origines de la créaion monéaire. Dans la mesure où l on considère que l inégralié de la monnaie a pour origine l émission d un crédi bancaire, il es possible de remoner pour chaque unié monéaire présene dans le circui économique au crédi bancaire qui lui a donné naissance. Il es par conséquen nécessaire, lorsque l on éudie le foncionnemen d une économie don la monnaie repose sur des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes, de remoner à la période iniiale de cee économie. Deux cas son alors envisageables. Soi la période iniiale n émerge de rien, soi elle représene un éa saionnaire, que la croissance de l économie va ébranler. Nous opons pour la seconde soluion, qui es plus conforme à l hisoire des fais économiques. Nous considérons donc que la période iniiale du modèle représene un éa saionnaire suscepible de se reproduire à l idenique, si aucune perurbaion ne vien l affecer. Au sein de cee période iniiale, les enreprises paien les salaires e disribuen aux ménages les profis qu elles on réalisés précédemmen. Les ménages possèden un sock d épargne accumulée proporionnel à leurs revenus. Comme leurs revenus n évoluen pas, leur sock d épargne n es pas modifié. Les flux nes d épargne son donc nuls au sein de cee période. Les enreprises n invesissen pas e n on donc pas de crédis bancaires passés, ayan financé d évenuels invesissemens passés, à rembourser. Les dépenses réalisées par les enreprises son alors suffisanes pour leur permere de vendre leur producion avec une marge donnée, e de réaliser période après période les mêmes profis. Les profis réalisés son égaux aux profis payés e aux profis anicipés. 119

130 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Ce éa iniial es représené dans la figure suivane : Enreprises W W + π payés π payés 0 0 Ménages Figure 7 : Flux monéaires au sein de la période iniiale du modèle Nous supposons que l économie se me à croîre à parir de cee période iniiale. Les périodes successives cessen alors d êre ideniques les unes aux aures. La producion augmene e les enreprises commencen à invesir. Nous précisons les condiions de cee croissance dans la parie suivane Les hypohèses régissan la dynamique du modèle Nous considérons désormais une économie en croissance, dans laquelle nous allons éudier l évoluion des invesissemens requis pour que les revenus générés par la producion soien égaux à la valeur de la producion. Par économie en croissance, nous enendons une économie dans laquelle la producion, donc les flux de salaires payés par les enreprises, croissen à un ryhme régulier. Auremen di, les crédis bancaires de cour erme demandés par les enreprises pour financer leurs dépenses de producion augmenen à un aux régulier d une période sur l aure. En appelan g ce aux, nous avons la relaion suivane : W = 1 (1 + (4.6) + g) W Nous supposons, ou au long du senier de croissance de l économie considérée, que les enreprises anicipen de vendre leur producion avec une marge nee donnée «m» par rappor à leurs coûs de producion. Auremen di, les enreprises, don les coûs de producion se son globalemen élevés à globalemen un profi ne sur la vene de cee producion de : W lors de la période, aniciperon de réaliser 120

131 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes π = anicipés mw (4.7) Nous supposons que les profis réalisés par les enreprises à la fin d une période son inégralemen disribués aux propriéaires de ces enreprises au débu de la période suivane. Ce paiemen se radui par un flux monéaire des enreprises vers les ménages. Le revenu des ménages pour une période donnée es alors de : W + π 1 (4.8) Nous supposons que les ménages cherchen à mainenir un raio consan enre leur sock d épargne accumulée e leurs revenus. Auremen di, lorsque le revenu des ménages s élève, leur sock épargne s élève égalemen, e inversemen. Par épargne, nous enendons non seulemen l épargne hésaurisée, mais égalemen l épargne prêée aux enreprises. Nous avons en effe démonré à la fin du deuxième chapire que ces différenes manières d épargner avaien le même impac sur les volumes de profis réalisés, donc ici sur la dynamique du modèle. En nomman «a» le rappor que souhaien mainenir les ménages enre leur sock d épargne accumulée e leurs revenus, nous pouvons déerminer les flux d épargne nécessaires au sein de chaque période pour que ce rappor soi mainenu consan d une période sur l aure. Soi Σ ( S ) le sock d épargne accumulée par les ménages de la période iniiale jusqu à la période. Si le sock d épargne des ménages demeure dans une proporion idenique à leurs revenus enre deux périodes données, nous avons alors les relaions suivanes : ( S 1 ) a ( W 1 π 2 ) ( S ) a ( W π ) Σ = + Σ = + 1 (4.9) Nous pouvons calculer à parir de ces deux relaions le flux ne d épargne requis au sein d une période donnée pour que le sock d épargne des ménages croisse au même ryhme que leurs revenus : 121

132 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes ( ) ( 1 ) ( ) S = Σ S Σ S = a W W + π π (4.10) En expriman W 1, π 1 e π 2 en foncion de W, nous obenons alors une relaion enre l épargne des ménages e les salaires perçus 66 : W S = a W + mw mw 1+ g 1 2 W W W = a W + m m 1+ g 1 + g (1 + g) g mg = aw g (1 + g) 2 2 (4.11) Au sein de chaque période, le flux ne d épargne des ménages doi donc représener g mg une proporion s = a + 2 de leurs salaires, pour que soi mainenu un rappor 1 + g (1 + g) consan de a enre le sock d épargne accumulée par les ménages e leurs revenus. De la même manière que dans le deuxième chapire, les enreprises financen une parie de leurs invesissemens par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Nous pouvons exprimer, à parir des différenes hypohèses énoncées, l évoluion requise des invesissemens financés par crédi bancaire pour que la demande issue des revenus générés par la producion soi suffisane pour acheer la producion. Nous cherchons donc le monan des invesissemens requis pour que les enreprises, qui on réalisé des profis pour un monan mw lors de la période (-1), réalisen des profis pour un monan 1 mw lors de la période. Cee valeur nous es donnée par l équaion suivane, dans laquelle nous exprimons l épargne e les profis en foncion des salaires versés : 66 Cee relaion es vraie à parir de la période 2. En effe, pour la période 1 les profis disribués, qui corresponden à ceux réalisés au cours de la période précédene ( π 1 = π0 ), ne son pas différens des profis " π " disribués au cours de la période précédene ( 2 = 0 ). Au sein de cee période, le flux ne d épargne nécessaire pour mainenir un rappor consan enre le sock d épargne e les revenus s exprime, en foncion des salaires versés, de la manière suivane : g S = aw 1 + g 1 1 π 122

133 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes bc requis anicipés ( I ) = R + S + ( π π 1) = R + sw + ( mw mw ) 1 g mg gm = R + a + W + W g (1 + g) 1+ g ag + mg mg = R g (1 + g) 2 W (4.12) Les invesissemens requis au sein d une période pour égaliser la demande e la valeur de la producion son donc foncion des volumes de remboursemen, du aux de croissance de l économie, de la marge des enreprises e du rappor que souhaien mainenir les ménages enre leur sock d épargne e leurs revenus. Cee noion d invesissemens requis possède une grande similiude avec le aux de croissance requis des invesissemens développé par Domar (1947). Dans le modèle de Domar, les invesissemens son nécessaires pour permere une pleine uilisaion des capaciés de producion de l économie. S ils son rop faibles, des capaciés de producion demeureron inuilisées 67. Dans nore modèle, les invesissemens son nécessaires pour permere à la producion d êre inégralemen vendue aux prix anicipés. S ils son rop faibles, une parie de la producion ne parviendra pas à êre vendue à ces prix. Les volumes d invesissemen requis peuven êre rapporés à la valeur globale de la producion (Y ). Nous obenons alors le aux d invesissemen requis de l économie : requis bc anicipés π π 1 I R S = + + Y Y Y Y R ag + mg mg = + + W 2 Y 1 + g (1 + g) Y (4.13) Nous nous aardons mainenan sur la valeur de la producion dans nore modèle (Y), qui diffère de celle communémen uilisée. La valeur de la producion es généralemen définie comme la somme de la consommaion e de l invesissemen, ou des salaires e des profis : Y = C + I = W + π (4.14) 67 Dans le cinquième chapire, nous éudierons plus précisémen cee noion d invesissemens requis dans le cadre du modèle de Domar. 123

134 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Cee égalié monre d une par que la producion es soi consommée, soi invesie ; e d aure par que les revenus issus de la producion se réparissen enre salaires e profis. Dans nore modèle, il es nécessaire d ajouer un roisième élémen à cee égalié : le remboursemen des crédis bancaires passés. En effe, les revenus issus de la producion se réparissen dans nore modèle enre salaires, profis e remboursemen des crédis bancaires passés. Nous pouvons rerouver ce résula en expriman la consommaion e l invesissemen en foncion des salaires, des profis e du remboursemen des crédis bancaires passés. Nous commençons pour cela par exprimer la consommaion en foncion des salaires, des profis payés e de l épargne : Y = C + I ( W π 1 S ) I W π ( I S ) = + + = (4.15) En nous servan de l équaion (4.5), nous pouvons exprimer la différence enre les invesissemens financés par crédi bancaire e l épargne au sein d une période en foncion des profis, anicipés e payés, e du remboursemen des crédis bancaires passés : I S = + R bc π π 1 (4.16) D où : ( ) Y = W + π + π π + R 1 1 = W + π + R (4.17) Les recees des enreprises doiven désormais leur permere de payer les salaires (ou de rembourser les crédis bancaires ayan permis le financemen iniial des salaires), de réaliser des profis e de rembourser les crédis bancaires ayan permis le financemen des invesissemens passés. L équaion (4.13) peu alors êre réécrie de la manière suivane : requis bc ag + mg mg = (1 + ) + + I R W Y W mw R g g W mw R (4.18) 124

135 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes En expriman W en foncion de W 0, le monan des salaires versés au cours de la période iniiale, que nous normalisons à 1, nous obenons : requis bc + (1 + ) = (1 + )(1 + ) (1 + ) (1 + )(1 + ) + I R ag mg mg g Y m g R g g m g R (4.19) Les aux d invesissemen requis son foncions des remboursemens effecués au sein de la période, des différens paramères du modèle (g, m, a) e du nombre de périodes écoulées depuis la période iniiale. Si, dans un premier emps, nous ne prenons pas en compe le remboursemen des crédis bancaires passés (c es-à-dire que nous posons R = 0 ), le aux d invesissemen requis es indépendan de la période considérée : requis bc I ag + mg mg 1 = + 2 Y 1 + g (1 + g) 1+ m (4.20) Les invesissemens doiven alors conrebalancer l épargne e créer les profis que les enreprises anicipen de réaliser. En considéran des valeurs plausibles pour ces paramères (un aux de marge de 20%, un aux de croissance des salaires versés de 5% e un rappor de 1 enre le sock d épargne e les revenus courans), nous obenons un aux d invesissemen requis relaivemen faible : requis bc I ag + mg mg 1 = + 2 Y 1 + g (1 + g) 1+ m 0,05 + 0,2*0,05 0,2*0,05 1 = , , 05 (1 0, 05) 1 0, 2 (4.21) Ce résula signifie que si les invesissemens financés par crédi bancaire représenen au sein de chaque période un peu plus de 5% de la valeur de la producion, alors les enreprises parviendron à vendre l inégralié de leur producion pour chacune des ces périodes avec une marge de 20% par rappor à leurs coûs de producion. Des aux d invesissemen relaivemen faibles semblen donc suffire pour permere aux enreprises de vendre l inégralié de leur producion aux prix anicipés. 125

136 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Cependan, nous n avons oujours pas pris en compe le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés. Si nous le faisons, un scénario rès différen émerge. Les remboursemens au sein d une période son foncion des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés. Ces remboursemens consiuen une fuie hors du circui économique e diminuen le monan des profis réalisés, comme nous l avons monré dans le deuxième chapire. Par conséquen, les invesissemens requis devron êre plus imporans que précédemmen pour permere aux enreprises de réaliser les profis anicipés, car ils devron égalemen conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires passés. Par ailleurs, les invesissemens supplémenaires financés par crédi bancaire conduiron à leur our à davanage de remboursemens dans le fuur. Il exise donc un lien circulaire avec des réroacions posiives enre les crédis bancaires émis pour financer les invesissemens e le remboursemen des crédis bancaires passés. Les volumes d invesissemen requis seron donc plus élevés que précédemmen. A parir du momen où nous prenons en compe le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens, il devien rès difficile d obenir des valeurs analyiques permean d apprécier l évoluion des invesissemens requis. Si, par exemple, les crédis bancaires finançan les invesissemens son remboursés sur n périodes, alors la valeur des remboursemens présens dépendra des invesissemens réalisés duran les n périodes précédenes. Les invesissemens requis, qui dépenden des volumes de remboursemens courans, seron donc foncion des invesissemens émis aux cours des n périodes précédenes. Mahémaiquemen, cela signifie que nous devons éudier la dynamique d une suie récurrene d ordre n, ce qui rend rès difficile l obenion de valeurs analyiques. Nous aurons donc recours à des simulaions pour éudier la dynamique du modèle. Avan de réaliser ces simulaions e pour bien comprendre ce qu elles recouvren, nous éudions ou d abord les mécanismes sous-jacens à l évoluion des invesissemens requis e des remboursemens pour les premières périodes du modèle. 126

137 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Les mécanismes sous-jacens à l évoluion des invesissemens requis e des remboursemens Nous éudions dans cee parie les mécanismes sous-jacens à l évoluion des invesissemens requis e des remboursemens. Nous allons pour ce faire nous inéresser plus précisémen aux faceurs qui régissen l évoluion des invesissemens e des remboursemens au sein des rois premières périodes. Nous supposons que les crédis bancaires finançan les invesissemens son remboursés à pars égales sur les n périodes qui suiven celle de leur émission. Au sein de la période 1 les remboursemens son nuls, car nous avons supposé que les enreprises n invesissaien pas au cours de la période iniiale (période 0). Les invesissemens requis au cours de la première période doiven donc uniquemen conrebalancer l épargne e permere l augmenaion des profis : bc ( I ) requis = S + π π = S + π 1 1 (4.22) Ces invesissemens son nécessaires car le simple paiemen par les enreprises de leurs faceurs de producion ne peu pas leur permere de réaliser les profis anicipés. Les invesissemens financés par crédi bancaire consiuen les seules dépenses des enreprises qui leur permeen d accroîre leurs profis. Il es donc nécessaire que des invesissemens soien effecués pour créer les profis supplémenaires que les enreprises anicipen de réaliser e conrebalancer l épargne. Les invesissemens doiven, comme nous l avons monré dans le chapire 3, êre nécessairemen financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes pour générer des profis. Dans le cas conraire, l inégralié de la monnaie disparaîrai en fin de période, les ménages ne pourraien donc pas déenir d épargne sous forme monéaire e les enreprises seraien obligées de consacrer l inégralié de leurs profis au remboursemen des crédis bancaires conracés en débu de période. 127

138 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Au cours de la période suivane (période 2), une parie des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés seron remboursés. Comme nous avons supposé que ces remboursemens se fon à pars égales sur les n périodes qui suiven l émission du crédi bancaire, ils s élèven pour la période 2 au monan suivan : 1 1 R = I = S + n n ( π ) bc (4.23) Nous pouvons alors déerminer pour cee période le volume des invesissemens requis pour que les revenus issus de la producion soien suffisans pour acheer la producion. bc ( ) requis I = S + π + R = S + π + + n ( S π ) (4.24) Ces invesissemens doiven conrebalancer l épargne e permere l augmenaion des profis, pour les mêmes raisons que précédemmen. Ils doiven égalemen conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens de la première période. Ces remboursemens dépenden des monans épargnés e des profis au sein de cee période 1. Les invesissemens requis au sein de la période 2 doiven donc conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires qui on permis au sein de la période 1 de compenser les l épargne e d accroîre les profis réalisés par les enreprises. Au cours de la période 3, une parie des crédis bancaires ayan financé les invesissemens requis des périodes 1 e 2 seron remboursés : 1 bc 1 bc R3 = I2 + I1 n n = S2 2 S1 1 S1 1 n + π + + π + + π n n = n n n ( ) ( ) ( S π ) ( S π ) ( S π ) (4.25) 128

139 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Les invesissemens requis pour cee période seron donc de : bc ( ) requis I = S + π + R = S3 + π 3 + S2 + π 2 + S1 + π1 + S π1 n n n ( ) ( ) ( ) (4.26) Les invesissemens requis au sein de cee période doiven donc à la fois : - Conrebalancer les monans épargnés e permere l augmenaion des profis au sein de la période. - Conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires ayan permis d augmener les profis e de conrebalancer les monans épargnés au sein des périodes 1 e 2. - E conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires qui on éé émis au cours de la période 2 pour compenser le remboursemen des crédis bancaires émis au cours de la période 1. Le remboursemen des crédis bancaires émis au cours des périodes passés e l épargne diminuen les profis. Comme, dans nore modèle, les profis on pour unique origine les invesissemens financés par crédi bancaire, seuls les invesissemens financés par crédi bancaire peuven conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires passés. Les invesissemens requis von donc s élever d une période sur l aure, d une par pour conrebalancer l augmenaion de l épargne e des profis e d aure par pour compenser le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens requis passés. Sachan cela, nous allons réaliser des simulaions qui nous permeron de répondre aux quesions suivanes : - Commen von évoluer les invesissemens requis relaivemen à la valeur de la producion afin que la demande issue des revenus générés par le processus de producion soi suffisane pour que l inégralié de la producion puisse êre vendue aux profis anicipés? - Quelle par de l évoluion des invesissemens requis peu s expliquer par le remboursemen des crédis bancaires passés? 129

140 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Les réponses à ces quesions nous permeron de mieux comprendre les condiions de croissance d une économie monéaire de producion Simulaions d un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes Compe enu de la difficulé d obenir des valeurs analyiques simples pour les variables éudiées, nous enons d appréhender la dynamique de nore modèle par des simulaions. Pour l ensemble de ces simulaions, nous supposerons comme précédemmen que les crédis bancaires finançan les invesissemens son remboursés à pars égales sur les n périodes qui suiven celle de leur émission. Le volume oal des remboursemens de crédis bancaires au sein d une période dépend donc des invesissemens financés par crédi bancaire au sein des n périodes précédenes : R = I + I I n n n 1 2 n (4.27) Nous ajouons cee hypohèse à celles émises précédemmen. Il es alors possible, une fois les condiions iniiales e les valeurs des paramères fixées, de réaliser des simulaions permean de déerminer la valeur des aux d invesissemen requis e des remboursemens de crédis bancaires passés pour chacune des périodes considérées. Le raisonnemen, au sein de chaque période, es le suivan : L équaion (4.6) perme de calculer les salaires versés au cours de la période en foncion des salaires versés au cours de la période (-1) : W = (1 + g) W 1 (4.28) L équaion (4.7) perme de calculer les profis anicipés en foncion des salaires versés : 130

141 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes π = anicipés mw (4.29) L équaion (4.27) perme de calculer les volumes de remboursemen au sein d une période donnée : R = I + I I n n n 1 2 n (4.30) L équaion (4.11) perme de calculer les flux nes d épargne nécessaires au mainien d un raio consan donné enre les revenus perçus e le sock d épargne : g mg S = sw = a + W 1 + g (1 + g) 2 (4.31) L équaion (4.5) nous perme de calculer les volumes d invesissemen requis : I = R + S + π π anicipés 1 Le volume des invesissemens requis connu, il es possible de calculer le rappor enre les invesissemens requis e la valeur de la producion, défini comme le aux d invesissemen requis : requis bc bc I I = Y W + π + R (4.32) De la même manière, on peu rapporer le volume des remboursemens de crédis bancaires passés à la valeur de la producion : R R = Y W + π + R (4.33) Il y a au oal quare paramères dans nore modèle (g, m, n e a). La période iniiale es, comme expliciée dans la parie , une période suscepible de se reproduire à l idenique indéfinimen en l absence de oues perurbaions. Nous fixons les valeurs iniiales des quare variables du modèle ( W0, R0, π 0, S0 ) comme sui : Les salaires versés au sein de la première période son normalisés à l unié : W 0 = 1 (4.34) 131

142 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Les remboursemens iniiaux son supposés nuls : R 0 = 0 (4.35) Les profis iniiaux dépenden du aux de marge. En effe, pour que la période iniiale soi sable, il fau que les profis payés, donc ayan éé réalisés, soien égaux aux profis anicipés. Ainsi, pour un aux de marge m donné, nous aurons : π = π = π = mw réalisés anicipés (4.36) Le sock d épargne iniiale dépend du raio que souhaien mainenir les ménages enre leurs revenus e leur sock d épargne. En effe, pour que la période iniiale soi sable, il fau que les flux nes d épargne au sein de cee période soien nuls. Ainsi, pour un raio «a» donné, le sock d épargne iniial es de : ( S ) a ( W π ) Σ = (4.37) Les valeurs des différenes variables peuven alors êre calculées pour chacune des périodes à parir des condiions iniiales e des relaions définies plus hau. Nous proposons dans un premier emps un exemple de simulaion, puis élargissons les résulas obenus en faisan varier les paramères du modèle. Nous analysons enfin les principaux résulas obenus à parir de ces simulaions Un exemple de simulaion Nous réalisons dans cee parie une première simulaion à parir du modèle présené précédemmen. Nous donnons pour ce faire les valeurs suivanes aux paramères : Le aux de croissance nominal de la producion e des salaires es de 5% : g = 0,05 (4.38) 132

143 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Les enreprises souhaien réaliser un aux de marge de 20% relaivemen aux salaires versés : m = 0,2 (4.39) Les crédis bancaires finançan les invesissemens son remboursés à pars égales sur les 5 périodes qui suiven celle de leur émission : n = 5 (4.40) Les ménages cherchen à mainenir un rappor de 1 enre leur sock d épargne e leurs revenus : a = 1 (4.41) Les condiions iniiales son, compe enu des valeurs des paramères, les suivanes : W0 = 1 R0 = 0 π 0 = mw0 = 0,2 Σ ( S0 ) = a ( W0 + π 0 ) = 1,2 (4.42) Nous pouvons alors calculer les valeurs des aux d invesissemen requis e des aux de remboursemen pour chaque période du modèle. Le aux d invesissemen requis e le aux de remboursemen son des variables oalemen endogènes dans ce modèle. Nous déaillons dans un premier emps les résulas obenus pour les rois premières périodes du modèle, puis présenons graphiquemen les résulas obenus pour les périodes suivanes. Au cours de la période 1 : Les salaires versés par les enreprises son de : ( ) W = 1+ g W = 1, (4.43) Les volumes de remboursemen son nuls, car il n y a pas d invesissemens passés : R 1 = 0 (4.44) 133

144 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Les profis que les enreprises espèren réaliser son de : π 1 = mw1 = 0, 21 (4.45) Les ménages souhaien mainenir un rappor de 1 enre leurs revenus e leur sock d épargne. Il fau donc que leur sock d épargne soi de : ( S ) a ( W π ) Σ 1 = = 1, 25 (4.46) L épargne des ménages es alors de : ( ) ( ) S1 = Σ S1 Σ S0 = 1, 25 1, 2 = 0,05 (4.47) Les invesissemens requis pour permere aux enreprises de réaliser les profis espérés son donc de : anicipés ( ) bc I1 = R1 + S1 + π1 π 0 = 0,05 + 0,21 0,2 = 0,06 (4.48) Le aux d invesissemen requis es alors de : bc bc I1 I1 0, 06 = = 4, 76% Y W + π + R 1, , (4.49) Les volumes de remboursemen éan nuls, le aux de remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés es pour cee première période nul. On peu vérifier que pour cee première période la somme de la consommaion e de l invesissemen es bien égale à la valeur de la producion : ( π ) C1+ I1 = W1 + 0 S1 + I1 = 1,05 + 0, 2 0,05 + 0,06 = 1, 26 Y1 = W1 + π1 + R1 = 1,05 + 0, 21 = 1, 26 (4.50) Les invesissemens permeen de conrebalancer l épargne des ménages (pour un monan de 0,05) e créen les profis supplémenaires que les enreprises espèren réaliser (pour un monan de 0,01). Ils doiven représener pour cee première période 4,76% de la valeur oale de la producion pour que les revenus issus de la producion soien suffisans pour acheer la producion. 134

145 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Nous présenons mainenan la valeur des différenes variables pour la période suivane (période 2) : Les salaires versés par les enreprises son de : W ( ) = 1+ g W = 1, (4.51) Les volumes de remboursemen dépenden des invesissemens financés par crédi bancaire au cours de la première période e de la durée d émission des crédis bancaires finançan les invesissemens : R 1 = I = 0, (4.52) Les profis que les enreprises espèren réaliser son de : π 2 = mw2 = 0, 2205 (4.53) L épargne des ménages 68 es de : ( π π ) S2 = a W2 + 1 W1 + 0 = 0, 0625 (4.54) Les invesissemens requis pour permere aux enreprises de réaliser les profis espérés son donc de : anicipés ( ) I = R + S + π π bc = 0, , , , 21 = 0,085 Le aux d invesissemen requis es alors de : (4.55) bc bc I 2 I 2 0, 085 = = 6,37% Y W + π + R 1, , , (4.56) 68 On peu vérifier qu ainsi le sock d épargne e les revenus demeuren dans une proporion de 1 : W2 + π1 = 1, , 21 = 1,3125 Σ ( S2 ) = Σ ( S1 ) + S2 = 1, , 0625 = 1,

146 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Le volume des remboursemens, relaivemen à la valeur de la producion, es quan à lui de : R2 0,012 0,9% Y = 1, , , (4.57) Il fau donc, pour que la producion soi inégralemen écoulée au cours de cee seconde période, que les invesissemens financés par crédi bancaire représenen 6,37% de la valeur de la producion. Si le aux des invesissemens financés par crédi bancaire es inférieur à celui-ci, alors les dépenses de consommaion e d invesissemen seron insuffisanes pour permere aux enreprises de rembourser leurs crédis bancaires passés e de vendre leur producion avec une marge nee m relaivemen à leurs coûs de producion. Nous prolongeons le raisonnemen jusqu à la période suivane (période 3). Les salaires versés par les enreprises son de : W ( ) = 1+ g W 1, (4.58) Les volumes de remboursemen dépenden des invesissemens financés par crédi bancaire au cours des périodes 1 e 2, e de la durée d émission des crédis bancaires finançan les invesissemens : 1 1 R3 = I1 + I2 = 0, (4.59) Les profis que les enreprises espèren réaliser son de : π 3 = mw3 = 0, 2315 (4.60) L épargne des ménages es de : ( π π ) S3 = a W3 + 2 W , (4.61) 136

147 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Les invesissemens requis pour permere aux enreprises de réaliser les profis espérés son donc de : anicipés ( ) I = R + S + π π bc = 0, , , , ,1057 Le aux d invesissemen requis es alors de : (4.62) bc bc I3 I3 = Y W + π + R , 45% (4.63) Le volume des remboursemens, relaivemen à la valeur de la producion, es quan à lui de : R 3 2,04% Y (4.64) 3 Il es égalemen possible de rapporer l épargne e l augmenaion des profis espérés à la valeur de la producion : S3 4,63% Y3 anicipés π 3 π 2 = 0,78% Y3 (4.65) Le aux d invesissemen perme donc de conrebalancer les remboursemens (qui représenen 2,04% de la valeur de la producion), l épargne des ménages (qui représenen 4,63% de la valeur de la producion) e de créer les profis supplémenaires que les enreprises anicipen de réaliser (qui représenen 0,78% de la valeur de la producion). Au sein de cee période, comme pour les suivanes, les salaires, les profis, la consommaion e le sock d épargne croissen au même aux g : ( S ) ( ) dw dπ dc dσ = = = = g = 5% W π C Σ S (4.66) 137

148 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes En revanche, les invesissemens financés par crédi bancaire devron augmener à un ryhme plus imporan, pour permere aux revenus générés par la producion de croîre au même ryhme que la valeur de la producion. Nous présenons dans la figure 8 les valeurs du aux d invesissemen requis e du aux de remboursemen pour les cen premières périodes du modèle. Ces deux raios aeignen alors une valeur seuil e se sabilisen. 0,35 0,3 0,25 0,2 I / Y aaaa 0,15 0,1 R / Y aaaa 0, Figure 8 : Evoluion du aux d invesissemen requis e du aux de remboursemen dans une économie en croissance On consae que le aux d invesissemen requis doi progressivemen s élever ou au long de la croissance de l économie pour que les enreprises puissen vendre l inégralié de leur producion. L économie modélisée ici ne peu donc croîre à un ryhme régulier que si le aux d invesissemen des enreprises s élève période après période. Ce aux d invesissemen requis aein rapidemen dans nore exemple des valeurs rès élevées. Ainsi, après 20 périodes, les invesissemens des enreprises financés par crédi bancaire doiven représener plus de 20% de la valeur de la producion pour que celle-ci puisse êre inégralemen vendue avec la marge m escompée. Une fois la valeur seuil du aux d invesissemen requis aeine, 138

149 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes les invesissemens financés par crédi bancaire doiven représener pour chaque période plus de 30% de la valeur de la producion, pour que la producion soi inégralemen vendue 69. Les revenus générés par la producion ne peuven donc acheer cee producion qu au prix d un effor d invesissemen croissan. Ce effor croissan es nécessaire car l écar enre les revenus générés par la producion hors invesissemens ( W + 1 ), e la valeur de la producion ( W + π + R ) es de plus en plus imporan. Ce écar es de plus en plus imporan car le remboursemen des crédis bancaires passés représene, comme le monre la figure 8, une par de plus en plus imporane de la valeur de la producion. Nous représenons sur la figure 9 le rappor enre les revenus générés par la producion, hors invesissemens, e la valeur de la producion. π 1,2 1 0,8 0,6 E / Y 0,4 0, Figure 9 : Rappor enre les revenus générés par la producion, hors invesissemens, e la valeur de la producion 69 On peu faire remarquer ici que si l on avai supposé qu une parie des profis réalisés éaien uilisés pour financer les coûs de producion des enreprises, ce que Schmi e Sadigh qualifien de dépense inappropriée du profi (cf. secion 4.1.1), alors les profis réalisés auraien éé plus faibles pour un volume d invesissemens donné. Des aux d invesissemen plus élevés que ceux obenus auraien par conséquen éé requis pour permere aux enreprises de réaliser des profis avec une même marge d une période sur l aure. Par exemple, en reprenan les mêmes valeurs pour les paramères e les données iniiales que dans la simulaion réalisée e en supposan que les enreprises consacren à chaque période 10% de leurs profis à l auofinancemen de leurs dépenses de producion, la valeur seuil aeine par les aux d invesissemen requis serai de plus de 36%. En consacran ainsi 10% de leurs profis à auofinancer leurs dépenses de producion, on peu monrer que les enreprises financeron à erme ces dernières à haueur de 40%. 139

150 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes On consae que plus la phase de croissance de l économie se prolonge, plus le rappor enre les revenus générés par la producion en l absence d invesissemens e la valeur de la producion es faible. Au sein de la période iniiale, les revenus générés par la producion hors invesissemen son égaux à la valeur de la producion. Ce raio diminue ensuie, pour se sabiliser après plusieurs dizaines de périodes auour d une valeur légèremen supérieure à 0,73. Les revenus générés par la producion hors invesissemens permeraien alors d acheer seulemen 73% de la producion, s ils éaien inégralemen dépensés. Des invesissemens oujours plus imporans devron êre émis pour permere aux revenus générés par la producion d égaliser la valeur de la producion. Les invesissemens doiven conrebalancer l épargne des ménages, le remboursemen des crédis bancaires passés e générer les profis supplémenaires que les enreprises espèren réaliser. Nous représenons sur la figure 10 la par de l évoluion des invesissemens requis qui s explique par les remboursemens des crédis bancaires passés e la par qui s explique par l augmenaion de l épargne e des profis. 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% S + P / I R / I aaaa Figure 10 : Conribuion du remboursemen des crédis bancaires passés, de l épargne e des profis à l évoluion des aux d invesissemen requis 140

151 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes On remarque que dans les oues premières périodes du modèle, les volumes d invesissemen requis son principalemen déerminés par l épargne e la variaion des profis. Au-delà de ces périodes, en revanche, le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés joue rès rapidemen une place prépondérane dans l évoluion des invesissemens requis. A parir de la 20 e période, plus de 80% de l évoluion des invesissemens requis s explique par le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés L influence des paramères du modèle La simulaion réalisée précédemmen nous a permis d éudier l évoluion des aux d invesissemen requis e de remboursemen dans un cas donné. Nous élargissons dans cee parie la porée des résulas obenus à parir de cee première simulaion en faisan varier la valeur des différens paramères du modèle. Nous faisons varier successivemen : La durée d émission des crédis bancaires finançan les invesissemens (n). Le aux de croissance nominal de l économie (g). le aux de marge des enreprises (m). Le rappor que souhaien mainenir les ménages enre leur sock d épargne accumulée e leurs revenus (a) Variaion de la durée de remboursemen des crédis bancaires Nous avons supposé dans la première simulaion que la durée d émission des crédis bancaires finançan les invesissemens éai de 5 périodes. Nous faisons varier dans cee secion la durée d émission de ces crédis. Nous considérons rois cas, selon que la durée d émission des crédis bancaires finançan les invesissemens es de 3, 5 ou 7 périodes. Les aures paramères de la simulaion précédene demeuren inchangés. Nous représenons, dans la figure 11, l évoluion des aux d invesissemen requis sur 100 périodes pour ces rois cas. 141

152 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes On remarque que la dynamique générale des aux d invesissemen observée dans la première simulaion n es pas affecée, quelle que soi la durée d émission considérée. Les aux d invesissemen requis doiven s élever ou au long du processus de croissance de l économie jusqu à aeindre une valeur seuil. Néanmoins, on observe que la durée d émission des crédis bancaires finançan les invesissemens modifie les valeurs prises par le aux d invesissemen requis. Ainsi, plus la durée d émission des crédis bancaires es faible, plus le aux d invesissemen requis es élevé, ou au long du processus de croissance. 0,45 0,4 0,35 0,3 n=3 0,25 0,2 n=5, ,15 0,1 0,05 n= Figure 11 : Taux d invesissemen requis pour différenes durées d émission des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés Ce résula peu s expliquer de la manière suivane. Lorsque la durée d émission des crédis bancaires finançan les invesissemens diminue, les volumes remboursés au cours des périodes ulérieures, pour une même somme emprunée, augmenen. Les invesissemens financés par crédi bancaire devron donc êre plus imporans, au cours des périodes ulérieures, pour conrebalancer ces remboursemens plus fors. Ces volumes plus imporans d invesissemens augmeneron à leur our les volumes de remboursemen au cours des périodes ulérieures, ce qui nécessiera en reour des invesissemens plus imporans. A 142

153 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes l équilibre, les aux d invesissemen requis, comme les aux de remboursemen, seron donc plus élevés. Le phénomène es inverse lorsque les durées de remboursemen augmenen. Les aux d invesissemen requis d équilibre demeuren ouefois élevés quel que soi le cas considéré. Ainsi, dans le cas où les crédis bancaires de long erme son émis sur 7 périodes, les invesissemens financés par crédi bancaire finissen par représener, après qu ils on aein leur valeur seuil, plus de 25% de la valeur de la producion Variaion du aux de croissance nominal de l économie Nous avons supposé dans la première simulaion que le aux de croissance nominal de l économie éai de 5%. Nous faisons varier dans cee secion ce aux. Nous allons réaliser deux nouvelles simulaions, pour un aux de croissance nominal de 3% e de 10%. Les aures paramères de la première simulaion demeuren inchangés. Nous représenons dans la figure 6 l évoluion des aux d invesissemen requis pour ces rois cas. 0,35 0,3 0,25 0,2 0,15 0,1 0,05 g = 0,1 g = 0,05 g = 0, Figure 12 : Taux d invesissemen requis pour différens aux de croissance de l économie 143

154 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes On consae qu une variaion du aux de croissance nominal de l économie n affece pas la dynamique générale des aux d invesissemen observée dans la première simulaion. Touefois, on observe qu un aux de croissance nominal plus imporan nécessie des aux d invesissemen requis plus imporans. La sensibilié du aux d invesissemen requis au aux de croissance es néanmoins relaivemen modérée puisque dans nore exemple une augmenaion de 7 poins du aux de croissance (de 3% à 10%) n indui qu une augmenaion d un peu plus de 3 poins de la valeur seuil du aux d invesissemen requis. Cee élévaion, relaivemen faible, du aux d invesissemen requis en réponse à une augmenaion du aux de croissance de l économie, peu s expliquer par l acion de deux effes anagonises. D un côé, un aux de croissance plus imporan indui un aux de croissance des profis e un aux de croissance du sock d épargne accumulée, qui es proporionnelle aux revenus, plus imporan. L effor d invesissemen doi donc êre plus imporan pour conrebalancer l augmenaion de l épargne e permere l augmenaion des profis espérés. D un aure côé, un aux de croissance plus imporan indui une dépréciaion plus rapide des valeurs passées. En effe, plus le aux de croissance nominal de l économie es for, plus le monan des invesissemens passés, donc des remboursemens présens, sera faible rapporé aux valeurs couranes. L effor d invesissemen supplémenaire indui par l augmenaion de l épargne e des profis espérés es donc, après plusieurs périodes, en grande parie conrebalancé par la valeur plus faible des aux de remboursemen. Nous représenons sur la figure 13 ci-après les volumes de remboursemen des crédis bancaires passés rapporés à la valeur de la producion pour les rois cas considérés. 144

155 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes 0,3 0,25 0,2 g = 0,1 0,15 0,1 0,05 g = 0,05 g = 0, Figure 13 : Taux de remboursemen requis pour différens aux de croissance de l économie On consae qu à l équilibre plus le aux de croissance de l économie es élevé, plus les aux de remboursemen son faibles. Une élévaion du aux de croissance de l économie augmene donc les volumes d invesissemen requis mais diminue à erme la par que représene le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés. Une variaion du aux de croissance de l économie n a pour cee raison qu un effe modéré sur la dynamique des aux d invesissemen requis Variaion du aux de marge appliqué par les enreprises Nous avons supposé dans la première simulaion que le aux de marge ne que les enreprises espèren réaliser sur la vene de leur producion éai de 20%. Nous faisons varier dans cee parie ce aux de marge, en réalisan deux nouvelles simulaions, pour des aux de marge nes de 10% e 30%. Les aures paramères de la première simulaion demeuren inchangés. Nous représenons dans la figure 14 l évoluion des aux d invesissemen requis pour ces rois cas. 145

156 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes 0,35 0,3 0,25 m=0,3 0,2 0,15 m=0,2 0,1 0,05 m=0, Figure 14 : Taux d invesissemen requis pour différens aux de marge On remarque qu un aux de marge plus imporan nécessie un effor d invesissemen plus imporan. La sensibilié du aux d invesissemen requis au aux de marge es ouefois rès faible puisqu un aux de marge supérieur de 10 poins n implique qu une augmenaion d un peu plus d un poin de la valeur seuil du aux d invesissemen requis. Ces résulas peuven s expliquer de la manière suivane. D un côé, un aux de marge plus imporan implique un effor d invesissemen plus imporan, pour créer les profis supplémenaires que les enreprises anicipen de réaliser. D un aure, avec un aux de marge plus imporan, les enreprises disribuen davanage de profis. Les revenus disribués par les enreprises son donc plus imporans, ce qui empère l augmenaion des aux d invesissemen requis. L augmenaion des aux d invesissemen requis es donc peu sensible à l élévaion du aux de marge. L écar obenu serai ouefois plus grand si l on supposai que les propriéaires des enreprises épargnen davanage que leurs employés, donc que le aux d épargne sur les profis disribués es plus grand que celui sur les salaires versés. Dans ce cas, une élévaion du aux de marge enraînerai une élévaion du aux d épargne, e donc des aux d invesissemen requis, comme nous allons le voir. 146

157 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Variaion du aux d épargne des ménages Nous avons supposé dans la première simulaion que les ménages cherchaien à mainenir un rappor de 1 enre leur sock d épargne e leurs revenus. Nous faisons varier dans cee parie ce rappor, en réalisan deux nouvelles simulaions, dans lesquelles le raio enre le sock d épargne des ménages e leurs revenus es de 0,5, puis de 1,5. Nous représenons dans la figure 15 l évoluion des aux d invesissemen requis pour ces rois cas. 0,45 0,4 0,35 0,3 0,25 0,2 0,15 0,1 0,05 a=1,5 a=1 a=0, Figure 15 : Taux d invesissemen requis pour différens rappors enre le sock d épargne accumulée par les ménages e leur revenu couran On consae qu une variaion du rappor enre le sock d épargne des ménages e leurs revenus affece foremen la dynamique des aux d invesissemen requis. Un rappor plus élevé indui des aux d invesissemen requis beaucoup plus élevés, e inversemen. Ainsi, si le rappor enre le sock d épargne des ménages e leurs revenus passe de 0,5 à 1, alors la valeur seuil des aux d invesissemen requis es de 10 poins plus imporane. L explicaion de ces résulas es que l épargne représene dans nore modèle une fuie hors du circui économique. Une épargne plus imporane indui donc des aux 147

158 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes d invesissemen requis plus imporans, pour permere à la demande d égaliser la valeur de la producion. Le processus es cumulaif puisqu il faudra au cours des périodes suivanes que les invesissemens conrebalancen non seulemen la nouvelle épargne créée, mais égalemen le remboursemen des invesissemens qui on permis de conrebalancer les monans épargnés supplémenaires au cours des périodes passées. Les aux d invesissemen requis e de remboursemens s élèven donc plus foremen en présence d une épargne plus fore Endogénéisaion du aux de croissance du modèle Nous avons jusqu à présen consrui un modèle éudian l évoluion requise des invesissemens financés par crédi bancaire pour que la demande issue des revenus générés par la producion soien suffisane pour acheer la producion. Nous avons à ce ire uniquemen considéré l impac des invesissemens sur la demande globale. Nous monrons dans cee parie qu il es égalemen possible d inégrer l impac des invesissemens sur la capacié de producion de l économie. Le aux de croissance nominal de l économie (g) n es alors plus déerminé de manière exogène, mais va dépendre du aux d invesissemen des enreprises. Afin de prendre en compe l effe des invesissemens sur la capacié de producion de l économie, il es nécessaire d ajouer à nore modèle une foncion de producion. Nous considérons une foncion de producion dans laquelle les faceurs de producion son complémenaires 70 : Y = Amin( K, L ) (4.67) Nous supposons que le ravail es oujours disponible e s ajuse insananémen au volume de capial présen dans l économie. La producion dépend alors in fine de la quanié de capial dans l économie. La foncion de producion peu donc s écrire sous la forme : 70 Il serai ou aussi possible d uiliser une foncion de producion avec des rendemens facoriels décroissans, de ype Cobb-Douglas, comme le fon la plupar des modèles macroéconomiques néoclassiques. Néanmoins, nous ne le faisons pas car ce ype de foncion de producion enre selon nous en conradicion avec l observaion des fais (Sadigh, 1998, p ). 148

159 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Y = AK (4.68) Le paramère A représene le coefficien de capial, c es-à-dire le volume de capial nécessaire pour réaliser la producion d une unié de biens e services. Il es possible, à parir de cee foncion de producion, de calculer le aux de croissance de la producion pour un aux d invesissemen donné : dy Y = AK dy = AdK = AI = A Y I Y (4.69) Nous avions précédemmen supposé un aux de croissance nominal g exogène. Nous réalisons mainenan une simulaion où il es endogène e dépend de la capacié de producion de l économie. Nous avons alors : I W = (1 + g) W = 1+ A W 1 1 Y (4.70) En réalisan des simulaions, sur le même modèle que celles effecuées précédemmen, nous pouvons désormais calculer le aux d accumulaion du capial requis pour que la demande issue des revenus générés par la producion puisse acheer la producion. Nous présenons sur la figure 16 les résulas obenus en conservan les mêmes paramères que pour la première simulaion 71, à ceci près que le aux de croissance de l économie es désormais endogène. Nous supposons que le coefficien de capial es de 1/3, soi : 1 A = 3 (4.71) 71 Il exise une différence noable ouefois enre les valeurs iniiales de la première simulaion réalisée e celle effecuée ici. En effe, si nous supposons comme dans la première simulaion que les invesissemens iniiaux son nuls, alors l accumulaion de capial, donc la croissance de l économie, es nulle. Par conséquen les profis n augmenen pas, des invesissemens fuurs ne son donc pas nécessaires pour les faire croîre. Le aux de croissance de l économie demeure alors nul e la période iniiale se reprodui indéfinimen. Nous supposons donc ici, pour éudier la croissance de l économie, que les invesissemens iniiaux son non nuls. Nous supposons qu ils représenen 1% de la valeur de la producion iniiale, soi : I 0 = 0,01. La valeur choisie pour les invesissemens iniiaux ne modifie pas la naure des résulas ni la valeur seuil des aux d invesissemen requis obenus. Seule la dynamique ransioire es légèremen modifiée. 149

160 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Les invesissemens iniiaux engendren des remboursemens au cours des périodes suivanes e augmenen la capacié de producion de l économie. Les invesissemens devron donc êre plus imporans au cours des périodes fuures pour conrebalancer ces remboursemens e permere aux profis de croîre au même ryhme que la capacié de producion de l économie. Les invesissemens éan plus imporans, le aux de croissance de l économie s élève. Les volumes de remboursemen s élèven égalemen au cours des périodes fuures. Compe enu de ces deux effes, des invesissemens encore plus imporans son nécessaires pour mainenir la demande globale au niveau de l offre globale. Le aux d accumulaion du capial doi donc se poursuivre à un ryhme de plus en plus élevé. Pour ces différenes raisons, le aux de croissance requis de l économie s élève progressivemen. Audelà d un cerain aux d accumulaion du capial, les aux de remboursemen se sabilisen, e donc les aux d invesissemen e le aux requis d accumulaion du capial. Dans la simulaion réalisée, il serai nécessaire, pour que les revenus générés par la producion soien égaux à la valeur de la producion, que le aux d accumulaion du capial au sein de chaque période s élève jusqu à aeindre une valeur seuil d environ 11%. On rerouve l un des principaux résulas du modèle de Domar (1947) : la croissance d une économie es une condiion nécessaire à sa sabilié. 0,12 0,1 0,08 0,06 0,04 greq 0, Figure 16 : Taux de croissance requis de la producion pour égaliser la demande issue des revenus générés par la producion e la valeur de la producion 150

161 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes 4.5. Généralisaion des résulas obenus Nous dégageons dans un premier emps les principaux résulas issus des simulaions réalisées. Nous illusrons dans un second emps nore propos par de nouvelles simulaions, qui semblen indiquer que la dynamique des économies repose en grande parie sur un jeu sérile de créaion e de desrucion monéaire Une croissance de plus en plus difficilemen souenable Le principal enseignemen de oues les simulaions réalisées précédemmen es que, quelle que soi la valeur des paramères, le aux d invesissemen d une économie en croissance doi progressivemen s élever pour que la demande issue des revenus générés par la producion croisse au même ryhme que la valeur de la producion. Une élévaion du aux d invesissemen es donc nécessaire pour évier l appariion d une évenuelle crise de surproducion (Coin-Euziol e Rochon, 2013). Le aux d invesissemen requis fini ensuie par se sabiliser, après plusieurs dizaines de périodes, auour de valeurs qui peuven êre rès élevées. Il es donc nécessaire dans nore modèle que les enreprises accumulen du capial à un ryhme de plus en plus souenu, puis finissen par se sabiliser, pour que les revenus e la demande croissen au même ryhme que la valeur de la producion. Nous nous éions posé en inroducion la quesion de savoir si le processus de producion éai suscepible de générer, dans une économie en croissance, des revenus suffisans pour que la producion soi vendue avec profi. Nore réponse es en demi-eine : oui, le processus de producion peu générer des revenus suffisans pour acheer la producion, mais uniquemen au prix d un effor d invesissemen croissan, puis consan. Nous représenons sur la figure 17 la dynamique générale du aux d invesissemen requis ou au long d une phase de croissance d une économie. 151

162 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes bc I Y requis Demande > Offre Demande = Offre Offre > Demande emps Figure 17 : Evoluion du aux d invesissemen requis au cours d une phase de croissance Si le aux d invesissemen effecif es égal au aux d invesissemen requis, alors la demande globale sera, pour chaque période, suffisane pour que la producion puisse êre vendue avec la marge escompée. Si, au sein d une période, le aux d invesissemen effecif es supérieur à celui donné par la courbe représenée dans la figure 17, alors la demande globale sera supérieure à l offre globale. A l inverse, si le aux d invesissemen es inférieur à celui donné par la courbe, la demande globale sera insuffisane pour acheer l ensemble des biens produis. Les résulas obenus nous amènen à énoncer deux conclusions quan à la dynamique d une économie don la monnaie repose sur l émission de crédis bancaires. Premièremen, il es de plus en plus difficile pour les enreprises d une économie en croissance de générer des revenus suffisans pour que leur producion puisse êre vendue avec profi. Deuxièmemen, l économie vi sous la menace consane d une crise de surproducion. Il suffirai pour cela qu au sein d une période le aux d invesissemen effecif devienne inférieur au aux d invesissemen requis. 152

163 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Dans nore modèle, les invesissemens financés par des crédis bancaires non encore remboursés fon les profis. Des invesissemens financés par crédi bancaire son donc requis pour permere l augmenaion des profis, mais égalemen pour conrebalancer les deux fuies hors du circui que représenen l épargne e le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés. Touefois, l épargne e l augmenaion des profis représenen une par consane des revenus, comme nous l avons rappelé dans la secion Ils ne peuven donc expliquer l augmenaion des aux d invesissemen requis. L élévaion des aux d invesissemen requis s explique uniquemen par l augmenaion des aux de remboursemen. Ainsi, après plusieurs périodes, la grande majorié des invesissemens requis ser à conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés. Finalemen, ou se passe comme si le remboursemen des dees bancaires de ceraines enreprises n éai possible que grâce à l émission de dees bancaires plus imporanes pour d aures enreprises. L imporance prise par les remboursemens dans l évoluion des invesissemens requis rend possible l appariion d une surproducion, même en l absence d épargne ou d augmenaion des profis. Il suffi pour cela que le aux d invesissemen effecif soi inférieur au aux des remboursemens, qui représene après plusieurs périodes une par significaive des revenus. Dans ce cas, la demande serai exacemen égale aux revenus générés par la producion (D = E), mais ces revenus seraien inférieurs à la valeur de la producion (E < Y). Ce résula ne doi ouefois pas laisser penser que l épargne ou l augmenaion des profis ne joueraien qu un rôle mineur dans la dynamique des économies. En effe, des remboursemens de crédis bancaires passés apparaissen uniquemen parce que des invesissemens on éé financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Or, des invesissemens on dû êre financés par crédi bancaire en premier lieu pour conrebalancer l épargne des ménages e permere l augmenaion des profis. Ainsi, imaginons que dans nore modèle il n y ai eu iniialemen augmenaion ni de l épargne ni des profis anicipés. Dans ce cas, il n aurai pas éé nécessaire que des invesissemens soien financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes pour égaliser la demande issue des revenus générés par la producion e la valeur de la producion. Il n y aurai donc pas eu de remboursemens de crédis bancaires passés au cours des périodes suivanes. Il fau donc bien garder à l espri que si le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les 153

164 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes invesissemens passés explique dans nos simulaions la majeure parie de l évoluion des invesissemens requis, ces remboursemens exisen uniquemen parce qu il a fallu que soien émis des crédis bancaires pour conrebalancer l épargne e permere l augmenaion des profis Les fondemens monéaires de la dynamique observée Aucune considéraion d ordre réelle ne semble jusifier dans nore modèle qu une croissance régulière de l économie nécessie un effor d invesissemen croissan. La principale explicaion de la dynamique observée es de naure monéaire. Des volumes d invesissemen oujours plus grands doiven êre financés par crédi bancaire uniquemen pour conrebalancer la fuie induie par le remboursemen des crédis bancaires passés. La dynamique de nore modèle semble pour cee raison majoriairemen reposer sur un jeu sérile, où des crédis bancaires doiven sans cesse êre émis dans des proporions de plus en plus imporanes uniquemen pour conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires passés. Cee dynamique peu s expliquer de la manière suivane : Le processus de producion ne génère pas des revenus suffisans pour que l inégralié des biens e services produis soi vendue aux prix anicipés. Une injecion monéaire, maérialisée dans nore modèle par des invesissemens financés par crédis bancaires, es par conséquen nécessaire pour permere à la demande globale de se mainenir au niveau de l offre globale. Touefois, ces crédis bancaires devron êre remboursés au cours des périodes suivanes, la monnaie correspondane éan déruie. Or, le remboursemen d un crédi bancaire passé représene une fuie hors du circui, au même ire que l épargne. Les nouveaux invesissemens requis pour égaliser l offre e la demande globale devron donc égalemen conrebalancer la fuie que représene le remboursemen des crédis bancaires passés. Les nouveaux invesissemens requis seron donc plus imporans à mesure que les remboursemens des injecions monéaires augmenen. Or, des invesissemens 154

165 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes financés par crédi bancaire plus imporans engendreron dans le fuur des remboursemens plus élevés. Finalemen, les réroacions posiives enre les invesissemens financés par crédi bancaire e leurs remboursemens conduisen à une élévaion des aux d invesissemen requis e donc du aux de croissance de l économie. Il es possible d illusrer ce propos en simulan l évoluion des aux d invesissemen requis e des remboursemens dans le cadre d une économie qui cesserai de croîre au bou d un cerain nombre de périodes. Nous reprenons pour cela les valeurs des paramères e les condiions iniiales reenues pour la première simulaion e réalisons rois nouvelles simulaions, dans lesquelles nous supposons que l économie cesse de croîre après 20, 30 puis 40 périodes. Nous calculons pour chacune de ces simulaions les aux d invesissemen requis e les représenons sur la figure 18 pour les 50 premières périodes. 0,3 0,25 0,2 0,15 0,1 0,05 30 périodes 20 périodes 10 périodes Figure 18 : Taux d invesissemen requis d une économie don la croissance devien nulle après 10, 20 ou 30 périodes de croissance On remarque que, même lorsque le aux de croissance de l économie devien nul, les aux d invesissemen requis resen à des niveaux élevés. Une injecion monéaire 155

166 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes indépendane du seul paiemen des coûs de producion es donc nécessaire pour que les revenus générés par la producion soien suffisans pour acheer la producion avec profi. La valeur auour de laquelle se sabilise le aux d invesissemen requis dépend de la période à laquelle s arrêe la croissance dans nore simulaion. Plus l arrê de la croissance es ardif, plus le aux d invesissemen es élevé. Auremen di, plus l arrê de la croissance es ardif, plus il es difficile de mainenir l économie dans ce éa saionnaire. Ce résula n a à nouveau aucun fondemen réel dans nore modèle. Rien ne jusifierai en effe, d un poin de vue réel, qu il soi plus difficile de mainenir dans un éa saionnaire une économie ayan connu une phase de croissance plus longue. L origine de ce résula es d ordre puremen monéaire : une phase de croissance économique plus longue indui des volumes de remboursemens plus élevés, relaivemen à la valeur de la producion, e nécessie donc un effor d invesissemen plus imporan. Ces invesissemens plus imporans induiron des volumes de remboursemens plus élevés au cours de périodes suivanes, qui nécessieron en reour des volumes d invesissemens plus imporans pour les conrebalancer. Les aux d invesissemen requis e de remboursemen se sabilisen donc à un niveau plus élevé lorsque la phase de croissance de l économie es plus longue. A l éa saionnaire, les enreprises ne souhaien pas voir leurs profis augmener e les ménages leur sock d épargne s élever, leurs revenus éan consans. La persisance d un aux d invesissemen requis posiif ne peu donc pas s expliquer par l augmenaion des profis ou de l épargne. Les nouveaux crédis bancaires finançan les invesissemens requis serven donc, dans une économie saionnaire, uniquemen à conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires passés. On peu observer ce phénomène en calculan la par des nouveaux crédis bancaires émis qui s explique par le remboursemen des crédis bancaires passés. Nous présenons le résula obenu, pour le cas où l économie s arrêe de croîre après 20 périodes, sur la figure 19. Les mêmes calculs sur les aures cas éudiés donnen des résulas similaires. 156

167 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes 1 0,8 0,6 R / I 0,4 0, Figure 19 : Conribuion des remboursemens des crédis bancaires passés à l évoluion des invesissemens requis, pour un arrê comple de la croissance après 20 périodes On observe qu immédiaemen après l arrê de la croissance, le remboursemen des crédis bancaires passés explique la oalié des nouveaux invesissemens requis. On rerouve l idée de jeu sérile décri précédemmen, où des nouveaux crédis bancaires doiven êre émis uniquemen pour conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires passés. Les crédis bancaires permeaien à l origine de conrebalancer l épargne des ménages e d accroîre les profis. Ils ne serven plus, dans une économie don la croissance devien nulle, qu à conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires passés Le reournemen de la conjoncure : les crises e cycles économiques dans une économie reposan sur une monnaie bancaire Nous avons jusqu à présen éudié l évoluion des aux d invesissemen requis pour que la demande issue des revenus générés par la producion soi suffisane pour acheer l inégralié de la producion avec profi. Nous avons consaé que ces aux devaien 157

168 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes progressivemen s élever, indépendammen de la valeur des paramères, jusqu à aeindre des niveaux relaivemen élevés. Nous allons dans cee parie considérer une économie qui ne pourrai pas suivre le ryhme d accumulaion imposé par l évoluion des aux d invesissemen requis. Nous éudions les conséquences d une elle siuaion, puis l exisence de mécanismes sabilisaeurs e les possibiliés d une relance par l endeemen public Le déclenchemen de la crise Nous considérons une économie qui croî selon les condiions décries dans les secions précédenes. Nous supposons cependan que le aux d invesissemen effecif de cee économie ne parvien pas, passé un cerain nombre de périodes, à suivre le ryhme d accumulaion imposé par les aux d invesissemen requis. Le aux d invesissemen effecif de l économie deviendra donc, passé un cerain nombre de périodes, inférieur au aux d invesissemen requis. Nous représenons cee siuaion sur la figure 20. I Y I Y b c bc req u is effecif emps Figure 20 : Le aux d invesissemen effecif maximal devien inférieur, après plusieurs périodes, au aux d invesissemen requis 158

169 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes La demande globale sera dans ce cas insuffisane pour que les enreprises parviennen à vendre leur producion avec la même marge nee qu au cours des périodes précédenes. Deux soluions son alors envisageables : une diminuion du niveau des prix ou l appariion d une siuaion de surproducion. Nous éudions successivemen ces deux siuaions L impossible ajusemen par la flexibilié des prix Nous nous demandons dans cee parie si la flexibilié des prix peu suffire à combler l écar enre le niveau de la demande globale e la valeur de la producion, lorsque les invesissemens son rop faibles pour permere aux enreprises de réaliser les profis anicipés. Si les revenus générés par la producion son rop faibles pour acheer la producion aux prix anicipés, les enrepreneurs on la possibilié de diminuer leur prix de vene. Pour ce faire, ils peuven d une par choisir de mainenir leurs profis e de baisser les salaires qu ils paien à leurs employés. Touefois, dans ce cas, les revenus des ménages baissen d auan e le problème de l insuffisance des revenus n es pas résolu. Il n y a donc pas de raisons, oues choses égales par ailleurs, qu un el processus améliore les perspecives de vene des enreprises 72. Les enrepreneurs peuven égalemen choisir de conracer leurs marges, pour un même volume de salaires versés. Dans ce cas, les prix de vene son plus faibles e la valeur à laquelle la producion es vendue diminue, andis que les revenus générés par la producion resen les mêmes. On peu rerouver ce résula en rappelan les déerminans de la valeur de la producion (Y) e de la demande (D) issue des revenus générés par la producion : Y = W + R + π = W + R + mw bc D = W S + π 1 + I anicipés (4.72) Si la demande es insuffisane, on consae que seule une diminuion des profis anicipés perme de diminuer la valeur de la producion sans affecer le niveau de la demande 72 On pourrai ouefois bien sûr supposer que la baisse du revenu des ménages pousse ces derniers à baisser la par de leurs revenus qu ils consacren à l épargne. Dans ce cas, une plus grande par des revenus disribués par les enreprises aux ménages leur reviendrai sous forme de consommaion e les volumes d invesissemen requis seraien plus faibles. 159

170 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes globale au sein de la période. Il es donc possible pour les enreprises de remédier à l insuffisance de la demande en conracan leurs marges. Touefois, si la baisse des marges n affece pas les revenus au sein de la période considérée, elle affecera les revenus de la période suivane, puisque les enreprises, qui on réalisé des profis plus faibles, disribueron moins de revenus à leurs propriéaires. Une nouvelle baisse des marges pourrai êre alors nécessaire, au cours de la période suivane, pour compenser la diminuion des revenus disribués par les enreprises. Nous allons éudier à l aide d une simulaion l évoluion des marges requises sur plusieurs périodes pour permere aux enreprises de vendre l inégralié de leur producion lorsque les aux d invesissemen effecifs son inférieurs aux aux d invesissemen requis. Nous reprenons pour cela la simulaion réalisée dans la secion e supposons, comme dans la secion précédene, que le aux d invesissemen effecif ne peu suivre le ryhme d accumulaion du capial imposé par le aux d invesissemen requis. Il se produira donc un momen où les aux d invesissemens effecifs deviendron inférieurs au aux d invesissemen requis e seron donc insuffisans pour permere à la demande globale de croîre au même ryhme que la valeur de la producion. Nous supposons alors que les enreprises conracen leurs marges pour permere à la producion d êre malgré ou inégralemen vendue. Nous supposons que le aux d invesissemen effecif diverge du aux d invesissemen requis lorsque celui-ci dépasse les 20%. Dans le cadre de la simulaion réalisée dans la secion 4.3.1, le aux d invesissemen requis excède cee valeur à parir de la 17 e période. Par conséquen, les dépenses de consommaion e d invesissemen seron insuffisanes au cours de cee période pour acheer la producion, si elle coninue à êre vendue avec une marge nee de 20%. Nous supposons que le aux d invesissemen effecif demeure ensuie de 20% e déerminons, pour chacune des périodes suivanes, le aux de marge requis afin que la producion soi inégralemen vendue. Pour ce faire, nous reparons de l équaion (4.13), appelons m 1 la marge que les enreprises on réalisée au cours de la période ( 1) e m la marge qu elles doiven réaliser au cours de la période pour pouvoir vendre l inégralié de la producion. L équaion (4.13) devien alors : bc R mw m 1W 1 I S + = + W + m W + R W + m W + R W + m W + R W + m W + R W + m W + R (4.73) 160

171 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Nous appelons h le aux d invesissemen effecif maximal. Une fois ce aux aein, nous supposons que les enreprises coninuen à invesir au cours des périodes suivanes à ce même aux. Nous avons alors, quelles que soien les périodes ulérieures considérées : bc I W + m W + R = h (4.74) Nous déerminons ensuie pour chaque période le niveau de marge requis pour que la producion puisse êre inégralemen vendue : m m 1W 1 h( W R ) R S = + + W hw (4.75) Précédemmen nous cherchions à déerminer le aux d invesissemen requis pour permere à la producion d êre vendue en inégralié avec une marge donnée. Nous supposons mainenan un aux d invesissemen donné (une fois qu il a aein sa valeur maximale) e déerminons la marge que doiven fixer les enreprises pour leur permere de vendre l inégralié de leur producion. Les résulas de la simulaion son représenés sur la figure 21. 0,25 0,2 0,15 0,1 m 0, Figure 21 : Evoluion du aux de marge requis pour permere à la producion d êre inégralemen vendue lorsque le aux d invesissemen effecif devien inférieur au aux d invesissemen requis 161

172 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes La principale conclusion de cee simulaion es que les marges des enreprises doiven progressivemen diminuer, jusqu à devenir nulles, pour que la producion puisse êre vendue en inégralié au sein de chacune des périodes considérées 73. Auremen di, la conracion des marges des enreprises ne peu suffire à compenser durablemen l écar enre l offre e de la demande globale, lorsque les aux d invesissemens effecifs son inférieurs aux aux d invesissemen requis 74. Ce résula n es pas surprenan si l on se rappelle celui obenu dans la secion , où l on éudiai l effe d une variaion des marges sur les aux d invesissemen requis. Nous avions alors observé qu une conracion imporane des marges n avai qu un faible impac sur l évoluion des aux d invesissemen requis. Par conséquen, si le aux d invesissemen effecif se siue en-deçà du aux d invesissemen requis, une fore conracion des marges sera nécessaire pour compenser l écar enre le aux d invesissemen effecif e le aux d invesissemen requis. Pour êre plus précis, nous avions observé qu une conracion de 10 poins du aux de marge n impliquai qu une diminuion d un peu plus d un poin du aux d invesissemen requis. Par conséquen, si le aux d invesissemen effecif es inférieur de plus de deux poins au aux d invesissemen requis, une diminuion de 20 poins du aux de marge, c es-à-dire son annulaion complèe, ne suffirai pas à compenser l écar enre les aux d invesissemens effecifs e requis. 73 On remarque que la pene de la courbe représenan la marge des enreprises prend une allure rès légèremen sinusoïdale. Cee allure s explique par l effe balancier de l épargne sur les aux de profi. L épargne es par hypohèse foncion de la différence enre les revenus générés au sein d une période ( W + π 1 ) e ceux générés au sein de la période précédene ( W 1 + π 2 ). Dès lors, si les marges des enreprises doiven baisser au sein d une période, pour leur permere de vendre l inégralié de leur producion, les revenus générés au sein de la période suivane, e par conséquen le flux d épargne de la période suivane, seron plus faibles. Or, une plus faible augmenaion de l épargne au sein d une période aura un effe posiif sur les profis réalisés e donc ralenira la baisse des aux de profis. Le aux de croissance des revenus sera donc plus élevé qu au cours de la période précédene, ce qui élèvera par conséquen les flux d épargne e aura un effe négaif sur les profis. Le aux d accroissemen des revenus sera donc plus faible pour la période suivane, e donc les flux d épargne égalemen. 74 Dans nore modèle, le aux d épargne sur les profis disribués par les enreprises n es pas disinc de celui sur les salaires. Si l on rejeai cee hypohèse e supposai que le aux d épargne sur les profis es plus élevé que celui sur les salaires, alors une baisse des profis disribués induirai une diminuion du aux d épargne des ménages e donc une diminuion plus fore des aux d invesissemen requis. Dans ce cas, une conracion des marges pourrai permere de combler plus facilemen la faiblesse des revenus générés par les enreprises relaivemen à la valeur de la producion. 162

173 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes La baisse des marges, nécessaire au sein d une période pour permere l écoulemen de la producion, impliquera une diminuion des profis disribués au cours de la période suivane. L écar enre les revenus générés par la producion n es donc pas comblé, mais en parie reporé sur les périodes suivanes. Au sein de ces périodes, une nouvelle conracion des marges pourra êre alors nécessaire pour compenser la baisse des profis disribués par les enreprises. Si la conracion des marges des enreprises es insuffisane pour permere de combler l écar enre l offre e la demande globale, alors un aux d invesissemen effecif inférieur au aux d invesissemen requis se raduira nécessairemen par l appariion d une siuaion de surproducion. Nous en éudions les conséquences sur la dynamique de l économie e nous posons ensuie la quesion de l exisence d un mécanisme sabilisaeur Les conséquences d une insuffisance de la demande globale Simuler la dynamique de l économie considérée lorsque la demande es insuffisane e les enreprises ne parviennen pas à écouler l ensemble de leur producion demanderai d ajouer plusieurs hypohèses à nore raisonnemen. Il faudrai noammen éablir une relaion, nécessairemen arbiraire, enre l évoluion des invesissemens e celle des socks d invendus. Afin de ne pas alourdir nore modèle avec ce ype d hypohèses, nous allons uniquemen nous conener d affirmer que les enreprises ne parvenan plus à écouler l ensemble de leur producion auron endance à diminuer leurs invesissemens. En effe, les enreprises seron moins inciées à accroîre leur capacié de producion ou leur producivié si elles ne parviennen déjà pas à écouler leur producion présene. Nous allons dès lors nous conener de décrire, sans la simuler, l évoluion que connaîrai l économie si les invesissemens effecifs devenaien inférieurs aux invesissemens requis. D après ce que nous avons vu dans la secion précédene, si les invesissemens effecifs son inférieurs aux invesissemens requis, alors la demande issue des revenus générés par la producion sera insuffisane pour acheer l inégralié de la producion. Ceci aura endance, comme nous venons de l expliquer, à décourager l invesissemen. En revanche les volumes de remboursemen, qui dépenden quan à eux des invesissemens financés par crédi bancaire duran la période de croissance, coninueron à demeurer à des 163

174 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes niveaux élevés. Les invesissemens requis, don le principal déerminan es l évoluion des remboursemens, reseron donc égalemen à un niveau élevé. L écar enre les invesissemens effecifs e requis, à l origine de la crise, aura par conséquen endance à s accenuer avec la crise. Le déséquilibre iniial enre offre e demande aura donc égalemen endance à se creuser. Ce écar affecera davanage encore les décisions d invesissemen e de producion des enreprises, qui se rerouveron incapables de vendre une par croissane de ce qu elles produisen. Au lieu de mécanismes correceurs, c es un cercle vicieux qui se me en place ici, dans lequel la faiblesse des invesissemens, à l origine de la crise, s accenue pendan la crise. Le processus possède des propriéés auo-réalisarices : si les enreprises craignen de ne pas pouvoir vendre leur producion, elles diminuen leurs invesissemens, donc la demande globale, ce qui les empêche de vendre l inégralié de leur producion e confirme leurs prédicions. D une siuaion où elle connaissai une augmenaion régulière de sa producion, de ses revenus e de sa consommaion, l économie passerai donc à une siuaion où baisseraien à la fois producion, revenus e consommaion. Nous allons nous demander dans la secion suivane si l exisence de mécanismes sabilisaeurs pourrai enrayer cee baisse Un mécanisme sabilisaeur à long erme? Nous avons éudié le cas d une économie qui ne peu poursuivre sa croissance au-delà d un cerain nombre de périodes, car son aux d invesissemen effecif devien inférieur au aux d invesissemen requis. Elle connaî alors une siuaion de surproducion, qui provoque un processus cumulaif de baisse des revenus e de la producion. Nous éudions dans cee secion l exisence d un évenuel mécanisme sabilisaeur en nous inéressan aux conséquences d une baisse régulière de l acivié économique sur l évoluion des aux d invesissemen requis. Nous modélisons pour cela une économie don le aux de croissance devien négaif après un nombre donné de périodes. Plus précisémen, nous réalisons une simulaion dans laquelle l économie considérée, après avoir connu une croissance régulière à un aux g pendan un nombre de périodes donné, fini par décroîre au même ryhme. Ainsi, nous 164

175 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes pourrons éudier l évoluion des aux d invesissemen requis au cours d une phase de croissance e d une phase de décroissance. La durée de la phase de croissance, comme la valeur du aux de croissance, ne modifie pas la naure des résulas obenus. Nous choisissons de simuler une économie qui cesserai de croîre après 30 périodes de croissance 75, puis commencerai à décroîre. Le aux de croissance, puis de décroissance, es supposé êre de 5%. La valeur de ces deux paramères n influe pas sur la naure des résulas. Nous représenons l évoluion du aux d invesissemen requis e du aux de remboursemen sur la figure 22. 0,3 0,25 0,2 0,15 I / Y 0,1 0,05 R / Y Figure 22 : Taux d invesissemen requis e de remboursemen pour une économie connaissan une phase de croissance de 30 périodes, puis une phase de décroissance Au cours de la phase de croissance, les aux de remboursemen e d invesissemen requis s élèven progressivemen, pour les raisons expliciées dans les paries précédenes. On observe dans la figure 22 que, symériquemen, la décroissance de l économie end à faire 75 Nous avons choisi de faire cesser la croissance dans cee simulaion après 30 périodes de croissance, afin de pouvoir éudier sur un emps suffisammen long (dans le cas de cee simulaion, 20 périodes) les conséquences sur les aux d invesissemen e de remboursemen d une économie en décroissance. Nous aurions ouefois obenu des résulas similaires si nous avions décidé de sopper la croissance de cee économie après un nombre plus cour (ou bien sûr plus long) de périodes de croissance. 165

176 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes baisser les aux de remboursemen e d invesissemen requis. Il es possible de disinguer rois éapes dans la dynamique des aux d invesissemen requis au cours de cee phase de décroissance. Nous les déaillons ci-dessous. Au cours de la première période qui sui le reournemen de la croissance, les aux d invesissemen requis diminuen foremen. En effe, la conracion de la producion indui une conracion des profis anicipés, e la conracion des revenus, une conracion du sock d épargne accumulée par les ménages, puisque celle-ci es proporionnelle aux revenus. Les invesissemens n on donc plus à conrebalancer les effes de l augmenaion des profis e de l épargne. Au conraire, l évoluion des profis espérés e de l épargne end désormais à faire baisser les invesissemens requis. Nous pouvons le monrer en reprenan l équaion (4.5), que nous reproduisons ci-dessous : I = R + S + π π requis anicipés 1 Dans cee équaion, si l épargne e la variaion des profis son négaives, alors les volumes d invesissemen requis son plus faibles. Des invesissemens demeuren ouefois nécessaires, afin de conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés. Le aux d invesissemen requis coninue donc à êre posiif, mais es plus faible que si l économie avai poursuivi sa phase de croissance. Duran les rois périodes suivanes, le aux d invesissemen requis s élève légèremen. Cee augmenaion du aux d invesissemen requis s explique par l augmenaion du aux de remboursemen. En effe, la baisse de la producion e des revenus ne s accompagne pas d une baisse parallèle des remboursemens, puisque ceux-ci dépenden des invesissemens émis au cours des périodes précédenes, duran la phase de croissance. Les remboursemens von donc demeurer élevés, andis que le revenu es en baisse, ce qui va se raduire par une élévaion des aux de remboursemen. Cee augmenaion des aux de remboursemen annule dans nore simulaion, pendan un emps, l effe baissier sur les aux d invesissemen de la diminuion des profis espérés e de l épargne. Les aux d invesissemen requis von par conséquen augmener légèremen duran ces rois périodes. Cee augmenaion des aux de remboursemen provoquée par la baisse des revenus rappelle la héorie d endeemen-déflaion de Fisher (1933). D après cee héorie, la diminuion des prix provoquée par le remboursemen des dees dans une période de 166

177 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes dépression renforce le poids de dees resanes, même si l endeemen global de l économie es plus faible. Dans la simulaion réalisée ici, même si l économie se désendee pendan les premières années de la crise, le poids des remboursemens s élève de manière significaive. Nous pouvons ainsi remarquer que les aux de remboursemen d avan-crise ne son à nouveau aeins dans nore simulaion qu après plus d une dizaine de périodes de décroissance des revenus. Il a par conséquen fallu que les revenus nominaux baissen de plus de 40% e la dee bancaire de long erme des enreprises de plus de 50% pour que le poids des remboursemens commence à devenir inférieur à son niveau d avan-crise. Enfin, dans un roisième emps, qui débue plusieurs périodes après le reournemen de la croissance, les aux d invesissemen requis commencen à décroîre progressivemen. Ils diminuen sous l effe conjugué de la désépargne, de la baisse des profis qu anicipen de réaliser les enreprises e de la diminuion progressive du poids des remboursemens. Même s ils demeuren à un niveau élevé relaivemen aux revenus, les volumes de remboursemen diminuen, car ils ne dépenden plus que des invesissemens réalisés duran la crise. A mesure que baissen les aux d invesissemens requis, les condiions d une reprise en son faciliées, puisque des aux d invesissemen effecifs plus faibles son suffisans pour que la demande globale évolue au même ryhme que l offre globale. Cee baisse des aux d invesissemen requis peu donc consiuer l amorce d un mécanisme sabilisaeur à long erme, suscepible de conrecarrer l enfoncemen progressif des économies dans une crise de plus en plus profonde comme décri dans la secion précédene. Néanmoins, une diminuion imporane des revenus es requise pour que les aux d invesissemen e de remboursemen commencen à décroire significaivemen Les cycles économiques Nous avons considéré précédemmen le cas où le aux d invesissemen effecif d une économie ne pouvai suivre plus de quelques périodes son aux d invesissemen requis. Une crise de surproducion se développai alors après plusieurs périodes de croissance. Nous considérons désormais le cas où le aux d invesissemen effecif redeviendrai supérieur au aux d invesissemen requis, après plusieurs années de crises. 167

178 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Les aux d invesissemen ne deviennen pas nuls au cours d une crise. En effe, malgré la siuaion économiquemen déprimée, des seceurs coninuen oujours à croîre, des enreprises à invesir, e de nouveaux produis apparaissen sur le marché. Or, nous avons monré dans la secion précédene que les aux d invesissemen requis baissaien progressivemen après plusieurs périodes de crise. Il se produira par conséquen nécessairemen un momen où les aux d invesissemen effecifs, même faibles, redeviendron supérieurs aux aux d invesissemen requis. Dans ce cas, les dépenses de consommaion e d invesissemen deviendron supérieures à la valeur de la producion. Les enreprises seron alors inciées à produire davanage e à accumuler de nouveau du capial, donc à invesir davanage. Les remboursemens, qui dépenden des invesissemens financés par crédi bancaire pendan la crise, demeureron quan à eux faibles. Les aux d invesissemen requis, qui dépenden esseniellemen de ces remboursemens, le seron donc égalemen. Une élévaion des aux d invesissemen effecifs, même faible, va donc accroîre l écar enre le aux d invesissemen effecif e le aux d invesissemen requis, incian à nouveau les enreprises à produire e invesir davanage. L économie enrerai alors dans une nouvelle phase de croissance au cours de laquelle s élèveraien la producion, les revenus e la demande globale. Touefois, comme nous l avons vu dans les secions précédenes, les aux de remboursemen s élèveraien égalemen. Cee nouvelle phase de croissance se heurerai alors à son our à la rop fore élévaion des aux de remboursemen, qui requerrai pour les conrebalancer des aux d invesissemen effecifs rop imporans. Dans nore modèle, l économie considérée pourrai donc connaîre une croissance cyclique, alernan des phases de hausse e de baisse de l acivié. Ces flucuaions auraien pour origine l évoluion sous-jacene des remboursemens de crédis bancaires passés, comme nous l avons expliqué précédemmen. Elles rouveraien donc leur origine dans le mécanisme de créaion monéaire par le crédi bancaire. Le reournemen de la conjoncure ne s explique donc ici que par des causes puremen monéaires. Rien ne jusifierai en effe, d un poin de vue réel, un el reournemen. Il es possible de réaliser des simulaions pour décrire ces cycles. Néanmoins, ce ype de simulaions nécessie, d une par, de poser de nombreuses hypohèses qui dépassen le cadre de nore ravail e n appore pas, d aure par, d élémens fondamenalemen nouveaux par rappor à l analyse déjà effecuée. Il serai noammen nécessaire de faire dépendre 168

179 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes l évoluion des aux d invesissemen effecif de l écar enre la valeur de la producion e la demande globale. Si la valeur de la producion excède la demande globale, les aux d invesissemen effecifs baissen, e inversemen si la demande globale excède la valeur de la producion. Il faudrai égalemen poser des hypohèses lian le aux d invesissemen des enreprises au sock de marchandises qu elles possèden. Pour les cas où la demande globale serai supérieure à la valeur de la producion courane, il faudrai en déerminer de plus les effes sur l évoluion du niveau des prix, donc sur l inflaion. C es pourquoi nous proposons uniquemen ici de décrire, sans les simuler, l évoluion aendue des aux d invesissemen effecifs e requis. Nous représenons dans la figure 23, en nous appuyan sur l analyse effecuée précédemmen, l évoluion que pourraien connaîre les aux d invesissemen requis e effecifs au cours de ces cycles. bc I Y bc I Y effecif requis Phase de croissance Phase de décroissance Figure 23 : Evoluion des aux d invesissemen effecis e requis au cours d un cycle économique 169

180 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Nous monrons dans la secion suivane qu une poliique de relance par les dépenses publiques pourrai permere d aénuer ces flucuaions cycliques de l acivié La relance par la dépense publique Nous nous posons dans cee secion la quesion de l efficacié des poliiques de relance budgéaire dans le cadre du modèle élaboré au débu de ce chapire. Nous reparons du cas considéré dans les secions précédenes, à savoir celui d une économie dans laquelle le aux d invesissemen effecif ne pourrai suivre le ryhme d accumulaion imposé par le aux d invesissemen requis. Il se produi donc nécessairemen un momen où les invesissemens des enreprises seron insuffisans pour permere à la demande issue des revenus générés par la producion d acheer l inégralié de la producion. Nous pouvons alors monrer que l économie ne connaîra pas nécessairemen une siuaion de surproducion si les pouvoirs publics s endeen e prennen ainsi à leur charge l augmenaion de la dee bancaire nécessaire à l égalisaion de l offre e de la demande globales. En effe, dans nore modèle l endeemen public joue un rôle similaire à celui de l invesissemen. Il génère des revenus qui, une fois consommés, son une source de profi pour les enreprises e peuven donc permere à ces dernières de réaliser les profis anicipés : Since defici spending by he sae is merely he counerpar of privae secor saving, he previous saemen highlighs he fac ha defici spending is no some sor of financial vacuum ha draws governmen revenues ino one big financial black hole over ime. Wha governmen defici spending does is permi he privae secor o achieve is level of desired savings. (Seccareccia, 2012, p. 72) Nous nous demandons alors commen devrai évoluer l endeemen public pour permere à l économie considérée de poursuivre sa croissance. Nous réalisons pour cela une simulaion sur le même modèle que celles réalisées dans les secions précédenes, dans lesquelles le aux d invesissemen effecif de l économie ne peu dépasser une valeur donnée. Nous supposons alors que, lorsque le aux d invesissemen requis excède cee valeur, l Ea prend à sa charge l endeemen nécessaire à l accroissemen des revenus. Nous considérons que l économie poursui sa croissance sur le même ryhme que 170

181 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes précédemmen, mais que l égalisaion de l offre e de la demande n es plus assurée par les seuls revenus issus de la producion, mais égalemen par ceux issus de l endeemen public. Nous obenons alors une équaion (4.13) modifiée, nous donnan l évoluion requise des invesissemens e du défici public (db) de manière à ce que la demande globale soi suffisane pour que les enreprises puissen vendre l inégralié de leur producion aux profis anicipés : bc anicipés db π π 1 I R S + = + + Y Y Y Y Y (4.76) Tan que le aux d invesissemen effecif es supérieur au aux d invesissemen requis, l endeemen public demeure nul. A parir du momen où le aux d invesissemen requis devien supérieur au aux d invesissemen effecif, qui a aein sa valeur maximale, l appariion de déficis publics es nécessaire pour égaliser la demande globale e la valeur de la producion. Ces relaions, enre invesissemens requis, effecifs e défici public, son formulées ci-dessous : requis bc bc db I I = 0 Si < Y Y Y requis requis espérés bc bc bc db R S π π 1 I I I = + + Si > Y Y Y Y Y Y Y effecif max effecif max (4.77) Nous pouvons égalemen calculer l évoluion de la dee publique, relaivemen à la valeur de la producion, sachan que la dee publique (B) correspond à la somme des déficis publics successifs : B = Y dbi (4.78) i= 0 Y Nous ne prenons pas en compe le paiemen des inérês dans cee équaion, puisqu il consiue le revenu des banques. Il augmene donc, d un côé, les besoins de financemen des pouvoirs publics, mais les diminue parallèlemen d un aure en augmenan les revenus de l économie, donc en diminuan l écar enre les revenus de l économie e la valeur de la 171

182 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes producion. Les choses seraien bien évidemmen différenes si l économie éai ouvere e les inérês payés à des agens économiques exérieurs au pays considéré. Nous pouvons alors réaliser une simulaion en reprenan les mêmes valeurs pour les paramères e les condiions iniiales que celles uilisées dans la première simulaion de ce chapire (secion 4.3.1). Nous supposons que les aux d invesissemen effecifs divergen des aux d invesissemen requis lorsque ceux-ci excèden 15% de la valeur de la producion. Le chiffre choisi n influe pas sur la naure des résulas. Une fois que le aux d invesissemen effecif aein cee valeur, nous supposons qu il y demeure. Nous présenons dans la figure 24 l évoluion des aux d invesissemen effecif e requis, ainsi que du défici public requis. Dans la figure 25, nous représenons l évoluion requise de la dee publique pour qu au sein de chaque période la demande globale égalise l offre globale. 0,2 0,15 I / Y requis 0,1 I / Y effecif 0,05 Endeemen / Y Figure 24 : Evoluion du défici public requis lorsque le aux d invesissemen effecif maximal devien inférieur au aux d invesissemen requis Au-delà de la 10 e période, le aux d invesissemen requis devien supérieur au aux d invesissemen effecif. Le défici public s accroî alors pendan plusieurs périodes pour compenser l écar croissan enre le aux d invesissemen effecif e le aux d invesissemen requis. Il cesse d augmener lorsque le aux d invesissemen requis aein à son our sa 172

183 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes valeur maximale. Il doi alors représener à chaque période près de 2,8% de la valeur de la producion. L accumulaion de ces déficis élève progressivemen la dee publique, qui fini par se sabiliser e aeindre près de 60% de la valeur de la producion courane. 0,7 0,6 0,5 0,4 0,3 Dee / Y 0,2 0, Figure 25 : Evoluion de l endeemen public requis rapporé à la valeur de la producion Des déficis publics chroniques peuven donc êre nécessaires dans une économie en croissance pour assurer une croissance parallèle des revenus e de la producion. Ces déficis son nécessaires dans nore simulaion parce que la demande issue des revenus générés par la producion es, au sein de chaque période, insuffisane pour acheer la producion. Elle es insuffisane principalemen parce que les nouveaux invesissemens des enreprises financés par crédi bancaire ne parviennen pas à conrebalancer l épargne des ménages e le remboursemen des crédis bancaires passés. Les pouvoirs publics prennen alors à leur charge l endeemen bancaire nécessaire à l augmenaion de la masse monéaire e des revenus. Ce résula n es pas surprenan si le caracère bancaire de la monnaie es pris en compe. Dans la mesure où les revenus générés par le paiemen des coûs de producion e la disribuion des profis passés son insuffisans pour acheer la surproducion, alors une injecion monéaire ayan une dee bancaire pour conreparie es nécessaire pour égaliser 173

184 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes l offre e la demande globale. Jusqu à présen, nous avions considéré que les enreprises prenaien seules à leur charge ce endeemen, via le financemen de leurs invesissemens par crédi bancaire. Nous considérons mainenan que l Ea prend égalemen à sa charge une parie de ce endeemen, lorsque les enreprises ne son plus capables d assurer seules une augmenaion suffisane des revenus. Le défici public représene alors une par donnée de la valeur de la producion pour chaque période, qui correspond à l écar enre les invesissemens requis e effecifs. La dee publique s accroî quan à elle progressivemen jusqu à se sabiliser auour d une valeur seuil après plusieurs dizaines de périodes. L endeemen des pouvoirs publics ne signifie donc pas ici que ces derniers on rop dépensé, en regard de la capacié de producion de l économie. Ce endeemen va permere au conraire d assurer un débouché à une producion qui serai sinon demeurée invendue. Il es donc jusifié d un poin de vue réel, mais se radui par un accroissemen de la dee publique d un poin de vue monéaire, puisqu une injecion monéaire a éé nécessaire e que cee dernière a nécessairemen pour conreparie la créaion d une dee bancaire d un monan équivalen Les principaux enseignemens du modèle Dans ce chapire nous avons éudié la dynamique d une économie don la monnaie repose sur l émission de crédis bancaires e dans laquelle : Les dépenses de producion des enreprises consiuen l unique source de revenus des ménages. Les invesissemens des enreprises son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Les ménages souhaien mainenir un rappor consan enre leur sock d épargne e leurs revenus courans. Les enreprises souhaien réaliser un aux de profi consan. Les enreprises dépensen leurs profis au cours de la période qui sui celle où ils on éé consaés. 174

185 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Nous avons monré que dans cee économie la demande issue des revenus générés par la producion pouvai êre inférieure à la valeur de la producion pour rois raisons : Le paiemen des coûs de producion e la dépense des profis passés son insuffisans pour permere aux enreprises de réaliser des aux de profis consans d une période sur l aure dans une économie en croissance. Une parie des revenus disribués par les enreprises es épargnée par les ménages. Une parie des dépenses des enreprises le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés ne génère aucun revenu dans l économie, la monnaie correspondane éan déruie. Ces remboursemens créen donc un décalage enre les revenus générés par la producion e le prix auquel es vendue la producion. Le remboursemen de ces crédis oblige en effe les enreprises à réaliser des recees plus imporanes, mais ne génère aucun revenu dans l économie. Une injecion monéaire, maérialisée dans nore modèle par le financemen d invesissemens par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes, es alors nécessaire pour permere à l inégralié de la producion d êre vendue aux prix anicipés. Si cee injecion es insuffisane, les enreprises ne parviendron pas à écouler l inégralié des biens produis. Nous avons ensuie éudié la dynamique de cee économie. Nore principal résula es que dans une économie en croissance il devien de plus en plus difficile de mainenir la demande globale au niveau de l offre globale. Ce résula s explique par l exisence d un écar croissan enre les revenus générés par les enreprises en produisan, e la valeur de la producion. Ce écar s explique quan à lui par l imporance croissane prise par le remboursemen des crédis bancaires passés, relaivemen à la valeur de la producion. Les possibiliés qu une elle économie connaisse une crise de surproducion s élèven donc à mesure que la phase de croissance se poursui. Si une elle crise advenai, le déséquilibre enre les invesissemens financés par crédi bancaire e leurs remboursemens s accenuerai à cour e moyen erme. En effe, les invesissemens on endance à diminuer en période de crise andis que les remboursemens, qui dépenden des invesissemens effecués duran la phase de croissance, demeuren à des niveaux élevés. 175

186 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Une baisse des salaires ne suffirai alors pas à remédier à la crise, puisque les revenus baisseraien auan que les coûs de producion. Une conracion des marges des enreprises serai quan à elle rès cerainemen insuffisane, comme nous l avons monré, pour permere de ramener durablemen l offre au niveau de la demande. Le seul sabilisaeur auomaique que nous avons pu mere en évidence serai, à plus long erme, que la diminuion des invesissemens au cours de la crise engendre une diminuion des remboursemens fuurs e donc des aux invesissemens fuurs requis. Les condiions d une reprise s en rouveraien par conséquen faciliées. Il es alors possible d envisager une explicaion des cycles économiques, au sein desquels l élévaion progressive des aux de remboursemen e d invesissemen requis au cours d une phase de croissance empêcherai la poursuie de cee phase au-delà de quelques périodes, e leur diminuion progressive après plusieurs périodes de décroissance facilierai une reprise économique 76. Les invesissemens jouen un rôle clé dans la dynamique observée, puisqu ils consiuen à la fois la source du profi, le moyen d accroîre la capacié de producion de l économie e une composane essenielle de la demande globale. Le fai que le financemen d invesissemens par crédi bancaire soi nécessaire pour mainenir l équilibre enre l offre e la demande globales nous condui à conclure avec Domar (1947) que la croissance d une économie es une condiion nécessaire à sa sabilié. En effe, une économie doi invesir, donc accumuler du capial, pour ne pas faire face à une crise de surproducion. Le processus décri ici es celui d une fuie en avan : il es nécessaire d accumuler oujours plus de capial pour ne pas que l économie s effondre. Si les enreprises arrêaien d invesir, le problème ne serai donc pas an que l économie cesserai de croîre, mais pluô qu elle connairai une crise de surproducion pariculièremen aigüe. Touefois, si les invesissemens consiuen un élémen esseniel de l équilibre enre l offre e la demande globales, ce n es pas an par leur naure même que par leur mode de financemen e la manière don ils son compabilisés. En effe, le financemen d une dépense par un crédi bancaire non remboursé en fin de période ajoue aux revenus de l économie, parce que de la monnaie es créée ex nihilo. Pour auan, les invesissemens ne son pas compabilisés comme des coûs de producion. Le financemen d un invesissemen augmene 76 Cee explicaion serai bien sûr insuffisane pour rendre compe de l ensemble des phénomènes observés au cours des cycles économiques ainsi que de la diversié de ces cycles. Néanmoins, couplée à d aures approches comme par exemple celle de la héorie de la régulaion (Benassy e al., 1979), elle pourrai permere d affiner la compréhension de ces cycles, pariculièremen en ce qui concerne le passage d une phase de prospérié à une phase de crise. 176

187 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes donc les recees des enreprises sans accroîre leurs coûs de producion, e leur perme ainsi de réaliser des profis, condiion nécessaire pour que la producion soi vendue. De la même manière, le financemen d un défici public, ou de la consommaion des ménages par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes, ajoue aux revenus de l économie sans accroîre les coûs de producion des enreprises. Ils jouen donc de ce poin de vue là un rôle similaire à celui des invesissemens. Touefois, ces crédis devron êre remboursés, ou comme ceux ayan financé les invesissemens, ce qui conduira à davanage de remboursemens au cours des périodes suivanes e nécessiera donc que de nouveaux crédis plus imporans soien émis pour conrebalancer ces remboursemens. Il serai donc possible de consruire un modèle qui prendrai non seulemen en compe l endeemen des enreprises, mais aussi celui des pouvoirs publics e des ménages. Dans ce cas, nous obiendrions qu un effor d endeemen croissan es nécessaire pour permere à la demande de croîre au même ryhme que l offre dans une économie en croissance. Nous nous éions concenrés principalemen dans cee parie sur l endeemen des enreprises, car nous cherchions à éudier si les seuls revenus issus de la producion pouvaien suffire à acheer cee producion dans une économie en croissance. Touefois une éude plus complèe nous amènerai à considérer égalemen l endeemen de l Ea e des ménages. L endeemen public ayan en héorie le même effe sur le niveau de la demande globale e la réalisaion des profis que les invesissemens, les pouvoirs publics peuven donc en cas de crise de surproducion pallier l insuffisance des invesissemens en accroissan leur endeemen. Tou se passe alors comme si les pouvoirs publics prenaien à leur charge l endeemen nécessaire au mainien de la demande globale au niveau de l offre globale. Il ne serai donc pas jusifié dans ce cas d affirmer que l endeemen public a pour origine une mauvaise gesion des compes publics, ni qu il serai le refle d un pays qui vivrai au-dessus de ses moyens. Ce endeemen représenerai en effe uniquemen la conreparie de l injecion monéaire qu il a éé nécessaire de réaliser pour égaliser la demande e l offre globale. Le modèle développé ici pourrai êre égalemen enrichi en expriman les aux d invesissemen effecifs en foncion des anicipaions de croissance des enrepreneurs ainsi que du niveau de leur sock, e en caracérisan plus précisémen la foncion de producion des enreprises. Il doi donc êre considéré en ce sens comme une première éape dans la compréhension des mécanismes régissan la dynamique d une économie monéaire de 177

188 Deuxième parie - Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes producion dans laquelle la monnaie repose sur des crédis bancaires pouvan êre émis sur plusieurs périodes. L objecif du prochain chapire es d éudier si les résulas obenus au sein de la héorie du circui monéaire resen valides lorsque l on sor du cadre de cee héorie. Nous y éudions pour ce faire la dynamique du modèle de Domar, en supposan que l épargne y es déenue sous forme monéaire e que les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. 178

189 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes «Il y a donc un éa anérieur qu il fau éudier avec soin, e en l absence duquel les causes que l on croirai les plus puissanes son sans acion. C es ce qu en médecine on appelle la prédisposiion : le froid, par exemple, es la cause de beaucoup de maladies : chez l un, d un rhumaisme, chez l aure d une pneumonie, chez le roisième d une pleurésie. La cause resan la même, le résula es différen.» Clémen Juglar (1862), Des crises commerciales e de leur reour périodique en France, en Angleerre e aux Eas-Unis Nous monrons mainenan que les résulas obenus dans le quarième chapire ne son pas spécifiques à la héorie du circui monéaire. Nous allons pour ce faire nous inéresser à la dynamique du modèle de Domar, qui consiue l un des premiers modèles de croissance poskeynésien, e donc l un des premiers modèles à reposer à la fois sur une monnaie endogène e sur le principe de la demande effecive. Avan de mener à bien cee éude, nous faisons remarquer qu il exise deux différences fondamenales enre le modèle de Domar e un modèle circuiise ypique. Premièremen, dans le modèle de Domar, comme dans les modèles poskeynésiens en général, c es la demande qui génère l offre, andis que dans un modèle circuiise c es l offre qui génère la demande. En effe, dans un modèle circuiise les décisions de producion précèden le paiemen des revenus. Le processus de producion es la source des revenus, e donc de la demande. Toue la quesion es alors de savoir si une producion donnée pourra générer des revenus e une demande suffisane pour pouvoir êre acheée. Dans un modèle poskeynésien au conraire, la producion es foncion du niveau de la demande. Les quaniés produies ne peuven donc êre supérieures à la demande, puisqu elles son produies en réponse à celle-ci. La quesion n es pas alors de savoir si la producion es supérieure à la demande, mais si la capacié de producion de l économie es supérieure à la producion mise en œuvre pour répondre à la demande. Dans le cadre des modèles éudiés dans le quarième chapire, il y avai surproducion lorsqu une parie des marchandises produies ne parvenai pas à êre 179

190 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes vendue. Dans le cadre du modèle de Domar, on parlera pluô de capaciés de producion excédenaires ou de sous-uilisaion des capaciés de producion. Le second poin concerne le principe du muliplicaeur e la noion de période. Les modèles poskeynésiens reposen le plus souven sur le principe du muliplicaeur, que nous explicierons dans la secion 5.1. La période es alors définie comme le laps de emps nécessaire pour que l ensemble des réacions déclenchées par l effe muliplicaeur ai pu se produire. Une période se compose donc d une muliude de flux, allan successivemen des ménages vers les enreprises e des enreprises vers les ménages. A l inverse, dans la définiion de la période que les circuiises reiennen habiuellemen, cee dernière se compose d une unique phase de flux, des banques vers les enreprises, puis vers les ménages e d une unique phase de reflux, des ménages vers les enreprises puis les banques. Il n y a pas d effe muliplicaeur au sein d une période dans un modèle circuiise. Le principal poin commun enre le modèle de Domar e les modèles circuiises éudiés précédemmen es que la monnaie es dans les deux cas endogène. Or, lorsque la monnaie es endogène, les remboursemens des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés représenen une fuie hors du circui économique e son amenés à jouer un rôle esseniel dans la dynamique des économies, comme nous l avons monré dans la secion 3.1. Nous considérons dans ce chapire l impac du remboursemen des crédis bancaires passés sur la dynamique du modèle de Domar. Nous émeons pour cela les mêmes hypohèses que pour le modèle précéden, à savoir que les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes e que les ménages déiennen une parie de leur épargne sous forme monéaire. Nous commençons par présener le modèle de Domar, puis y ajouons ces deux hypohèses e éudions sa dynamique Le modèle de Domar Le modèle de Domar repose sur son aricle Expansion and Employmen publié dans l American Economic Review en Il propose d éendre au long erme la héorie du muliplicaeur développée par Keynes dans la Théorie Générale. Pour ce faire, il inègre les 180

191 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes effes de l invesissemen sur l évoluion du sock de capial, donc sur l offre globale. A parir de là, Domar consrui un modèle de croissance, permean d éudier la dynamique d une économie sur un plus long erme : Because invesmen in he Keynesian sysem is merely an insrumen for generaing income, he sysem does no ake ino accoun he exremely essenial, elemenary, and well-known fac ha invesmen also increases producive capaciy. This dual characer of he invesmen process makes he approach o he equilibrium rae of growh from he invesmen (capial) poin of view more promising: if invesmen boh increases producive capaciy and generaes income, i provides us wih boh sides of he equaion he soluion of which may yield he required rae of growh. (Domar, 1947, p.139) La déerminaion de l offre e de la demande globales L évoluion de la demande globale s appuie dans ce modèle sur la héorie du muliplicaeur keynésien. Keynes explique dans la Théorie Générale que «pour une valeur donnée de ce que nous appellerons la propension de la communaué à consommer, c es le monan de l invesissemen couran qui déermine le niveau d équilibre de l emploi» (1936, p. 55). Invesissemen e revenus son liés par «un rappor défini, qui sera appelé Muliplicaeur» (ibid, p.133), mis en évidence par Kahn (1931). Kahn résume le principe du muliplicaeur dans ce célèbre passage : The increased employmen ha is required in connecion acually wih he increased invesmen will be described as he "primary" employmen. I includes he "direc" employmen, and also, of course, he "indirec" employmen ha is se up in he producion and ranspor of he raw maerials required for making he new invesmen. To mee he increased expendiure of wages and profis ha is associaed wih he primary employmen, he producion of consumpion-goods is increased. Here again wages and profis are increased, and he effec will be passed on, hough wih diminished inensiy. And so on ad infinium. The oal employmen ha is se up in his way in he producion of consumpiongoods will be ermed he "secondary" employmen. The raio of secondary o primary employmen is a measure of hese "beneficial repercussions" ha are so ofen referred o. (Kahn, ibid, p.1) 181

192 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Un volume d invesissemens iniiaux ( I ) 77 déclenche une cascade de réacions qui d enraîne un accroissemen de la demande globale ( Y ) supérieur à la variaion des invesissemens. Cee succession de réacions se produi parce que les recees des enreprises formen le revenu des ménages, qui s en serven pour consommer, accroissan en reour les recees des enreprises. Les flux de revenus e de recees s affaiblissen progressivemen car les ménages conserven une parie de leurs revenus sous forme d épargne. En poussan ce raisonnemen jusqu à son erme, jusqu au momen où les sommes dépensées e perçues deviennen infiniésimales, on obien la valeur du muliplicaeur. La propension à consommer (c) ou à épargner (s) es supposée consane. d 2 k I Y = I + ci + c I c I +... = 1 c I = s (5.1) Dans le modèle de Domar, ce phénomène se reprodui période après période : les invesissemens de la première période génèren la demande globale de la première période, ceux de la deuxième période la demande globale de la deuxième période, e ainsi de suie. Il es alors possible d exprimer la variaion de la demande enre deux périodes, pour une variaion donnée des invesissemens : d I Y = s (5.2) Dans le même emps, ces invesissemens von accroîre le sock de capial (K) e donc la capacié de producion de l économie, comme le rappelle la ciaion précédene de Domar. Domar relie la capacié de producion e les invesissemens par le paramère σ, qu il appelle le «poenial social average produciviy of invesmen». Ce paramère a la significaion suivane : 77 Keynes ne pose pas dans la Théorie Générale la quesion du financemen de ces invesissemens iniiaux : «Lorsqu il éudie la quesion de l invesissemen, Keynes insise sur le rôle de l efficacié marginale du capial qui dépend des prévisions de renabilié, du prix du capial, e du aux d inérê. Keynes (1936) ne se penche pas sur le problème du financemen de l invesissemen. Il affirme que «le flux effecif de l invesissemen couran sera grossi jusqu à ce qu il n y ai plus aucune caégorie de capial don l efficacié marginale soi supérieure au aux de l inérê couran» (Keynes, 1936, p. 154) e la majeure parie de la discussion menée dans le livre 4 iniulée «L Inciaion à Invesir» concerne la naure e la déerminaion du aux d inérê.» (Sawyer, 2003, p. 90) 182

193 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes «[I] indicaes he increase in producive capaciy which accompagnies raher han which is caused by each dollar invesed» (Domar, 1947, p.40) 78. L évoluion de la capacié de producion de l économie en foncion des invesissemens peu alors êre décrie par l équaion ci-dessous : s Y 1 = σ K 1 s s s Y = σ I Y = σ K = σ ( K 1 + I 1 ) = Y 1 + σ I 1 1 (5.3) Ces deux effes des invesissemens, à la fois sur l offre e sur la demande globale, formen l ossaure du modèle de Domar. Dans ce modèle, l invesissemen es à la fois le faceur explicaif de l augmenaion de la demande, e de l offre. Touefois, comme l écri Domar, e comme le rappellen les équaions (5.2) e (5.3), il n agira pas de la même manière sur les deux : [ ] he whole body of invesmen, so o speak, increases producive capaciy, bu only is very op -he incremen -increases naional income. [There is a] lack of symmery beween he effecs of invesmen on producive capaciy and on naional income. ( ibid, p.47) L invesissemen, en diminuan la capacié de producion excédenaire à cour erme, via l augmenaion de demande qu il génère, peu donc l aggraver à long erme en augmenan la capacié de producion de l économie : As far as unemploymen is concerned, invesmen is a he same ime a cure for he disease and he cause of even greaer ills in he fuure. (ibid, p 49-50) Le aux de croissance requis Il exise un aux d invesissemen pour lequel la croissance de la demande es compaible avec la croissance de l offre. Ce aux nous donne le aux d accumulaion du 78 Harrod uilise un paramère similaire dans son modèle, appelé C, qu il «ien pour la valeur du capial nécessaire à l augmenaion d une unié de la producion» (Harrod, 1939, p.16, nore raducion). Ces deux paramères son reliés par la relaion suivane : 1 σ = C 183

194 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes capial requis, e par conséquen le aux de croissance requis, pour que l économie croisse le long d un senier de plein-emploi. Domar explicie ce poin dans le passage suivan : If invesmen increases producive capaciy and also creaes income, wha should be he magniude of invesmen, or a wha rae should i grow, in order o make he increase in income equal o ha of producive capaciy? Couldn' an equaion be se up one side of which would represen he increase (or he rae of increase) of producive capaciy, and he oherha of income, and he soluion of which would yield he required rae of growh? (ibid, p.7) Ce aux d invesissemen requis es similaire à celui mis en évidence dans nore modèle précéden. En égalisan les équaions (5.2) e (5.3), on obien le aux de croissance requis. Il dépend de la propension marginale à épargner e du coefficien σ : I = σ s I (5.4) Si les invesissemens croissen à un aux inférieur à celui obenu, la croissance de la capacié de producion de l économie sera plus fore que celle de la demande globale. Il y aura donc sous-uilisaion des faceurs de producion. S ils croissen à un aux supérieur, la croissance de la demande sera plus fore que celle de la capacié de producion. La capacié de producion de l économie sera alors insuffisane pour répondre à la demande. Le aux de croissance requis des invesissemens es consan, pour une propension marginale à épargner e un coefficien σ donné. L économie doi donc croîre à un même ryhme au sein de chaque période pour que le aux d accumulaion du capial e l accroissemen de la demande globale soien égaux. L analyse pourrai s arrêer là, mais il nous a semblé qu un élémen fondamenal manquai à ce modèle. Dans le modèle de Domar, comme dans la plupar des modèles poskeynésiens, ou se passe comme si l invesissemen éai financé ex pos par l épargne des ménages. Les ménages achèen des ires émis par les enreprises, e les enreprises uilisen la monnaie collecée pour rembourser leur dee bancaire. Cela signifie que les ménages déiennen l ensemble de leur épargne sous forme de ire e non sous forme monéaire (sur un compe bancaire). Comme nous l avons déjà expliqué précédemmen, ce poin nous semble gênan pour quiconque cherche à comprendre le foncionnemen d une économie monéaire. Cela signifie égalemen que les enreprises remboursen l ensemble des 184

195 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes crédis bancaires ayan financé leurs invesissemens en fin de période, alors que ces remboursemens s éalen en réalié sur plusieurs années. Les enreprises ne son donc plus endeées vis-à-vis des banques à chaque fin de période, e n on pas à rembourser au cours des périodes suivanes les crédis qu elles on conracés au cours des périodes précédenes. Dans ce chapire, nous allons supposer que les ménages peuven déenir leur épargne sous forme monéaire e que les enreprises financen leurs invesissemens par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Pour des raisons de simplicié, nous allons supposer que les ménages déiennen l inégralié de leur épargne sous forme monéaire, e donc que les enreprises financen l inégralié de leurs invesissemens par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Les enreprises resen donc endeées auprès des banques à la fin de la période e remboursen leur dee au cours des périodes suivanes. Il serai bien sûr possible de consruire un modèle inermédiaire enre celui de Domar e celui proposé ici, dans lequel les ménages déiennen une parie de leur épargne sous forme monéaire, andis que l aure es capée par les enreprises pour rembourser les crédis bancaires ayan financé leurs invesissemens. Par ces deux hypohèses, le modèle que nous allons consruire es rès proche de celui éudié dans la première parie de ce chapire. Le cadre héorique es en revanche différen, puisque nous ne nous plaçons plus dans le cadre de la héorie du circui monéaire. Nous éudierons quelles son les conséquences de ces deux hypohèses sur la dynamique de modèle e comparerons les résulas obenus avec ceux obenus dans le cadre de la héorie du circui Le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens Nous avons vu dans les chapires 2 e 3 que le remboursemen d un crédi bancaire ayan financé un invesissemen représenai une fuie hors du circui économique. Dans le modèle que nous développons ici, les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Les enreprises remboursen donc ces crédis bancaires au cours des périodes suivanes. Nous éudions les conséquences de ces remboursemens sur la dynamique du modèle de Domar. 185

196 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Deux approches son a priori possibles pour prendre en compe ces remboursemens (R). La première consise à supposer que les enreprises conracen davanage de crédis, dans le bu de rembourser leurs crédis précédemmen conracés. Dans ce cas, si les enreprises souhaien réaliser des invesissemens pour un monan I, elles conraceron auprès des banques des crédis pour un monan ( I + R ), afin de réaliser leurs invesissemens e de rembourser leurs crédis précédens. Si ce phénomène exise rès cerainemen il ne peu, malgré ou, êre considéré comme récurren e prédominan. L objecif à erme d une enreprise es de renabiliser son invesissemen e non de se complaire dans un jeu pyramidal dans lequel chaque invesissemen serai remboursé grâce à l émission d un nouveau crédi. De la même manière, une banque ne se complaira pas non plus dans ce ype de relaion avec ses cliens. Le fai qu une enreprise recour régulièremen au crédi bancaire pour des quesions de résorerie es rès différen de l idée selon laquelle elle demanderai sysémaiquemen des nouveaux crédis pour en rembourser d anciens. Nous excluons donc cee possibilié de nore éude. La seconde possibilié consise à supposer que les enreprises consacren une parie de leurs recees au remboursemen des crédis passés. Dans ce cas les enreprises ne disribuen plus l inégralié de leurs recees aux ménages, comme c éai le cas dans la héorie du muliplicaeur. Une parie de leurs recees sera consacrée au remboursemen des crédis conracés précédemmen auprès des banques, enraînan une desrucion de monnaie. Nous reenons cee possibilié pour la suie de nore éude. Le remboursemen d un crédi bancaire se compose de deux pars : le paiemen de l inérê, qui forme la recee des banques, e le remboursemen du capial, qui enraîne l éliminaion de la ligne de crédi correspondane. Le paiemen des inérês représene un flux des enreprises vers les banques, qui dépenseron à leur our ce argen, augmenan les recees des enreprises. Cela ne modifie donc pas le principe du muliplicaeur. Le remboursemen du capial, au conraire, consiue une fuie hors du circui économique puisqu il consiue une dépense qui ne génère aucun revenu dans l économie e ne peu donc refluer vers les enreprises. Il va pour cee raison, au même ire que l épargne, affecer la valeur du muliplicaeur. Lorsque nous parlerons de remboursemen de crédis, nous ne ferons donc allusion désormais qu au remboursemen du capial, hors inérê. Précédemmen, à chaque cycle producion-revenu-consommaion, une parie (s) des sommes disribuées sorai du circui sous forme d épargne. Désormais, au sein de chacun de 186

197 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes ces cycles, une par ( s + b ) sorira du circui, avec ( ) b la par consacrée par les enreprises au cours de la période au remboursemen des crédis précédemmen conracés. Nous supposons que le aux d épargne des ménages es consan. Nous supposons égalemen, pour simplifier l analyse, que l endeemen de chaque enreprise es proporionnel à son chiffre d affaires e que les condiions de remboursemen des crédis son les mêmes pour chacune des enreprises. Par conséquen, la par ( b ) consacrée par chacune des enreprises au sein d une période au remboursemen des crédis bancaires conracés au cours des périodes précédenes es supposée consane. es alors de 79 : L évoluion de la demande globale pour un monan d invesissemens iniiaux donné d 2 k Y = I + (1 s b ) I + (1 s b ) I (1 s b ) I +... (5.5) 1 = I s + b La valeur de muliplicaeur ne dépend plus uniquemen de la propension à épargner des ménages, mais égalemen de la par de leurs recees que les enreprises consacren au remboursemen des crédis bancaires précédemmen conracés. Pour paraphraser Keynes, nous pouvons désormais affirmer que pour une valeur donnée de la propension de la communaué à consommer e un volume de remboursemen de crédis bancaires passés donné, c es le monan de l invesissemen couran qui déermine le volume de l emploi. La prise en compe de ces remboursemens de crédis bancaires passés diminue la valeur du muliplicaeur. Il es possible de calculer le monan oal des crédis remboursés par les enreprises pour une valeur donnée de ( b ) : 79 En réalié, les enreprises ne disribuen aux ménages qu une par (1 b ) des revenus qu elles on perçus e les ménages consommen une par (1 s) de ces revenus. L évoluion de la demande globale devrai donc êre d k de : Y = I + (1 s)(1 b ) I + (1 s)(1 b ) I (1 s)(1 b ) I +... = I. s + b sb 2 1 Touefois, afin de simplifier les calculs, e compe enu du fai que le erme ( sb ) es négligeable par rappor au erme ( s + b ), nous faisons comme si n exisai, au sein de chaque cycle de producion, qu une seule fuie d un monan ( s + b ). 187

198 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes R b I b s b I b s b I b s b I 2 k = + (1 ) + (1 ) (1 ) +... b = I s + b (5.6) R Auremen di, si les enreprises on des échéances à honorer pour un monan b = I s b e si les invesissemens iniiaux son d un monan + I, alors il fau que chaque enreprise consacre une par b de ses recees à rembourser ses crédis bancaires passés. Nous pouvons, de la même manière que dans la secion précédene, calculer les monans épargnés pour un volume d invesissemens I donné : S = si + s s b I + s s b I + + s s b I + 2 k (1 ) (1 )... (1 )... s = I s + b (5.7) Conrairemen aux enseignemens de la Théorie Générale, l épargne n es plus égale dans ce cadre au monan des invesissemens réalisés en débu de période. En effe, dans la héorie du muliplicaeur, l épargne consiue la desinaion finale de la oalié de l argen injecé dans la circulaion en débu de période. Elle es donc nécessairemen égale aux monans invesis. Dans la héorie proposée ici en revanche, les fonds levés on, au final, deux desinaions : le remboursemen des crédis passés e l épargne. L épargne ne peu donc qu êre inférieure aux invesissemens. On peu ainsi consaer que la somme de l épargne e du remboursemen des crédis bancaires passés correspond rès exacemen au monan des invesissemens, quelle que soi la période considérée : s b S + R = I + I = I s + b s + b (5.8) Cee équaion peu se réécrire sous la forme suivane : S = I R (5.9) 188

199 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Le membre de droie représene la variaion nee des invesissemens au cours de la période. L épargne es donc finalemen égale à la variaion nee des invesissemens. Ce résula peu s expliquer comme sui. Dans le modèle du muliplicaeur e celui de Domar, un invesissemen financé par crédi bancaire génère une épargne équivalene. Ici, le remboursemen d un crédi bancaire ayan financé un invesissemen passé provoque symériquemen une diminuion de l épargne. En effe, en affaiblissan la valeur du muliplicaeur ces remboursemens diminuen les revenus de l économie e l épargne des ménages. En affecan la valeur du muliplicaeur, la prise en compe du remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés modifiera donc le niveau de la demande globale e par conséquen la dynamique du modèle de Domar. Nous inégrons dans la secion suivane ce résula au modèle de Domar La dynamique du modèle L évoluion de l offre globale n es pas modifiée, dans le modèle de Domar, par les résulas obenus dans la secion précédene. En revanche, l évoluion de la demande globale va quan à elle êre affecée par la diminuion de l effe muliplicaeur résulan de la prise en compe du remboursemen des crédis bancaires passés. Les nouvelles équaions qui régissen le modèle de Domar son alors les suivanes : I d Y = (5.10) s + b Y = σ I s 1 (5.11) Une croissance équilibrée nécessie par conséquen un aux de croissance des invesissemens de : I = σ + I ( s b ) (5.12) 189

200 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes L effe muliplicaeur éan plus faible, une variaion donnée des invesissemens générera une croissance plus faible de la demande globale. Un aux de croissance des invesissemens plus élevé sera par conséquen requis pour permere à la demande globale de croîre au même ryhme que l offre globale Déerminaion du aux de croissance requis en présence des remboursemens de crédis La propension des ménages à épargner e le coefficien σ son les paramères du modèle. Les invesissemens requis dépenden de la valeur de la variable b, qui nécessie de connaîre le monan des invesissemens passés e les condiions de leurs remboursemens. Il es donc nécessaire de connaîre le monan des invesissemens depuis la période iniiale pour pouvoir éudier la dynamique du modèle. Une fois connues les valeurs de paramères s e σ e les condiions iniiales ( K0, R 0 ), il es alors possible de déerminer la dynamique du modèle. La principale variable du modèle, les invesissemens requis, es oalemen endogène. Les condiions iniiales permeen de déerminer les invesissemens nécessaires à l égalisaion de l offre e de la demande pour la première période, ce que déerminera la valeur des remboursemens pour la période suivane, e donc celle des nouveaux invesissemens nécessaires au mainien d une croissance équilibrée, e ainsi de suie (figure 26). Condiions iniiales Période 0 Période 1 Période 2 K 0 I 0 K 1 K 2 I I2 1 R 0 R 1 R 2 Figure 26 : Déerminaion des volumes d'invesissemens requis dans le modèle 190

201 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Nous cherchons à déerminer le monan des invesissemens requis pour que l offre e la demande globales augmenen d un même monan d une période sur l aure. Pour ce faire, nous exprimons dans un premier emps d épargne ( s ), en nous servan de l équaion (5.6) : b en foncion des variables (, ) I R e du aux b s R = I b = s + b I / R 1 (5.13) Puis, nous résolvons l équaion (5.12), en remplaçan b par l expression obenue dans l équaion (5.13) : I I I 1 s = σ ( s + b ) = σ s + I I 1 I / R 1 (5.14) Nous exprimons enfin, à parir de cee équaion, la valeur des invesissemens requis au sein d une période, en foncion des volumes de remboursemen, des invesissemens réalisés au cours de la période précédene e des deux paramères du modèle ( s, σ ). Ceci revien à résoudre une équaion du second degré, don la seule soluion ayan un sens économique es la suivane 80 : required ( R + I + σ si ) + ( R I σ si ) 4I R I = (5.15) Si l on connai la valeur des invesissemens précédens, donc des remboursemens présens, cee équaion nous donne le monan des invesissemens nécessaires à l égalisaion de l offre e de la demande globales. Il suffi alors d explicier les condiions de remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés pour pouvoir déerminer l évoluion des invesissemens requis au sein de chaque période. L hypohèse qui nous semble la mieux à même de réaliser 80 Il exise une deuxième soluion à cee équaion du second degré. Dans cee soluion, les volumes d invesissemen son inférieurs à la valeur des remboursemens. Le aux de remboursemen ( ) b devien alors négaif (équaion 5.13), ce qui perme d obenir un aux de croissance requis des invesissemens plus faible qu en l absence de ces remboursemens (équaion 5.12). Un aux de remboursemen négaif n a ouefois pas de sens économique, nous ne reenons donc pas cee soluion. 191

202 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes un compromis enre réalisme e nécessaire simplificaion de la réalié consise à supposer, comme dans les chapires précédens, que chaque invesissemen es remboursé à pars égales sur les n périodes qui suiven son émission. Dans ce cas les remboursemens au sein d une période seron foncion des invesissemens réalisés au cours des n périodes précédenes R = I + I I n n n n (5.16) En inséran l équaion (5.16) dans l équaion (5.15), nous obenons une suie récurrene de degré n. Les invesissemens de la période dépenden de la valeur des invesissemens réalisés de la période ( 1 ) à la période ( n). Il es exrêmemen compliqué de déerminer des valeurs analyiques pour une elle suie. C es pourquoi nous allons déerminer, de la même manière que dans le chapire précéden, l évoluion des invesissemens requis à l aide de simulaions. Une fois connue l évoluion des invesissemens requis, nous pouvons déerminer l évoluion du aux d accumulaion du capial requis, c es-à-dire du aux de croissance de l économie requis, pour mainenir la demande au même niveau que la capacié de producion de l économie : K K I = K K required required + 1 (5.17) Simulaions e résulas Pour réaliser ces simulaions, nous avons besoin de fixer les valeurs des paramères ainsi que les condiions iniiales. Nous choisissons pour les paramères s e σ les valeurs suivanes, fréquemmen usiées 1 s = 0, 2 ; σ =. Nous supposons les remboursemens en 3 débu de modèle nuls ( R 0 = 0 ) e posons le sock de capial iniial égal à l unié ( K 0 = 1). Nous éudions alors l évoluion du aux d accumulaion requis du capial pour différenes valeurs de n, la durée d émission des crédis bancaires. 192

203 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Nous présenons sur la figure 27 le résula obenu sur une vingaine de périodes pour des durées d émission des crédis bancaires de 3, 5 e 10 ans. Au-delà de ces ving périodes, le aux d accumulaion requis du capial fini par se sabiliser. 0,25 0,2 0,15 dk/k pour n=3 0,1 n=5 0,05 n= Figure 27 : Evoluion du aux de croissance du capial requis pour mainenir le pleinemploi des faceurs de producion Le principal résula, idenique à oues les simulaions réalisées, es que le aux d accumulaion du capial doi s élever progressivemen, au cours du développemen de l économie, pour faire croîre la demande globale au même ryhme que l augmenaion de la capacié de producion de l économie. Auremen di, il es de plus en plus difficile dans une économie en expansion de mainenir une progression parallèle de la demande e de la capacié de producion. La cause principale de ce résula es la prise en compe du remboursemen des crédis ayan financé les invesissemens passés. Plus ces remboursemens son imporans, plus une par imporane des recees des enreprises sor du circui économique afin de les rembourser, plus l effe muliplicaeur e donc l augmenaion de la demande globale es faible, e plus il es nécessaire que les invesissemens soien imporans. Losque Domar écri : invesmen is [ ] he cause of even greaer ills in he fuure, il pense à l accroissemen de la capacié de producion de l économie, provoqué par 193

204 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes l invesissemen. Plus les invesissemens présens son imporans, plus la capacié de producion de l économie sera grande dans le fuur e plus il faudra une demande imporane pour que la oalié de ces faceurs de producion soi uilisée. En prenan en compe le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés, nous ajouons, en plus de ce effe sur la capacié de producion de l économie, un effe dépressif sur la demande globale, puisque les crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés fon les remboursemens présens. Afin de pallier ces deux effes, le aux de croissance des invesissemens doi donc s élever au cours du emps, avan de se sabiliser dans nos simulaions après une vingaine de périodes. On remarque que plus la durée d émission des crédis bancaires es faible, plus le aux de croissance requis du capial sera élevé. En effe, plus la durée d émission des crédis es faible, plus les volumes à rembourser seron imporans au cours des périodes suivanes e plus il sera nécessaire que de nouveaux invesissemens soien réalisés pour conrebalancer la diminuion de la demande provoquée par ces remboursemens. Ces invesissemens plus imporans accroîron en reour les remboursemens ulérieurs, nécessian à nouveau des flux d invesissemens plus imporans. Ces deux résulas son ideniques à ceux obenus dans le cadre de la héorie du circui monéaire. Ils ne son donc pas propres à cee héorie mais s expliquen par la naure bancaire e endogène de la monnaie, qui fai de chaque remboursemen des crédis bancaires passés une fuie hors du circui économique. Ces résulas pourraien fournir, comme ceux obenus dans le chapire 4, une explicaion au passage d une phase de prospérié à une phase de dépression. On consae en effe que le ryhme d accumulaion du capial doi s élever progressivemen, avan de se sabiliser, afin de permere à la demande globale de croîre au même ryhme que l augmenaion des capaciés de producion de l économie. Les condiions requises pour permere une croissance équilibrée de la demande e de la capacié de producion de l économie son donc de plus en plus conraignanes à mesure que la phase de croissance se poursui. Le aux d accumulaion du capial requis se sabilise après une vingaine de périodes de croissance. A ce sade, le ryhme d accumulaion du capial devra êre souenu pour permere une pleine uilisaion des capaciés de producion de l économie au sein de chaque période. Dans le cas où l économie considérée ne pourrai suivre ce ryhme d accumulaion 194

205 Deuxième parie - Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes du capial plus de quelques périodes, elle se rerouverai sysémaiquemen avec des capaciés de producion excédenaires après plusieurs périodes de croissance Les principaux enseignemens du modèle Dans le modèle de Domar, les enreprises financen ex ane leurs invesissemens par crédi bancaire, e ne peuven faire auremen puisque l invesissemen précède l épargne. Dans le modèle que nous avons développé ici, les ménages déiennen leur épargne sous forme monéaire. Les enreprises ne peuven par conséquen caper l épargne des ménages pour rembourser leurs dees bancaires e resen donc endeées auprès des banques en fin de période. Elles devron donc consacrer une parie de leurs recees fuures au remboursemen de cee dee. Ce remboursemen abouira, comme dans le chapire précéden à une desrucion de monnaie, e représenera une fuie hors du circui économique. Seule la par des revenus épargnés ne reflue pas vers les enreprises sous forme de dépenses de consommaion dans le modèle de Domar. Ce son désormais la par des revenus épargnés e la par des recees consacrées au remboursemen des crédis bancaires passés qui ne refluen pas vers les enreprises. Le muliplicaeur en es donc d auan plus faible. Les nouveaux invesissemens financés par crédi bancaire devron donc êre plus élevés pour conrebalancer cee fuie supplémenaire. Ils engendreron alors en reour des volumes de remboursemens plus imporans, renforçan le poids des remboursemens fuurs. Le principal résula que nous obenons es alors que le aux de croissance requis des invesissemens doi progressivemen s élever au cours d une phase de croissance. Ce résula pourrai permere d expliquer commen une économie peu se rerouver, après plusieurs années de croissance, avec une demande rop faible en regard de sa capacié de producion. Ces résulas corroboren ceux obenus dans le quarième chapire. Ils enden donc à confirmer qu il es de plus en plus difficile, dans une économie monéaire de producion, de faire croîre les revenus e la demande globale au même ryhme que l offre globale. 195

206 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion «La clef du plein-emploi ne doi donc pas êre cherchée dans l expansion monéaire, ni dans la Poliique des Revenus, ni dans les aures expédiens déduis de la Théorie Générale. Elle se rouve, à nore avis, dans l abandon de cee insiuion empirique, injuse e inefficace qu es la monnaie de crédi e son remplacemen par une monnaie raionnelle, adapée à ses foncions économiques e sociales. Puisse l ouvrage de Keynes aider à le comprendre.» Jean de Largenaye (1968), Préface de la Théorie Générale Nous avons éudié dans les chapires 4 e 5 la dynamique de deux modèles décrivan le foncionnemen d une économie monéaire de producion. Le principal résula obenu, commun à ces deux modèles, es qu une crise de surproducion a de plus en plus de chances de se développer à mesure que la phase de croissance d une économie se poursui. Nous nous servons dans ce chapire des résulas obenus pour proposer une analyse plus générale de la dynamique d une économie monéaire de producion. Pour ce faire, nous allons ou d abord revenir dans la secion 6.1 sur la quesion de la réfuaion de la loi de Say dans une économie monéaire de producion. Les résulas obenus, foremen dépendan de la naure bancaire de la monnaie, nous amèneron à nous poser dans la secion 6.2 la quesion de la perinence des mécanismes de créaion e desrucion monéaires acuels. Nous verrons alors dans la secion 6.3 que le développemen d une nouvelle source de créaion monéaire, en plus du crédi bancaire, pourrai permere un financemen plus saisfaisan de la croissance des économies. Nous nous inéresserons alors aux modaliés que pourrai prendre cee nouvelle source de créaion monéaire, en nous appuyan sur les ravaux de plusieurs économises ayan défendu par le passé des réformes similaires. 196

207 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion 6.1. La réfuaion de la loi de Say dans une économie monéaire de producion Nous revenons dans cee secion sur la réfuaion de la loi de Say dans une économie monéaire de producion, en nous appuyan sur les résulas obenus dans les chapires 4 e 5. Afin de bien mere en évidence le rôle esseniel de la naure bancaire de la monnaie dans cee réfuaion, nous abordons ou d abord la quesion de la réfuaion de la loi de Say dans une économie monéaire dans laquelle la naure bancaire de la monnaie n es pas prise en compe La naure bancaire de la monnaie n es pas prise en compe Nous commençons par éudier la réfuaion de la loi de Say dans un modèle qui ne prendrai pas en considéraion la naure bancaire de la monnaie. Nous supposons que ce modèle décri le foncionnemen d une économie monéaire, dans la mesure où l ensemble des ransacions économiques son monéaires (les enreprises rémunèren ainsi leurs salariés avec de la monnaie, e espèren réaliser des profis monéaires), mais que la quesion de l origine de la monnaie n es pas posée. La loi de Say n es pas vérifiée dans ce ype d économie pour au moins deux raisons. Premièremen, une parie du revenu des ménages peu êre hésaurisé e donc ne pas refluer vers les enreprises, empêchan l écoulemen de l ensemble des marchandises. Deuxièmemen, les déeneurs de capiaux perçoiven une rémunéraion sous forme monéaire. Les enreprises doiven donc réaliser des recees supérieures à leurs coûs de producion pour les rémunérer. Une injecion monéaire, qui s ajoue à celle permean le paiemen des faceurs de producion, es donc nécessaire pour expliquer les profis dans une économie monéaire. Cee injecion monéaire supplémenaire pouvai avoir pour origine dans nos modèles la consommaion des capialises ou l invesissemen. Or, rien n assure que cee injecion soi suffisane pour permere aux enreprises d écouler l inégralié de leur producion aux profis anicipés. 197

208 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion Dans le premier cas, les revenus son suffisans pour acheer la producion (E = Y), mais la consommaion issue de ces revenus es insuffisane (D < E) 81. Dans le second, ce son les revenus issus de la producion qui son insuffisans pour acheer la producion (E < Y). Une crise de surproducion généralisée es donc possible dans une économie monéaire, alors qu elle ne l éai pas dans une économie de roc 82. Néanmoins, dès que l on s inéresse à la dynamique d une économie monéaire, on observe que cee surproducion ne peu apparaîre que dans des condiions rès précises. Considérons pour cela une économie fermée 83 dans laquelle les profis consaés à la fin d une période son dépensés au cours de la période suivane. Dans cee économie, en supposan ou d abord l absence d épargne, la consommaion des profis passés es la source de nouveaux profis e perme aux enreprises de réaliser des profis ideniques d une période sur l aure. Cela n es ouefois pas suffisan dans une économie connaissan une croissance régulière. Dans ce cas en effe, les profis qu anicipen de réaliser les enreprises augmenen égalemen e la seule consommaion des profis passés ne peu permere aux enreprises de réaliser les profis anicipés. Les revenus générés par les enreprises en produisan son donc insuffisans pour leur permere de vendre leur producion avec la même marge qu au cours de la période précédene. Une injecion monéaire supplémenaire, d un monan (Y E), es alors nécessaire pour permere aux enreprises de réaliser des profis croissans d une période sur l aure. L écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion ne représene cependan, pour une marge donnée, qu une porion minime de la valeur de la producion. Nous pouvons l illusrer en prenan l exemple d une économie don la producion augmene en valeur de 5% par période e les enreprises réalisen une marge nee de 20% sur la vene de leur producion. Dans ce cas, l augmenaion des profis que les enreprises anicipen de réaliser enre deux périodes représene uniquemen 0,8% de la valeur de la 81 Nous rappelons que nous nommons, comme dans le chapire 4, Y la valeur de la producion, E les revenus générés par la producion e D la demande issue de ces revenus. 82 En supposan bien sûr que les biens produis aien une quelconque uilié. 83 Nous considérons une économie fermée car l éude d une économie ouvere n offre pas un cadre perinen, comme nous l avons rappelé dans le chapire 2, pour répondre aux quesions posées ici. 198

209 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion producion 84. Il suffirai donc d une injecion monéaire représenan 0,8% de la valeur de la producion au sein de chaque période pour que les revenus soien égaux à la valeur de la producion. En inégran l exisence d une épargne déenue sous forme monéaire à nore raisonnemen, la demande issue des revenus générés par la producion es alors inférieure à la valeur de la producion (D < E). Une injecion monéaire supplémenaire, d un monan (E D) sera par conséquen requise pour conrebalancer cee épargne. En supposan que les ménages souhaien mainenir un rappor consan enre leur sock d épargne accumulée e leurs revenus, nous pouvons calculer l épargne des ménages au sein de chaque période, relaivemen à la valeur de la producion. Nous reprenons pour cela l exemple précéden e supposons que les ménages souhaien mainenir un rappor de 1 enre leur épargne accumulée e leurs revenus. Dans ce cas, une injecion monéaire supplémenaire représenan 4,7% de la valeur de la producion 85 serai nécessaire pour que la demande issue des revenus générés par la producion soi égale à la valeur de la producion. Une injecion monéaire représenan 5,5% de la valeur de la producion 86 serai alors nécessaire afin de conrebalancer l épargne e de permere aux enreprises de réaliser les profis anicipés. La demande issue des revenus générés par la producion serai donc insuffisane pour acheer l ensemble de la producion si cee injecion monéaire supplémenaire éai inférieure à (Y D), donc si cee dernière représenai dans nore exemple moins de 5,5% de la valeur de la producion. La surproducion es désormais possible parce que l économie es monéaire. Néanmoins, la surproducion ne s explique pas nécessairemen par des causes monéaires. En effe, dans une économie connaissan une croissance régulière e dans laquelle les ménages Y 84 E π π 1 mw mw 1 0,2 0, 2 = = = = 0,008 Y Y (1 + m) W 1, 2 1, 2*1,05 E ( ) 85 D S E E W + π 1 W 1 + π 2 1 = = = = 0,047 Y Y Y W + π Y 86 D Y E E D = + = 0, ,047 = 0,055 Y Y Y 199

210 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion souhaien mainenir un raio consan enre leur sock d épargne déenue sous forme monéaire e leurs revenus, l écar enre la demande e la valeur de la producion représene une par consane de la valeur de la producion. Une injecion de monnaie proporionnelle à la valeur de la producion es donc requise au sein de chaque période pour égaliser la demande e la valeur de la producion. Par conséquen, si une crise de surproducion se développe au sein d une période, elle ne peu s expliquer par la variaion des injecions monéaires requises, puisque celles-ci son consanes (en pourcenage). En supposan que les injecions monéaires effecives éaien iniialemen supérieures aux injecions requises, seule une diminuion des premières peu expliquer que les injecions monéaires deviennen à un momen donné insuffisanes pour combler l écar enre la demande issue des revenus générés par la producion e la valeur de la producion. Or, cee diminuion des injecions effecives rouve son origine dans une modificaion du comporemen des agens économiques, se raduisan par exemple par une hausse de l épargne ou une baisse des invesissemens. La naure monéaire de l économie es donc, dans le cas d une économie dans laquelle l ensemble des ransacions son monéaires, une condiion nécessaire mais non suffisane pour expliquer les crises de surproducion La naure bancaire de la monnaie es prise en compe Nous considérons mainenan un modèle décrivan le foncionnemen d une économie monéaire de producion, donc dans lequel la naure bancaire de la monnaie es prise en compe. L inégralié de la monnaie a alors pour origine l émission d un crédi bancaire, e ou crédi conracé doi êre remboursé. Nous éudions la réfuaion de la loi de Say dans ce modèle. Nous avons monré dans la secion précédene qu en plus du paiemen des coûs de producion e de la disribuion des profis passés, une injecion monéaire éai requise pour égaliser la demande globale e la valeur de la producion. Si la monnaie repose sur l émission de crédis bancaires, cee injecion monéaire aura donc nécessairemen pour conreparie l émission d une dee bancaire e devra êre remboursée dans le fuur. 200

211 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion Un nouveau paramère apparaî alors : le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les injecions monéaires passées. Ces remboursemens représenen une déducion sur les revenus fuurs, puisque les différens agens économiques von devoir consacrer une parie de leurs revenus fuurs à rembourser ces crédis. Ils se composen de deux paries : le remboursemen des inérês e le remboursemen du capial. Le remboursemen des inérês représene un ransfer de revenus des agens économiques vers les banques. La monnaie correspondan au remboursemen du capial es quan à elle déruie. Le remboursemen du capial d un crédi bancaire passé ne génère donc aucun revenu dans l économie. Il représene par conséquen une déducion nee sur les revenus de l économie, une fuie hors du circui économique. Précédemmen, une injecion monéaire éai requise pour conrebalancer l épargne e permere l augmenaion des profis. Elle doi désormais, dans le cadre d une économie reposan sur une monnaie bancaire, conrebalancer égalemen la pere de revenu liée au remboursemen des crédis bancaires passés. En effe, non seulemen les revenus générés par la producion son insuffisans pour acheer cee producion, comme nous l avons monré précédemmen, mais en plus une parie de ces revenus es consacrée au remboursemen des crédis bancaires passés. L écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion s en rouve par conséquen accru. Une injecion monéaire plus imporane sera donc nécessaire pour combler l écar enre la demande e les revenus générés par la producion. Ce processus es cumulaif. D une par, une injecion monéaire plus imporane es nécessaire pour conrebalancer le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les injecions monéaires passés. D aure par, cee injecion monéaire plus imporane génèrera des volumes de remboursemens plus imporans au cours des périodes suivanes. Ces remboursemens nécessieron en reour de nouvelles injecions monéaires plus imporanes pour les conrebalancer. L égalisaion de la demande e de la valeur de la producion es donc de plus en plus difficile à mesure que la phase de croissance de l économie considérée se prolonge. Dans nore exemple, le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les injecions monéaires passées fini, du fai de ce processus cumulaif, par représener une fuie hors du circui économique qui peu êre bien plus imporane que la fuie représenée par l épargne des ménages. Ainsi, en reprenan les paramères précédens e en supposan que les crédis bancaires ayan financé les injecions monéaires passées son remboursés à pars 201

212 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion égales sur les cinq périodes qui suiven celle de leur émission, les nouvelles injecions monéaires requises pour les conrebalancer s élèveron jusqu à représener presque 25% de la valeur de la producion, andis qu elles ne devaien représener que 4,7% de la valeur de la producion pour conrebalancer l épargne des ménages. Dans une économie reposan sur une monnaie bancaire, le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les injecions monéaires passées implique de nouvelles injecions monéaires de plus en plus imporanes relaivemen à la valeur de la producion, pour égaliser la demande e la valeur de la producion. La surproducion es dans ce cas possible parce que l économie es monéaire, mais elle pourra égalemen s expliquer uniquemen par la naure monéaire de l économie. En effe, quel que soi le comporemen des agens économiques, des condiions de plus en plus conraignanes seron requises dans cee économie pour mainenir les revenus e la demande au niveau de la valeur de la producion, du fai du remboursemen des crédis bancaires ayan financé les injecions monéaires passées. Une crise pourrai ainsi se produire alors que les aux d invesissemen (ou d endeemen) e d épargne des agens économiques demeuren consan, car les injecions monéaires requises croissen à un ryhme plus rapide que l économie. Par conséquen, conrairemen à l économie monéaire considérée dans la secion précédene, dans l économie considérée ici la monnaie e ses mécanismes de créaion e desrucion consiuen non seulemen une condiion nécessaire au développemen de crises de surproducion, mais peuven égalemen suffire à expliquer leur appariion. La surproducion es possible dans une économie reposan sur une monnaie bancaire parce que la loi de Say n es pas vérifiée. Elle n es pas vérifiée parce que les enreprises n injecen pas auomaiquemen dans le circui les sommes nécessaires à la monéisaion de leurs profis, parce que les ménages hésaurisen une parie de leurs revenus e parce que le remboursemen des crédis bancaires passés représene, au même ire que l épargne, une fuie hors du circui économique. Nous abouissons à cee conclusion car nous avons d une par inégré la monnaie via ses vériables mécanismes de créaion e de desrucion dans un modèle macroéconomique, e d aure par éudié la dynamique de ce modèle en nous inéressan à l évoluion des flux monéaires. La manière don la monnaie es créée e déruie apparaî alors avoir une influence décisive, e pariculièremen désabilisane, sur la dynamique des économies. Les résulas 202

213 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion obenus posen donc direcemen la quesion de la perinence des mécanismes de créaion e desrucion monéaire La perinence des mécanismes de créaion e desrucion monéaires acuels Nous avons expliqué dans la secion précédene pourquoi il éai de plus en plus difficile, dans une économie don la monnaie repose sur l émission de crédis bancaires, de faire croîre les revenus e la demande au même ryhme que la valeur de la producion. Ce résula s explique par l imporance croissane prise par le remboursemen des crédis bancaires passés relaivemen à la valeur de la producion. L imporance croissane prise par ces remboursemens s explique quan à elle par le recours sysémaique à l endeemen que requier l égalisaion des revenus e de la valeur de la producion. Or nous allons voir qu il ne paraî pas oujours jusifié de faire reposer la créaion monéaire sur l émission d une dee bancaire. La quesion de la perinence qu il y a à faire reposer une injecion monéaire sur une dee bancaire se pose ou pariculièremen lorsque les revenus générés par la producion (E) son inférieurs à la valeur de la producion (Y). Dans ce cas, même si l inégralié des revenus es dépensée, cela n es pas suffisan pour acheer l ensemble des biens produis aux prix en vigueur 87. Une injecion monéaire supplémenaire d un monan (Y E), donc l émission de crédis bancaires pour un même monan, es alors nécessaire pour égaliser les revenus e la valeur de la producion. L endeemen des agens économiques vis-à-vis du sysème bancaire doi donc s accroîre à chaque fin de période, même après remboursemen des crédis ayan financé les coûs de producion, pour que l inégralié de la producion soi vendue. Or, nous pouvons nous poser la quesion du bien-fondé d une elle dee. En effe, l endeemen croissan de l économie donne l impression que les différens agens qui la composen, puisqu ils dépensen plus qu ils ne gagnen, viven au-dessus de leurs moyens. Ils devron d ailleurs, pour cee raison, consacrer une parie de leurs revenus fuurs au 87 Nous avons par ailleurs rappelé dans la secion que la flexibilié des prix ne pouvai suffire à enrayer sur le long-erme la surproducion. 203

214 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion remboursemen de cee dee. Touefois, d un poin de vue réel, il n es pas possible d affirmer que les agens de cee économie viven au-dessus de leurs moyens, puisqu ils ne fon que consommer ce qu ils produisen 88. Les agens économiques devron donc consacrer dans le fuur une parie de leurs revenus à rembourser une dee qui leur a uniquemen permis d acheer des biens qu ils avaien eux-mêmes produis. Il semblerai par conséquen que le mécanisme faisan de l émission d une dee bancaire la nécessaire conreparie de la monnaie crée un décalage enre la percepion que l on peu avoir d une économie, selon qu elle es éudiée sous un angle monéaire ou réel. Ce décalage pourrai s avérer problémaique dans la mesure où il pourrai consiuer un frein à la réalisaion de ceraines dépenses, qui seraien pouran jusifiées d un poin de vue réel. Un Ea, par exemple, pourrai refuser de conduire une poliique budgéaire expansionnise afin de ne pas accroîre son endeemen, alors qu une elle poliique serai jusifiée d un poin de vue réel, puisqu elle ne ferai que combler l écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion. Nous venons de voir que l émission d une dee pour combler l écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion n éai pas jusifiée d un poin de vue réel. Nous pouvons monrer que cee dee va de plus accenuer les déséquilibres fuurs de l économie considérée, au momen de son remboursemen. En effe, si les revenus générés par la producion son sysémaiquemen inférieurs à la valeur de la producion, alors le remboursemen des crédis bancaires passés, en opéran une déducion sur les revenus, va accenuer l écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion. Une injecion monéaire plus imporane sera donc requise pour égaliser l offre e la demande globales. L évenualié que les injecions monéaires effecives deviennen inférieures aux injecions monéaires requises, donc que les enreprises ne parviennen pas à écouler l ensemble de leur producion, s en rouvera donc renforcée. Par conséquen, non seulemen les agens économiques devron réaliser un effor financier pour rembourser une dee qui n a pas de significaion d un poin de vue réel, mais en plus cela conribuera à déséquilibrer l économie dans le fuur, en accenuan l écar enre les revenus e la valeur de la producion. Seuls des flux d endeemen croissans, relaivemen à la valeur de la producion, peuven alors permere de mainenir à plus long erme un équilibre enre demande, revenus e producion. 88 Dans une économie fermée, comme nous le supposons ici, les agens ne peuven en effe consommer globalemen plus qu ils ne produisen. 204

215 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion L insuffisance des revenus générés par la producion e le remboursemen des crédis bancaires passés consiuen, comme nous venons de le voir, deux phénomènes inexricablemen liés. En effe, le processus de producion ne génère pas nécessairemen un revenu suffisan pour acheer la producion, à cause principalemen du remboursemen des crédis bancaires passés, e des crédis bancaires son émis sur plusieurs périodes esseniellemen pour compenser les écars passés enre revenus e producion. On peu donc se demander ce qui jusifierai, d un poin de vue réel, le remboursemen d une dee ayan permis de combler par le passé l écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion. Cela revien à se demander s il es nécessaire de faire reposer oue injecion monéaire sur une dee bancaire, e pose donc la quesion de la perinence des mécanismes de créaion e desrucion monéaires acuels. Ce quesionnemen rejoin celui de Grandjean : «Pourquoi, en héorie, serai-il nécessaire qu un agen s endee pour que cee monnaie supplémenaire soi injecée dans l économie? Pourquoi privilégier, si ce n es par habiude, un mécanisme de monnaie emporaire qui endee l économie?» (Grandjean, 2012, p.2) Dans le même ordre d idée, Holbecq (2011) se demande pourquoi une collecivié qui aurai «un besoin, la voloné de le saisfaire, les moyens echniques e énergéiques, un excès de main-d œuvre e le savoir-faire», devrai s endeer pour réaliser ce proje (ou ne pourrai le réaliser afin de ne pas accroîre son endeemen). Ce raisonnemen es rès proche de celui que nous venons d effecuer, puisqu il revien à se demander pourquoi une sociéé devrai s endeer, e consacrer une parie de ses revenus fuurs à rembourser cee dee, pour produire une richesse à parir de ses propres ressources. La quesion de la perinence des mécanismes de créaion monéaire acuels peu égalemen se poser dans nore modèle pour la par de leur épargne que les ménages préfèren déenir sous forme monéaire. Si les ménages cherchen à mainenir un rappor donné enre leurs revenus e l épargne qu ils déiennen sous forme monéaire e que leurs revenus augmenen, alors globalemen leur sock d épargne déenue sous forme monéaire augmenera. Tou se passe donc comme si les ménages reranchaien définiivemen au sein de chaque période une par de leurs revenus pour la hésauriser. L épargne nee hésaurisée représene alors une déducion permanene sur les revenus. Il ne serai dans ce cas pas jusifié de financer cee déducion permanene sur les revenus par une monnaie emporaire qui devra 205

216 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion êre remboursée dans le fuur. Ce remboursemen reviendrai en effe à opérer une déducion sur les revenus fuurs e accroîrai progressivemen, comme nous l avons monré précédemmen, l écar enre les revenus e la valeur de la producion. Or, rien ne jusifierai ici d un poin de vue réel que les revenus générés par la producion représenen une proporion de plus en plus faible de la valeur de la producion e donc que des aux d endeemen de plus en plus imporans soien requis pour acheer la producion. Dans ceraines siuaions, le recours à une monnaie bancaire qui endee l économie ne semble donc pas jusifié. Nos résulas remeen par conséquen en cause le bien-fondé des mécanismes de créaion e desrucion monéaires acuels pour assurer un financemen saisfaisan des économies. Nous allons éudier dans la secion suivane, sur la base de ces résulas, quelle réforme des mécanismes de créaion monéaire pourrai êre mise en œuvre pour assurer un meilleur financemen des économies Réformer le processus de créaion monéaire Nous commençons par monrer dans cee secion que l exisence d une nouvelle source de créaion monéaire, non bancaire, permerai de remédier au problème d endeemen injusifié des économies décri plus hau. Un des bénéficiaires principaux de cee créaion monéaire pourrai êre l Ea, garan supposé de l inérê général. Nous aborderons alors la quesion des modaliés d injecion de cee monnaie, en nous appuyan sur les ravaux d économises favorables à la monéisaion d une parie des déficis publics Une nouvelle source de créaion monéaire Les mécanismes de créaion e desrucion monéaire acuels conduisen, comme nous l avons monré dans la secion précédene, à un endeemen injusifié des économies, qui peu s avérer exrêmemen préjudiciable pour la poursuie de leur croissance. Il nous paraîrai donc nécessaire de les réformer, en permean noammen le développemen d une nouvelle source de créaion monéaire en parallèle du processus de créaion monéaire par le crédi bancaire. 206

217 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion Pour le monrer, nous commençons par considérer le cas d une économie dans laquelle la demande globale es égale aux revenus, mais les revenus son inférieurs à la valeur de la producion (D = E, E < Y). Nous avons monré dans la secion précédene que l injecion d une monnaie d endeemen pour combler l écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion n avai aucune jusificaion de naure réelle. Cela provoque en effe un endeemen des économies sans lien avec leur siuaion réelle, qui end à accroîre les déséquilibres enre revenus e valeur de la producion dans le fuur. Il aurai par conséquen éé plus légiime, pour combler l écar enre revenu e producion, d injecer une monnaie n ayan pas pour conreparie l émission d une dee bancaire, donc n ayan pas à êre remboursée. Auremen di, il aurai éé jusifié d injecer une monnaie que l on pourrai qualifier de permanene, par opposiion à la monnaie bancaire qui a une durée de vie emporaire, puisqu elle es déruie au momen du remboursemen du crédi qui lui a donné naissance. Si une monnaie permanene es injecée pour combler l écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion, les revenus deviennen, au sein d une période donnée, ideniques à la valeur de la producion e le risque de surproducion es écaré. De plus, il n y a plus à craindre un accroissemen de l écar enre producion e revenus dans le fuur, puisque les agens économiques n auron plus à puiser dans leurs revenus fuurs pour rembourser les injecions monéaires ayan comblé les écars passés enre producion e revenus. Nous avons calculé précédemmen que l écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion représenai, pour un aux de croissance de 5% de la valeur de la producion e un aux de marge de 20%, l équivalen de 0,8% de la valeur de la producion. Une injecion de monnaie permanene équivalene à 0,8% de la valeur de la producion serai donc nécessaire dans nore modèle pour permere au sein de chaque période d égaliser les revenus e la valeur de la producion. Avec une elle injecion, la par de monnaie permanene augmenerai progressivemen dans l économie, jusqu à se sabiliser à un peu plus de 14% de la masse monéaire oale injecée, enendue comme la somme de la monnaie créée par les banques e de la monnaie permanene. L économie coninuerai donc à reposer majoriairemen sur une monnaie bancaire e d endeemen, mais connaîrai une 207

218 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion croissance équilibrée des revenus e de la producion du fai de l exisence conjoine d une monnaie permanene. Nous revenons un peu plus loin sur les modaliés d injecion de cee monnaie permanene. Cee injecion équivalene à 0,8% de la valeur de la producion au sein de chaque période permerai de faire croîre les revenus au même ryhme que la producion, si elle avai éé réalisée depuis la période iniiale. Si ces injecions de monnaie permanene ne débuen qu après un cerain nombre de périodes, il faudrai alors qu elles soien plus imporanes, pour raraper les injecions monéaires non effecuées au cours des périodes passées. Ces injecions monéaires devraien donc connaire une phase de rarapage où elles seraien supérieures à 0,8% 89. Nous inégrons désormais la possibilié pour les ménages de hésauriser une parie de leurs revenus. Nous avons monré dans la secion précédene que l injecion d une monnaie d endeemen n éai pas davanage jusifiée pour combler l écar enre les revenus générés par la producion e la demande globale si le sock d épargne des ménages déenu sous forme monéaire progressai régulièremen. Là encore, l injecion d une monnaie permanene permerai d égaliser au sein de chaque période la demande globale e la valeur de la producion, e empêcherai que l écar enre ces deux grandeurs ne s accroisse au cours des périodes fuures. En supposan comme précédemmen que les ménages souhaien mainenir un rappor de 1 enre leurs revenus e le sock d épargne qu ils déiennen sous forme monéaire, l injecion d une monnaie permanene représenan à chaque période l équivalen de 5,5% de la valeur de la producion serai alors nécessaire. Avec une elle injecion, les revenus seraien égaux à la valeur de la producion e la demande globale serai égale aux revenus au sein de chaque période. La quanié de monnaie permanene dans l économie augmenerai progressivemen, jusqu à représener un peu plus de 53% de la masse monéaire oale au sein de chaque période par les banques. Ce serai alors l exisence d une monnaie à 53% permanene e à 47% bancaire qui permerai d assurer un développemen équilibré de la demande, des revenus e de la producion dans l économie considérée. Nous avons jusqu à présen déerminé les injecions de monnaie permanene qui devaien s ajouer au seul paiemen des coûs de producion pour permere à la monnaie e aux revenus de croîre au même ryhme que la valeur de la producion. Nous n avons donc 89 Un rapide calcul monre que cee phase de rarapage pourrai prendre la forme d une injecion monéaire équivalene à 3% de la valeur de la producion pendan 5 périodes. 208

219 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion pas considéré que les enreprises pouvaien financer une parie de leurs invesissemens par crédi bancaire. Si el es le cas, alors une injecion de monnaie permanene plus faible sera requise pour égaliser les revenus e la valeur de la producion. En supposan un aux d invesissemen consan, il es possible de calculer les injecions monéaires requises. Nous avions réalisé ce ype de calcul dans la secion pour des invesissemens financés par des crédis bancaires représenan 15% de la valeur de la producion. Nous obenions alors qu une fois pris en compe le remboursemen des crédis bancaires ayan financés les invesissemens passés, une injecion monéaire représenan au sein de chaque période 2,8% de la valeur de la producion éai nécessaire pour égaliser la demande globale e la valeur de la producion 90. Cee monnaie injecée, qui s ajouerai à l ensemble des dépenses des enreprises e serai nécessaire à l écoulemen de la producion, devrai pour les mêmes raisons que précédemmen ne pas reposer sur l émission d une dee. Nous pouvons alors nous poser la quesion des modaliés d injecion de cee monnaie permanene. Nous pensons qu elle pourrai venir alimener le budge du garan supposé de l inérê général, à savoir l Ea. Un cerain nombre d économises se son par le passé prononcés en faveur de l injecion d une monnaie n ayan pas de dee pour conreparie au profi de l Ea. Nous revenons mainenan sur leurs différenes conribuions, afin d éudier plus précisémen quelle forme pourrai prendre cee injecion de monnaie permanene La monéisaion d une parie des dépenses publiques Un cerain nombre d économises se son par le passé prononcés en faveur de la monéisaion d une parie des dépenses publiques, c es-à-dire de leur financemen par la créaion monéaire, lorsque les dépenses publiques excèden les recees, e non uniquemen par la dee Cee injecion éai alors maérialisée par un endeemen public croissan. Nous nous placions dans le cas où le aux d invesissemen requis avai aein sa valeur seuil. 91 La grande majorié des économises son cependan conre ou alors ne voi pas l uilié d un el financemen. Deux raisons principales pourraien l expliquer selon nous. Premièremen, la plupar des économises ne raisonnen pas sur des modèles inégran la monnaie via ses vériables mécanismes de créaion e desrucion, comme nous l avions rappelé dans l inroducion générale. La monnaie n es donc pas dans ces modèles la conreparie d un endeemen bancaire, e le bien-fondé de ce mécanisme ne peu par conséquen pas êre quesionné. Deuxièmemen, les économises qui prennen en considéraion le caracère bancaire e endogène de la monnaie, comme le fon les poskeynésiens e circuiises, on endance à considérer que l endogénéié de la 209

220 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion Nous pouvons ou d abord cier Fisher qui a proposé en 1936 de refondre oalemen les mécanismes de créaion monéaire dans un ouvrage bapisé 100% Money. Fisher rendai le mécanisme des réserves fracionnaires responsable de la grande insabilié des économies capialises : [ ]he recen depressions, and, so far as I was able o ge any evidence, all he oher grea depressions, have been due mainly o one or boh of wo causes: oo much shor erm deb o sar wih and, laer, when liquidaion is aemped and as a consequence of such liquidaion, oo grea a conracion of he circulaing medium. Boh of hese wo facors, deb and deflaion, are found combined in our shor-reserve banking sysem. (Fisher, p. 9, 1936) Il proposa alors de fonder un nouveau sysème dans lequel les banques devraien posséder une couverure inégrale de leurs dépôs. Le sysème bancaire se verrai par conséquen privé de son pouvoir de créaion monéaire, qui serai confié à une insance publique. Dans ce cadre, Fisher suggéra que les injecions monéaires nécessaires à l accroissemen de la masse monéaire pourraien servir à monéiser direcemen une parie de la dee ou des dépenses publiques : Bu wih he [ ] increase in prosperiy, more money would be needed year by year o ransac he growing business of he counry wihou a hurful fall of prices. The new money hus required could and should be issued by he Governmen hrough is Moneary Auhoriy in he purchase of Governmen bonds. (Fisher, p. 19, 1936) Allais (1977, 1999), rès criique égalemen envers le mécanisme de créaion monéaire par le crédi bancaire 92, a proposé une réforme de ce sysème s inscrivan dans la monnaie suffi à assurer une évoluion parallèle de la monnaie e de la producion. En effe, une monnaie endogène apparaî pour répondre aux besoins de financemen des enreprises e disparaî, une fois cee producion vendue, avec le remboursemen des crédis bancaires ayan permis le financemen de cee producion. Elle semble donc parfaiemen adapée pour ajuser le volume de monnaie en circulaion à la producion. Ce raisonnemen n es ouefois valable qu à condiion de considérer que les enreprises injecen dans la circulaion des sommes suffisanes pour pouvoir vendre leur producion avec profi. Dans le cas conraire, les demandes de crédis bancaires des enreprises pour assurer le financemen de leur producion peuven ne pas suffire à générer des revenus qui permeen d acheer l inégralié de la producion. Le seul caracère endogène de la monnaie ne suffi alors plus à assurer une évoluion parallèle de la monnaie e de la producion. Une injecion monéaire qui s ajoue à de la créaion de monnaie par le crédi bancaire pourrai alors permere de faire croîre le volume de monnaie en circulaion au même ryhme que la valeur de la producion. 92 «Pour six raisons au moins, la créaion (ou la desrucion) irresponsable de monnaie par les décisions des banques e des pariculiers, la rès grande sensibilié du mécanisme du crédi à la siuaion conjoncurelle, l insabilié foncière qu il engendre, l aléraion des condiions d une efficacié maximale e l aléraion de la disribuion des revenus qui en son les conséquences, e enfin l impossibilié de ou conrôle efficace du sysème du crédi par l opinion publique e le parlemen en raison de son exraordinaire complexié, l organisaion acuelle du crédi, don l origine hisorique a éé ou à fai coningene, apparaî comme ou à 210

221 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion coninuié de celle proposée par Fisher. Sa réforme reprend l idée d une confiscaion du pouvoir de créaion monéaire aux banques, qui reournerai dans les mains d une insance publique, permean aux Eas de financer une parie de leurs dépenses par seigneuriage. Cee réforme die du 100% Money, possède de nombreux défenseurs aujourd hui. Elle a noammen éé reprise par Gomez (2010) e fai l obje d une publicaion par deux chercheurs du FMI (Benes e Kumhof, 2012) ainsi que d un aricle dans la Revue Banque par Giraud (2012). A en croire ces différens aueurs, une elle réforme aurai des effes bénéfiques considérables : A he heigh of he Grea Depression a number of leading U.S. economiss advanced a proposal for moneary reform ha became known as he Chicago Plan. I envisaged he separaion of he moneary and credi funcions of he banking sysem, by requiring 100% reserve backing for deposis. Irving Fisher (1936) claimed he following advanages for his plan: (1) Much beer conrol of a major source of business cycle flucuaions, sudden increases and conracions of bank credi and of he supply of bank-creaed money. (2) Complee eliminaion of bank runs. (3) Dramaic reducion of he (ne) public deb. (4) Dramaic reducion of privae deb, as money creaion no longer requires simulaneous deb creaion. We sudy hese claims by embedding a comprehensive and carefully calibraed model of he banking sysem in a DSGE model of he U.S. economy. We find suppor for all four of Fisher's claims. Furhermore, oupu gains approach 10 percen, and seady sae inflaion can drop o zero wihou posing problems for he conduc of moneary policy. (Benes e Kumhof, 2012) Elle présene ouefois nous semble--il plusieurs défaus. Le premier es qu en cenralisan le pouvoir de créaion monéaire, le nouveau sysème monéaire perdrai inconesablemen de la souplesse par rappor à celui en place acuellemen. Le second es qu elle abouirai de faco à rendre la monnaie exogène ce qui pourrai poser des problèmes de financemen de l économie e abouir à une variabilié accrue des aux d inérê, qui redeviendraien endogènes. Enfin, il y a égalemen la complexié de sa mise en œuvre, qui obligerai à révoluionner les mécanismes acuels de financemen de l économie e rendrai du même coup peu plausible sa réalisaion prochaine. fai irraionnelle. En ou éa de cause, il serai souhaiable que la masse monéaire globale augmene à une allure régulière, ce qui, de oue évidence, paraî impossible au regard de la srucure acuelle du sysème du crédi.» (Allais, p. 200, 1977) 211

222 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion D aures économises se son prononcés en faveur de réformes plus simples, qui consiseraien à conserver le mécanisme acuel de créaion monéaire par le crédi bancaire mais à permere aux Eas de monéiser une parie de leurs dépenses publiques 93. Nous pouvons cier sur ce poin Lerner (1943), pour qui l endeemen public ne doi pas êre vu comme une conraine s il perme de mainenir la demande globale au niveau de l offre globale. Lerner propose d opérer une disincion enre d une par la finance saine («sound finance»), qui s appliquerai aux ménages e aux enreprises e d après laquelle chaque dépense doi à erme êre équilibrée par une recee ou un revenu ; e d aure par la finance foncionnelle («funcional finance»), qui s appliquerai à la gesion des compes publics e d après laquelle les dépenses ne devraien pas s ajuser aux recees mais répondre à des objecifs économiques précis, comme le mainien de la demande globale au niveau de l offre globale ou d une inflaion sable : The cenral idea is ha governmen fiscal policy, is spending and axing, is borrowing and repaymen of loans, is issue of new money and is wihdrawal of money, shall all be underaken wih an eye only o he resuls of hese acions on he economy and no o any esablished radiional docrine abou wha is sound or unsound. [ ] The principle of judging only by effecs has been applied in many oher fields of human aciviy, where i is known as he mehod of science as opposed o scholasicism. The principle of judging fiscal measures by he way hey work or funcion in he economy we may call Funcional Finance. (Lerner, 1943, p. 39) Par conséquen, si la poursuie de ce objecif nécessie de recourir à un défici budgéaire, alors ce dernier ne doi en aucun cas préoccuper le gouvernemen. Le financemen des déficis publics pourra alors se faire par l emprun ou par créaion monéaire : 93 Keynes ne proposera pas de réformer les mécanismes de créaion e desrucion monéaires, mais ce célèbre passage de la Théorie Générale rappelle qu il n éai pas conre le principe de monéiser une parie des dépenses publiques : «Si la Trésorerie éai disposée à emplir de billes de banque des vieilles boueilles, à les enfouir à des profondeurs convenables dans des mines désaffecées qui seraien ensuie comblées avec des dérius urbains, e à auoriser l'enreprise privée a exraire de nouveau les billes suivan les principes éprouvés du laissez-faire (le droi d'exploier les errains billeifères éan, bien enendu, concédé par adjudicaion), le chômage pourrai disparaîre e, compe enu des répercussions, il es probable que le revenu réel de la communaué de même que sa richesse en capial seraien sensiblemen plus élevés qu'ils ne le son réellemen. A vrai dire, il serai plus sensé de consruire des maisons ou aure chose d'uile ; mais, si des difficulés poliiques e praiques s'y opposen, le moyen précéden vau encore mieux que rien.» (Keynes, 1936, p. 106) 212

223 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion In applying he firs law of Funcional Finance, he governmen may find iself collecing more in axes han i is spending, or spending more han i collecs in axes. In he former case i can keep he difference in is coffers or use i o repay some of he naional deb, and in he laer case i would have o provide he difference by borrowing or prining money. In neiher case should he governmen feel ha here is anyhing especially good or bad abou his resul; i should merely concenrae on keeping he oal rae of spending neiher oo small nor oo grea, in his way prevening boh unemploymen and inflaion. (ibid, p. 40) Cee idée selon laquelle les budges publics ne doiven pas êre gérés d après les principes d une finance saine, mais d après ceux d une finance foncionnelle, a éé reprise plus récemmen par Bougrine e Seccareccia (2003) e Bougrine (2012). Ces aueurs expliquen que, dans le circui économique, les dépenses des gouvernemens précèden leurs recees, comme cela es le cas pour les enreprises. Les dépenses publiques son en effe consiuives de la phase de flux du circui, andis que les recees publiques qui ne peuven exiser qu une fois le revenu formé le son de la phase de reflux. Les dépenses n on donc pas pour vocaion à êre financées par des recees fiscales. Ces deux flux doiven par conséquen êre déerminés en foncion des besoins de l économie, sans se soucier de savoir si l un sera suffisan pour financer l aure. On rerouve cee idée au cœur de la Modern Moneary Theory, défendue par les néocharalises 94, qui son favorables au principe d un Ea employeur en dernier ressor e développen une héorie dans laquelle le compe du Trésor Public n es pas disinc de celui de la Banque Cenrale (Lavoie, 2011). La noion de défici public perd alors son sens, l Ea devan fixer ses dépenses e recees en foncion des risques de chômage ou d inflaion. Une injecion de monnaie permanene au profi de l Ea a égalemen éé proposée, par des aueurs comme Galand e Grandjean (1996), Derudder (2005), Giraud e Renouard (2009), Holbecq (2010) e Grandjean (2012). Tous suggèren que les Eas puissen bénéficier d une injecion monéaire de la Banque Cenrale, qui n aurai pas pour conreparie l émission d une dee. 94 Les néocharalises défenden l idée selon laquelle la monnaie es à l origine une créaion de l Ea e qu elle ire sa valeur de ce que ce dernier l accepe pour le règlemen des impôs. Cee vision es différene de celle des circuiises, comme le rappelle Parguez e Seccareccia (2000) : An imporan difference beween he TMC and he neo-charalis view relaes o he emphasis ha he laer places on axes. As we have defended in our hisorical discussion, viable moneary sysems exised during periods of economic heory when axes were quie insignifican. Wha maers, herefore, was no wheher ax liabiliies were of any significance bu raher, largely hrough he legal sysem, he sae endorsed exising banks by allowing hem o issue debs on hemselves. (ibid, p. 434) 213

224 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion Cee idée n es pas rès éloignée non plus des soluions proposées par Fioussi (1995) e Sigliz (2002) pour relancer l économie mondiale. Ainsi, Fioussi, qui raisonne dans le cadre d une économie mondiale où la demande globale serai insuffisane, propose de simuler cee demande en ayan recours aux drois de irage spéciaux (DTS) du FMI. Ceci reviendrai à injecer de la monnaie dans l économie, sans que cee injecion ne s accompagne d une augmenaion parallèle de l endeemen. Cee injecion consiserai en un «don» aux pays en développemen desiné à l imporaion de biens d invesissemen : «Une observaion, même hâive, de la siuaion mondiale monre que presque parou exisen des capaciés de producion inuilisées. Parou aussi le chômage es élevé, la pauvreé croissane. Rien ne s oppose donc à ce que la producion s accroisse sans ensions inflaionnises [ ]. [ ]il faudrai fournir à chaque pays, simulanémen, des liquidiés à n uiliser que pour imporer. Ainsi ous exporeron davanage, sans avoir à redouer que l accroissemen des imporaions ne conduise à un surcroî d endeemen. Or ce ype pariculier de liquidié exise : ce son les drois de irage spéciaux du Fonds monéaire inernaional. S il paraî impossible, en raison des difficulés de la négociaion inernaionale, de disribuer parou ce surcroî de liquidiés inernaionales, on peu du moins en fournir aux pays qui en on le plus urgen besoin : les pays de l Es e du Sud. Pour bien faire, il faudrai y mere une fore condiion : que la plus grande par de ces liquidiés soi uilisée pour l imporaion de biens d invesissemen. Les pays indusrialisés y rouveron leur compe puisque leurs exporaions augmeneron ce «don» aux pays en développemen éan, en même emps, une subvenion aux indusries exporarices des pays indusrialisés.[ ]. On axera de elles idées de naïves ou, pis encore, d élucubraions d inellecuel ; mais n es-il pas plus naïf de penser que le monde puisse encore s accommoder d années de croissance lene, alors que le chômage, la pauvreé, la famine se développen, e que le naionalisme semble renaîre de ses cendres.» (Fioussi, 1995, p ) De la même manière, Sigliz propose de financer par ces mêmes drois de irage spéciaux du FMI les biens publics mondiaux. Ceci permerai alors de combler le manque d invesissemens dans ces seceurs e simulerai l économie mondiale : «Les pays en développemen on besoin non seulemen que l aide leur soi donnée d une façon qui conribue à leur développemen, mais aussi qu il y en ai davanage. Des sommes relaivemen limiées pour faire d énormes différences en maière d alphabéisaion e de sané. L aide au développemen a en fai diminué en ermes réels (ajusés pour enir compe de 214

225 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion l inflaion), e plus encore si on la calcule en pourcenage des revenus des pays développés, ou par êe d habian des pays en développemen. Il fau une base de financemen : cee aide (e d aures biens publics mondiaux) doi reposer sur un fondemen permanen, à l abri des vicissiudes de la poliique inérieure aux Eas-Unis ou ailleurs. Plusieurs proposiions on éé faies. Quan le FMI a éé créé, on lui a donné le droi d émere des drois de irages spéciaux (DTS), une sore de monnaie inernaionale. Puisqu aujourd hui des pays meen chaque année de côé des milliards de dollars dans des réserves sage précauion pour se proéger conre les aléas des marchés inernaionaux, une parie des revenus n es pas réinjecée dans la demande globale. Le ralenissemen économique mondial de a mis ces préoccupaions au premier plan. Emere des DTS pour financer des biens publics mondiaux don l aide au développemen pourrai conribuer à mainenir le dynamisme de l économie mondiale ou en aidan cerains des pays les plus pauvres du monde.» (Sigliz, 2002, p. 381) Sigliz ne jusifie ouefois pas l émission de DTS par l écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion, mais par la consiuion de réserves de change par les différens pays du monde, qui empêche une parie de la monnaie d êre réinjecée dans le sysème économique. Cee proposiion d une injecion monéaire au profi du Trésor Public, sans émission de dees en conreparie, peu égalemen faire écho à la proposiion de Blanchard e Giavazzi (2004) de ne pas compabiliser les dépenses d invesissemens dans les budges publics, mais uniquemen leur dépréciaion e les charges d inérês afférenes, sur le modèle de la compabilié des enreprises. Dans ce cas, en effe, les dépenses d invesissemen des Eas seraien sousraies du calcul de leur défici budgéaire, ce qui permerai par exemple aux Eas européens d accroîre leurs dépenses d invesissemen ou en coninuan à respecer les crières du raié de Maasrich. L avanage d une réforme qui viserai à monéiser une parie des dépenses publiques es qu elle permerai de résoudre les problèmes posés par l exisence d une monnaie puremen bancaire e redonnerai des marges de manœuvres budgéaires aux Eas sans modifier en profondeur le sysème acuel de financemen de l économie, donc sans nécessier de lourdes réformes. Elle libérerai alors les gouvernemens «d une conraine budgéaire arificielle e imposée» (Bougrine e Seccareccia, 2003, p. 175), qui pourraien ainsi relancer durablemen les économies. 215

226 Deuxième Parie - Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion A conrario l inconvénien principal d une elle réforme serai que les gouvernemens, se senan libérés de oue conraine budgéaire, abusen du recours à la créaion monéaire e se meen à gérer de manière laxise les compes publics. De elles praiques éan faciliées par la difficulé à discriminer enre des déficis publics qui seraien jusifiés e d aures qui le seraien moins. C es pourquoi nous pensons pour évier ce écueil qu il serai nécessaire de fixer une règle déerminan, à parir de calculs similaires à ceux que nous avons effecués dans la secion 4.6.6, la quanié de monnaie permanene don les Eas pourraien bénéficier chaque année. La jusificaion de cee injecion serai, comme nous l avons précédemmen évoqué, l insuffisance des revenus générés dans l économie relaivemen à la valeur de la producion. La conduie d éudes plus poussées serai bien sûr nécessaire pour analyser l ensemble des conséquences d une elle réforme. Nous espérons ouefois avoir monré dans ce chapire qu une elle réforme serai jusifiée dans le cadre des modèles que nous avons développés. 216

227 Deuxième Parie : Dynamique d une économie monéaire de producion, émission e remboursemen de crédis, créaion e desrucion de monnaie Conclusion de la deuxième parie Nous avons éudié dans cee seconde parie la dynamique d une économie monéaire de producion dans laquelle les ménages déiennen une parie de leur épargne sous forme monéaire e les invesissemens des enreprises peuven êre financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Nous avons pour cela consrui e éudié successivemen deux modèles. Le premier, qui s inscri dans le cadre de la héorie du circui monéaire, a éé présené dans le chapire 4. Le second, qui s appuie sur le modèle de Domar (1947), a éé présené dans le chapire 5. Le principal enseignemen de ces deux éudes es que la demande globale ne peu croîre au ryhme de l offre globale 95 qu au prix d un effor d invesissemen croissan, puis consan. Auremen di, plus la phase de croissance d une économie se prolonge, plus il es difficile d y mainenir la demande globale au niveau de l offre globale. Ce résula pourrai donc permere de comprendre pourquoi les économies se heuren régulièremen, après plusieurs années de croissance, à des crises de surproducion. La principale explicaion de ce résula réside dans l imporance croissane prise par le remboursemen des crédis bancaires ayan comblé par le passé l écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion. Ces remboursemens représenen une dépense qui ne génère aucun revenu dans l économie, la monnaie correspondane éan déruie. Ils créen donc un décalage enre les revenus que perçoiven ou anicipen de percevoir les enreprises, e leurs dépenses. De la même manière, l épargne des ménages crée un décalage enre la demande globale e les revenus générés par les ménages. Seule une injecion monéaire, maérialisée dans nos modèles par le financemen de nouveaux invesissemens par crédi bancaire ou l endeemen des pouvoirs publics, peu permere de combler ce décalage enre la producion e les revenus d une par, les revenus e la demande globale d aure par. Touefois, cee injecion monéaire donnera lieu à des nouveaux remboursemens dans le fuur, ce qui conribuera à accenuer l écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion, nécessian des volumes d invesissemens financés par crédi bancaire oujours plus imporans. 95 Par offre globale, nous enendons le niveau effecif de producion dans le chapire 4 e la capacié de producion de l économie dans le chapire 5. Nous avons expliqué cee différence enre les deux modèles dans l inroducion du chapire

228 Deuxième parie : Dynamique d une économie monéaire de producion, émission e remboursemen de crédis, créaion e desrucion de monnaie Nous avons ensuie éabli dans le chapire 6 un lien enre les résulas obenus e le mécanisme de créaion monéaire par le crédi bancaire. En consiuan la source unique de créaion monéaire, nous avons monré que ce mécanisme aboui à un endeemen injusifié des économies. C es le cas par exemple lorsque l écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion es comblé par l émission d un crédi bancaire. Il apparaî alors nécessaire de développer une aure source de créaion monéaire, n ayan pas l émission d une dee pour conreparie. Nous avons ensuie éudié les modaliés d injecion de cee nouvelle monnaie, die permanene, par opposiion à la monnaie bancaire qui es emporaire e d endeemen. Après nous êre appuyés sur un cerain nombre de ravaux sur le suje, nous en sommes arrivés à la conclusion qu une injecion régulière donnée de monnaie permanene venan alimener le budge de l Ea pourrai prévenir ce endeemen injusifié des économies e par conséquen la survenue régulière de crises économiques. Une elle injecion redonnerai en oure des marges de manœuvre budgéaires aux pouvoirs publics. 218

229 Conclusion générale 219

230 Conclusion générale Nous avons rappelé dans nore ravail pourquoi l inégraion dans les modèles macroéconomiques d une monnaie bancaire, e reposan sur des crédis pouvan êre émis sur plusieurs périodes, devai permere de mieux comprendre le rôle du sysème bancaire e de l endeemen dans la dynamique d une économie monéaire de producion. Nous avons alors développé deux modèles de ce ype e revenons mainenan sur les principaux enseignemens que nous pouvons en irer. Le premier concerne le rôle cenral que joue la naure bancaire de la monnaie dans le déclenchemen des crises économiques décries ici. Les résulas obenus nous conduisen à l inerpréer de la manière suivane. Le paiemen des coûs de producion e la disribuion des profis réalisés ne permeen pas aux enreprises de générer des revenus suffisans pour pouvoir vendre leur producion avec une marge consane d une période sur l aure. Une injecion monéaire supplémenaire es donc nécessaire pour permere l écoulemen de la oalié de la producion. Compe enu de la naure bancaire de la monnaie, cee injecion ne peu avoir pour conreparie que l émission de crédis bancaires. Ces crédis bancaires devron alors êre remboursés au cours des périodes suivanes. Les agens qui composen l économie considérée devron donc consacrés une parie de leurs revenus ou recees dans le fuur au remboursemen de ces crédis. Or ce remboursemen ne bénéficie à personne à l excepion des inérês, qui formen les recees des banques la monnaie correspondane éan déruie. Il représene donc une fuie hors du circui économique, puisqu il es une dépense qui ne génère pas de revenus. Les revenus générés par la producion éan déjà insuffisans pour acheer cee producion, ils le seron alors davanage encore, une fois ce remboursemen effecué. Une injecion monéaire plus imporane, donc l émission de crédis bancaires plus imporans e un endeemen accru, sera par conséquen nécessaires pour combler l écar enre les revenus générés e la valeur de la producion. Touefois ces crédis creuseron à nouveau l écar enre les revenus e la producion au momen de leur remboursemen, nécessian l émission de nouveaux crédis bancaires ainsi que des flux d endeemen oujours plus imporans. La crise éclaera lorsque les demandes de crédis bancaires e l endeemen des agens ne pourron plus suivre ceux requis pour permere l écoulemen de l inégralié de la producion. Le second, qui es la conséquence direce du premier, es que la probabilié d occurrence d une crise augmene dans nos modèles à mesure que la phase de croissance de l économie considérée se prolonge. Nous venons en effe d expliquer que l émission de 220

231 Conclusion générale crédis bancaires oujours plus imporans, relaivemen à la valeur de la producion, éai nécessaire pour évier qu une crise ne se développe. Ce résula pourrai permere de comprendre pourquoi une économie connaîrai un reournemen de conjoncure après plusieurs années de croissance. L origine de ce reournemen ne serai alors pas à rechercher dans le caracère privé e décenralisé du mode de producion capialise, mais dans les mécanismes de créaion e desrucion monéaires qui on accompagné son développemen. Enfin, un roisième enseignemen es que les crises se manifesen fondamenalemen par une insuffisance de la demande globale relaivemen à l offre globale. Cee insuffisance s explique principalemen par l écar croissan enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion que provoque le remboursemen des crédis bancaires passés. Une poliique budgéaire expansionnise, visan à élever le niveau de la demande globale, serai par conséquen efficace pour résorber ce ype de crises. Nous ne préendons pas expliquer avec ces différens élémens l ensemble des crises. Nous pensons ouefois qu ils pourraien permere d enrichir la compréhension de ces phénomènes, e plus pariculièremen les reournemens de conjoncure observés après plusieurs années de croissance. Afin de fournir une analyse plus fine de ces mécanismes, nos ravaux devraien néanmoins s enrichir dans au minimum deux direcions. La première consiserai à nous inéresser davanage aux aspecs insiuionnels, en incorporan noammen les appors de la héorie de la régulaion. Les crises décries ici n auron pas en effe la même vigueur ou régularié ni les mêmes conséquences selon les insiuions en place e plus globalemen le mode de régulaion du capialisme considéré. Les crises devraien noammen êre moins violenes dans un mode de régulaion plus favorable à l accroissemen de la demande e à une inervenion de l Ea, comme l éai par exemple le régime de régulaion di fordise. Il serai égalemen nécessaire de mieux décrire le comporemen des banques e des enreprises, e de spécifier plus précisémen les relaions enre les banques commerciales e la Banque Cenrale, les banques commerciales e leurs cliens. La seconde serai de conduire des éudes empiriques afin de confirmer ou infirmer les résulas obenus. Il serai alors nécessaire de disposer de données macroéconomiques sur les flux d émission e de remboursemen de crédis bancaires. Ces différens ajous ne devraien cependan pas modifier une des conclusions principales de nore ravail, qui fai du mécanisme de créaion monéaire par le crédi bancaire la cause principale des crises économiques décries ici. Une réforme de ce mécanisme 221

232 Conclusion générale apparaî alors comme un élémen inconournable pour mieux prévenir l insabilié du capialisme. La réforme qui nous a paru de ce poin de vue à la fois la plus simple à mere en œuvre e la mieux à même de résoudre les problèmes évoqués consiserai en la monéisaion d une parie des dépenses publiques. Les Eas pourraien ainsi bénéficier chaque année, pour financer leurs dépenses, d une injecion monéaire donnée de la par de leur Banque Cenrale. Cee injecion aurai pour conreparie l insuffisance des revenus générés par la producion relaivemen à la valeur de la producion 96. Il serai ouefois nécessaire que ce monan soi décidé à l avance e peu suscepible de varier, afin que les gouvernemens n aien pas le senimen de bénéficier avec cee réforme d une source de financemen poeniellemen illimiée. Une elle réforme serai bien sûr insuffisane à elle-seule pour résoudre l ensemble des problèmes économiques auquel le monde es confroné acuellemen. Elle devrai égalemen s accompagner d une réforme du sysème inernaional des paiemens 97, ainsi que d une meilleure régulaion de la mondialisaion e de la finance. Elle pourrai ouefois êre mise en œuvre indépendammen de ces aures réformes, si celles-ci s avéraien rop compliquées à insaurer dans un avenir proche. Le bénéfice d une elle réforme serai alors double : Elle permerai d une par de revenir sur une absurdié économique : lorsque les revenus issus de la producion son insuffisans pour acheer la producion, il n es pas perinen de combler ce écar par l injecion d une monnaie bancaire. Une elle 96 De nombreux économises poskeynésiens s opposen à cee idée que les Eas pourraien bénéficier d un financemen graui d une parie de leurs dépenses e rappellen que «faire foncionner la «planche à billes» sans créaion de valeur par le processus producif ne [permerai] en aucune façon d améliorer la couverure des besoins sociaux» (Beoine, 2012, p. 9). Nous rappelons que dans nos modèles la créaion endogène de monnaie par les banques en réponse aux demandes de financemen des enreprises peu se révéler insuffisane pour permere l écoulemen de l inégralié de la producion. Dans ce cas la craine d une injecion monéaire non créarice de valeur n es pas fondée, puisque la valeur es déjà créée mais ne peu êre écoulée par manque de moyen d échange. Nous rappelons égalemen qu une elle réforme ne reme en aucun cas en cause l imporance des banques dans le financemen de l économie, la nécessié de rembourser les crédis accordés, la facuraion d un inérê sur ces crédis, la naure endogène de la monnaie ou l obligaion pour les Eas de s endeer auprès des seceurs bancaires e financiers si leurs déficis dépassen l injecion de monnaie don ils on bénéficié de la par de la Banque Cenrale. 97 Nous pensons par exemple à celle développée par Davidson (2011), qui reprend un cerain nombre d élémens de la réforme du sysème monéaire inernaional proposée par Keynes à la fin de la Seconde Guerre mondiale. Un des aspecs de cee réforme es que le rééquilibrage des balances commerciales enre les pays ne devrai pas uniquemen reposer sur les pays déficiaires mais égalemen sur les pays excédenaires. La logique serai donc complèemen différene de celle en vigueur acuellemen, où un pays déficiaire doi réduire lui-même son défici commercial, en compressan généralemen sa demande inérieure, ce qui conribue à déprimer la demande au niveau mondiale. 222

233 Conclusion générale injecion aboui en effe à un endeemen injusifié, d un poin de vue réel, des économies e accroî au cours des périodes suivanes l écar enre les revenus générés par la producion e la valeur de la producion, amenan progressivemen l économie vers une crise de surproducion. Elle redonnerai d aure par des marges de manœuvre budgéaires aux Eas, qui leur fon cruellemen défau aujourd hui. Elle dégagerai alors les naions du dilemme acuel, qui consise à choisir enre deux maux : relancer l économie, au prix d un endeemen public croissan, ou ener de sopper dans un conexe économique morose la progression de la dee publique, au prix d un chômage oujours plus massif. Pour Cohen e Grandjean (2012), une elle injecion de monnaie permanene pourrai servir à financer en priorié la ransiion écologique, don la gesion consiue rès cerainemen le défi majeur qu aura à relever l humanié au cours de ce siècle. 223

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244 Table des maières Remerciemens... iii Avan-propos... v Inroducion Générale... 1 Première parie : Monnaie, crédi, profis dans une économie monéaire de producion Chapire 1 : Les différens niveaux d inégraion de la monnaie aux modèles macroéconomiques La héorie néoclassique : une héorie des échanges réels Le posula d Euclide de la héorie (néo)classique Une héorie srucurellemen ournée vers l échange Monnaie marchandise e héorie de la monnaie exogène La héorie monéaire de la producion Le principe d essenialié La noion de monnaie endogène Le principe de monnaie-dee La héorie du circui monéaire Les différenes éapes du circui La noion de période Les limies du circui

245 Chapire 2 : L origine des profis dans une économie monéaire Le paradoxe des profis Les réponses apporées à la quesion de l origine des profis avan le développemen de la héorie du circui monéaire La dépense anicipée du profi L avance des profis chez Smih L exploiaion des ravailleurs e l avance de la plus-value chez Marx Le profi comme coû de producion dans le Traié sur la Monnaie L exisence de revenus exérieurs aux dépenses de producion La nécessié d une demande «érangère» chez Malhus L excéden d exporaion e le défici budgéaire chez Kalecki Les invesissemens Les profis d aubaine dans le Traié sur la Monnaie Les invesissemens fon les profis chez Kalecki Analyse criique des différenes soluions avancées Les réponses apporées à la quesion de l origine des profis au sein de la héorie du circui monéaire Les profis son payés par anicipaion Les profis son dépensés au sein de la période Les profis résulen de la superposiion de plusieurs circuis Les invesissemens ne son pas inégralemen remboursés au sein de la période Analyse criique des différenes soluions avancées au sein de la héorie du circui Chapire 3 : Les profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes La déerminaion des profis dans un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes

246 3.2. Les condiions de remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés Les crédis bancaires ayan financé les invesissemens son inégralemen remboursés au cours de la période qui sui celle de leur émission Les crédis bancaires ayan financé les invesissemens son remboursés à pars égales sur les n périodes qui suiven celle de leur émission Inégraion de l épargne à l équaion des profis obenue L épargne es hésaurisée L épargne es prêée aux enreprises Une nouvelle soluion à la quesion de l origine des profis dans la héorie du circui monéaire Conclusion de la première parie Deuxième parie : Dynamique d une économie monéaire de producion, émission e remboursemen de crédis, créaion e desrucion de monnaie Chapire 4 : La dynamique du circui avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes La réfuaion de la loi de Say par l insuffisance des revenus générés par la producion Les différenes réfuaions possibles de la loi de Say La réfuaion de la loi de Say dans nore modèle La dynamique d un circui dans lequel les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes La période iniiale du modèle Les hypohèses régissan la dynamique du modèle Les mécanismes sous-jacens à l évoluion des invesissemens requis e des remboursemens

247 4.3. Simulaions d un circui avec des crédis émis sur plusieurs périodes Un exemple de simulaion L influence des paramères du modèle Variaion de la durée de remboursemen des crédis bancaires Variaion du aux de croissance nominal de l économie Variaion du aux de marge appliqué par les enreprises Variaion du aux d épargne des ménages Endogénéisaion du aux de croissance du modèle Généralisaion des résulas obenus Une croissance de plus en plus difficilemen souenable Les fondemens monéaires de la dynamique observée Le reournemen de la conjoncure : les crises e cycles économiques dans une économie reposan sur une monnaie bancaire Le déclenchemen de la crise L impossible ajusemen par la flexibilié des prix Les conséquences d une insuffisance de la demande globale Un mécanisme sabilisaeur à long erme? Les cycles économiques La relance par la dépense publique Les principaux enseignemens du modèle Chapire 5 : La dynamique du modèle de Domar avec des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Le modèle de Domar La déerminaion de l offre e de la demande globales Le aux de croissance requis Le remboursemen des crédis bancaires ayan financé les invesissemens

248 5.3. La dynamique du modèle Déerminaion du aux de croissance requis en présence des remboursemens de crédis Simulaions e résulas Les principaux enseignemens du modèle Chapire 6 : Monnaie bancaire, endeemen e financemen d une économie monéaire de producion La réfuaion de la loi de Say dans une économie monéaire de producion La naure bancaire de la monnaie n es pas prise en compe La naure bancaire de la monnaie es prise en compe La perinence des mécanismes de créaion e desrucion monéaires acuels Réformer le processus de créaion monéaire Une nouvelle source de créaion monéaire La monéisaion d une parie des dépenses publiques Conclusion de la deuxième parie Conclusion générale

249 Table des illusraions Figure 1 : Les différenes éapes du circui Figure 2 : Flux monéaires en présence d enreprises producrices de biens d invesissemen Figure 3 : Le circui avec paiemen anicipé des profis par les enreprises e les banques Figure 4 : La superposiion des circuis Figure 5 : Flux monéaires en présence d invesissemens financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Figure 6 : Flux monéaires au sein d une période lorsque les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes Figure 7 : Flux monéaires au sein de la période iniiale du modèle Figure 8 : Evoluion du aux d invesissemen requis e du aux de remboursemen dans une économie en croissance Figure 9 : Rappor enre les revenus générés par la producion, hors invesissemens, e la valeur de la producion Figure 10 : Conribuion du remboursemen des crédis bancaires passés, de l épargne e des profis à l évoluion des aux d invesissemen requis Figure 11 : Taux d invesissemen requis pour différenes durées d émission des crédis bancaires ayan financé les invesissemens passés Figure 12 : Taux d invesissemen requis pour différens aux de croissance de l économie Figure 13 : Taux de remboursemen requis pour différens aux de croissance de l économie Figure 14 : Taux d invesissemen requis pour différens aux de marge Figure 15 : Taux d invesissemen requis pour différens rappors enre le sock d épargne accumulée par les ménages e leur revenu couran Figure 16 : Taux de croissance requis de la producion pour égaliser la demande issue des revenus générés par la producion e la valeur de la producion Figure 17 : Evoluion du aux d invesissemen requis au cours d une phase de croissance 152 Figure 18 : Taux d invesissemen requis d une économie don la croissance devien nulle après 10, 20 ou 30 périodes de croissance Figure 19 : Conribuion des remboursemens des crédis bancaires passés à l évoluion des invesissemens requis, pour un arrê comple de la croissance après 20 périodes Figure 20 : Le aux d invesissemen effecif maximal devien inférieur, après plusieurs périodes, au aux d invesissemen requis Figure 21 : Evoluion du aux de marge requis pour permere à la producion d êre inégralemen vendue lorsque le aux d invesissemen effecif devien inférieur au aux d invesissemen requis

250 Figure 22 : Taux d invesissemen requis e de remboursemen pour une économie connaissan une phase de croissance de 30 périodes, puis une phase de décroissance Figure 23 : Evoluion des aux d invesissemen effecis e requis au cours d un cycle économique Figure 24 : Evoluion du défici public requis lorsque le aux d invesissemen effecif maximal devien inférieur au aux d invesissemen requis Figure 25 : Evoluion de l endeemen public requis rapporé à la valeur de la producion 173 Figure 26 : Déerminaion des volumes d'invesissemens requis dans le modèle Figure 27 : Evoluion du aux de croissance du capial requis pour mainenir le plein-emploi des faceurs de producion

251 Table des ableaux Tableau 1 : Flux monéaires au sein d une période lorsque les profis réalisés son immédiaemen dépensés au sein de la période Tableau 2 : Le modèle de Zezza Tableau 3 : Evoluion des encaisses monéaires de deux enreprises don les cycles de producion se chevauchen Tableau 4 : Evoluion des encaisses monéaires des enreprises, ménages e banques en présence d invesissemens financés par des crédis émis sur plusieurs périodes Tableau 5 : Evoluion des encaisses monéaires des enreprises, ménages e banques au sein d une période lorsque les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes

252 Monnaie Bancaire e Dynamique d une Economie Monéaire de Producion Résumé : L objecif de cee hèse es de mieux comprendre les liens enre la naure bancaire de la monnaie e la dynamique d une économie monéaire de producion. Nous proposons pour cela de consruire un modèle don la monnaie repose sur des crédis bancaires pouvan êre émis sur plusieurs périodes. Cee hèse es divisée en deux paries, elles-mêmes composées de rois chapires. Dans le premier chapire, nous revenons sur le concep d économie monéaire de producion e présenons la héorie du circui monéaire, qui nous semble en êre la représenaion la plus abouie. Dans le deuxième, nous nous inéressons à la quesion de l origine des profis, qui consiue l une des principales pierres d achoppemen de cee héorie. Nous monrons dans le roisième chapire que cee quesion ne se pose plus dans les mêmes ermes si cerains crédis son émis sur plusieurs périodes e proposons une nouvelle soluion à la quesion de l origine des profis dans le cadre de la héorie du circui monéaire. Le quarième chapire es consacré à l éude dynamique d un modèle circuiise dans lequel les invesissemens son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes e les profis son déerminés à parir de l équaion obenue dans le chapire rois. Le principal résula de cee modélisaion es qu il es de plus en plus difficile dans une économie en croissance de faire progresser les revenus au même ryhme que la valeur de la producion. Une elle économie a donc de fores chances de connaîre, après plusieurs années de croissance, une crise de surproducion. Le cinquième chapire éend cee analyse à un cadre poskeynésien, en considéran la dynamique du modèle de Domar lorsque les invesissemens y son financés par des crédis bancaires émis sur plusieurs périodes. Les résulas obenus conforen ceux du chapire quare. Ces résulas posen la quesion des liens enre la naure bancaire de la monnaie e la dynamique d une économie monéaire de producion, ce que nous éudions dans le chapire 6. Nous abouissons alors à la conclusion qu une réforme des mécanismes de créaion e desrucion monéaires acuels permerai de financer de manière plus saisfaisane la croissance des économies. Mos clés : [Economie monéaire de producion, Théorie du circui monéaire, Monnaie bancaire, Origine des profis, Dynamique] Bank Money and Dynamics of a Moneary Economy of Producion Absrac: This hesis aims a a beer undersanding of he links beween he banking naure of money and he dynamics of a moneary economy of producion. Therefore, we sugges o build a model in which money relies on bank credis being issued on several periods. This hesis is made of wo pars each divided ino hree chapers. In he firs chaper, we go back over he concep of a moneary economy of producion and we presen he moneary circui heory which appears o us as is mos complee represenaion. In he second one, we focus on he quesion of he origins of he profis, which consiued one of he major sumbling blocks of his heory. We hen show in he hird chaper ha his quesion arises differenly if some credis are issued on several periods and we offer a new soluion o he quesion of he origins of he profis wihin he moneary circui heory framework. The fourh chaper is dedicaed o he dynamical sudy of a circui model in which invesmens are financed by muli-period bank credis and profis are deermined from he equaion obained in chaper hree. The main resul of his modeling shows ha i has become more and more difficul in his growing economy for he revenues and he producion value o increase a a same pace. Such an economy would hen necessarily undergo, following several years of growh, an overproducion crisis. In he fifh chaper, his analysis is expanded o a Pos Keynesian framework, hrough considering he dynamics of he Domar model when invesmens are financed by bank credis issued on several periods. The resuls obained confirm hose in chaper four. These resuls raise he quesion of he links beween he banking naure of money and he dynamics of a moneary economy of producion, which will be sudied in he final chaper. Then, he conclusion reached is ha a reform of curren money creaion and desrucion mechanisms would financially suppor he growh of economies more saisfacorily. Keywords: [Moneary economy of producion, Moneary circui heory, Bank money, Origin of profi, Dynamics]